Сначала настроения инвесторов охладило крайне осторожное снижение ключевой ставки на заседании Банка России 20 декабря (−50 б. п.). Затем фокус сместился на череду трудно интерпретируемых геополитических новостей и неожиданно высокий инфляционный принт в начале 2026 года (+1,26% за период 1–12 января).

На первичном рынке январь также прошел в вялом режиме: на двух дебютных аукционах 14 января Минфин привлек лишь 73 млрд рублей — существенно ниже целевого темпа заимствований на год, предполагающего около 110 млрд рублей в неделю.

Несмотря на сохраняющийся большой потенциал для дальнейшего снижения ключевой ставки Банка России, кривая ОФЗ не принимает «каноническую» для таких фаз форму — инвертированную, при которой доходности коротких выпусков превышают доходности длинных.

По состоянию на 22 января объем потенциального предложения новых выпусков этой срочности составляет всего 36 млрд рублей. Для сравнения: на участке кривой 10—15 лет аналогичный показатель достигает 1,9 трлн рублей, что указывает на существенно более высокое предложение и, как следствие, повышенное давление на доходности.

Начало 2026 года дало понять, что как минимум ближайшие месяцы будут оставаться напряженными с точки зрения геополитической повестки. Повышение градуса на международной арене в моменте ведет к очередному витку неопределенности.

За прошедший год число уникальных эмитентов, допустивших дефолт по облигациям, превысило значения последних нескольких лет. Больше их было только в 2017 году, который пришелся на пик борьбы Банка России с сомнительными компаниями финансового сектора.

Конечно, это повлекло за собой колебания во многих облигациях эмитентов второго и третьего эшелона, к кредитным метрикам которых были серьезные вопросы. Как следствие, значительно расширились G-спреды в моменте.

Сейчас рынок пристально следит за исполнением обязательств такими эмитентами. Это напрямую определяет доступность рефинансирования для более широкого рынка и, как следствие, их кредитную оценку.

Это отражается и в сужении спредов в доходностях корпоративных облигаций разных временных групп.

В отсутствие шоков для рынка уже в конце первого — начале второго квартала этот спред может стать минимальным или вовсе схлопнуться. А итогом всего цикла должен стать возврат кривой доходностей в нормальное состояние.

Даже при рассмотрении сценариев с рисками, в том числе со стороны геополитики, устойчивый рост ставок выглядит маловероятным, а отдельные негативные сценарии и вовсе могут лишь ускорить их снижение.

При этом упор стоит делать на эмитентов с устойчивым финансовым положением.
Их облигации позволяют фиксировать все еще высокие доходности на длинный срок, чего не могут обеспечить альтернативные инструменты.

А вот облигации с плавающим купоном становятся все менее актуальными в текущих условиях. При моделировании доходностей кратко-, средне- и долгосрочной группы флоатеров, исходя из нашего прогноза динамики ключевой ставки, мы почти всегда получаем более низкие значения YTM (доходность к погашению), чем по аналогичным по сроку бумагам с фиксированным купоном.

В случае реализации нашего сценария по траектории ключевой ставки указанные выпуски принесут инвесторам доходности, равные доходностям бумаг с фиксированным купоном аналогичной рейтинговой группы или опережающие их.

Дополнительно они дают защиту от рисков затяжного периода высоких ставок, что нельзя исключить полностью из-за нового витка роста неопределенности.

Прошедший год выдался не самым удачным для валютных облигаций, на что повлиял неожиданно окрепший рубль. 

Однако активность эмитентов выросла в разы:

Ранее мы отмечали снижение зависимости валютных доходностей от рублевых ставок. Несмотря на это, данная компонента все еще остается самой весомой в ценообразовании квазивалютных выпусков.

Вторым по важности компонентом для ценообразования валютных облигаций выступают ожидания по ослаблению национальной валюты на горизонте 12 месяцев. Во многом именно они определяли повышенный интерес к этому типу облигаций, что позволило эмитентам повысить объемы размещений.

Высокая премия за потенциальное ослабление рубля все еще заложена в цену валютных выпусков, а доходности большинства групп облигаций постепенно снижаются. Сейчас картина доходностей на рынке квазивалютного долга выглядит так:

На основе базовых кредитных метрик мы разработали модель, которая позволяет сопоставлять доходность облигаций эмитента с их кредитным качеством. С ее помощью мы еженедельно обновляем карту эмитентов — инструмент, упрощающий выбор надежных валютных выпусков.

Мы не ожидаем большего расширения доходностей на рынке квазивалютных облигаций из-за колебаний курса рубля. По нашему мнению, единственные потенциальные факторы для этого:

Потенциал получения привлекательной рублевой доходности остается значительным — в первую очередь из-за ожидаемого ослабления рубля. По нашему прогнозу, к середине первого квартала 2027-го курс может находиться в диапазоне 94,8—96 USD/RUB. На этом фоне целесообразно увеличивать долю среднесрочных выпусков в портфеле.

Таким образом, добавление среднесрочных валютных облигаций в портфель выглядит рациональным решением.

В целом локальные валютные облигации остаются адекватным инструментом для диверсификации и снижения валютного риска в текущих рыночных условиях.