Транснефть — это компания со стабильным и легко прогнозируемым рублевым бизнесом, который не зависит от деловых циклов и практически не подвержен влиянию конъюнктуры рынка нефти и валютного курса. С одной стороны, это защищает бизнес от рисков колебаний, а с другой — ограничивает потенциал роста. 

Транснефть — государственная естественная монополия по транспортировке нефти и нефтепродуктов в России 

Транснефть — крупнейшая в мире трубопроводная компания, которая занимается транспортировкой нефти и нефтепродуктов по магистральным трубопроводам. Холдинг перемещает более 80% добытой нефти и более 30% светлых нефтепродуктов, производимых в России. Компания транспортирует нефть от мест добычи до нефтеперерабатывающих заводов (НПЗ) и терминалов, а также нефтепродукты от НПЗ до терминалов. Часть поступает на внутренний рынок для дальнейшего перераспределения, а остальное экспортируется. Помимо этого, компания хранит нефть и нефтепродукты в резервуарных парках в портах. Транснефть использует более 67 000 км магистральных трубопроводов, свыше 24 млн м³ резервуарных емкостей и более 500 перекачивающих станций. Транснефть также владеет контрольным пакетом акций крупнейшего портового оператора России — НМТП. 

Структура акционеров 

Транснефть находится под контролем государства: ему принадлежит 100% голосующих обыкновенных акций и 100 привилегированных акций. В сумме это 78,55% от уставного капитала компании. Оставшиеся 21,45% — неголосующие привилегированные акции, дающие право только на дивиденды. По данным Мосбиржи, доля привилегированных акций компании в свободном обращении — 37%. Они включены в индекс Мосбиржи с долей 0,4%. 

Направления бизнеса

Выручка компании состоит из выручки от основных видов деятельности, выручки НМТП и от прочих видов деятельности. Основные виды деятельности разделяются на транспортировку нефти, транспортировку нефтепродуктов и реализацию нефти (перепродажу). По итогам 2024 года на основные виды деятельности пришлось более 91% выручки. Из них большую часть компания получает от транспортировки нефти — порядка 61% от всей выручки. Оставшаяся доля распределена между транспортировкой нефтепродуктов и реализацией нефти. Доля НМТП в выручке Транснефти — около 5%, а в EBITDA — выше 8%. 

Транспортировка нефти и нефтепродуктов

Транснефть осуществляет экспортные поставки через порты и трубопроводы: 

• порт Приморск;
• порт Новороссийск;
• порт Усть-Луга;
• порт Козьмино;
• трубопровод Восточная Сибирь — Тихий Океан (ВСТО) в Китай;
• трубопровод Дружба в Европу. 
  
  

У нефтепровода Дружба две ветки: северная (по территории Белоруссии, Польши, Германии, Латвии и Литвы) и южная (по территории Украины, Чехии, Словакии, Венгрии и Хорватии). Общая мощность трубопроводной системы Дружба (с учетом ответвлений) составляет порядка 100 млн тонн в год. Но на полную мощность нефтепровод не работает. По данным Транснефти, в досанкционном 2021 году по Дружбе было прокачано 35,9 млн тонн нефти в дальнее зарубежье.

В 2023 году Польша и Германия самостоятельно прекратили импорт нефти по Дружбе, после чего ЕС официально запретил поставки сырья по северной ветке нефтепровода. Это практически обнулило поставки по ней. Однако в 2024 выросли поставки в Германию: Казахстан поставляет свою нефть транзитом через Россию. Отгрузки увеличились на 37,1% (до 1,36 млн тонн). В 2025 Казахстан хочет нарастить поставки до 2,5 млн тонн. 

Сейчас экспорт нефти по южной ветке Дружбы в Венгрию и Словакию продолжается. Поставки в Чехию временно приостановили в марте 2025 года из-за проблем с платежами на фоне санкций США. В 2023 году объемы прокачки российской нефти по этой ветке нефтепровода снизились почти в три раза в годовом выражении, примерно до 14,1 млн тонн, а объемы 2024 года оказались еще меньше — около 11,36 млн тонн (самое низкое значение с 2014 года). Из них:

• более 4,7 млн тонн нефти поставили в Венгрию;
• 3,9 млн тонн — в Словакию;
• 2,7 млн тонн — в Чехию. 
  
  

Риск сокращения или остановки прокачки по южной ветке Дружбы все еще сохраняется, поэтому Транснефть активно наращивает мощности трубопроводов в сторону портов (Приморск и Новороссийск) и в восточном направлении. Планируется общее увеличение пропускной способности системы на 32 млн тонн до 2026 года, согласно утвержденному плану. Так, компании уже удалось на год раньше планируемого срока завершить расширение нефтепровода в направлении порта Приморск. В направлении Новороссийска ведутся работы по увеличению пропускной способности. Помимо этого, в конце 2024 года Транснефть возобновила прием нефти на железнодорожной станции Грузовая. Это увеличит объем отгрузок из дальневосточного порта Козьмино на экспорт.

Объемы прокачки нефти и нефтепродуктов

Объемы прокачки нефти достаточно стабильны: за 2019-2023 годы они колебались в диапазоне 440-480 млн тонн в год. По итогам 2024-го показатель снизился на 3% г/г, что связано с падением объемов нефти, сдаваемой производителями в систему магистральных нефтепроводов (в большей степени из-за снижения объемов добычи в рамках соглашения ОПЕК+). При этом в целом добыча нефти в России сократилась на 2,8% — с 530,6 млн тонн в 2023 году до 516 млн тонн в 2024-м. В будущем мы ожидаем небольшое увеличение добычи в связи с постепенным снятием добровольных ограничений к 2027 году, а также рост перекачки нефти.

Объемы прокачки светлых нефтепродуктов с 2019 по 2023 выросли почти на 15%. В 2024 году объемы снизились на 2%. Связано это в первую очередь с частыми атаками на НПЗ в первом полугодии 2024 года, что снизило общую переработку нефти и производство нефтепродуктов. На такую динамику повлияло и снижение добычи нефти в России в рамках ограничений ОПЕК+. Сейчас экспорт в западном направлении практически полностью остановлен, поэтому компания наращивает поставки нефтепродуктов в страны ЕАЭС (Казахстан, Киргизию и Таджикистан). В 2025 году ожидаем восстановления объемов транспортировки нефтепродуктов ближе к уровням 2023 года и в дальнейшем ждем их относительной стабильности.

Объемы транспортировки нефти и нефтепродуктов

Тарифы на транспортировку

Нефть

Тарифы Транснефти определяет Федеральная антимонопольная служба (ФАС) в рублях. В октябре 2020-го правительство утвердило принципы, согласно которым в 2021—2030 годах годовая индексация тарифов на транспортировку нефти будет на уровне инфляции, прогнозируемой на следующий год, за вычетом 0,1%. Такой подход существенно повысил прозрачность в определении тарифов. При этом у него есть и минусы. Так, прогнозная инфляция в кризисные периоды может сильно отклоняться от фактической. Например, прогноз инфляции на 2022 год составлял 4,4%, а фактический рост цен достиг 11,94%. Поэтому за период с 2020 по 2024 годы недополученная Транснефтью выручка за транспортировку нефти оценивается компанией почти в 110 млрд рублей, рост тарифов составил 27% при фактической инфляции в 46,7% за тот же период. 

Изначально тарифы Транснефти на прокачку нефти на 2025 год были проиндексированы на 5,8%. Компания просила дополнительно проиндексировать тарифы на 8,7% чтобы нивелировать эффект от повышения налога на прибыль. Позже тариф на 2025 решили проиндексировать на 9,9% вместо первоначальных 5,8%.

Нефтепродукты

Тарифы на транспортировку нефтепродуктов индексируются на величину, не превышающую рост тарифов на грузовые железнодорожные перевозки. Так, с 1 декабря 2024 года тарифы на ж/д перевозки грузов были проиндексированы на 13,8%. Аналогичная индексация была по тарифам Транснефти на транспортировку нефтепродуктов. 

При прогнозировании тарифов на будущие периоды мы отталкиваемся от прогнозной инфляции, плановой индексации тарифов РЖД на перевозку грузов и средней цены тарифа за предыдущий год.

Реализация нефти в Китай

В основные виды деятельности компании, помимо транспортировки нефти и нефтепродуктов, входит реализация нефти в Китай по долгосрочному контракту, заключенному между Транснефтью, Роснефтью и китайской CNPC в 2009 году. 

• В 2009 году Транснефть и Роснефть подписали договор с китайским банком о получении кредита на общую сумму $25 млрд. Взамен компании обязались поставлять в КНР в течение 20 лет по 15 млн тонн нефти ежегодно по ответвлению от трубопровода ВСТО. Дальнейшее продление контракта после его завершения не планируется. По контракту 9 млн тонн поставляет Роснефть, а 6 млн тонн Транснефть покупает у Роснефти и затем перепродает в Китай. Однако этот сегмент почти не влияет на EBITDA компании. 
  
  

НМТП

В 2018 году Транснефть купила 25% в Новороссийском морском торговом порту (НМТП). После этого ее доля в акционерном капитале компании достигла 60,6%. Таким образом, Транснефть получила контроль над крупнейшим стивидором в России. 

• Стивидор занимается организацией и контролем погрузочно-разгрузочных работ в портах, на причалах и других объектах, связанных с перемещением грузов. 
  
  

Группа НМТП лидирует на российском стивидорном рынке по грузообороту. Так, в 2024 году компания обработала 130,9 млн тонн грузов — это 14,8% от общего грузооборота российских морских портов. В активе компании — Новороссийский порт на Черном море, Приморский порт на Балтийском море и морской порт Балтийска в Калининграде. Терминалы группы встроены в международные транспортные коридоры, связывающие Россию со странами Средиземноморья, Ближнего Востока, Северной Африки, Юго-Восточной Азии, Северной и Южной Америки. Поэтому терминалы группы являются ключевыми для обработки российских импортных и экспортных грузов, а также транзитных грузопотоков стран СНГ. 

Финансовые результаты

Выручка компании

Выручка компании формируется в основном из доходов от транспортировки нефти, транспортировки нефтепродуктов, перепродажи нефти и нефтепродуктов, НМТП. 

В последние годы у компании была позитивная динамика выручки за счет индексации тарифов и роста объемов транспортировки. 

В 2024 году выручка снова возросла, однако ее динамика оказалась ниже индексации тарифов на транспортировку. Связано это со снижением объемов транспортировки нефти из-за сокращения добычи в рамках сделки ОПЕК+, а также сокращения транспортировки нефтепродуктов в связи с ремонтом на нескольких НПЗ после атак в начале года. 

По итогам 2025 года мы ожидаем роста выручки от транспортировки нефти за счет увеличения тарифов на 9,9% с начала года, а также постепенного восстановления добычи нефти в рамках частичного снятия добровольных ограничений ОПЕК+. Кроме того, мы ожидаем роста выручки от транспортировки нефтепродуктов за счет индексации тарифа на 13,8% и возврата объемов перекачки нефтепродуктов к уровням, близким к значению 2023 года. При этом мы ожидаем снижение выручки от реализации нефти. Это связано с общемировым падением цен на нефтяные бенчмарки, расширением дисконтов на российские сорта, в том числе премиальные, идущие через ВСТО, а также укреплением рубля. 

В дальнейшем мы также ожидаем роста выручки на фоне увеличения объемов транспортировки нефти и индексации тарифов. Мы также ожидаем восстановления доходов в сегменте реализации в связи с частичным восстановлением цен на нефть и ослаблением рубля.

Основные расходы

Две самые крупные статьи операционных расходов Транснефти — оплата труда и себестоимость реализованной нефти. Расходы компании на оплату труда (сюда входит не только непосредственно оплата, но также страховые и социальные взносы, пенсионные отчисления) выросли в 2024 году более чем на 15% на фоне значительного роста заработных плат (за 12 месяцев 2024 года средняя зарплата в России увеличилась на 18,3%). 

В текущем году мы также ждем существенного роста показателя. В первом квартале расходы уже выросли на 20% относительно прошлого года (в первом квартале зачастую происходит повышение зарплат и выплата бонусов). Однако, по нашим оценкам,  общий рост расходов в этом году будет ниже индексации тарифов, так как фактическая инфляция может оказаться ниже ожидаемой. В дальнейшем мы закладываем более умеренный темп роста расходов на оплату труда. В первую очередь это будет обусловлено общей макроэкономической ситуацией в стране и стремлением компаний снижать расходы на персонал.

Другая крупная статья расходов — себестоимость реализованной нефти. Компания закупает сырье у Роснефти и затем перепродает в Китай. Цена закупки и цена реализации практически не отличаются, поэтому сегмент приносит компании околонулевую рентабельность. При прогнозировании дальнейших затрат на эту статью расходов мы отталкивались от фиксированных объемов закупок, прогнозных цен на нефть, прогнозного курса рубля и исторического спреда между ценой закупки и фактической ценой нефти.

EBITDA

Компания традиционно демонстрирует высокую рентабельность по EBITDA. В 2023 

году этот показатель составил 42%, однако по итогам 2024-го снизился до 38% из-за более высоких темпов роста операционных расходов в сравнении с темпом роста выручки. Расходы на оплату труда значительно выросли, в то время как выручка показала более слабую динамику из-за снижения объемов прокачки. В то же время рентабельность скорректированного показателя (исключает сегмент перепродажи нефти) еще выше — более 50%. 

В текущем году закладываем восстановление рентабельности до 41%. Это объясняется опережающими темпами увеличения тарифов на перекачку нефти и нефтепродуктов по сравнению с ростом расходов в связи с повышенной индексацией тарифа на нефть. Кроме того, фактическая инфляция может оказаться ниже ожидаемой. После мы ожидаем сопоставимого роста операционных расходов и тарифов, что приведет к постепенному снижению рентабельности.

Чистая прибыль

Чистая прибыль по итогам 2024 года сократилась на 5,5%. Снижение относительно 2023 года в первую очередь связано с повышением налога на прибыль с 2025 года до 40%. Оно повлекло разовую переоценку отложенных налоговых обязательств, а также признание убытка от обесценения внеоборотных активов. Кроме того, негативно отразилось снижение прибыли от курсовых разниц. При этом у компании чистая денежная позиция, что позволяет зарабатывать в период высоких ставок. Так, процентные доходы компании увеличились на 85%. 

• В конце прошлого года Комитет Госдумы по бюджетам и налогам поддержал поправку к Налоговому кодексу, которая предусматривает повышение ставки налога на прибыль для Транснефти и ряда ее дочерних предприятий до 40% в 2025—2030 годах. Транснефть в своей отчетности полностью консолидирует результаты НМТП. На НМТП дополнительное повышение налога на прибыль до 40% не распространяется, поэтому с 2025 года НМТП будет облагаться налогом 25%, как и большинство других российских компаний. На некоторые другие дочерние предприятия повышенный налог на прибыль также не распространяется. Часть прибыли Транснефти, относящаяся к НМТП и этим дочкам, облагается налогом на прибыль 25%. 
  
  

В первом квартале 2025 года прибыль снизилась на 15% г/г. Ее поддержали возросшие процентные доходы на фоне стабильных процентных расходов. Давление же оказал рост налога на прибыль — эффективная ставка составила 37%. По итогам года мы ожидаем снижения прибыли на 9% на фоне роста налога. Частично эффект от повышенного налога на прибыль будет компенсирован более высокой индексацией тарифа на транспортировку нефти в 2025. Изначально тариф должен был быть проиндексирован по правилу «инфляция минус 0,1» — на 5,8%, однако позже было решено индексировать на 9,9%. В следующем году мы снова ожидаем снижения прибыли на фоне сопоставимых темпов индексации тарифов и инфляции расходов, а также сокращения процентных доходов на фоне снижения ставок в экономике.

Капитальные затраты

Транснефть владеет крупной сетью магистральных трубопроводов, многие части которых строились в 60-70-е годы и нуждаются в постоянном контроле и замене в случае обветшания. Сейчас 15,2% труб эксплуатируются более 50 лет, все они должны быть заменены. Поэтому компания инвестирует в развитие трубопроводной системы, модернизацию и капитальный ремонт. 

Помимо этой инвестиционной программы, в последние годы Транснефть активно развивает порты Новороссийск и Приморск, а также восточное направление. До 2026 года компания планирует общее увеличение пропускной способности системы на 32 млн тонн. Так, с 2024-го по 2029 год компания планирует направить на капитальные вложения 2,2 трлн рублей с НДС. Для сравнения, с 2019-2023 годы было направлено 1,1 трлн. Поэтому в следующие пять лет компания ожидает двукратного роста капвложений. 

Так, основная часть капитальных расходов направлена именно на поддержание уже существующих мощностей, а не на их расширение или инвестиции в новые проекты.

Дивиденды и финансовая устойчивость

Дивидендная политика Транснефти предполагает выплату не менее 50% от чистой прибыли по МСФО, скорректированной на:

• доходы и расходы, связанные с признанием (восстановлением) убытка от обесценения основных средств и нематериальных активов, а также с их списанием;
• доходы и расходы, связанные с изменением справедливой стоимости финансовых активов;
• доходы и расходы, связанные с курсовыми разницами;
• прибыли и убытки, которые были отнесены на неконтролирующие доли участия дочерней организации.
  
  

Транснефть выплачивает одинаковые дивиденды по обыкновенным и привилегированным акциям. По итогам 2024 года дивиденды составили 198,25 рублей на акцию (доходность порядка 14%). Ранее инвесторы опасались, что из-за увеличения налога на прибыль Транснефть может снизить коэффициент дивидендных выплат (DPR) до 25%. Однако позже замминистра финансов Алексей Сазанов заявил, что вопрос снижения дивидендных выплат до 25% чистой прибыли по МСФО вместо 50% не рассматривался. По итогам 2025 года мы ожидаем дивиденды в размере 180 рублей на акцию (доходность — 13%).

Мы считаем, что на всем прогнозном периоде компания продолжит придерживаться коэффициента выплат не менее 50%, так как это позволяет сделать величина свободного денежного потока (СДП). 

Его снижение в 2024 году было вызвано увеличением инвестпроектов и ростом капитальных затрат на финансирование. Стабилизация в будущих периодах связана с ростом операционного денежного потока, который полностью нивелирует эффект возрастающих капитальных расходов.

Кроме того, по нашим оценкам, отсутствие долговой нагрузки у компании сохранится, а чистая денежная позиция продолжит расти на фоне как постепенного погашения кредитов и займов, так и увеличения запаса ликвидности на счетах Транснефти. Сейчас чистая денежная позиция компании составляет порядка четверти ее капитализации. 

Справедливая стоимость акций

Для оценки справедливой стоимости привилегированных акций Транснефти мы использовали модель дисконтирования дивидендов (Dividend discount model, DDM). На наш взгляд, после введения повышенного налога на прибыль в 40% на ближайшие шесть лет дивиденды являются более точным отражением денежного потока, который доступен миноритарным акционерам компании.

Модель дисконтирования дивидендов (DDM)

При оценке акций компании мы исходим из нескольких предпосылок.

• Индексация останется прежней. Способ расчета индексации тарифов на прокачку нефти и нефтепродуктов для компании не изменится. Дополнительных индексаций, как в этом году, не будет.
• Плавный рост объемов. В ближайшие годы объем прокачки нефти по системе Транснефти возрастет в связи с постепенным снятием ограничений на ее добычу.
• Эффективная ставка налога на прибыль составит 37% в ближайшие шесть лет. После чего опустится до уровня 25% в терминальном периоде.
  
  

В рамках оценки мы использовали следующие значения ключевых параметров:

• Динамическая ставка дисконтирования. Текущее значение на уровне 20,9%, а в постпрогнозном периоде (после 2030 года) — 13,9%.
• Темп роста дивидендов. В постпрогнозном периоде составит 4%.
  
  

Расчет стоимости собственного капитала

Расчет справедливой стоимости акций

Анализ мультипликаторов

Для сравнительной оценки справедливой стоимости акций Транснефти мы рассмотрели мультипликаторы EV/EBITDA и P/E. Динамика EBITDA стабильнее динамики чистой прибыли, так как показатель EBITDA не включает единоразовые списания, валютные переоценки и прочие бумажные статьи расходов (в отличие от чистой прибыли). Однако в случае с Транснефтью и повышенным налогом на прибыль мультипликатор P/E также является информативным.

С начала 2019 года акции компании торговались с историческим EV/EBITDA на уровне 2,1x и P/E на уровне 4,6х. По нашему мнению, период оценки мультипликатора довольно консервативный, поскольку он включает в себя котировки после 2022 года, когда на фоне геополитических рисков бумаги компании торговались со значительным дисконтом к своим историческим уровням. 

С учетом прогнозов по EBITDA и прибыли в 2025 году форвардные мультипликаторы имеют дисконт к нашим средним в 33% и 26% соответственно. 

Мы устанавливаем таргет для акций Транснефти на уровне 1540 рублей за бумагу и присваиваем рекомендацию «держать». Потенциал роста акций на горизонте 12 месяцев — 10%. В то же время привилегированные акции могут быть интересны с точки зрения дивидендов. Ожидаем, что эти бумаги принесут инвесторам по итогам 2025 года 13% дивидендной доходности. Совокупный апсайд на горизонте года — 23%.

Для определения целевой цены мы исходили из предпосылки равенства цен между обыкновенными и привилегированными акциями Транснефти в рамках расчета собственного капитала компании.

Почему «держать»

• • Бизнес компании довольно прозрачен, а основные финансовые показатели, такие как выручка, EBITDA и рентабельность по ней, стабильно растут. Компания слабо зависит от конъюнктуры нефтяного рынка. При этом она не выигрывает от ослабления рубля. Текущий расчет тарифов тоже не всегда играет на руку Транснефти, так как прогнозируемая инфляция может быть ниже фактической.

• В 2025 году тарифы на перекачку нефти были проиндексированы на 9,9%, что выше ожидаемой инфляции. Это было сделано на фоне роста налога на прибыль до 40% для основного бизнеса компании. Подобная индексация поддержит результаты компании в текущем году, однако, мы считаем, что это разовая ситуация, в дальнейшем индексация вернется к базовой схеме «ожидаемая инфляция минус 0,1%». 

• • Ранее была вероятность повышения коэффициента дивидендных выплат до 75% от скорректированной чистой прибыли в связи с чистой денежной позицией компании и возможным снижением капзатрат в будущем. Однако теперь эта вероятность крайне мала из-за повышения ставки налога на прибыль до 40% на шесть лет. Поэтому дивидендная доходность в ближайшие годы, по нашим оценкам, будет на уровне 13​​—14%. Это сопоставимо со многими игроками нефтяного рынка. 

• Повышенный налог на прибыль на шесть лет. В конце прошлого года Комитет Госдумы по бюджетам и налогам поддержал поправку к Налоговому кодексу, которая предусматривает повышение ставки налога на прибыль для Транснефти и ряда ее дочерних предприятий до 40% в 2025—2030 годах. В первом квартале 2025 эффективная ставка составила 37%. Подобное повышение будет давить на чистую прибыль и дивиденды компании.

• У компании нет долговой нагрузки. Чистая денежная позиция на конец 2024, по нашим оценкам, превышает 200 млрд и составляет порядка четверти капитализации. Высокий уровень ликвидности позволяет Транснефти зарабатывать на высоких процентных ставках. Мы считаем, отсутствие долговой нагрузки у компании сохранится, а чистая денежная позиция продолжит расти на фоне постепенного погашения кредитов и займов, а также увеличения запаса ликвидности на счетах.

• После 2025 года при стандартной схеме индексации ожидаем снижения результатов и рентабельности прибыли до 16%, а в дальнейшем — лишь умеренного роста при сохранении маржинальности, так как увеличение операционных расходов будет компенсировать индексацию тарифов. 

• • С учетом наших прогнозов по EBITDA и прибыли в 2025 году форвардные мультипликаторы имеют дисконт к средним значениям за 2019-2024 год на уровне 33% и 26% соответственно. Однако многие нефтяники имеют более существенную недооценку. 

• После объявления в конце ноября о повышении налога на прибыль для основного бизнеса компании до 40% акции Транснефти упали до уровней в 900 рублей за бумагу, потеряв более 30%. Однако сейчас падение уже отыграно и, на наш взгляд, дальнейший рост с текущих уровней будет уже сложным.
  
  

Какие есть риски

• Налоговая нагрузка. Есть риск, что повышенный налог на прибыль в 40% для естественных монополий, транспортирующих нефть и нефтепродукты по системе магистральных трубопроводов, может сохраниться и после 2030 года. Это негативно отразится на справедливой акционерной стоимости Транснефти.
• Снижение добычи нефти. В случае ухудшения мирового баланса спроса и предложения на рынке нефти страны ОПЕК+ могут вновь дополнительно ограничить добычу. Это негативно отразится на объемах прокачки Транснефти. Кроме того, санкции на нефтяной сектор могут снизить ее поставки.
• Рост операционных расходов, опережающий индексацию тарифов. После 2025 года индексация тарифов вернется к обычной схеме «ожидаемая инфляция минус 0,1%». В случае опережающих темпов фактической инфляции операционные расходы будут расти больше, чем выручка. Кроме того, способ расчета индексации тарифов в будущем может измениться.
• Рост капитальных вложений. Как показал 2024 год, компания может резко наращивать капитальные расходы на новую инфраструктуру. В случае усиления санкционного давления и остановок экспорта на запад Транснефть может начать увеличивать мощности на восток, что потребует большого объема инвестиций и будет давить на СДП.
• Снижение коэффициента дивидендных выплат. Ключевым риском, влияющим на акционерную стоимость является снижение DPR в случае ухудшения финансовой устойчивости компании.