В ноябре рынки сырья расходились в динамике: сталь продолжает торговаться вблизи локальных минимумов, тогда как медь и золото получили поддержку на фоне растущего дефицита и притока капитала. Китай продолжает оказывать давление на баланс в черных металлах, Индия — усиливать влияние в угле и удобрениях, а США неожиданно меняют правила игры в глобальной торговле.

В этом обзоре — главные факторы месяца, которые будут определять движение сырьевых и металлургических компаний в начале 2026 года.

Ключевые тезисы

Сталь под давлением: мировой выпуск сокращается, внутренний спрос в Китае и России падает, а цены остаются у локальных минимумов. Восстановление рынка стали не ожидается как минимум 6–9 месяцев. Несмотря на снижение внутреннего потребления, экспорт стали из КНР остается высоким, создавая дополнительное давление на мировые цены.
Железная руда и сырье: запуск месторождения Симанду может прибавить до 5–8% к мировой морской торговле рудой — фактор давления на цены в ближайшие годы.
Цветные металлы расходятся в динамике: алюминий рискует войти в профицит из-за роста мощностей в Индонезии, тогда как медь уходит в структурный дефицит из-за сокращения добычи.
Золото на рекордах: высокие цены поддерживаются спросом со стороны центробанков и ETF. Полюс объявил дивиденды, но у отдельных игроков, таких как ЮГК, маржинальность ухудшается.
Алмазы продолжают слабеть: импорт алмазов и экспорт бриллиантов из Индии падают двузначными темпами. Рынок остается в стагнации — смотрим на АЛРОСА осторожно.
Удобрения: рынок перетягивает баланс. Китай сокращает экспорт DAP/MAP, США снимают пошлины на удобрения, а дефицит серы и остановка американского завода усиливают волатильность цен.
ФосАгро остается фаворитом сектора: сильная отчетность, низкий долг и высокая доходность свободного денежного потока (~11%) поддерживают потенциал роста; в наших рекомендациях — «покупать».

Черные металлы: мировой выпуск падает, а экспорт из Китая растет

Производство стали в мире в октябре снизилось на 5,9% г/г, до 143 млн тонн. За период с января по октябрь выплавка уменьшилась на 2,1% и составила 1 518 млн тонн, следует из данных WSA (World Steel Association, Всемирная ассоциация производителей стали). При этом выпуск стали в мире за вычетом Китая остался на уровне 700 млн тонн, а в октябре показал рост на 1,3%, до 71 млн тонн.

Ахмед Алиев, аналитик Т-Инвестиций:

«Снижение глобального производства связано прежде всего с Китаем, на долю которого приходится около половины мировой выплавки стали. Мы предполагаем, что мировой выпуск будет падать по мере сокращения производства в КНР и снижения ее присутствия на внешних рынках на фоне ужесточения тарифной политики в отношении китайских сталеваров».

Инвестиции в основные средства в Китае за январь — октябрь 2025 года снизились на 1,7% г/г, до $5,8 трлн. При этом вложения в недвижимость сократились на 15%, до $1,0 трлн, по данным NBS.

Производство стали в Китае в октябре снизилось на 12% г/г, до 72 млн тонн, по данным NBS. За январь — октябрь выпуск уменьшился на 3,9% и составил 818 млн тонн.

Импорт железной руды в Китай в октябре вырос на 7,2% г/г, до 111 млн тонн, по данным GACC (General Administration of Customs of China — Главное таможенное управление КНР). За январь — октябрь объем закупок увеличился на 0,7% г/г, до 1 029 млн тонн.

Экспорт стали из Китая в октябре сократился на 12,5% г/г, до 9,8 млн тонн. За январь — октябрь поставки, напротив, выросли на 6,6% и достигли 97 млн тонн, по данным GACC.

Китайские власти рассматривают новые меры поддержки рынка недвижимости, включая возможные общенациональные субсидии по ипотеке для новых покупателей и расширение налоговых вычетов по ипотеке, сообщает Bloomberg.

Китайская Baosteel сохранила цены на сталь без изменений на декабрь, сообщает информационно-аналитическое агентство BigMint. Ранее компания также оставляла стоимость своей продукции неизменной. Последнее повышение произошло в сентябре — на $28/т.

«Вышедшая статистика в Китае указывает на сохранение слабого внутреннего спроса на фоне кризиса в секторе недвижимости (на него приходится около 25% потребления стали в стране) и отсутствия масштабных стимулов для перезапуска промышленной активности. В этих условиях мы считаем неизбежным дальнейшее снижение внутреннего металлопотребления и выпуска стали. Однако, по нашему мнению, для разворота мировых цен на сталь вверх необходимо сокращение китайского экспорта стали».

Импорт слябов из России в Турцию в сентябре вырос на 13% г/г, до 172 тыс. тонн. За январь — сентябрь поставки увеличились на 50%, до 1,5 млн тонн, сообщает отраслевое агентство SteelOrbis.

Производство стали в России в октябре снизилось на 5,9% г/г, до 5,2 млн тонн. За январь — октябрь выпуск уменьшился на 4,9%, до 56 млн тонн, по данным «Чермета».

Спрос на сталь в России в 2025 году, по оценке ассоциации «Русская сталь», сократится на 14% г/г, до 38 млн тонн. Прежний прогноз, опубликованный в апреле, предполагал снижение внутреннего потребления в текущем году на 6%.

Северсталь прогнозирует падение продаж на внутреннем рынке на 14% г/г в 2025 году. Ориентир по объемам производства на этот год остается прежним — 11 млн тонн. Менеджмент также ожидает дальнейшего сокращения потребления стали в РФ в 2026 году, передает Интерфакс.

Погрузка черных металлов на сети РЖД в ноябре сократилась на 20% г/г, до 3,8 млн тонн. За первые одиннадцать месяцев 2025 года объем погрузки уменьшился на 17%, до 46 млн тонн, следует из пресс-релиза РЖД.

«Мы ожидаем сохранения неблагоприятной конъюнктуры на российском рынке стали еще как минимум 6–9 месяцев. Продолжая смотреть осторожно на российских металлургов и пока не рекомендуем покупать их акции».

ММК приобрел металлотрейдинговую компанию «Кама-Трейд Татарстан». Покупка актива с оборудованными складскими и производственными площадками укрепит позиции ММК в ключевом регионе, увеличит поставки высокотехнологичного проката для автопрома и позволит снизить операционные затраты, сообщается в пресс-релизе компании.

«По нашим оценкам, сумма сделки могла составить 650–750 млн рублей, что соответствует примерно 1% EBITDA ММК за этот год и в целом выглядит несущественно. Оцениваем новость скорее как нейтральную. Напомним, наша рекомендация по ММК — держать, с целевой ценой 30 рублей за акцию».

Месторождение Симанду в Гвинее начало работу. Его ресурсы оцениваются более чем в 3 млрд тонн железной руды. После выхода на полную мощность экспорт может достичь до 120 млн тонн руды в год, сообщает Rio Tinto.

«Мы считаем, что выход месторождения на проектную мощность может оказать заметное давление на мировые цены на железную руду. Доля Симанду в мировой морской торговле может достигнуть около 5–8%, что весьма существенно».

Евраз Качканарский ГОК станет владельцем 93,2% акций «Распадской», принадлежавших Evraz Plc. Соответствующее распоряжение подписал президент РФ Владимир Путин.

«Формально это открывает возможность для возобновления дивидендных выплат со стороны Распадской. Однако компания находится под давлением низких цен на уголь и высоких издержек, что приводит к отрицательному денежному потоку и отсутствию дивидендной базы. В текущих условиях мы не рекомендуем покупать акции Распадской».

Мечел представил производственные результаты за третий квартал 2025 года.

Добыча угля сократилась на 16% к предыдущему кварталу и на 56% г/г, до 1,3 млн тонн.
Продажи коксующегося угля (ККУ) выросли на 18% кв/кв, но снизились на 18% г/г, достигнув 747 тыс. тонн.
Выплавка стали уменьшилась на 3% кв/кв и на 9% г/г, до 784 тыс. тонн.
Объем продаж стальной продукции сократился на 3,8% кв/кв и на 4,4% г/г, что во многом отражает слабый внутренний спрос.
Реализация энергетических углей увеличилась на 37% кв/кв и на 4,9% г/г, до 639 тыс. тонн. Рост обеспечен увеличением продаж с якутской производственной площадки в преддверии отопительного сезона.

«Вышедшие данные в целом отражают сохранение неблагоприятной конъюнктуры на угольном и стальном рынках, что привело к снижению объемов продаж. Отметим также, что дополнительное давление на угольный сегмент компании могла оказать приостановка работы фабрики Нерюнгринская после аварии в мае (согласно сообщениям в СМИ, ее перезапуск ожидался в октябре).

Мы сохраняем осторожный взгляд на Мечел на фоне все еще высоких процентных ставок и значительного долгового бремени и ожидаем увидеть убыток по итогам года. Наша целевая цена — 70 рублей, что фактически указывает на отсутствие потенциала роста в бумаге на среднесрочном горизонте».

Индия рекомендовала ввести пошлины на металлургический кокс в размере от $61/т до $131/т. Мера распространяется на ряд стран, включая Китай и Индонезию, и эквивалентна примерно 40% стоимости кокса FOB Индонезия.

Импорт коксующегося угля в Китай в октябре вырос на 6% г/г, до 11 млн тонн. За январь — октябрь 2025 года объем закупок сократился на 4,8%, до 94 млн тонн, по данным GACC.

«Долгосрочно мы ожидаем роста потребления и импорта коксующегося угля в Индии на фоне ускоряющейся индустриализации и увеличения объемов выплавки стали. По нашей оценке, прирост индийского импорта будет компенсировать снижение закупок со стороны Китая».

Цветные металлы: рынок балансирует между профицитом алюминия и дефицитом меди

Производство алюминия в мире в октябре увеличилось на 0,6% г/г, до 6,3 млн тонн. За январь — октябрь выплавка выросла на 1,2%, до 61 млн тонн, по данным IAI. При этом выпуск алюминия в мире за исключением Китая не изменился и составил 25 млн тонн.

В октябре Китай увеличил выплавку алюминия на 0,4% г/г, до 3,8 млн тонн, по данным NBS. С начала года производство выросло на 2% и достигло 38 млн тонн.
Экспорт алюминия из Китая в октябре снизился на 13% г/г, до 503 тыс. тонн. За январь — октябрь поставки уменьшились на 8,6%, до 5 млн тонн, по данным GACC.
Adaro Minerals планирует запустить в Индонезии алюминиевый завод в середине декабря. Ожидается, что предприятие выйдет на проектную мощность — 500 тыс. тонн в год — к октябрю 2026 года. В дальнейшем компания намерена увеличить производство до 1,5 млн тонн в год, сообщает SMM (Shanghai Metals Market).

«Алюминиевый рынок уже в следующем году может столкнуться с профицитом на фоне увеличения производства в Индонезии. По нашим оценкам, алюминиевые мощности в стране в 2026 году могут удвоиться, что станет одним из факторов давления на цены».

Ростехнадзор потребовал остановить производство на Ачинском глиноземном комбинате РУСАЛа. Ведомство провело внеплановую проверку и выявило нарушения, создающие угрозу причинения вреда жизни и здоровью людей, сообщает Интерфакс.

«Комбинат в прошлом году обеспечивал около 11% общего выпуска глинозема РУСАЛа. Его приостановка может умеренно негативно сказаться на компании».

Ethiopian Investment и РУСАЛ планируют построить в Эфиопии завод мощностью 500 тыс. тонн. Строительство займет 3–4 года, а срок эксплуатации предприятия оценивается в до 50 лет. Первый этап проекта стоимостью около $1 млрд будет профинансирован на 70% за счет заемных средств, говорится в пресс-релизе EIH.

«Проект достаточно крупный: объем в 500 тыс. тонн эквивалентен около 1,7% мирового производства алюминия вне Китая за 2024 год. Детали реализации пока неизвестны — нет четкого понимания, какая часть финансирования придется на РУСАЛ, поэтому оцениваем новость нейтрально и продолжаем следить за обновлениями. Наша рекомендация по РУСАЛу держать, с целевой ценой 33 рубля за акцию».

Производство рафинированной меди в мире в сентябре увеличилось на 6,3% г/г, до 2,4 млн тонн. За январь — сентябрь выплавка выросла на 4,4%, до 21 млн тонн, по данным ICSG.

В 2026 году добыча меди на руднике Грасберг останется на уровне 2025 года — 454 тыс. тонн. К 2027 году компания планирует увеличить среднегодовую добычу до 726 тыс. тонн меди, говорится в пресс-релизе компании Freeport.

Glencore намерена закрыть медное производство в Канаде, выпускающее около 300 тыс. тонн в год. Решение связано с экологическими проблемами и необходимостью значительных инвестиций в модернизацию комплекса, сообщает Reuters.

«Дефицит на рынке меди усиливается, что поддерживает мировые цены. Допускаем, что в следующем году котировки металла могут удерживаться на текущих высоких уровнях, что окажет позитивное влияние на прибыль Норникеля (по нашим оценкам, около трети выручки компании приходится на медь)».

Золото и драгоценные металлы: рекордные цены поддерживают рынок, но не всех игроков

ЮГК увеличили выручку, но убыток в прошлом квартале вырос почти в пять раз.

Выручка прибавила 12% г/г на фоне более высоких рублевых цен на золото (котировки в рублях выросли на 26%) и достигла 6,3 млрд рублей.
Однако убыток от продаж подскочил почти в пять раз и превысил 1 млрд рублей.

Отметим, что отчетность по РСБУ отражает деятельность только Уральского хаба.

«Можно оценить, что объем продаж на Уральском хабе в третьем квартале мог составить около 23 тыс. унций, что, по нашим расчетам, на 11% ниже уровня прошлого года. Ранее компания прогнозировала добычу на Урале в диапазоне 3,6–5,2 тонны (около 112–162 тыс. унций) по итогам 2025 года. Это предполагает производство 43–93 тыс. унций в четвертом квартале — допускаем, что фактические объемы окажутся ближе к нижней границе диапазона.

Эмитент пока не находится в нашем покрытии — ожидаем итогов по смене акционеров и, учитывая неопределенность этого процесса, сохраняем осторожный взгляд на бумаги ЮГК».

Совет директоров Полюса рекомендовал дивиденды за третий квартал в размере 36 рублей на акцию. Дивидендная доходность на момент публикации составляла около 1,7%. Чтобы получить выплату, акции необходимо приобрести до 19 декабря включительно.

«Рекомендация соответствует нашим ожиданиям. Мы сохраняем позитивный взгляд на акции компании и целевую цену в 2 800 рублей».

В сентябре глобальные ETF на золото зафиксировали чистый приток в 55 тонн, по данным World Gold Council. Отметим, что по итогам прошлого квартала мировой спрос на золото вырос на 5,3% г/г, до 1 258 тыс. тонн.

«Спрос со стороны мировых центробанков и ETF-фондов остается ключевым драйвером высоких цен на золото. Полагаем, что эти факторы продолжат поддерживать котировки драгметалла и в дальнейшем».

Алмазы: рынок снова падает — Индия сокращает импорт и экспорт

Чистый импорт алмазов в Индию в октябре снизился на 47% г/г, до $363 млн, по данным GJEPC (Gem & Jewellery Export Promotion Council — Индийский совет по продвижению экспорта драгоценных камней и ювелирных изделий). В то же время чистый экспорт бриллиантов из страны уменьшился на 25% г/г, до $895 млн.

«Напомним, что на Индию приходится более 90% мировой огранки алмазов, поэтому ее статистика позволяет оперативно отслеживать состояние отрасли. Свежие данные указывают на сохранение слабой конъюнктуры на алмазно-бриллиантовом рынке. Сохраняем осторожный взгляд на акции АЛРОСА».

Удобрения: Китай сокращает экспорт, США снимают пошлины, рынок перестраивается

Правительство РФ ввело запрет на экспорт отдельных видов серы до 31 декабря 2025 года, сообщает Коммерсантъ. Решение направлено на стабилизацию поставок сырья на внутренний рынок и сохранение объемов производства минеральных удобрений. Ранее из-за выбытия части мощностей могли возникать перебои с поставками серы.

«Дефицит на мировом рынке серы привел к резкому ралли цен, которые более чем удвоились с начала года. Однако мы ожидаем снижения котировок с текущих пиков по мере восстановления мирового производства».

Экспорт DAP и MAP из Китая в январе–октябре снизился на 23% г/г, до 3,7 млн тонн, сообщает GACC.

«Полагаем, что экспорт из КНР будет оставаться низким и в следующем году после введенных в октябре ограничений. По нашей оценке, этот фактор может поддерживать мировые цены».

Запасы DAP в Индии в середине ноября оцениваются в 2,2 млн тонн, сообщает Argus. Стране удалось восстановить запасы с минимального уровня в 1,1 млн тонн в начале 2025 года благодаря увеличению импорта в течение года. По данным Argus, импорт в октябре вырос на 30% г/г, до 886 тыс. тонн.

«Высокие запасы в сочетании с сезонным снижением спроса оказывают умеренное давление на цены фосфатов. Однако этот эффект может исчезнуть уже в начале следующего года по мере очередного сезонного роста потребления».

Misr Phosphate планирует начать строительство завода мощностью 600 тыс. т DAP в год. Проект также предусматривает выпуск других видов удобрений — MAP и NPK, сообщает Argus. Старт строительства ожидается во втором квартале 2026 года.

«Объем проекта незначительный — около 4% мирового экспорта в 2024 году. При этом запуск предприятия ожидается не ранее 2027 года, и за это время мировой спрос может вырасти, полностью абсорбировав дополнительное предложение со стороны компании, по нашей оценке».

Завод в США по производству удобрений и аммиака с проектной мощностью 570 тыс. тонн приостановлен. На предприятии CF Industries в Миссисипи произошла утечка химикатов после взрыва, сообщает Reuters.

«Завод обеспечивал около 5% мирового экспорта аммиака, и его остановка усилила дефицит на глобальном рынке. На этом фоне котировки аммиака за месяц выросли примерно на 7%».

США отменили импортные пошлины в размере 10–30% на азотные и фосфатные удобрения. С 13 ноября пошлины сняты для мочевины, аммиачной селитры, сульфата аммония, TSP, DAP и MAP, сообщает британская медиа-компания Argus.

«Снятие пошлин в целом позитивно отражается на глобальном рынке, поскольку, по нашему мнению, способствует росту мирового импорта».

ФосАгро представила операционные и финансовые результаты по МСФО за третий квартал 2025 года.

Продажи фосфорных и азотных удобрений выросли на 2,2% и 13% соответственно, составив 2,4 млн и 0,6 млн тонн.
Выручка увеличилась на 11%, до 143 млрд рублей, отражая рост продаж и цен.
Скорректированная EBITDA поднялась на 7,6%, до 49 млрд рублей.
Скорректированная чистая прибыль снизилась на 15%, до 28 млрд рублей — в основном из-за роста налоговых и процентных расходов.
Свободный денежный поток (FCF) упал на 74% и составил 2,5 млрд рублей вследствие увеличения оборотного капитала; доходность FCF (к капитализации) составила менее 1%.
При этом чистый долг снизился на 22% к концу прошлого года — до 255 млрд рублей.
Соотношение чистый долг/скорр. EBITDA сократилось до 1,2х.

«Мы продолжаем выделять акции ФосАгро как одного из долгосрочных фаворитов в сырьевом секторе. Ожидаем сохранения высоких цен на удобрения на фоне новых экспортных ограничений в Китае (с октября) и повышенного спроса в Индии и Латинской Америке. Дополнительным катализатором переоценки бумаг может стать ожидаемое ослабление рубля в следующем году.

По нашим оценкам, эмитент торгуется на уровне EV/EBITDA’26 около 4,9х против исторических 6х и обеспечивает самую высокую доходность свободного денежного потока в секторе — порядка 11%».

Как меняется баланс сил в сырье: почему одни рынки входят в дефицит, другие находятся под давлением Китая, и как на этом фоне выглядят акции ФосАгро, АЛРОСА, Северсталь и Полюса слушайте в подкасте Жадный инвестор: Яндекс Подкасты, Apple Podcasts или другая удобная платформа.

Ценные бумаги и другие финансовые инструменты, упомянутые в данном обзоре, приведены исключительно в информационных целях; обзор не является инвестиционной идеей, советом, рекомендацией, предложением купить или продать ценные бумаги и другие финансовые инструменты. Уведомляем Вас о том, что при приобретении и владении иностранными ценными бумагами вы можете столкнуться с рисками депозитарной инфраструктуры, связанными с геополитической ситуацией.

Весь текст дисклеймера

«Деньги не спят». Экономике и инвесторам легче не стало: чего ждать от ЦБ и курса рубля к концу года?