Несмотря на текущую слабость рынка акций, 2026 год может оказаться для него значительно более благоприятным.

Активное проявление этих факторов мы ожидаем ближе к середине года. Поэтому в первом квартале перспективы рынка акций остаются сдержанными: инвесторы не спешат увеличивать риск на фоне неопределенности по инфляции, ставкам и темпам экономического роста, сложной внешней обстановкой.

Со стороны макроэкономики ключевыми факторами давления на рынок в 2025 году стали: высокий уровень процентных ставок, крепкий рубль и замедление экономической активности.

Отдельным источником нестабильности оставался новостной фон вокруг переговорного процесса.

Российская экономика уже более двух лет находится под давлением высоких процентных ставок, что заметно отразилось на прибыли компаний. В 2025 году дополнительным негативным фактором стало резкое укрепление рубля, которое существенно снизило доходы экспортеров.

Вероятнее всего, компании вновь покажут слабую динамику прибыли в отчетностях за четвертый квартал 2025 года, а также в первом и втором кварталах 2026-го. Умеренного восстановления мы ожидаем во втором полугодии — в третьем-четвертом кварталах текущего года. При этом ключевым фактором останется курс рубля: его динамика существенно влияет на финансовые результаты экспортеров, на долю которых приходится значительная часть российского рынка акций.

В базовом сценарии мы закладываем средний курс на уровне 90 руб/долл в 2026 году и ключевую ставку около 10% к концу года.

При этом неопределенность вокруг валютного курса остается высокой, а баланс рисков смещен в сторону более крепкого рубля. Так, при среднем курсе около 80 руб/долл рост прибыли индекса Мосбиржи, по нашим оценкам, будет минимальным — порядка 2% по итогам года.

В случае сочетания крепкого рубля с более жестким процентным сценарием (ключевая ставка 12—13% к концу года) возможно снижение прибыли индекса примерно на 3% в 2026 году.

Форвардный P/E индекса Мосбиржи, по нашим оценкам, составляет около 4,3x — заметно ниже средних значений за последние годы, хотя это и не экстремально низкий уровень. 

При этом премия за риск в акциях сейчас превышает средние исторические значения за трехлетний период. По мере дальнейшего снижения ставок и восстановления аппетита к риску возможно ее умеренное сжатие.

Сложная макроэкономическая конъюнктура вынудила компании перейти к более консервативным стратегиям управления капиталом. На этом фоне в 2025 году мы наблюдали заметное сокращение объема дивидендных выплат. С учетом слабых финансовых результатов за прошлый год эта тенденция, вероятно, сохранится и в 2026 году.

При этом с учетом уже состоявшихся в начале года крупных выплат (X5, Лукойл, Роснефть) дивидендная доходность на горизонте следующих 12 месяцев будет несколько ниже — порядка 7,3%.

В 2026 году ключевыми темами для российского рынка останутся процентные ставки и геополитика. При этом фактор снижения ставок будет постепенно усиливать поддержку рынка акций — сначала через рост оценок, а затем и через восстановление финансовых результатов компаний и перетока средств российских инвесторов из более консервативных инструментов.

Ожидаемая нами динамика макроэкономики и денежно-кредитной политики предполагает снижение ключевой ставки в базовом сценарии до 10%, а доходностей десятилетних ОФЗ — до 11—11,5% к концу года. По мере замедления экономики и приближения инфляции к целевому уровню Банка России процесс смягчения политики может ускориться: реальные процентные ставки начнут снижаться более активно. Это окажет стимулирующее воздействие на экономику во втором полугодии, поддержит восстановление корпоративных прибылей и рост аппетита к риску у инвесторов.

Дополнительным, но не немаловажным, драйвером может стать ослабление рубля в течение года, которое способно существенно улучшить доходы экспортеров и оказать заметную поддержку всему рынку акций.

На графике представлена полная доходность индекса Мосбиржи за прошедшие годы, а также наш прогноз на 2026 год. Полная доходность формируется за счет трех ключевых компонентов: изменения прибыли компаний, динамики мультипликатора P/E и дивидендной доходности.

Несмотря на ожидаемое смягчение денежно-кредитных условий и возможное оживление экономической активности, существенно повышать уровень риска при формировании аллокации в акциях пока не стоит. 

Выбор в пользу волатильных компаний малой капитализации или эмитентов, наиболее чувствительных к динамике ставок, может принести высокую доходность в 2026 году, однако на текущем этапе он сопровождается повышенным уровнем риска.

Мы сохраняем нейтральный взгляд на нефтегазовый сектор на фоне следующих факторов: 

Профицит продолжит оказывать давление на мировые цены на нефть.

Мы ожидаем, что в среднем в 2026 году нефть марки Brent останется на уровнях около $63 за баррель.

Введенные в 2025 году санкции против большинства крупных нефтяных компаний России (Сургутнефтегаз, Газпром нефть, Роснефть и Лукойл) привели к расширению дисконта на Urals до более чем $25 за баррель.

Крепкий рубль дополнительно негативно влияет на результаты экспортеров. Даже при прогнозе среднего уровня на отметке около $90 за баррель, с учетом дешевой нефти, прибыли компаний значительно сократятся. В результате снизятся дивиденды, которыми ранее славился нефтегазовый сектор. Доходность выплат крупных ВИНКов за 2026 год не превысит 7%.

В январе резко выросли цены на газ в Европе. К 26 января они превысили $500 за 1 000 кубических метров на фоне быстрого расходования газа из хранилищ, где запасы опустились ниже 50%. В регионе ожидается похолодание, что может увеличить отбор газа.

Такой рост может оказать ограниченный позитивный эффект на газовые компании, такие как Газпром и НОВАТЭК. Однако мы считаем, что рост будет краткосрочным и на высоких уровнях цены не продержатся более двух месяцев (в марте завершится активное расходование газа из хранилищ).

Среди газовых компаний отдаем предпочтение НОВАТЭКу.

На Газпром смотрим осторожно. На газовый бизнес компании давят:

На нефтяной бизнес давление окажет также слабая конъюнктура на рынке нефти. По нашим оценкам, высокие капитальные затраты и отрицательный свободный денежный поток не позволят эмитенту вернуться к дивидендам ни в этом, ни в следующем году. 

Рост объемов добычи жидких углеводородов и введение третьей линии на комплексе в Усть-Луге позволят нарастить выпуск высокомаржинальных продуктов. Результаты компании также поддержат стабильные объемы производства на «Ямал СПГ»: проект, который обеспечен долгосрочными контрактами, способен работать на 120% от установленной мощности.

Акции НОВАТЭКа торгуются с форвардным мультипликатором EV/норм. EBITDA на уровне 3,0х. Это соответствует уровню остальных компаний сектора и сохраняет недооценку относительно истории.

Бизнес компании довольно прозрачен, а основные финансовые показатели стабильно растут. 

При этом Транснефть слабо зависит от конъюнктуры нефтяного рынка. 

В 2025 году тарифы на перекачку нефти проиндексировали на 9,9%, что выше уровня ожидаемой инфляции. Это поддержало результаты компании в прошлом году. В 2026-м базовая схема индексации вернулась. 

Компания все еще торгуется с дисконтом в 25% к историческим уровням по EV/EBITDA’26. Считаем, что высокие цены на золото компенсируют плановое снижение добычи в ближайшие два-три года. Долгосрочным катализатором переоценки бизнеса выступит успешный запуск Сухого Лога после 2028 года.

Конъюнктура в отрасли остается слабой в условиях перепроизводства в Китае. Однако со второй половины 2025 года выплавка стали в стране агрессивно сокращается. А введение экспортных лицензий с 2026 года может стабилизировать мировой рынок.

В результате высоких цен на серу и аммиак наименее эффективные страны (Китай, Бразилия) могут начать сокращать производство фосфорных удобрений. В этом случае возникает вероятность очередного дефицита на мировом рынке в этом году, что поддержит котировки фосфатов.

Предполагая описанный выше сценарий, мы считаем, что акции компании будут переоцениваться вверх по мере увеличения цен на ее продукцию.

Мы по-прежнему сохраняем осторожный взгляд на акции компании в условиях затяжного кризиса в алмазной индустрии. Впрочем, поддержать финансовые показатели эмитента может ослабление рубля.

2025 год стал поворотным для российского ИТ-рынка. Если еще в начале года компании ожидали продолжения тренда на импортозамещение, сильных темпов роста выручки и спроса на новые продукты и услуги, то по завершении первого квартала 2025-го стало понятно, что ситуация изменилась.

Впоследствии к негативным факторам также добавилась частичная отмена льготных условий для ИТ-компаний, в результате чего выросли страховые взносы.

По нашей оценке, дальнейшее развитие ИТ-рынка в России не вызывает вопросов: на среднесрочном горизонте ИТ-компании вновь станут актуальными и вернут интерес инвесторов.

Яндекс активно развивает новые технологии, которые в перспективе могут стать драйверами роста: ИИ, финтех, автономный транспорт, B2B Tech и другие направления. Менеджмент планирует более детально раскрывать информацию по сегментам — это улучшит понимание потенциала новых бизнес-сегментов.

В настоящее время бумаги Яндекса торгуются с форвардным мультипликатором EV/EBITDA на уровне ~5,4х (на основе прогноза на 2026 год). Мы считаем такой уровень заниженным, учитывая:

Несмотря на сложную макроэкономическую конъюнктуру, компания эффективно оптимизирует внутренние процессы — это отражается в стабильном повышении рентабельности. Озон впервые демонстрирует органическую чистую прибыль, что подтверждает переход бизнеса к более зрелой стадии.

По нашим оценкам, акции Озона торгуются с форвардным мультипликатором EV/EBITDA 7,6х на 2026 год, что соответствует среднерыночному уровню. Однако мы считаем такую оценку заниженной, учитывая высокие темпы роста и устойчивое повышение операционной эффективности.

Мы полагаем, что по мере разворота экономической активности эти инвестиции усилят дифференциацию HeadHunter от конкурентов и позволят существенно ускорить темпы роста. Наиболее ощутимого эффекта от восстановления экономики мы ожидаем во второй половине 2026 года и в 2027 году. При этом компания продолжает выплачивать дивиденды с высокой доходностью, что поддерживает инвестиционную привлекательность.

По нашим расчетам, бумаги HeadHunter торгуются с форвардным мультипликатором EV/EBITDA (на основе прогноза на 2026 год) около 5,4x — заметно ниже среднего уровня по российскому ИТ-сектору. При этом HeadHunter остается зрелым игроком отрасли со стабильным ростом, высокой рентабельностью и потенциально сильной дивидендной историей.

В условиях замедления экономики потребительский сектор традиционно считается безопасной гаванью для инвесторов. Спрос на продукцию многих компаний отрасли слабо зависит от текущей фазы экономического цикла, что позволяет бизнесу перекладывать значительную долю инфляции на потребителя. 

В то же время мы ожидаем, что темпы роста доходов потребителей постепенно будут снижаться из-за охлаждения экономики. Со временем это отразится и на покупательской активности, особенно в сегменте товаров второй необходимости.

Сопоставимые продажи ー ключевой показатель роста у ритейлеров.

LFL-продажи X5 Group выросли на 10,6% по итогам третьего квартала 2025-го — самый высокий результат в секторе. Компания также активно увеличивает количество торговых точек в рамках сетей Пятерочка (магазины у дома) и Чижик (жесткий дискаунтер).

Мы ожидаем, что в ближайшие 12 месяцев компания направит акционерам около 285 рублей дивидендов на акцию (примерно 11% доходности). По нашим прогнозам, это наиболее высокая дивидендная доходность в продовольственном ритейле за данный период.

В третьем квартале выручка компании выросла в полтора раза, а рентабельность по скорр. EBITDA достигла 39%. Помимо ускорения динамики выручки, значительный рост маржинальности объясняется ростом валовой рентабельности из-за прямых контрактов с производителями сырья и укрепления курса рубля. Замедление темпов роста административных и коммерческих затрат также выступило позитивным фактором.

Оба направления будут запущены в 2027 году и позволят нарастить присутствие в канале бюджетных закупок и значительно повысить общую маржинальность бизнеса группы за счет более высокой стоимости препаратов.

Акции компании торгуются на уровне 4,8x EV/EBITDA по результатам 2026 года. Это на 26% ниже показателя компании Мать и дитя, несмотря на сопоставимые темпы роста выручки, а также более высокую рентабельность у Озон Фармацевтики.

Сеть алкомаркетов ВинЛаб (ритейл-сегмент Novabev) продолжает активно расти. В первом полугодии 2025-го выручка направления выросла на 25%, а EBITDA — на 51% за счет частичного выхода ранее открытых магазинов на целевую загрузку.

Негативная динамика выручки во втором полугодии (−4% г/г), на наш взгляд, является временной и обусловлена последствиями кибератаки. Кроме того, потенциальное размещение ритейл-сети на бирже в 2026 году может позитивно повлиять и на котировки самой Novabev за счет раскрытия акционерной стоимости дочернего актива и сокращения дисконта за холдинг.

За последние месяцы бумаги Novabev заметно отстали от широкого рынка и сектора ритейла: акции торгуются с мультипликатором EV/EBITDA 2026 года 3,6х. Это на 29% ниже собственного исторического среднего уровня (5,1х). Для сравнения: индекс Мосбиржи полной доходности вырос на 4,7% с начала 2025 года, а вот акции Novabev потеряли 7,5% с учетом выплаченных дивидендов.

Прогнозная дивидендная доходность на следующие 12 месяцев составляет 7%. Это указывает на приверженность компании к стабильной дивидендной политике. Novabev демонстрирует готовность делиться прибылью с акционерами, несмотря на волатильные рыночные условия и изменения в потребительском спросе.

Прошлый год стал непростым для российских застройщиков. На рынке первичного жилья сложились все факторы для идеального шторма:

В 2025 году компания продолжила опережать динамику рынка: продажи недвижимости девелопера превысили наши прогнозы и верхнюю границу целевого диапазона самого GloraX — 46 млрд рублей (+47% год к году). Значительное оживление спроса на российском рынке первичной недвижимости в четвертом квартале позитивно сказалось и на объемах реализации GloraX. Так, за этот период компания продемонстрировала рекордный квартальный объем продаж — 14 млрд рублей (+31% год к году).

В 2025–2026 годах мы прогнозируем среднегодовой рост выручки GloraX на 37% за счет выхода девелопера на новые региональные рынки и постепенного снижения ключевой ставки. Средний показатель по другим публичным застройщикам находится на значительно более низком уровне — 8%.

В 2023–2024 годах рентабельность по скорр. EBITDA у компании составила около 21% — на 1,6 п. п. выше среднего у крупнейших публичных девелоперов. Это связано с более низкой стоимостью приобретения земли у GloraX. В первом полугодии 2025-го рентабельность по скорректированной EBITDA компании возросла до 25,7% за счет активного роста выручки и снижения коммерческих расходов.

2025 год оказался непростым для российского банковского сектора. Высокие процентные ставки, рост налоговой нагрузки и связанное с этим замедление экономической активности привели к ряду негативных тенденций.

В результате по итогам девяти месяцев 2025 года чистая прибыль публичных банков по МСФО сократилась, за исключением Сбера. Наиболее существенное снижение показали Совкомбанк (−41%) и МТС Банк (−33%).

Ожидаемое снижение процентных ставок способно оказать заметно более выраженный позитивный эффект на банковский сектор во второй половине 2026 года. В случае реализации нашего базового сценария по ставке российские банки получат ряд структурных драйверов улучшения финансовых показателей.

В итоге 2026 год, вероятно, окажется более благоприятным для значительной части эмитентов банковского сектора, прежде всего для тех, чья прибыль в наибольшей степени пострадала от высоких ставок, — Совкомбанка и МТС Банка. Вместе с тем мы сохраняем консервативный взгляд и не ожидаем возврата рентабельности капитала к высоким уровням 2024 года.

В то же время большинство банков закладывают в свои планы снижение стоимости риска в 2026 году, что создает предпосылки для восстановления рентабельности у эмитентов, столкнувшихся с заметным падением прибыли в 2025 году.

Сбер по итогам 2025 года увеличил чистую прибыль по РПБУ на 8%, до 1,7 трлн рублей, при этом рентабельность капитала превысила 22%. Сильные финансовые результаты в условиях сложной макроэкономической среды крупнейшему банку страны обеспечили несколько ключевых факторов.

Благодаря устойчивой бизнес-модели Сбер способен стабильно наращивать прибыль даже в неблагоприятных макроусловиях. Высокий уровень достаточности капитала, в свою очередь, создает основу для щедрой дивидендной политики: банк ежегодно направляет на дивиденды 50% чистой прибыли. 

По нашим оценкам, дивиденд на акцию по итогам 2025 года может составить около 37,8 рубля, что соответствует дивидендной доходности свыше 12%.