Полюс: акции с потенциалом роста до 34%
- Акции Полюса показывают довольно неплохую динамику по сравнению с индексом с начала года. Они держатся значительно лучше широкого индекса во время геополитических коррекций на рынке акций и при этом пока не в полной мере отразили укрепление курса рубля. Во многом стойкости акций способствует сильная динамика цен на золото с начала года, а также продолжающаяся геополитическая и экономическая нестабильность в мире.
- По нашей оценке, потенциал роста акций Полюса еще далеко не исчерпан. Мы ожидаем, что компания продолжит выплачивать дивиденды. По нашим расчетам, следующий дивиденд может составить 75 рублей, что потенциально принесет инвесторам дополнительную доходность в размере 4,2%.
- Кроме того, по нашим оценкам, реализация проекта по освоению месторождения Сухой Лог в значительной степени еще не заложена в текущую стоимость акций Полюса, что, вероятно, связано с отдаленными сроками проекта.
- На наш взгляд, по мере приближения срока ввода в эксплуатацию новой золотоизвлекательной фабрики (2028 год) для переработки руды с Сухого Лога, акции Полюса могут получить новый драйвер роста и выйти за пределы исторических мультипликаторов.
Наш таргет по акциям Полюса остается на уровне 2 350 рублей с сохранением рекомендации «покупать». Таким образом, потенциал роста по акциям компании в течение следующих 12 месяцев составляет 34%.
Профиль компании
Полюс — крупнейший производитель золота в России. Компания также занимает четвертое место в мире по объемам добычи: 3 млн унций в 2024 году.
Основные производственные активы расположены в Красноярском крае, Иркутской и Магаданской областях, а также в Республике Саха (Якутия). В состав компании входят пять действующих рудников, а также ряд проектов на стадии строительства и развития.
Себестоимость производства
Общепризнанной метрикой для оценки себестоимости в золотодобывающей отрасли являются общие денежные затраты на производство одной тройской унции золота (Total Cash Cost, TCC).
Себестоимость производства на предприятиях Полюса — одна из самых низких в мире. По итогам 2024 года показатель TCC у героя нашего обзора составил $383 за унцию — это минимальное значение среди десяти крупнейших производителей золота в мире.
Запасы золота у Полюса
По состоянию на 2023 год доказанные и вероятные запасы золота (P&P) у Полюса оцениваются в 109 млн унций— это вторая по величине ресурсная база в мире после американской компании Newmont.
Оцененные, выявленные и предполагаемые ресурсы (MI&I) на конец 2023 года составили 281 млн унций золота.
Сухой Лог
Наиболее крупным проектом развития Полюса является освоение месторождения Сухой Лог, расположенного в Иркутской области. Это одно из крупнейших месторождений золота в мире. Согласно Австрало-Азиатскому кодексу оценки запасов руды и металлов (JORC), доказанные и вероятные запасы Сухого Лога составляют 43,5 млн унций золота при среднем содержании 2,1 г/т.
Проект по разработке Сухого Лога включает следующие ключевые параметры:
- строительство золотоизвлекательной фабрики (ЗИФ) с мощностью переработки около 34 млн тонн руды в год, запуск — в 2028–2029 годах;
- целевой уровень производства — 2,3–2,8 млн унций золота в год (в первые 10 лет);
- TCC (себестоимость) — $400–450 за унцию;
- капитальные затраты — около $6 млрд.
Первое золото из руды Сухого Лога Полюс добыл уже в этом году — на Вернинской ЗИФ. Руда с месторождения будет перерабатываться там вплоть до ввода новой фабрики в эксплуатацию в 2028 году. При этом само месторождение Вернинское было законсервировано во втором полугодии 2024 года.
Операционные и финансовые показатели
Полюс произвел 3 млн унций золота в 2024 году, установив новый исторический рекорд. Однако в 2025 году ожидается снижение производства на 13–16% в связи с сокращением содержания золота в перерабатываемой руде на месторождении Олимпиада.
На Олимпиаде Полюс завершил добычу на четвертой очереди карьера Восточный и приступил к наращиванию объемов вскрышных работ на пятой очереди. Эти работы продолжатся в 2026–2027 годах, после чего ожидается восстановление содержания золота в руде на этом участке.
- Таким образом, компания прогнозирует производство на уровне 2,5–2,6 млн унций в 2026–2027 годах.
Параллельно Полюс сосредоточен на запуске новых проектов роста — Сухой Лог, Чульбаткан и Чертово Корыто. С учетом ввода этих активов в эксплуатацию, прогнозируемый годовой объем производства к 2030 году может достичь 6 млн унций золота.
Выручка Полюса
В 2024 году выручка Полюса значительно выросла — на целых 40% — благодаря увеличению объемов реализации золота и росту цен на него. Дополнительным поддерживающим фактором стал слабый курс рубля.
В 2025 году мы не ожидаем аналогичной динамики. Напротив, выручка, по нашим прогнозам, может остаться на уровне прошлого года или даже незначительно снизиться. Основной сдерживающий фактор — снижение содержания золота в перерабатываемой руде на месторождении Олимпиада. Также негативное влияние окажет укрепление рубля, хотя рост цен на мировом рынке золота может компенсировать это.
EBITDA Полюса
В 2024 году EBITDA Полюса выросла на 48%, а маржинальность по EBITDA восстановилась до 77% (против 73% годом ранее). Помимо роста выручки, этому способствовало ослабление рубля.
В 2025 году мы ожидаем снижения EBITDA и маржинальности, что обусловлено несколькими факторами:
- сокращением содержания золота в перерабатываемой руде на месторождении Олимпиада;
- рисками роста издержек, в том числе на фоне повышения заработных плат в России;
- аномально крепким курсом рубля в первом полугодии 2025 года.
Свободный денежный поток
В 2024 году свободный денежный поток (FCF) Полюса остался на высоком уровне благодаря росту EBITDA и сокращению капитальных затрат.
Однако в 2025 году показатель, по нашим ожиданиям, будет слабее. Основные причины — укрепление рубля и прогнозируемый рост капитальных затрат в связи с реализацией проекта по освоению Сухого Лога.
Что с дивидендами
Согласно дивидендной политике, Полюс может направлять на дивиденды до 30% от EBITDA, при условии что показатель чистый долг / скорректированная EBITDA находится ниже 2,5х.
В декабре 2024 года компания возобновила выплаты, и с тех пор уже провела две дивидендные выплаты, тем самым распределив доход за весь 2024 год.
- Мы ожидаем, что Полюс сохранит дивидендные выплаты, поскольку высокие цены на золото обеспечивают достаточную прибыль и свободный денежный поток для одновременного вознаграждения акционеров и финансирования новых проектов, в первую очередь — Сухого Лога.
По нашей оценке, дивиденды за первое полугодие 2025 года могут составить около 70–80 рублей, а за второе полугодие — 80–90 рублей. Это предполагает дивидендную доходность на горизонте 12 месяцев около 9% к текущей цене акций.
Наше мнение об акциях Полюса
На текущий момент мы сохраняем позитивный взгляд на акции Полюса, что соответствует рекомендации «покупать». Наша целевая цена составляет 2 350 рублей за акцию, что предполагает потенциал роста на горизонте 12 месяцев в размере 34%.
Акции компании по-прежнему оцениваются умеренно: форвардный мультипликатор EV/EBITDA на 2025 год составляет 4,6x, что ниже исторического среднего за последние 5 лет (около 6x).
Сравнение оценки Полюса с российскими и зарубежными компаниями
