Разбор отчёта Делимобиля: риск по облигациям и дефицит капитала

Войти

сигналы в балансе Кратко: Смотрел на облигации Каршеринг Руссия 001P-03 и 001P-07 как на небольшую 🌶 в стратегии Но после отчёта — передумал. r/r не устраивает: слишком многое держится на долге, рефинансировании и надежде на улучшение экономики. А надежда — плохой инвестиционный тезис. Подробно: Ключевые цифры — Выручка: +10% г/г (30,8 млрд руб.) На первый взгляд — рост есть. Но если копнуть чуть глубже — картина становится сильно менее приятной. — Чистый результат: −3,7 млрд руб. — Операционный денежный поток: 6,1 млрд руб. — Процентные расходы: 6,2 млрд руб. — Дефицит оборотного капитала: 12,8 млрд руб. — Краткосрочный долг: 10,5 млрд руб. (вдумайтесь коллеги, это треть от выручки) • Главная проблема — экономика бизнеса. Компания остаётся закредитованной и капиталоёмкой: — проценты съедают операционный результат — регулярные списания автопарка — прибыль уходит в минус при росте выручки Плюс ключевой сигнал — дефицит оборотного капитала. Бизнес не сам себя финансирует, а зависит от постоянного доступа к заимствованиям. Фактически: долг → рост → проценты → новый долг. При высокой ставке такая конструкция начинает ломаться. • «А может тогда облигации?» спросите вы. Сейчас у Делимобиля рейтинг BBB+, и на бумаге это выглядит как “ВДО с приемлемым риском”. Но если смотреть на отчёт: — отрицательная чистая прибыль — высокая долговая нагрузка — ухудшение оборотного капитала — зависимость от рефинансирования Лично у меня возникает вполне логичный вопрос: насколько этот рейтинг вообще устойчив? На мой взгляд, пересмотр вниз — это не сценарий «когда-нибудь», а скорее вопрос ближайших месяцев. А дальше включается механика рынка: снижение рейтинга → рост требуемой доходности → падение цены облигаций. И в итоге держатель получает классическую неприятную ситуацию: просадка по телу может легко перекрыть весь купонный доход. Ну и отдельный вопрос — насколько спокойно будут погашаться выпуски с горизонтом 1–1,5 года. Здесь уверенности уже сильно меньше. То есть идея “пересидеть в купоне” может не сработать. • Что в итоге? Отчёт слабый. Деньги в бизнесе крутятся, но не доходят до акционера и с трудом покрывают стоимость долга. История выглядит неоднозначной не только для акций, но и для облигаций — слишком многое держится на доступе к заимствованиям и стоимости денег. Да, со снижением ставки бизнесу станет легче. Но по текущей динамике видно: комфортная зона — это ставка скорее ниже 12%. А до этого уровня, мягко говоря, ещё не близко. Пока — наблюдаю со стороны. PS Кстати, здесь забавно вспомнить, что писал про Делимобиль ещё перед IPO в феврале 2024 года. Пост полезен для тех, кто считает себя дивидендным инвестором и смотрит в сторону компаний с высоким P/E. Можно перечитать — актуальности он не потерял. В посте был довольно простой тезис: «при P/E около 30 и отсутствии дивидендов история держится исключительно на ожиданиях роста, причём роста капиталоёмкого — с автопарком, долгом и постоянными инвестициями.» С тех пор прошло два года — и рынок просто привёл ожидания в соответствие с реальностью. Без дивидендов, с высокой долговой нагрузкой и сложной экономикой каршеринга “дорого” рано или поздно перестаёт быть просто словом и превращается в динамику графика. Что собственно мы и видим. С тех пор рынок просто приземлил ожидания: 265 → 100 руб. за акцию (−60%). — Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

**Снизит — виноват. Не снизит — тоже виноват** У любой национальной валюты есть три базовые функции. Первая — мера стоимости. Цены, зарплаты, налоги, кредиты и прибыль считаются в рублях. Вторая — средство обмена. Чтобы купить товар или услугу в России, нужен рубль и работающая платёжная система. Третья — средство сбережения. Полученные сегодня деньги должны сохранить значительную часть покупательной способности до завтра, через неделю, месяц, год или больше. И вот это самая сложная функция. Ключевая ставка — один из главных инструментов, с помощью которого ЦБ её защищает. За устойчивость финансовой системы вообще и рубля в частности отвечает ЦБ. Не за то, чтобы курс был красивым, кредиты дешёвыми, а всем желающим напечатали денег даром и чтобы никто не ушёл обиженным. Его задача — не дать рублям превратиться в «горячую картошку», от которой все пытаются избавиться как можно быстрее. Финансовые санкции 2022 года во многом были направлены именно сюда: заморозить резервы, ударить по платежам, спровоцировать панику, обвал рубля, банковский кризис и дальше — экономический коллапс. Не получилось. Сейчас, когда ЦБ снизил ставку не на 50, а «всего» на 25 п.п., особенно забавно наблюдать за персонажами, которые годами проклинают ЦБ, обвиняют его во всех бедах, но при этом спокойно держат миллионы рублей на вкладах и облигациях. Головой они, возможно, не очень понимают действия регулятора. Но своими деньгами голосуют предельно ясно: рублю и банковской системе доверяют. А чья это заслуга? И если оценивать не выкрики отдельных персонажей, а смотреть на результат, то ЦБ справляется неплохо. Да что там — в условиях санкций, дефицита бюджета и бесконечной очереди желающих «н̷е̷много напечатать и раздать» справляется просто отлично. Следующее заседание ЦБ пройдёт 24 июля. Пространство для продолжения снижения ставки ещё есть, но его стало меньше, поэтому пауза вполне вероятна. Впрочем, решение здесь почти ничего не меняет: снизит ставку — обвинят в разгоне инфляции, сохранит — в удушении экономики. Какое бы решение ни принял ЦБ, недовольны, как обычно, будут все. Традиция такая ) USDRUBF CNYRUBF — Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

**fabricaONE.AI получила кредитные рейтинги уровня А-** Как говорится, один рейтинг хорошо, а два лучше. А два свежих уже повод внимательнее посмотреть на будущий выпуск. Новость о том, что fabricaONE.AI получила рейтинги ruA- со стабильным прогнозом сразу от АКРА и «Эксперт РА», особенно интересна после недавней волатильности на долговом рынке. Доходности сильно выросли, поэтому сейчас особое внимание на качество эмитента и актуальность оценки его кредитного профиля. Свежие рейтинги от двух агентств здесь определённо идут в плюс. Оба агентства отметили умеренную долговую нагрузку, сильные рыночные позиции и устойчивый операционный профиль компании. Следующий шаг — дебютный выпуск облигаций, который запланирован в ближайшее время. Для нас компания интересна не только принадлежностью к сектору ИИ, сно и тем, что у нее более 50 программных продуктов и свыше 1100 клиентов, а существенную часть бизнеса формирует рекуррентная выручка: долгосрочные контракты, лицензии и подписки. Такая модель повышает предсказуемость денежных потоков и устойчивость обслуживания долга. Так как нет зависимости от одного решения или одного/двух клиентов. Свежая отчётность хорошая. В I квартале выручка выросла на 16,1% г/г, до 5,9 млрд руб., валовая прибыль — в 2,5 раза, до 965 млн руб., а скорректированная EBITDA вышла в плюс. Доля AI-выручки достигла 15%, рекуррентной — 41%. Долговая нагрузка остаётся низкой — около 0,28× EBITDA. Т.е. это не перегруженный долгами эмитент где куча рисков, а устойчивая история. Потенциальный выход на рынок акций в будущем расширяет возможности привлечения капитала, а пока знакомиться с публичной историей будем через облигации. Осталось дождаться срока, купона, оферты и ковенантов. При конкурентных условиях на рынке может появиться интересная технологическая облигационная история. — Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

**Часто ожидание лучше самого события** Вечер пятницы приятнее вечера воскресенья: впереди ещё целых два выходных, а не будильник и бегом на работу. Май лучше августа: лето только начинается, дни становятся длиннее и теплее, а впереди ещё три месяца. Декабрь лучше января: праздник приближается, город светится, подарки только покупаются, а новогоднее настроение ещё не успело превратиться в салаты, доедаемые третьего числа. Предвкушение отпуска часто приятнее возвращения из него: впереди ещё целая поездка, а не чемодан с грязными вещами и сотня непрочитанных сообщений. Ну и с рынком всё примерно так же. Ожидание коррекции гораздо приятнее самого дна. Пока рынок растёт, все уверены, что на падении будут хладнокровно покупать лучшие компании с огромной скидкой: условные SBER, T или MOEX Но когда скидки наконец приходят, большинству почему-то уже не хочется покупать. Хочется нервничать, читать новости и подождать ещё немного: вдруг завтра скидка будет ещё больше. При этом все ждут роста. Но когда он начинается, всё быстро становится «слишком дорогим»: покупать страшно, а фиксировать прибыль кажется слишком рано. Таков путь: большинству всегда проще ждать идеального момента, чем воспользоваться реальным. Остаётся лишь не быть большинством. — Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

#разборМСФО Делимобиль: минус по прибыли и тревожные