Финансовый отчет X5 за 1 полугодие 2025 года

Войти

Вчера X5 представил финансовый отчет за 1 полугодие 2025 г., и он интересен не совсем тем, о чем пробовали репостить большая часть обзоров отчетов. Во-первых, перед отчетом стоит пересмотреть день инвестора X5, можно даже сразу перейти к комментарию по выплате дивидендов и размеру долга относительно EBITDA . Если смотреть не хочется, то вывод следующий: компания планирует нарастить задолженность до уровня долг/EBITDA 1,2-1,4 и из этого нарощенного долга выплатить дивиденды. При этом уровень долга смотрят на прогнозную на конец года, а не на предыдущие значения. В рамках отчета можем увидеть, что мультипликатор чистый долг/EBITDA составляет 1,05. Это уже с учетом выплаты дивидендов этим летом и выкупа 9,7% акций X5. Отсюда встает 2 вопроса: как изменится EBITDA к концу года и что будет с чистым долгом. В рамках все того же дня инвестора и текущих таргетов мы понимаем, что рентабельность по EBITDA будет в районе 6+% (я закладываю 6,1%), повторение прошлогоднего показателя в 6,6% назвали «близким к фантастическому», но сказали, что таргетируют возвращение к 7% к 2028 году. По выручке уже сейчас идем в рамках таргета в 20%, и если предположить рентабельность 6,1% по итогу года, то EBITDA получается 286 млрд. руб. в 2025 году (т.е. плюс 34 млрд. г/г). Т.е. чистый долг могут довести до 360+ млрд. руб., чтобы выплатить дивиденды. Сейчас чистый долг 258 млрд. руб., что дает примерно 102 млрд. руб. на дивиденды за счет долга. Это примерно 400 руб. на акцию выплаты только из долга. По результатам 12 мес. у нас будет еще выплата где-то 100-200 руб. Итого мы получим 13% див. доходность в ноябре (и, вероятно, ставка ЦБ будет уже на близких значениях), и по году можем увидеть див. доходность в районе 20%. Итого основной вывод из отчета: компании удалось понести большие разовые выплаты на протяжении последних кварталов и показать соотношение долг/EBITDA в 1,05, что позволит за счет долга выплатить хорошие дивы. Во-вторых, X5 неоднородный бизнес, и внутри него есть «спонсоры» маржинальности в виде Пятерочки, дающей 110% EBITDA относительно X5, и есть Чижик, имеющий отрицательную EBITDA. В прошлом году «Чижик и соседи по другим бизнес. юнитам» сгенерировали убыток в 20 млрд. руб., а в этом году в 4 квартале стоит ожидать положительные показатели по этому бизнес направлению. За счет Чижика и улучшений бизнеса в 4Q получится выправить ситуацию по сезонности в маржинальности по EBITDA всей группы X5 (где 2Q и 3Q самые маржинальные, а 1Q и 4Q имеют заметно худшие показатели), и в итоге по году мы получим маржинальность 6+% по EBITDA. Это же даст сильный буст в 2026 году и далее, учитывая, что сеть продолжает расти близкими темпами к 80+% г/г. И самое главное в Чижике и его росте: в X5 2025 год будет минимальный по рентабельности по EBITDA, а дальше маржинальность бизнеса увеличится при сохранении темпов роста под 18% до 2028 г. И бизнес компании фактически будет развиваться во многом «на свои», и брать в займы на выплату дивидендов. Итого мы получим удвоение бизнеса по EBITDA за 4 года, а также переток денежных потоков из будущих периодов в ближайшие, когда компания будет на растущей EBITDA растить долг в абсолюте и примерно по 100 млрд. в год направлять из долга в дивиденды, плюс выплаты за счет роста бизнеса и основной деятельности. После 2028 г. планируется снижение CAPEX (по заявлениям менеджмента), и там мы увидем уже не растущий по 18+% г/г ритейл, а настоящую дивидендную корову, работающей над эффективностью бизнеса и/или какой-нибудь экспортный потенциал у бизнеса. И вот учитывая эти будущие денежные потоки и снижающуюся ставку здесь и сейчас, бизнес стоит крайне дешево. Из драйверов — это как раз снижение ставки, включение в индекс МосБиржи и объявление дивидендов. Фактически сентябрь-ноябрь будут полны положительных драйверов для компании, когда рынок начнет прайсить будущие денежные потоки от компании.

Покупка дома vs. Стройка Недавно писал про свою историю с покупкой участка — и вот в прошедшую пятницу я официально стал землевладельцем. На радостях от покупки уже сделали проект дома и фактически пришли к тому, что вначале построим каркасник на 63 квадрата, будем использовать его как основной домик несколько лет и параллельно будем строить большой каменный дом на 188 квадратов. А в будущем этот каркасник станет гостевым домиком или студией для жены. В целом история с домом (да и вообще недвижкой) сейчас интересная — много компаний строят под продажу домики, многие продают свои дома, но, посмотрев объявления в ЦИАН и «Авито», становится как-то грустно. По факту есть большое количество домов под продажу, которые строили «фирмы». Обычно они выкупают ряд участков в новых поселках, быстро возводят домики и стоят продают их. Учитывая, что домики на продажу должны приносить прибыль для компании-продавца и продаются домики не сразу, в отличие от квартир, то всегда встает вопрос в качестве построенного дома. У меня жена — архитектор, и она насмотрелась на эти домики, мы решили в такое не влезать, чтобы вечно не довкладывать средства. Второе — многие продают свои дома. Но тут или история с шикарным участком в хорошем месте, но старым домом, или с далеким участком и очень сомнительным новостроем в стиле 1990-х с маленькими окошками и желтизной досок внутри. Мы честно думали, что можно купить участок с домом из 1930-х гг., его отремонтировать, а потом строить рядом нормальный, но тут тоже есть ряд ньюансов. Несомненный плюс — часто в таких домах есть какие-то центральные коммуникации, и это огромный плюс. Но вкладывать в дом (и переплачивать с порога за участок с домом), в котором ты не хочешь жить, — странная затея. Логично эти 5–8 млн рублей, на которые такой лот стоит дороже, чем пустой участок, вложить в стройку своего дома. Из всего, что нам действительно понравилось в Подмосковье за нормальный бюджет, был домик в 180 квадратов на 11 сотках, где семья уже сильно сократилась, а бабушка и ее дочка со своим ребенком уже не вывозят такой большой дом. Но такая история — это буквально единичный лот, где «под тапочки» можно купить и заезжать, и там внутри красиво-уютно. Поэтому посмотрели и решили, что участок рядом с лесом и водой, рядом с деревенькой с магазинами нам очень подходит. И по факту построить каркасник можно около 2+ млн руб., ну и плюс забор/септик/скважина/электричество еще за 1+ млн. А дальше внутри его своими силами покрасить и доотделать, и вуаля, участок уже эксплуатируемый, и можно рядом строить большой дом этапами, в один год ставя фундамент за пару лямов, в следующий возводя стены и т. д. Ну и важная мысль в голове, что сейчас у многих застройщиков кассовый разрыв, поэтому связываться с кем-то и платить разом стоимость стройки/этапа нельзя, деньги они получат, но пойдут они на достройку кому-то его дома. Лучше бить оплаты максимально на мелкие этапы и по прошествию них платить. Тогда и рисков меньше, и этапы стройки будут идти быстрее.

Скоро 1 год у MAX. Интересно, что спустя почти 1 год после запуска MAX, в обычной жизни уже становится легче пересылать файлы и периодически общаться через мессенджер, который ловит даже на парковке, чем через телегу. Я когда то был безумно рад, что пересадил маму и на телегу, и со спокойной совестью удалил ватцап, который тогда был вообще у всех. На работе в IT всегда в почете была именно телега, и уход из зеленого мессенджера по факту был безболезненным. Запуск MAX я встретил сообщением от продакта данного мессенджера, и, как видите, годовалое пророчество про «убийцу» телеги постепенно реализовывается. Запретами, замедлениями, обязательством перевода части общения только в MAX мы постепенно мигрируем в новые сообщества. Телега, вероятно, в один момент станет аналогом заблокированной инсты, где можно зайти и полистать ленту с рилсами, но кому-то писать или самому выкладывать уже кажется бессмысленным. И удивительно, на мой взгляд, что если раньше в телегу как прогрессивную историю я зазывал старшее поколение, то теперь старшее поколение с удивлением спрашивает: «А чего ты еще не в Максе?». Вот такое вот колесо сансары крутится и меняет роли. Но сегодня меня поразила фича в Максе, которой нет в телеге — они начали показывать каналы, на которые ты не подписан, в общем списке, ты можешь туда зайти и, если нравится, подписаться. А при следующем заходе в приложение их не было больше. И это намного более крутое продвижение «экосистемы» платформы, чем «похожие» каналы у Дурова, через которые никого не найдешь. Надеюсь, VK по окончании миграции пользователей на всё отечественное станет все же очень прибыльной компанией. Экосистема, на мой взгляд, довольно неплохая. И в плане формирования панрегионов — отличная инвестиция, но, к сожалению, очень на долгосрок, и лучшая точка входа с финансовой точки зрения явно не сейчас.

Отчет X5