13 марта Совкомбанк ($SVCB) опубликовал собственную

отчетность по МСФО за 4 квартал и 2025 год. 📈Чистый процентный доход за квартал составил 55.7 млрд. руб. и вновь превысил результат предыдущего квартала на фоне падающей динамики процентных ставок. После вычета резервов показатель составил 38.9 млрд. руб., что является историческим рекордом за отдельно взятый квартал. Чистые комиссионные доходы также оказались рекордными и составили 15.1 млрд. руб. за квартал. 💪В целом доходная база (чистый процентный доход + комиссии + доходы от внебанковской деятельности) составили 279.8 млрд. руб. за год против 241.1 и 186.5 млрд. руб. годом и двумя годами ранее соответственно. Таким образом, доходная база банка в полном порядке, несмотря на сложное начало года. Рассматривая мост ROE мы видим, что в 4 квартале банк сгенерировал 82.5% годовых доходов на свой капитал, что даже выше периода до IPO, когда это было 80.5-80.6%. 📌На персонал банк израсходовал 22.5 млрд. руб. за квартал или 22.1% годовых от собственного капитала (LTM – 22.5%, годом ранее – 20.5%), влияние на ROE - -2%. 📌Не связанные с оплатой труда операционные расходы составили 21.4 млрд. руб. за квартал или 21.0% годовых в пересчете на капитал (LTM – 17.9%, годом ранее – 15.6%), влияние на ROE - -2.3%. 📌Относительно капитала резервы «съели» 16.5% годовых от доходной базы в 4 квартале и 20.5% за полный год (годом ранее LTM – 20.2%, двумя годами ранее – 12.6%). 🤔Прочие статьи, которые ранее оказывали значимое влияние на результат банка, впервые с начала интервала анализа (с 1кв23) оказали отрицательный эффект на финансовый результат банка за квартал и составили -0.5 млрд. руб., по итогам года – 26.5 млрд. руб., вклад в ROE за год – +6.7% против +12.2% и 19.5% годом и двумя годами ранее соответственно. 💸Итого ROE за 4кв составила 22.5% до налогов и 17.5% с учётом налога на прибыль и 16.9% / 13.5% соответственно за полный год. ❗️Еще раз, и это, на мой взгляд, ключевой момент. Несмотря на некоторое снижение резервов и отличную доходную базу, ROE за квартал – 17.5% на фоне обнуления прочих доходов. То есть, ранее эти самые прочие доходы (переоценки, трейдинг и т.п.) были фундаментом крепкой рентабельности, в 2кв23 составившей, например 50%. В случае, если в следующем году ROE достигнет 20%, капитал банка достигнет 508 млрд. руб. при чистой прибыли около 92 млрд. руб. На мой взгляд, более высокое значение ROE зависит от нерегулярных доходов и не может фигурировать в качестве целевого. 🤔Также не будем забывать о том, что норматив Н1.0 на уровне выше 11.5% (после выплаты) включен банком в перечень условий для выплаты дивидендов, что представляется разумным на фоне роста надбавок ЦБ РФ, текущее значение составляет 10.59%. К сожалению, в составе отчётности по МСФО банк не раскрывает сумму активов, взвешенных по степени риска, что не позволяет оценить темп их роста, однако общий темп роста активов по РСБУ составил 10.88% (с 1.02.25 по 1.02.26) и 11.7% по МСФО (за 2025 г.). Если допустить, что темп роста в 2026 г. будет тем же (11%), а динамика капитала, учитываемого для расчёта норматива, будет соответствовать вышеуказанной, то норматив на 1.02.26 составит 11.55%, что едва-едва превышает установленный в дивидендной политике ориентир. Таким образом, считаю, что выплат в ближайший календарный год не будет. 😉Учитывая это обстоятельство, из расчёта прибыли 92 млрд. и P/E=4.5 при ROE 20%, целевую капитализацию к 30.06.27 вижу на уровне 416 млрд. руб. (18.5 руб./акц.), что эквивалентно 38% апсайда к текущей цене при нулевом или минимальном дивиденде. ❗️Учитывая то, что от Сбербанка в этот же срок ожидаю 26% к текущей цене только дивидендами, считаю, что игра не стоит свеч.