Первичное размещение облигаций: основные форматы и риски

Войти

Это процесс, когда компания или государство впервые выпускает долговые ценные бумаги (облигации) и продаёт их инвесторам. Инвестор, приобретающий облигацию, становится кредитором для эмитента и получает процент за пользование своими деньгами — купонный доход. Какие бывают первичные размещения облигаций Эмитент самостоятельно выбирает формат первичного размещения: ✔️ букбилдинг ✔️ аукцион по ставке купона ✔️ аукцион по цене размещения ✔️ прямое размещение или режим Z0 (параметры выпуска определены и не меняются) На российском рынке наиболее распространен формат букбилдинга и прямых размещений (при более низких кредитных рейтингах). Как проводятся первичные размещения облигаций 🤝 Букбилдинг или "взрослая книга" Один из способов размещения облигаций, при котором происходит формирование книги заявок инвесторов для максимально эффективного определения цены. ✔️Самый популярный в мире формат размещения ценных бумаг. ✔️ Организатор выпуска (зачастую банк) открывает книгу заявок в заранее определенное число и на определенный срок (как правило с 10 до 15 часов в РФ). ✔️ Все инвесторы через приложение или по телефону трейдерам могут оставить заявку на покупку желаемого количества бумаг. Бывает, что объем заявок от инвесторов в несколько раз превышает планируемый объем заимствований. Тогда организатор может снизить первоначально объявленный диапазон купона или премии к КС в случае флоатера. В результате эмитент получает возможность занять деньги дешевле. Если спрос на долг большой, эмитент снижает ставку до тех пор, пока объём размещения не выровняется с объёмом спроса. Важность указания купона ⚠️ Важный момент — указывать при подаче заявки конкретный размер купона, ниже которого вы не хотите участвовать в первичном размещении. Пример: Юаневая Сегежа выходила с ориентиром купона 14,5% годовых, но из-за высокого спроса итоговый купон составил 13%, а объём размещения увеличен в пять раз — со 100 до 500 млн юаней. ✔️ Если бы вы поставили «купон не ниже 13%» — заявку удовлетворили бы. ✔️ Если «не ниже 13,1%» — уже нет. У инвесторов есть возможность выставлять заявки «с любым купоном» на момент закрытия книги, но делать так не нужно без крайней необходимости. ⚠️ Исключение: клиенты брокера Т-Банк, у которых нет возможности указать купон — они всегда принимают итог книги как есть. Риски заниженного купона 💰 Зачем ставить конкретный купон? Жадные эмитенты, видя большой спрос, могут не увеличивать объём размещения, а снижать купон. Это может привести к тому, что в портфеле окажется выпуск с низким, нерыночным купоном, который сразу после начала торгов уйдёт под номинал (ниже 100%) и принесёт убыток. Привлекательность выпуска зависит от итоговой доходности, на которую прямо влияет купон. Пример: ✔️ АФК Система с купоном 23% и доходностью 25% — интересна. ✔️ С купоном 21% и доходностью 23% — уже нет. Казалось бы, разница небольшая, но для рынка облигаций это серьёзный разрыв. Итоги 🔒 При подаче заявки через брокера (приложение) сумма должна быть на счету, и она блокируется до момента размещения. ✔️ Обычно деньги замораживаются на 3–7 дней (от сбора заявок до техразмещения на бирже). ✔️ Можно подавать заявку в маржу (если брокер позволяет). ✔️ Уточняйте комиссии: например, у ВТБ это бесплатно. Что такое Софт-книга 📄 Софт-книга применяется только в секторе ВДО (высокодоходные облигации). ✔️ Крупные брокеры не дают доступ к ВДО. ✔️ Чтобы собрать список желающих, организаторы используют «заявки на доверии». Суть: вы подаёте заявку организатору (кол-во бумаг, контакты), деньги не блокируются. В день размещения заявку нужно подтвердить через приложение или голосом. Иногда необходимо сообщить организатору номер биржевой заявки. ⚠️ Если вы подали заявку, но не купили — велика вероятность попасть в «чёрный список» организаторов.

🤝 Газпром нефть — рост за счёт переработки 📊 Финансовые результаты Q3 2025 Показатели в квартале оказались нейтральными: ▪️ Выручка 928 b₽ (–9% г/г, +5% к/к) ▪️ EBITDA 279 b₽ (–12% г/г, +17% к/к) ▪️ Чистая прибыль акционеров 69 b₽ (+47% г/г) Как и у Роснефти, рост к/к обеспечен незначительным восстановлением цен на нефть, небольшим ослаблением рубля и укреплением рынка топлива. Резкий рост чистой прибыли обусловлен эффектом базы: в 2024 году был отложенный налог на 46 b₽. ⚙️ Операционные драйверы ▪️ Продолжают наращивать добычу и переработку: за 9 месяцев +4,3% г/г и +2,6% г/г соответственно. Темпы замедлились относительно Q2 из-за роста доли трудноизвлекаемых запасов (60%) и модернизаций на НПЗ. ▪️ НПЗ компании не подвергались атакам БПЛА в 2025 году, что улучшило сравнительную базу. В 2024 основные атаки пришлись на август–сентябрь. 🏗 Инвестпрограмма ▪️ Капекс за Q3 — 176 b₽, на уровне предыдущих кварталов. За 9 месяцев расходы выросли на 40% г/г. ▪️ Баланс остаётся устойчивым, хотя долг превысил 1 t₽. Показатель Net Debt/EBITDA 0,93 позволяет сохранять текущий темп инвестиций. При этом попадание в SDN-лист и низкие цены на нефть серьёзно давят на показатели: чистая прибыль за 9 месяцев снизилась на 37% г/г. 📌 Сравнение с отраслью и выводы ▪️ Газпром нефть показала более устойчивый результат, чем другие нефтяники, благодаря высокой марже переработки. ▪️ По балансу уступает Лукойлу и Татнефти. ▪️ По дивидендам ориентируется на Роснефть: payout снова 50% прибыли, доходность 5–6%. ▪️ Оценка сопоставима с Роснефтью, хотя у #ROSN ресурсная база сильнее. ✍️ Дисконт в оценке отсутствует — несмотря на откат котировок к уровням 2023 года. Q4 будет примерно таким же сильным, как Q3, благодаря переработке. Но далее маржа нормализуется вместе со стабилизацией цен. Как и в случае с Роснефтью и #LKOH, текущая привлекательность #SIBN — это ставка на окончание СВО и возможное снятие SDN-санкций. Пока же при низких ценах на нефть и расширении дисконта Urals к Brent отрасль выглядит слабой.

Результаты портфелей в ноябре По просьбе подписчиков запустим формат обзора автоследования на ежемесячной основе. Со следующего месяца добавим в него и стратегию по облигациям. Индекс Мосбиржи IMOEX вырос на 6%. Основной рост пришелся на 2-ю половину, когда активизировался переговорный процесс. Наши результаты: ▪️ Форвард +16% ▪️ Титаны +6% 💼 Портфели 👉 #Форвард вырос на 16%. Опередили индекс за счет историй, не зависящих от геополитики. Покупали SFI под сделку с Европланом. И ПИК, который все еще не отыграл падение после резкого «улучшения отношения компании к инвесторам». Дополнительно спекулировали SFI, продавая на локальном пике (после новости продажи LEAS) и покупая обратно (за 2 дня до объявления о дивидендах). Упустили часть доходности из-за того, что было немного позиций «под переговоры» и 40% было сконцентрированно в позиции в SFI, которая может принести дополнительную доходность после оферты (хотя в декабре наблюдаем рост и котировки уже близко к 1800). В любом случае, не зацикливаться на геополитике было верным решением. Позитив от нее затух через 3 дня, а SFI – основная позиция портфеля – все еще растет. Потенциал тут не исчерпан, продолжим удерживать, пока не появится анонса сделки по ВСК или пока не выйдем в рамках оферты. 👉 #Титаны выросли на 6%. Сопоставимо с IMOEX, здесь нет прямых бенефициаров мирных переговоров и есть доля кэша, а доля SFI всего 5%. План на декабрь Основная задача на декабрь – поймать локальный лой перед заседанием ЦБ. Также рассматривается возвращение в валютную позицию в спекулятивных портфелях перед заседанием ЦБ, ожидаем ослабления под самый конец года. P.S. В обеих стратегиях были продажи акций SFI 21.11, что с высокой вероятностью дает право купить их обратно и пойти в оферту (что в свою очередь может значительно увеличить доходность в рамках стратегии). Каждому подписчику нужно будет подать требование об оферте самостоятельно. Мы проинформируем об этом позднее.

🏦 Прибыль банков снизится г/г? Чистая прибыль банковского сектора в октябре составила 310 b₽ (−11% г/г). Средняя ROE снизилась до 19% — на уровне среднемесячного показателя 2025 года. На прибыль повлияли: ▪️ Более низкие отчисления в резервы — снижение на 36 b₽ ▪️ Меньшая отрицательная переоценка облигаций: рынок долга продолжил корректироваться, но достиг локального дна как раз в октябре ▪️ 25 b₽ убытков от укрепления рубля (переоценка валютных активов) ▪️ Снижение дивидендов от дочерних финансовых компаний — основные выплаты пришлись на лето Даже несмотря на аргументы в пользу роста кредитования (потребность в оборотных средствах для рефинанса, оплаты госконтрактов в конце года, наращивание запасов перед сезонным ростом спроса), прибыль снова во многом зависит от неденежных факторов. Но и без их учёта рост составил бы всего около 3% г/г. 📊 Чистая прибыль за 10 месяцев по РСБУ ▪️ Сбер — 1,4 t₽ (+7% г/г). Положительная переоценка валютных активов и валютных кредитов снижает потребность в резервировании. Без этого рост был бы медленнее. За 11 месяцев прибыль +9% г/г. ▪️ Т-Банк — 68 b₽ (+34% г/г). Остаточный эффект консолидации Росбанка + 14% рост клиентов экосистемы поддерживает комиссии. ▪️ МТС Банк — 12,62 b₽ (+3% г/г). Эффект достигнут за счёт искусственного сокращения кредитования, резервов и дохода от покупки ОФЗ. ▪️ ВТБ — 265,5 b₽ (−16% г/г). Ухудшается портфель розницы, который активно рос в 2024. ▪️ Совкомбанк — 18,96 b₽ (−70% г/г). Высокая база + ухудшение качества портфеля; компенсировать удаётся хуже, чем ВТБ. ▪️ Банк СПБ — 36 b₽ (−15% г/г). Рост резервов и повышение ожидаемого риска портфеля. ▪️ МКБ — 28,9 b₽ (−8% г/г). 28% портфеля — почти безвозвратные кредиты, пришлось резко увеличивать резервы. ⚠️ Прибыль искажена доходами от внешнего вливания — облигаций на 250 b₽. 📌 Выводы и идеи Текущая ставка даёт возможность наращивать прибыль только Сберу и Т-Банку. Для ускорения роста необходима более мягкая политика ЦБ. При дальнейшем смягчении ДКП наибольший потенциал роста видится в: ▪️ МТС Банке — если ослабят ограничения по кредитованию ▪️ Совкомбанке — низкая база даёт пространство для восстановления ▪️ Т-Банке — недооценён относительно своего роста ВТБ ограничен низкой достаточностью капитала — скорее дивидендная история. У Сбера дисконта нет — это стабильный консервативный вариант.

Что такое первичное размещение облигаций