В конце прошлой недели газовый гигант опубликовал финансовый отчет по МСФО за 2025 год. Что давит на бизнес и будут ли дивиденды — рассказали в обзоре.

Главное коротко

Отчет Газпрома за 2025 год выглядит слабым: выручка снизилась на 9% год к году из-за сокращения экспортных объемов, слабости нефтяного сегмента и укрепления рубля.
Чистая прибыль выросла до 1,3 трлн рублей, но основной вклад сделали курсовые разницы. При этом на результат давили высокие процентные расходы и рост ставки налога на прибыль.
Газовый экспорт продолжает смещаться в сторону Азии: поставки по «Силе Сибири» в Китай достигли рекордных 38,8 млрд куб. м, но это не компенсирует потерю европейских объемов после прекращения транзита через Украину.
Дивиденды по итогам 2025 года маловероятны. Несмотря на положительную скорректированную прибыль, свободный денежный поток остается отрицательным, а выплаты могут усилить долговую нагрузку.
Долгосрочный взгляд на акции остается нейтральным: у компании есть поддержка благодаря увеличению поставок в Китай, отмене надбавки к НДПИ и возможному росту цен на энергоресурсы, но ключевые риски — потеря европейского рынка, сильная инвестпрограмма и низкая рентабельность новых проектов.

Динамика ключевых показателей

Выручка

Выручка Газпрома в годовом выражении упала на 9%. Среди причин снижения:

снижение объемов экспорта;
ухудшение результатов нефтяного сегмента;
укрепление рубля.

Газовый сегмент

Выручка в газовом сегменте снизилась на 9% год к году. Негативная динамика показателя связана:

со снижением рублевых цен реализации газа — несмотря на рост цен на хабе TTF на 5% год к году, укрепление рубля на 10% привело к общему снижению;
с остановкой транзита через Украину с начала 2025 года.

В 2025 году Газпром поставил в Европу 18,1 млрд кубометров газа по маршруту «Турецкий поток», что на 8,3% превышает показатели аналогичного периода 2024 года (16,7 млрд кубометров) и является абсолютным рекордом с момента запуска трубопровода.

Однако ранее поставки в Европу проходили также через газотранспортную систему Украины. С учетом этих объемов совокупный экспорт компании в Европу за 2024 год составил 32,1 млрд кубометров. Из-за прекращения транзита через Украину по итогам 2025 года общий объем поставок в Европу сократился на 44%.

В то же время экспорт в Китай по газопроводу «Сила Сибири» демонстрирует рекордные объемы. В 2025 году магистраль превысила проектную мощность, и поставки составили 38,8 млрд куб. м — на 25% больше, чем в 2024-м.

На внутреннем рынке рост выручки поддерживается индексацией тарифов на газ, проведенной с 1 июля 2025 года.

В результате доля экспорта в объеме газовых доходов Газпрома в 2025 году снизилась до 68% (годом ранее составляла 73%).

Сегмент продажи нефти и продуктов ее переработки

Выручка в этом сегменте сократилась из-за снижения рублевых цен на нефть и профицита на нефтяном рынке.

Нефть марки Brent в 2025 году потеряла в стоимости почти 15% относительно уровней прошлого года. Ключевыми факторами сокращения стали риск торговых войн и профицит на нефтяном рынке, в том числе на фоне роста добычи ОПЕК+.
Российская валюта в 2025-м укрепилась до 83,6 рубля за доллар после 92,7 рубля годом ранее.
Цены на российскую нефть Urals снизились еще сильнее — на 18%, или на $12,3 за баррель, во многом из-за расширения дисконта после включения российских нефтяных компаний в блокирующие списки Минфина США. В сочетании с укреплением рубля это привело к заметному снижению рублевой цены Urals. По нашим оценкам, она упала более чем на 25% — с 6 300 рублей за баррель в 2024-м до 4 700 рублей в 2025-м.

EBITDA

EBITDA компании за 2025 год сократилась на 6%, что в целом соотносится с ожиданиями менеджмента: компания снизила прогноз, учитывая слабую рыночную конъюнктуру в четвертом квартале, снижение мировых цен на энергоресурсы и укрепление рубля.

Положительно повлияла отмена надбавки к НДПИ (налог на добычу полезных ископаемых), что сэкономило порядка 600 млрд рублей за год. Налоги (за исключением налога на прибыль) сократились почти на 33% год к году.

Чистая прибыль

Чистая прибыль по итогам года составила 1,3 трлн рублей (+7%). Позитивную динамику год к году можно объяснить курсовыми разницами. За счет большого валютного долга компания выигрывает от укрепления рубля.

Давят на прибыль все еще повышенные процентные расходы, а также возросшая ставка налога на прибыль (33 против 21% годом ранее).

Финансовая устойчивость

Капитальные расходы все еще остаются высокими — за год их рост составил 18%. В совокупности с высокими процентными платежами это не позволило свободному денежному потоку выйти в положительную зону.

Несмотря на укрепление рубля, величина долга осталась на уровне прошлого года. Что касается долговой нагрузки (соотношение чистый долг/EBITDA), без учета задолженности по аренде она возросла до 2,1х против 1,8х годом ранее. Это самый высокий уровень в секторе. Впрочем, он все еще считается умеренным.

Дивиденды Газпрома: стоит ли ждать выплат

База для дивидендов Газпрома — чистая прибыль, скорректированная на убытки/доходы от:

курсовых разниц;
инвестиций в ассоциированные компании и совместные предприятия;
обесценения нефинансовых активов.

По итогам 2025-го скорректированную прибыль компания не раскрывала. По нашим расчетам на основе данных отчетности, она может составлять порядка 956 млрд рублей. Это на 33% ниже, чем годом ранее.

Александра Прыткова, ведущий аналитик Т-Инвестиций:

«Несмотря на наличие положительной скорректированной прибыли, мы считаем, что выплата дивидендов в ближайшее время маловероятна. При отрицательном свободном денежном потоке она приведет к существенному увеличению долговой нагрузки».

Что влияет на инвестиционную привлекательность Газпрома

Поставки в Среднюю Азию растут, а экспорт в Китай увеличивается. В 2025 году газопровод «Сила Сибири» отработал выше проектной мощности, которая составляет 38 млрд куб. м в год. А прогнозируемое расширение и ввод новых маршрутов позитивно отразятся на финансовых результатах компании.
С 1 января 2025 года была отменена «нашлепка» к НДПИ на газ. Это высвободило около 600 млрд рублей.
Временный рост цен на энергоресурсы на фоне обострения конфликта на Ближнем Востоке может позитивно отразиться на результатах и маржинальности компании в 2026 году. Это дает надежду на положительный свободный денежный поток по итогам года и снижение долговой нагрузки.

Риски для бизнеса и инвесторов

По нашим оценкам, вероятность дивидендов по итогам 2025-го очень низкая из-за отрицательного свободного денежного потока. Считаем, что компания не вернется к выплатам ранее чем по итогам 2027 года.
Спрос на российский трубопроводный газ в Европе падает. В 2025 году поставки составили порядка 18 млрд куб. м на фоне прекращения транзита через Украину. А дальнейший отказ от импорта трубопроводного газа в конце 2027 года приведет к полной потере европейского рынка.
Переориентация на азиатский рынок требует много времени, и вряд ли поставки туда смогут сравниться с объемами поставок на европейские рынки до 2022-го. Кроме того, цены реализации там существенно ниже, чем в Европе, что снижает маржинальность новых проектов.
Свободный денежный поток компании отрицателен, так как много средств вкладывается в строительство трубопроводов. У этих проектов большое политическое и социально-экономическое значение, но чаще всего низкая рентабельность.

Оценка акций Газпрома и рекомендация инвесторам

Мы сохраняем нейтральный взгляд на акции Газпрома в долгосрочной перспективе.

Александра Прыткова, ведущий аналитик Т-Инвестиций:

«Без учета геополитики мы не видим потенциала для сильного роста на фоне снижающегося спроса на российский трубопроводный газ в Европе. Дополнительный негативный фактор — отсутствие возможности быстро переориентировать потерянные объемы поставок в Азию или на Ближний Восток».

Текущий мультипликатор EV/EBITDA — 2,5х. Это соответствует дисконту около 30% к историческим средним уровням. Однако с учетом потери европейского рынка мы не считаем историческую оценку справедливой.

Ценные бумаги и другие финансовые инструменты, упомянутые в данном обзоре, приведены исключительно в информационных целях; обзор не является инвестиционной идеей, советом, рекомендацией, предложением купить или продать ценные бумаги и другие финансовые инструменты. Уведомляем вас о том, что при приобретении и владении иностранными ценными бумагами вы можете столкнуться с рисками депозитарной инфраструктуры, связанными с геополитической ситуацией.

Весь текст дисклеймера

Откройте возможности торгового терминала Тинькофф