ММК: ремонты и ключевая ставка бьют по финансам
После актуализации нашей модели оценки мы приняли решение снизить таргет для акций ММК до 45 рублей за бумагу (с 51 рубля ранее), сохранив рекомендацию «держать». Потенциал роста акций на горизонте 12 месяцев — 16%.
В данном обзоре мы:
- разберем последние финансовые результаты компании;
- дадим оценку дивидендным перспективам;
- объясним, почему мы снизили таргет.
Финансовые результаты четвертого квартала 2024 года
Выручка
Показатель упал на 10% кв/кв из-за сокращения объемов продаж (-5% кв/кв) на фоне проведения ремонтов и снижения цен на металлопродукцию ввиду сезонного пониженного спроса на сталь и высокой ключевой ставки, которая негативно сказывается на деловой активности в стране.
EBITDA
Она упала на 37% кв/кв вслед за выручкой. При этом маржинальность по EBITDA опустилась на 6 п.п. кв/кв, до 14%. Давление на EBITDA также могли оказать:
- рост расходов на ремонты, часть из которых не капитализируется;
- снижение доли реализации продукции с высокой добавленной стоимостью — до 45,6% c 48% кварталом ранее.
Свободный денежный поток (FCF)
FCF вырос почти втрое относительно третьего квартала на фоне снижения оборотного капитала. Тем не менее показатель остается на низком уровне ввиду:
- значительного сокращения EBITDA;
- крупных капитальных затрат.
Прогнозы на 2025 год
Менеджмент ММК ожидает, что в начале года сезонные факторы и высокая ключевая ставка продолжат оказывать негативное влияние на деловую активность в России. На наш взгляд, это будет сдерживать цены на стальную продукцию в первом полугодии 2025-го.
При этом в первом квартале года компания продолжит программу капитальных ремонтов в доменном переделе. По этой причине объемы выплавки стали компанией останутся на пониженном уровне.
Однако менеджмент ждет, что в целом в 2025 году капитальные вложения значительно сократятся относительно уровня 2024-го. Причина — завершение реализации ключевых проектов в рамках стратегии развития группы до 2025 года. Сейчас компания разрабатывает дальнейшую стратегию развития на период до 2030 года.
Дивиденды: каких выплат стоит ждать
Дивидендная политика ММК имеет привязку к FCF и долговой нагрузке.
- Если чистый долг/EBITDA менее 1x, то на выплату дивидендов направляется не менее 100% FCF.
- Если чистый долг/EBITDA более 1x, то компания выплачивает не менее 50% FCF в качестве дивидендов.
Напомним, что до геополитического конфликта ММК выплачивал дивиденды ежеквартально. В 2024 году компания возобновила выплаты, но пока на полугодовой основе.
- За второе полугодие 2024-го FCF ММК составил 7,6 млрд рублей или 0,68 рубля на акцию, доходность к текущей цене — 1,8%. С учетом низкого FCF есть риск, что совет директоров рекомендует годовому общему собранию акционеров не выплачивать дивиденды за второе полугодие 2024-го.
- Теперь о перспективах выплат за 2025 год. В текущем году компания планирует значительно сократить капитальные вложения, что позитивно скажется на FCF. Однако, по нашей оценке, FCF все равно будет под давлением низкой EBITDA. В связи с этим мы не ждем крупных дивидендов от компании в следующие 12 месяцев.
Наш таргет для акций ММК: почему решили снизить
Мы приняли решение снизить таргет для акций ММК до 45 рублей за бумагу с 51 рубля ранее. Основные причины изменения таргета:
- более стремительный рост затрат ММК, чем мы предполагали;
- снижение прогнозных цен на сталь.
На текущий момент акции ММК торгуются с форвардным EV/EBITDA (учитывает прогноз на 2025 год) на уровне 3,9x — это заметно выше исторического среднего (3,3x), что снижает привлекательность бумаг для покупки.
