Профиль инвестора InvestEra | Тинькофф Инвестиции Пульс

Войти

🏦 Экономика возвращается к росту — итоги пресс-конференции 24.04 Риторика регулятора оказалась жесткой, а не нейтральной, как ожидалось. Ни ухудшение экономических данных, ни вопросы от Путина не привели даже к смягчению риторики, не говоря про ставку. ▪️ Обсуждалось снижение на 0,5 п.п. и сохранение ставки ▪️ Рост цен остается на уровне 4–5% годовых, пока не снижается ▪️ Таргет неизменен: 4% во втором полугодии, общий прогноз на год тоже не поменяли — 4,5–5,5% ▪️ Повышена нижняя граница таргета ставки на 2026 с 13,5% до 14,5% ▪️ Повышена верхняя граница таргета ставки на 2027 с 9% до 10% ▪️ Инфляционные ожидания снижаются медленно ▪️ Сохраняется неопределенность из-за конфликта на Ближнем Востоке. Основной проинфляционный риск — подорожание товаров в мире, что перенесется в дорогой импорт для страны (хотя импорт, если смотреть динамику перевалок в портах, еле жив) ▪️ Напряженность на рынке труда постепенно снижается. Доля предприятий, испытывающих дефицит кадров, продолжает сокращаться. Тем временем индекс Хэдхантера показывает худшую ситуацию на рынке труда с 2020 года… 📌 Итоги 4-й раз ЦБ снижает ставку прежним темпом, несмотря на замедление инфляции, разовые факторы роста в 1 квартале и слабые экономические данные. В этот раз основной проблемой были названы проинфляционные риски из-за конфликта на Ближнем Востоке. Видимо, когда президент в следующий раз спросит о причине снижения ВВП, во всем будет обвинен Трамп. «Российская экономика возвращается к росту. Цифры по ВВП за первый квартал будут лучше, чем мы предполагали». Тут пока вообще непонятно, откуда взялся возврат экономики к росту. Может быть, у ЦБ есть какие-то свои данные, которыми все остальные не располагают… Начинает все больше смущать разрыв между риторикой и реальностью. Практически все эксперты на крупных форумах говорят о высоких рисках рецессии. Президент говорит о снижении ВВП, а у ЦБ возврат к росту. Индекс Хэдхантера на многолетних минимумах, а ЦБ только-только видит снижение напряженности на рынке труда. Такая пресс-конференция разочаровала рынок, и мы можем увидеть откат на 0,5–1% по индексу. Апатия на рынке продлится, а рост бенефициаров снижения КС переезжает на «после майских праздников». Серьезным позитивом будет открытие Ормузского пролива, тогда ЦБ на июньском заседании будет чуть проще снижать ставку. Риторику расцениваем как сигнал о том, что ставку продолжат снижать на 0,5 п.п. и на ближайших заседаниях. Это позволяет ЦБ снимать с себя часть давления и параллельно снижает риски второй волны инфляции. От такого расклада выигрывают только банки. 📉 Влияние на рынок Краткосрочно — негативно. Среднесрочно — привыкаем к снижениям на 0,5 п.п. на каждом заседании и все меньше рассчитываем на ускорение. 🧾 Влияние на облигации Доходность LQDT сравнялась с доходностью ОФЗ. Переток из фондов денежного рынка в облигации будет только ускоряться. Негатив в том, что волна дефолтов будет нарастать, и подход к выбору облигаций должен стать еще жестче. Экономика не получает поддержки в виде ускоренного снижения ставки.

🍾 Новабев — нарастили финпоказатели, несмотря на снижение потребления Цифры за H2 25: ▪️ Выручка 80 b₽ (+3% г/г) ▪️ EBITDA 12 b₽ (+8% г/г) ▪️ Чистая прибыль 3,1 b₽ (+19% г/г) ▪️ Отгрузки 8,6 млн дал (-8% г/г) Компании удалось превзойти ожидания. Рынок опасался из-за общего тренда на снижение потребления алкоголя. Объем розничных продаж алкоголя в РФ упал на 9% г/г. Компания и во 2 полугодии оказалась лучше рынка за счет: ▪️ Фокуса на продажи премиальных брендов. Да, потребление падает, но речь про более дешевую и менее качественную продукцию, нежели у BELU ▪️ Развития ритейл-сегмента. ВинЛаб дал 60% выручки. Она хоть и снизилась на 3% г/г из-за кибератаки, негатив минимизировали расширением сети (+7% г/г) + стало еще больше магазинов, достигших плановой операционной эффективности ▪️ Сохранения крепкого баланса. Net Debt/EBITDA — 0,9 ☝️ Основной риск на 2026 Снижение потребления. Компания уже показала, что может справляться с этой проблемой как за счет премиальных брендов, так и за счет повышения цен и развития ВинЛаба. 📌 Ключевой вопрос на 2026 год Скорость снижения ставки. От нее будет частично зависеть и финрезультат, и скорость открытия новых точек, и IPO самого ВинЛаба. Пока компания терпеливо ждет более низкой ставки ЦБ, чтобы разместиться по более высокой оценке. Острой потребности в кэше нет. Котировки находятся на относительно низких уровнях — ниже 400 рублей. По FWD EV/EBITDA — на уровне Ленты и X5. Дивиденды стабильны, доходность около 8–9%. Основная идея на текущий год заключается в сочетании двух факторов. Новабев — это одновременно защитная отрасль и бенефициар снижения ставки, что выделяет его на фоне Ленты и X5, которые выиграют от снижения КС в меньшей степени. Полагаем, что IPO ВинЛаба состоится уже в этом году и будет ключевым драйвером роста котировок Новабев.

Дайджест важного и интересного ❗️ ❗️ 💼 Компании ▪️ЕвроТранс произвел выкуп «народных» облигаций двух серий общим номинальным объемом 427,7 млн руб. по требованиям владельцев. ▪️Акции Селигдара выросли на 7,2% после публикации операционных результатов за 1 кв., выручка составила 17,3 млрд рублей (+28% г/г). ▪️Сбер объединил более 10 нефинансовых сервисов в новую группу Сбер2В с капиталом 6,3 млрд рублей — Ведомости. ▪️Фабрика ПО установила ценовой ориентир IPO на уровне 25 руб., финальная цена будет раскрыта не позднее 30 апреля. Сбор заявок пройдет 23–29 апреля, старт торгов — 30 апреля. ▪️Старейшая частная клиника России АО «Медицина» может выйти на IPO осенью 2026 года. ▪️Глоракс: по итогам I кв. 2026 года объем заключенных договоров вырос в 2,5 раза г/г до 64,4 тыс. кв. м, продажи в денежном выражении увеличились на 94% до 12,6 млрд рублей. ▪️МТС перечислила в бюджет 634 млн рублей после вмешательства ФАС за необоснованное повышение тарифов и вернула оплату на прежний уровень. ▪️Лукойл: ГОСА утвердило дивиденды за 2025 год на уровне 278 рублей на акцию, дивдоходность 5,1%. ▪️Новабев Групп: выручка по МСФО за 2025 год — 149,3 млрд рублей (+10,2% г/г), чистая прибыль — 5,17 млрд рублей (+12,66% г/г)/ ВинЛаб и Яндекс заключили соглашение о стратегическом технологическом партнерстве. 🌍 Геополитика ▪️ЕС начал сезон закачки газа на фоне дефицита СПГ, запасы в хранилищах достигли 30,6% — минимального уровня за три года — РБК/ ▪️Совет ЕС утвердил 20-й пакет санкций против России — крупнейший за два года, включающий 120 позиций и жесткие секторальные ограничения. ▪️Финляндия планирует разрешить ввоз ядерного оружия в рамках оборонного сотрудничества с НАТО. ⚖️ Суды и прочее ▪️Суд взыскал с Wildberries 25 млн рублей в пользу «Сколково» за срыв срока проектирования объекта. ▪️Forbes: Алексей Мордашов возглавил рейтинг богатейших россиян с состоянием $37 млрд.

🏦 Удивит ли ЦБ рынок? Сохранение ставки выглядит маловероятным сценарием, с вероятностью ниже 5%, его даже не будем всерьез рассматривать. Переходим к двум основным сценариям. ▪️ Снизить на 1 п.п. — в пользу решения много индикаторов, перечисляли ранее. В основном это экономические индикаторы, которые указывают на растущие риски рецессии. Важный сигнал — заседание Правительства, где президент потребовал мер по ускорению экономического роста. ЦБ продолжает повторять, что инфляция идет в рамках сценария, спрогнозированного еще в декабре 2025 года, на конец года ждут 4,5%. Эффект от НДС действительно оказался разовым в рамках января, а последние 2 недели инфляция и вовсе была нулевой. ▪️ Снизить на 0,5 п.п. — это классика ЦБ, самый консервативный вариант на столе. “Не спеши, а то успеешь”. Снизить мы всегда успеем, а вот повысить обратно уже не можем: ▪️ Конфликт на Ближнем Востоке хоть и сходит на нет, а вот Ормузский пролив до сих пор закрыт ▪️ Плохая сезонно-сглаженная инфляция за 3 месяца — 8,8%. Это очень опасная для нашего ЦБ реальная ставка в 6 п.п. ЦБ предпочитает 9–10 п.п. С другой стороны, если выводить за скобки разовый эффект инфляции, то SAAR инфляция возвращается к 5–5,5% ▪️ Рыночные индикаторы не сигнализируют о потенциальном ускорении темпа снижения ставки: RGBI резко не растет, RUSFAR около 14,5% 📝 Итоги Ждем стандартного снижения на 0,5 п.п. ЦБ с вероятностью 55% и снижения на 1 п.п. с вероятностью 40%. 5% остается на малореалистичные варианты — сохранение ставки или снижение больше чем на 1 п.п. Очевидно, что ЦБ предпочел бы снижать ставку на 0,5 п.п. на нескольких заседаниях подряд. А потом перейти на темп в 0,25. Это снимает с ЦБ давление (ну ставку же снижают) и параллельно держит крайне жесткую ДКП. Но эта тактика встречается с реальностью в виде экономической ситуации, которая ухудшается буквально каждый месяц. В марте ЦБ “не увидел признаков рецессии”, но теперь об этом говорит президент, а экономическая статистика становится все хуже. Так что есть шансы на изменение риторики и даже на ускорение снижения ставки ЦБ. Это будет драйвером как для роста всего рынка, так и для закредитованных компаний. Но пока шансы на 0,5 и 1 примерно равны.

Почему не стоит полагаться на голую теорию При оценке компаний, в т.ч. выходящих на IPO, инвесторы часто акцентируются на мультипликаторе P/B как на одном из основных. Хотя это уже много лет как не соответствует действительности. P/B был актуален 30 лет назад, еще больше — в 70-х, когда Грэм обновлял свой великий труд «Разумный инвестор». Разбираемся в принципе работы и почему мир инвестиций постоянно меняется. P/B — капитализация / стоимость капитала (или балансовая стоимость). Основной смысл: чем меньше мультипликатор, тем лучше. Это оценка компании на основе того, чем она в реальности владеет. По сути, стоимость ее активов за вычетом обязательств и гудвила. Балансовая стоимость может отразить, какое количество средств будет распределено между акционерами и кредиторами в случае дефолта компании. Когда балансовая стоимость выше долга, то активы сначала будут проданы для покрытия кредитов, а затем оставшуюся сумму равномерно распределят между инвесторами. Но если долг превышает активы, то акционеры останутся ни с чем. 📌 Варианты мультипликатора ▪️ P/B > 1 — рыночная капитализация превышает собственный капитал компании. Говорит о том, что компания считается дорогой и инвестор переплачивает за акции компании ▪️ P/B < 1 — рыночная капитализация меньше собственного капитала компании, говорит о том, что компания недооценена и инвестор приобретает акции компании с дисконтом ▪️ P/B = 1 — компания оценена справедливо ▪️ P/B < 0 — обязательства компании превышают собственные активы. В таком случае стоит оставаться в стороне от такой компании, т.к. есть риск ее банкротства ❗️ Почему это уже не работает в лоб Информация из учебников сильно устарела. Раньше практически каждая компания владела физическими активами, это был признак надежности. Сейчас многие компании перешли на light-asset модель. Это когда офисное здание, ЦОД, склады, торговые помещения и т.д. арендуются, а не покупаются. И это мы не говорим про IT-компании или агрегаторы, которым вообще практически ничем владеть не нужно. Airbnb и Booking не нужно владеть отелями и домами, им вообще для ведения бизнеса практически никакие реальные активы не нужны. Или Макдональдс — казалось бы, компания с тысячами ресторанов по миру. А P/B 240, о ужас! Но большинство точек — это франчайзи. Самой компании принадлежат только 5% ресторанов. Стала ли она от этого хуже? Наоборот, переход на модель с франчайзи стал долгосрочным драйвером роста. 🏭 Почему все зависит от отрасли Оценка по P/B сильно зависит от отрасли. Например, IT, цифровые сервисы (Хэдхантер, Циан) традиционно оцениваются выше рынка в несколько раз, поскольку им не требуется строить заводы или иметь физические точки продаж. P/B Аренадаты — 6, столько же, сколько P/E. P/B Циана — вообще 15, хотя по P/E 12 снова видим справедливую оценку для прогнозных темпов роста. ⚠️ Что важно помнить ▪️ На дворе 2026 год - популярнее light-asset модель. Компании разрабатывают меньше собственного ПО, пытаясь все купить по подписке у специализированных игроков, арендуют, а не покупают здания и т.д. Есть и вовсе большое число бизнесов, которым крупные активы вредят: им нужен капитал на развитие, а не в бетон ▪️ Самые низкие P/B — в самых капиталоёмких отраслях: коммунальщики, энергетика, добывающая отрасль ▪️ Не всегда низкий P/B — маркер выгодной инвестиции. У Сургутнефтегаза P/B исторически 0,2–0,4. Но сам Сургут интересен только в расчете на ослабление рубля. Аналогичное значение у Газпрома, но от этого он не стал интереснее — без дивидендов, с огромным капексом и потерей европейского экспорта. У компании есть дорогущий Лахта-центр, но выросла ли от этого ее внутренняя ценность? ▪️ P/B актуален для финсектора и особенно для банков Итог — используем P/B вместе с другими мультипликаторами, отдавая ему самый низкий приоритет. Основными являются P/E, EV/EBITDA и Net Debt/EBITDA. Если видите, что аналитик пишет, что у B2B-PTC или HEAD высокий P/B, — он использует мультипликатор абсолютно бестолково.

Дайджест важных новостей❗️ Ъ: средняя ставка по трехлетним вкладам в топ-20 банков за месяц выросла на 0,21 п.п., до 11% годовых. Помощник министра финансов США Берк: Минфин США намерен сохранять и совершенствовать санкционный режим против России, одновременно ищутся новые механизмы давления. Песков: Путин готов к встрече с Зеленским, но результативной она может быть только на этапе завершения договоренностей. Bloomberg: Россия зафиксирует дисконт на газ для Китая на уровне до 30% по отношению к европейским поставкам вплоть до конца десятилетия. Минпромторг: ведомство разрабатывает программу поддержки фармацевтической отрасли, которая предполагает субсидирование клинических исследований лекарств. Росстат: инфляция в России с 14 по 20 апреля составила 0,01% после нулевого уровня неделей ранее. Мосбиржа: акции «Фабрики ПО» будут допущены к торгам со второго уровня листинга, торги стартуют 30 апреля 2026 года под тикером FIAI. Венгерский оператор MOL: начался транзит российской нефти через Белоруссию по нефтепроводу «Дружба». Костин: идея налога на сверхприбыль для банков реализована не будет. Ведомости: телекомкомпании попросили Минцифры отсрочить введение платы за VPN-трафик. РБК: депозитарий СПБ Биржи будет участвовать в быстром переводе ценных бумаг, который должен заработать с осени этого года. Известия: усиление налогового контроля заметно сократит ценовое преимущество маркетплейсов перед офлайн-розницей, но аналитики не ждут массового возврата покупателей в обычные магазины. ТАСС: Казахстан получил неофициальную информацию о невозможности транзита нефти по трубопроводу «Дружба» в мае. Циан: компания объявила о финальном раунде обмена акций. Правительство РФ: квота на вывоз удобрений за пределы ЕАЭС увеличена на 20 млн тонн с 1 июня по 30 ноября 2026 года. Костин: наблюдательный совет рассмотрит вопрос выплаты дивидендов ВТБ в мае. Нефтетрейдеры: настоящий мировой нефтяной кризис еще впереди, рынок недооценивает, сколько нефти может недополучить мир из-за войны с Ираном.

💧 Фонды ликвидности теряют популярность Одна из причин стагнации рынка акций — отсутствие ликвидности. Деньги инвесторов пока текут на рынок долга и в фонды ликвидности. Но ситуация начинает меняться: ▪️ Приток в рублевые фонды денежного рынка в марте — 34 млрд руб. Это снижение на 53% м/м и минимум с сентября 2025 ▪️ Есть данные за последнюю неделю марта — приток на 2,7 млрд руб., что на 40% меньше, чем в последнюю неделю февраля Вывод очевиден — спрос на инструменты денежного рынка слабеет, так как их доходность привязана к ставке ЦБ и снижается. Но у рынка акций пока сохраняется сильный конкурент — рынок долга: ▪️ Приток физиков в облигации в марте — 229 млрд руб. (+19% м/м, +9% г/г). Тогда как в акции — только 23 млрд, в 10 раз меньше ▪️ По-прежнему более 80% инвестиций физиков — облигации. Нижние грейды все еще дают высокие доходности, и очень популярна идея с длинными ОФЗ Как вы знаете из других наших постов, притоки на депозиты в марте тоже были минимальными. Если учесть отток из валютных депозитов, то это всего около 60 млрд рублей. 📌 Итоги Уже при ставке в 15% процесс пошел. Избыточная денежная масса долгое время копилась в фондах денежного рынка, и постепенно она будет перетекать на рынок долга, в первую очередь, и рынок акций — во вторую. Это не будет одномоментным скачком, а многомесячной историей, где с каждым снижением ставки ЦБ переток будет усиливаться. Это будет одним из драйверов роста для рынка акций в этом году.

💸 Новый див. сезон — выбираем привлекательные варианты? В мае уже 10 компаний выплатят дивиденды за 2025 год. Есть и солидные выплаты, например, Фикс Прайс с доходностью 16%, подробнее в таблице под постом. Выделим ключевые моменты этого дивсезона: ▪️ Около 60% компаний испытывают трудности и либо вовсе не будут платить, либо заплатят ниже своей исторической нормы, например нефтегаз ▪️ Некоторые компании с потенциально солидными дивидендами уже выплатили их еще до получения публичного статуса (В2В-РТС). А кто-то, как Фосагро, несмотря на неплохую конъюнктуру, до сих пор даже отчет за 2025 не выпустил, не говоря про окончательные дивиденды ▪️ Достаточно много компаний будут долго закрывать гэп. Например, Хэдхантер с дивидендом 8%. Или вовсе гэп может быть больше размера дивидендов Однако есть и сильные истории, где мы ждем высоких дивидендов и закрытия гэпа. ✅ Компании, которые выделяем ▪️ Сбер. Доходность 12%. Конъюнктура улучшается, снижение ставки — это не только рост кредитования, но и восстановление резервов. Прогноз по ЧП был повышен до 2 трлн рублей (+17% г/г), что сигнализирует о росте дивидендов в следующем году ▪️ Дом РФ. Доходность 11%, ситуация аналогична Сберу — восстановление активности застройщиков + низкорисковый портфель. Резервы еще меньше влияют на прибыль, рост дивидендов в следующем году ▪️ Прибыльные дочки Россетей (Центр, Центр и Приволжье, Волга, Ленэнерго преф). Индексация тарифов выше инфляции + регионы могут повысить тариф больше, чем средний прогноз Минэка. Самый сильный прирост дивидендов в следующем году ▪️ МТС. Ожидается, что дивполитику сохранят и продолжат платить примерно те же 35 руб. Сейчас это 16% доходность. Компанию исторически выгодно было покупать на нижней границе многолетнего боковика (180–340). Сейчас мы недалеко от нижней границы ▪️ SFI. Доходность 17%. Отдельный случай на фоне возможной сделки по ВСК. Если сделку анонсируют после отсечки (15 мая), гэп может быстро закрыться, так как появится возможность выплаты еще одного спецдивиденда (если весь кэш пойдет на выплату, доходность — до 60% от текущих) Снижение ставки ЦБ и доходностей депозитов может привести к росту популярности старой стратегии 2023–2024 годов — покупки под дивсезон. Российские инвесторы исторически сравнивают дивдоходность с доходностью депозитов.

Дайджест новостей 22 апреля 🔔 Truth Social: Трамп заявил, что продлит прекращение огня до тех пор, пока Иран не представит свое предложение и переговоры не завершатся тем или иным способом. Нефть Brent превысила $100 за баррель после решения Ирана не участвовать в переговорах с США в среду. Tasnim: Иран принял окончательное решение не участвовать в переговорах с США в Пакистане в среду. Reuters со ссылкой на отраслевой источник: Украина возобновит транзит нефти по нефтепроводу «Дружба» в среду днем. Глава Яндекс.Такси Александр Аникин: внедрение роботакси — благо для экономики России, но полного отказа от водителей-людей не произойдет. Финуслуги: начались выплаты по внебиржевым облигациям ЕвроТранса, средства поступят на кошельки клиентов с учетом НКД за весь период просрочки. Компания принесла извинения за задержку. Глава МИД Словакии Юрай Бланар: страна поддержит 20-й пакет санкций ЕС против России только после возобновления поставок российской нефти по нефтепроводу «Дружба». Интерфакс: Минэнерго подготовило проекты соглашений с нефтяными компаниями о поставках нефтепродуктов для стабилизации внутреннего рынка. По итогам 2025 года Селигдар увеличил балансовые запасы золота до 295 тонн. Фактический прирост за год составил 21,6 тонны за счет геологоразведки на действующих и перспективных участках. О’КЕЙ по МСФО за 2025 год: выручка снизилась до 143,2 млрд рублей (-1,4% г/г), чистый убыток вырос до 6,53 млрд рублей, увеличившись в 11,4 раза год к году. Фабрика ПО, готовящаяся к IPO, намерена в будущем выйти на рынки дружественных стран с тиражными и промышленными программными продуктами. Средняя максимальная ставка по вкладам в топ-10 банков во второй декаде апреля снизилась до 13,39%, это минимум с ноября 2023 года. Мадьяр: Венгрия и Словакия подают иск против ЕС в связи с прекращением поставок российских нефти и газа. Он также обсудил с Фицо позицию по нефтепроводу «Дружба». ЦБ: «Делимобилю» выдано предписание за нарушения закона об инсайде и манипулировании рынком. Сбербанк: наблюдательный совет рекомендовал выплатить дивиденды в размере 37,64 рубля на акцию. Европлан: в первом квартале 2026 года компания закупила и передала в лизинг более 5 тыс. единиц автотранспорта и техники (-9% г/г) на 19,1 млрд рублей (-12% г/г). Новый бизнес в легковом сегменте составил 8 млрд рублей (+5% г/г), компания ожидает, что объем нового бизнеса на рынке автолизинга в 2026 году сохранится на уровне прошлого года или вырастет умеренно — до 15%.

📮 Ближайшие оферты в облигациях ❗️ПОЧТА РОССИИ-БО-001Р-04 (RU000A0ZZ5H3) Дата: с 21 апреля до 27 апреля 🕒 Новый купон: 17,5% 🟢 Купонный период: Полгода Следующая оферта/погашение: 26.04.2027 👉 Компания поставила купон выше своих выпусков на вторичке с сопоставимой дюрацией. Правда, всего на 1 год. Можно оставлять в портфелях, если не смущают специфические риски эмитента (хроническая убыточность) и полугодовой купон. ❗️ПОЧТА РОССИИ-БО-001Р-05 (RU000A0ZZ5J9) Дата: с 21 апреля до 27 апреля 🕒 Новый купон: 17,5% 🟢 Купонный период: Полгода Следующая оферта/погашение: 26.04.2027 👉 Брат-близнец выпуска выше. ❗️СЕГЕЖА ГРУПП-003P-02R (RU000A105SP3) Дата: с 24 апреля до 30 апреля 🕒 Новый купон: Неизвестен 🟡 Купонный период: Квартал Следующая оферта/погашение: Неизвестен 👉 Эмитент тянет с раскрытием, хотя осталось всего три дня до открытия «окна оферты». Стоит особенно внимательно мониторить новый купон и дату новой оферты (она также неизвестна), чтобы не остаться с нерыночным предложением. Выпуск практически весь выкуплен на прошлогодней оферте и в обращении осталось всего около 10% общего объёма. Поэтому эмитент может поставить купон ниже доходностей своих прочих выпусков. ❗️ГПБ ФИНАНС-001Р-07Р (RU000A10DYH7) Дата: с 17 апреля до 23 апреля 🕒 Новый купон: КС +0 п.п 🔴🔴🔴 Купонный период: Месяц Следующая оферта/погашение: 17.06.2027 👉 Корпоративный флоатер без премии к КС — это что-то новенькое. Не имеет смысла с такой щедростью раздавать деньги, и стоит обязательно (!!!) продать бумаги в стакан около номинала или сдать по оферте. ❗️ГПБ ФИНАНС-001Р-07Р (RU000A10DYH7) Дата: с 17 апреля до 23 апреля 🕒 Новый купон: КС +0 п.п 🔴🔴🔴 Купонный период: Месяц Следующая оферта/погашение: 12.02.2028 👉 Брат-близнец выпуска выше, только гораздо длиннее, и пропуск оферты обойдётся дороже с точки зрения недополученного дохода. ❗️АПРИ-БО-002Р-02 (RU000A106631) Дата: с 17 апреля до 23 апреля 🕒 Новый купон: 24% 🔴 Купонный период: Месяц Следующая оферта/погашение: 22.04.2027 👉 Компания поставила купон ниже своих выпусков на вторичке. Тем более после недавней распродажи. Стоит обязательно (!!!) продать бумаги в стакан около номинала, сдать по оферте или разменять на более доходные выпуски эмитента. ❗️ТРАНСПОРТНАЯ ЛИЗИНГОВАЯ КОМПАНИЯ-001Р-02 (RU000A10BJL4) Дата: с 24 апреля до 30 апреля 🕒 Новый купон: Неизвестен 🟡 Купонный период: Месяц Следующая оферта/погашение: Неизвестен 👉 Эмитент тянет с раскрытием, хотя осталось всего три дня до открытия «окна оферты». Стоит особенно внимательно мониторить новый купон и дату новой оферты (она также неизвестна), чтобы не остаться с нерыночным предложением.

🤔 Золото — ждем новую волну роста после окончания войны на Ближнем Востоке С начала иранского конфликта золото откатилось на 15% с максимумов. Среди причин — ожидания паузы в снижении ставки ФРС, но основная причина — продажа металла для покрытия дефицита бюджета и поддержки курса валюты. В первую очередь тут выделился ЦБ Турции, долгое время скупавший золото. Но есть данные, которые указывают на высокую вероятность еще одной волны роста цен: ▪️ Далеко не все крупные ЦБ продают актив. ЦБ Китая, например, по имеющимся данным, в марте добрал в резерв 5 т — крупнейший объем за 12 месяцев. Так сказать, воспользовались просадкой. ▪️ Резкий рост февральского экспорта из Швейцарии (крупнейший переработчик золота в мире) в отдельные страны: ▪️ Китай — 31,9 т (год назад не экспортировали, +39% м/м) ▪️ Гонконг — 5,7 т (х26 г/г, х2 м/м) ▪️ Индия — 12,6 т (х9 г/г) Если в Китае и Индии по большей части «работают» ЦБ, то Гонконг — крупнейшая мировая гавань для институциональных инвесторов. В январе в золото на финальном этапе роста набилось много спекулянтов. Теперь частники притихли, кого-то вообще вымыло на февральской коррекции. Но крупные покупатели продолжают покупки. ✍️ Вывод «Крупняк» в золоте остается на месте, об этом свидетельствуют косвенные, но яркие индикаторы типа швейцарского экспорта. Более того, после окончания войны на Ближнем Востоке у большинства ЦБ пропадет причина для продаж золота, что создает предпосылки для дальнейшего роста и сокращения профицита рынка. На поздних этапах роста котировок снова подключатся физики — дополнительный буст. 👉 Стратегия на рынке РФ Можно купить Полюс, коррекция дает сделать это по более выгодной цене. Windfall tax перенесли на осень, что хотя бы на время сдвигает риск падения котировок на налогах.

Новые первичные размещения облигаций ❗️ ИНТЕРФУДГРУПП Дебют эмитента с низким рейтингом B. Формулировки РА не внушают оптимизма - "Оценка бизнес-профиля компании обусловлена слабыми рыночными позициями, слабой отраслевой диверсификацией потребителей, низкой долей ключевых активов и высокой концентрацией факторов производства. Поддержку оценке бизнес-профиля оказывает широкая география продаж на территории РФ. Низкую оценку финансового профиля определяют высокая долговая нагрузка, низкая рентабельность, слабый запас прочности по обслуживанию долга". Участвовать в этом нет никакого желания. Ещё и с коллом всего через 1 год. Хотя выпуск мизерный по объёму и, возможно, уже нашли покупателей. МЕГАФОН Проходной флоатер от эмитента с небольшим спредом к КС. Плюс достаточно длинный. Адресован инстуциональным инвесторам, а не физикам. АГРОКЛУБ Ещё один дебют с низким рейтингом B+, но здесь от от Акра, что уже небольшой плюс. Агроклуб — российский агротехнологический оператор, предоставляющий услуги по организации и обеспечению сделок купли-продажи зерновых, зернобобовых и масличных культур. Компания создана в 2018 году, позиционирует себя на рынке как B2B-маркетплейс в сфере сельского хозяйства. От классических зернотрейдеров Агроклуб отличается тем, что не держит открытых позиций: на момент покупки товара у фермера уже есть обязывающий контракт с конечным покупателем. Для понимания работы компании и возможных проблем крайне рекомендуется почитать отчёт РА. С финансовой точки всё слабо, особенно это касается FCF и рентабельности, но сама бизнес-модель достаточно интересна и при должном масштабировании - вполне конкуретноспособна. Другой вопрос, хватит ли у компании финансовых ресурсов его осуществить. Ситуацию серьёзно портит колл-оферта через 1 год. Зачем организаторы советуют эмитентам так делать ?? Во многих случаях наличие или отсутствие близкого колла отделяет успешный выпуск от ушедшего в Простыню. ПГК Дуплет от эмитента. Снова достаточно длинные выпуски. Более короткий флоатер эмитента на вториче с КС +2,5 п.п торгуется ниже номинала, что сильно ограничивает привлекательность нового, более длинного, при любом сокращении итогового спреда. Фикс также предлагает минимальную премию к похожему по длине, который с купоном 15,95% торгуется выше 101%. Можно предположить, что возьмут весь возможный объём и организаторы будут заливать стакан, как в последний раз.

🤷‍ ЮГК — аукцион приближается, что ждет акционеров? Главное событие в ЮГК — сделка по продаже 67% доли государства. Аукцион должен пройти в начале мая, Росимущество уже объявило цену продаваемой доли: ▪️ 140 млрд руб. за 67% компании. Вместе с остальными активами доля оценивается в 162 млрд руб. При такой оценке суммарная стоимость ЮГК — 209 млрд руб. Биржевая цена — 180 млрд. Апсайд 16% ▪️ Открытый аукцион пройдет в сокращенные сроки, т.е. уже в середине мая станет известно, появился ли новый владелец ▪️ Государство оценило долю выше рыночной цены — по 0,95 руб. за акцию, тогда как средняя за последние 6 месяцев — 0,65 руб. Государство хочет продать подороже по понятным причинам. Изначально котировки устремились к этой цене, в моменте была планка. Оценка выше ожиданий, но надо, чтобы был желающий по ней купить. То есть цена может оказаться ниже предложенной, если не будет предложений. Точно так же в январе государство продавало Домодедово. Аукцион состоялся только со второго раза, цена сделки стала на 50% меньше изначально заявленной. ⚠️ И здесь может быть то же самое — перенос аукциона или понижение цены. Тем более что 0,95 руб. за акцию — это близко к справедливой цене, и далеко не факт, что удастся найти покупателя без дисконта. Котировки уже закономерно откатились. Из-за неопределенности по цене и новому владельцу считаем, что стоит быть в стороне от компании. Мы продолжаем фокусироваться на Полюсе. Мартовской коррекцией можно воспользоваться для добора в долгосрок или спекуляций под ожидаемое продолжение роста золота.

Дайджест важного и интересного ☝️ Apple: с 1 сентября 2026 года Джон Тернус сменит Тима Кука на посту генерального директора, а Кук перейдет на должность исполнительного председателя совета директоров. Хедж-фонд Citadel: посты Трампа в соцсетях кардинально изменили нефтяную торговлю, и теперь трейдерам приходится следить не только за физическими потоками, но и за «потоком информации» от президента США. Минфин России: ведомство создает комплексную систему стимулирования компаний к выходу на IPO в рамках задачи по повышению капитализации рынка к 2030 году. ЦБ: доля предприятий с дефицитом кадров в России в марте 2026 года снизилась до 51%, это минимум за два года. Причинами стали охлаждение спроса и оптимизация бизнес-процессов. Трамп: сделка, которую США заключают с Ираном, будет намного лучше, чем план действий, известный как «ядерная сделка с Ираном», заключенный Бараком Обамой и Джо Байденом. Bloomberg: Украина заявила, что во вторник может возобновиться подача нефти по трубопроводу «Дружба». Акции ЕвроТранса ускорили падение до 13,4% после новостей о невыплате по «народным» облигациям. При этом, по биржевым облигациям 3-го выпуска был выплачен 37-й купон. ЕК: Еврокомиссия предлагает увеличить военные расходы в бюджете ЕС на 2028–2034 годы в 10 раз, до 131 млрд евро против 13 млрд евро в предыдущем семилетнем периоде. WSJ: ОАЭ обратились к США с запросом о возможной финансовой поддержке в случае затягивания военной операции против Ирана и углубления кризиса. Интерфакс: импорт мяса птицы из России в Китай в первом квартале 2026 года снизился в 1,5 раза, до $70 млн. В марте закупки сократились до $24,1 млн против $35,4 млн годом ранее. Ozon: компания полностью ввела в эксплуатацию складской комплекс в Красноярском крае стоимостью более 2 млрд рублей, отгрузка товаров начнется 27 апреля. Frank Media: Банк Санкт-Петербург приобрел 70% компании «Гамбит», страхового агента в сфере недвижимости, жизни и бизнеса. Промышленники: бизнес просит правительство остановить рост цен на электроэнергию. Яндекс: дивиденды за 2025 год составят 110 рублей на акцию, дивдоходность — 2,6%, дата отсечки — 27 апреля. Алроса: цены на алмазы всех категорий в ближайшие 2–3 года вырастут как минимум в 1,5 раза, примерно до $180 за карат. Промомед по МСФО за 2025 год: чистая прибыль выросла до 7,2 млрд рублей (+149% г/г), выручка — до 38 млрд рублей (+75,2% г/г), EBITDA — до 15 млрд рублей (+86% г/г). Компания прогнозирует рост выручки на 60% в 2026 году при рентабельности по EBITDA на уровне 45%.

🚨 Евротранс — крах приближается Напомним ситуацию по компании: ▪️ С начала года уже несколько раз допустила техдефолт по облигациям и получила преддефолтный кредитный рейтинг ruCC ▪️ Котировки -46% с начала года ▪️ Облигации торгуются по 60–70% номинала, купоны выплачиваются с задержками и с огромным трудом ❗️ Ассоциация инвесторов АВО сигнализирует о проблеме на другом фронте ▪️ Евротранс на платформе Финуслуги разместила 2 выпуска народных облигаций на 5 млрд руб. У владельцев есть право досрочного погашения, чем многие и решили воспользоваться, видя не самые здоровые признаки в работе компании ▪️ Заявки, поданные с 20 марта, не исполнены ▪️ Если смотреть в ЦРКИ, то выкуп народных облигаций все-таки идет: выкуплено примерно на 1,2 млрд руб. Но процесс растягивается, что опять указывает на нехватку кэша. А очереди заявок на досрочное погашение расцениваются как неисполнение обязательств эмитента облигаций ▪️ Особый риск «народников» — они не обращаются на бирже (только Финуслуги). Если Евротранс не сможет платить купоны или выкупать эти бонды, облигационеры даже со скидкой не смогут избавиться от них. Также в этих бондах не предусмотрена «коллективная» защита в виде представителя владельцев облигаций 📌 Итоги У компании очередная проблема по облигациям. Мы прогнозировали банкротство компании в 2026–2027 годах еще в 2024. В 2025 году отмечали увеличение вероятности банкротства. Предупреждали и насчет дивидендов — несмотря на солидную доходность, это ловушка для акционеров. И в феврале снова подсветили вопрос, когда начались техдефолты. Никто не знает момента, при котором наступит полноценный дефолт. Но компания приближается к краху — это вопрос недель, максимум нескольких месяцев. Евротранс потерял главное — доверие, без него невозможно привлекать деньги дальше. Кто даст деньги эмитенту с преддефолтным рейтингом? Жалко людей, которые держат акции или бонды, но сигналов и предупреждений было уже столько, что нужно было старательно их не замечать. Мы заработали на шорте более 20% доходности и думаем, что это далеко не предел. Основной риск для шорта — брокеры могут увеличить ставку риска или вообще закрыть возможность для шорта, что приведет к сквизу.

🤖 FabricaOneAI — первая ИИ-акция на бирже? Одним из скорых IPO на рынке может стать выход ПАО «Фабрика ПО». Под брендом FabricaOneAI она позиционируется в решениях для цифровизации бизнеса и промышленности на основе ИИ. 🎙 О компании Бизнес-модель редкая: сочетание заказного и тиражного ПО с использованием ИИ-технологий, консалтинга, обучения, сервиса — полный цикл. Ключевые доходы: ▪️ 70% выручки — заказная разработка ▪️ 12% выручки — тиражное и промышленное ПО (т.е. собственный портфель коммерческих продуктов) ▪️ 18% выручки — консалтинг и услуги по интеграции продуктов Основные показатели за 2025 по МСФО: ▪️ Выручка около 26 b₽ (+13% г/г) ▪️ EBITDA 4,8 b₽ (+22% г/г) ▪️ Чистая прибыль 3 b₽ (+5% г/г) ▪️ NIC 1,6 b₽ (-1% г/г) ▪️ Net Debt/EBITDA 0,28 (+0,17 пункта г/г) ✅ Драйверы и сильные стороны ▪️ Тренд на внедрение ИИ в бизнес-процессы, спрос на технологии анализа big data. Продукты компании помогают сократить сроки ремонта, повысить производительность, уменьшить непроизводственные расходы ▪️ Крупнейший игрок на рынке заказной разработки ПО с долей 11% ▪️ Тренд на аутсорс IT-разработок компаниями с целью снижения расходов ▪️ Оптимизация портфеля: отказались от низкомаржинальных разработок, повышают долю SaaS-услуг. Привело к опережающему росту EBITDA ▪️ Высокая доля рекуррентных услуг (43%) и будет расти по мере продвижения SaaS-модели ▪️ Есть среднесрочный прогноз: ускорение роста выручки до 18–22%, в том числе в тиражном и промышленном ПО до 30–35%, маржа EBITDA в 2026 — 19%, далее рост до 24–28%, Net Debt/EBITDA не более 1, умеренные капзатраты за счет активного применения ИИ-инструментов ❗️ Риски ▪️ Большая часть бизнеса — заказная разработка с маржой EBITDA в 17%. В итоге общая маржа компании ниже, чем в среднем по IT-отрасли. Планируют наращивать маржинальность вместе с долей тиражного и промышленного ПО, которое уже дает маржу в 38,6%, а его доля в выручке будет расти с текущих 12% до 30–35% в год ▪️ Разработка из уникальной может стать дешёвой и стандартной из-за ИИ. Компания осознаёт этот риск и не боится его, располагая уникальными технологиями ▪️ M&A съест весь NIC. Тут компания заявляет четкие критерии отбора таргетов: синергия с существующим бизнесом, прогнозный рост выручки не ниже 20%, приобретение контрольной доли. Звучит разумно, но надо реализовать на практике и найти эти бизнесы 📌 Итоги ▪️ Возможен рост на хайпе, так как компания позиционирует себя как первую ИИ-историю на отечественном рынке ▪️ Сильный прогноз с учетом слабого для отрасли года выделяет компанию на фоне отрасли ▪️ Cash-in: деньги пойдут на развитие бизнеса ▪️ Компанию пересобрали перед IPO, усилив рядом быстрорастущих проектов. Переоценка FabricaOneAI в будущем повлияет и на стоимость материнской компании ▪️ Относительно невысокая маржа является основным риском, но тут компания работает ▪️ Ожидается слабый год для отрасли + риск рецессии для всех игроков Ждём оценку компании, чтобы оценить перспективы участия в IPO.

🔔 Дайджест важных и интересных новостей КСИР: заявления Трампа о предстоящей встрече в Исламабаде являются «медийной игрой». Тегеран считает прогресс невозможным из-за морской блокады и ультиматумов США уничтожить инфраструктуру Ирана. КСИР: Ормузский пролив закрыт с вечера 18 апреля, ограничение вводится как ответная мера на действия США и будет действовать до полной отмены морской блокады иранских портов. Трамп: если к среде, 22 апреля, дипломатический тупик с Ираном не будет преодолен, временное затишье может смениться новой фазой авиаударов. Об этом он заявил журналистам на борту Air Force One. Иран вернул полный военный контроль над Ормузским проливом. США выдали новую временную лицензию на закупку ранее погруженной на танкеры российской нефти, она действует до 16 мая. OFAC США: операционная лицензия для сербской NIS продлена на 60 дней, до 16 июня 2026 года. Предыдущая лицензия истекала 17 апреля. Акции B2B-РТС в первый день торгов 17 апреля закрылись на уровне 126,9 рубля, что на 7,5% выше цены IPO. В ходе сессии котировки поднимались до 129 рублей. EMC по МСФО за 2025 год: выручка выросла до €289,5 млн (+14,1% г/г), чистая прибыль снизилась до €66,3 млн (-36,4% г/г). Группа ЛСР в январе-марте 2026 года сократила продажи в 1,3 раза год к году, до 31 млрд рублей. ФАС: маркетплейсам Ozon и Wildberries выдано предупреждение за навязывание невыгодных условий продавцам и введение покупателей в заблуждение. Площадка: Мосбиржа запустит индексы на Dogecoin и еще семь криптовалют. КАМАЗ по МСФО за 2025 год: выручка снизилась до 382,1 млрд рублей (-2,9% г/г), чистый убыток составил 43,0 млрд рублей против прибыли 731 млн рублей годом ранее.

🪵 Сегежа — погружение продолжается Очень слабый отчет за Q4 25: ▪️ Выручка 21 b₽ (-19% г/г) ▪️ OIBDA (-3,1) b₽ (год назад 1,4 b₽) ▪️ Чистый убыток 69 b₽ (рост в 10 раз г/г) 📉 Почему упала выручка ▪️ Ускорение темпа падения продаж пиломатериалов, фанеры и бумаги; продажи упаковки тоже снижаются без признаков улучшения ▪️ Крепкий рубль (экспорт занимает до 2/3 выручки) ▪️ Сохранение проблем в сегменте стройматериалов, слабого спроса со стороны строительства, в том числе на основных экспортных рынках (в Китае) 📉 Провал OIBDA из-за ▪️ Сохранения себестоимости на прежнем уровне (рост расходов на заготовку сырья, услуги поставщиков и подрядчиков) ▪️ Роста логистических расходов на перенаправление части экспорта с дальних регионов (дорого + финансовые риски) Кошмарный убыток по ЧП — результат обесценения на 36 b₽ части активов в сегменте деревообработки. На фоне падения маржи списали часть лесных участков, законсервировали некоторые мощности. Без обесценения все равно были бы в убытке: 4 b₽ — процентные расходы + 8 b₽ резерва под кредитные убытки. Суть по Сегеже не меняется — допэмиссия лишь частично сгладила негатив. Стагнация в отрасли приводит к снижению выручки, сокращению объемов производства, новым убыткам от обесценения низкомаржинальных или простаивающих мощностей. Компания просто-напросто убыточна на операционном уровне. То есть даже если компания не будет платить приличные проценты по долгу (а об этом речи не идет), то она все равно не способна выйти на прибыль при текущей конъюнктуре. Да, будут улучшения от ослабления рубля и снижения ставки ЦБ, которое поддержит строительство и снизит платежи по долгу. Но пока это случится, пока это станет заметно в отчетности, уже 2027 год начнется, где хоть какой-то позитив по компании появится. Но даже такой расклад не выведет Сегежу из режима выживания. Деньги у компании пока есть, больше ей вряд ли дадут, но на ближайшие 1,5–2 года этих ресурсов хватит. На этом позитивные моменты для акционеров заканчиваются. Делать в SGZH инвестору абсолютно нечего.

🧊 Лед тронулся — ЦБ ускорит снижение ставки? В последние дни рынок приободрился, почувствовав возможное ускорение снижения ставки ЦБ уже в апреле. Мы много раз писали, что, на наш взгляд, ЦБ сильно опаздывает со снижением ставки и отдает сильный приоритет инфляции, а не экономике. Что изменилось за последние недели: ▪️ Недельная инфляция в середине апреля — 0%. Если не брать сезонно низкие периоды, последний раз 0% за неделю было в мае 2023 года ▪️ Вопросы президента, почему экономика стагнирует ▪️ Инфляционные ожидания населения в апреле снизились до 12,9%. Снизилась и наблюдаемая инфляция, причем очень резко, -1 п.п. за месяц, что исторически более характерно для сезонно низкого периода поступления нового урожая, август–сентябрь, чем для апреля При этом ЦБ дал оценку сезонно скорректированной мартовской инфляции, SAAR, и тут не все так хорошо: ▪️ В марте показатель — 6% в пересчете на год, в феврале был 5,8% ▪️ Сократилось количество дешевеющих товаров ▪️ Среднемесячный прирост цен за 3 последних месяца — 8,8% в пересчете на год. В этом случае реальная ставка 15 - 8,8 = 6,2%, что по меркам нашего ЦБ уже очень много. У нас привыкли держать ставку в 9–10 п.п. ☝️ Но SAAR-инфляция за 3 месяца учитывает аномальный скачок января из-за повышения НДС и тарифов. Этот эффект уже почти отыгран. Поэтому считаем, что ЦБ не будет жестить со ставкой, учитывая этот показатель буквально. Ближе к заседанию будет финальное мнение по ставке, а пока видим сценарий: ▪️ Если бы ЦБ не был под давлением, то вообще не снижал бы ставку. Перестраховаться и выбрать самый консервативный сценарий — это база для ЦБ. Но, учитывая складывающуюся ситуацию, сохранение ставки вызовет бурю недовольства ▪️ С точки зрения экономических индикаторов нужно снижать минимум на 2–3 п.п. Но такой сценарий мы всерьез не рассматриваем ▪️ Базовый прогноз — это снижение на 0,5 п.п. Но с 40% вероятностью можем увидеть реакцию на ухудшение экономических показателей, снижение инфляционных ожиданий и вопросы от президента в виде снижения на 1 п.п. Это в любом случае будет позитивом. Либо же ЦБ снизит на 0,5 п.п., но даст более позитивную риторику, чем обычно.

Дайджест новостей 17 апреля АФК Система по МСФО за 2025 год: выручка выросла до 1332,5 млрд рублей (+8,3% г/г), чистый убыток составил 232,5 млрд рублей против убытка 11,7 млрд рублей годом ранее. Интерфакс: в Госдуму внесен законопроект о защите нефтегазовых платформ в Каспийском море от атак беспилотников, документ разрешает охранникам сбивать дроны. Торги акциями В2В-РТС начнутся 17 апреля после 15:00 мск, аукцион открытия пройдет с 15:00 до 15:10 мск. Бумаги будут торговаться под тикером BTBR и войдут во второй уровень листинга. Ъ: правительство России поставило цель довести кадастровую стоимость всей недвижимости и земли до 1 квадриллиона рублей к 2030 году. Bloomberg: представители стран Персидского залива и Европы считают, что США потребуется шесть месяцев для заключения сделки с Ираном. Силуанов: корректировка базовой цены отсечения на нефть в рамках бюджетного правила повысит устойчивость экономики к внешним шокам. Сегежа по МСФО за 2025 год: выручка снизилась до 89,2 млрд рублей (-12,5% г/г), чистый убыток составил 88,4 млрд рублей против 22 млрд рублей убытка годом ранее. Эталон по МСФО за 2025 год: выручка выросла до 153,6 млрд рублей (+17,3% г/г), скорректированная валовая прибыль составила 45,1 млрд рублей, скорректированная EBITDA — 30,6 млрд рублей. За год введено 483 тыс. кв. м реализуемых площадей, что в 3 раза больше уровня 2024 года, при этом компания сохраняет чистый убыток. Трамп: Израиль и Ливан официально начнут 10-дневное перемирие в 17:00 по восточному времени. Ъ: объем e-commerce в России в 2025 году вырос на 28% год к году, до 11,5 трлн рублей. Каллас: Евросоюзу давно пора разблокировать кредит на 90 млрд евро и продвинуть 20-й пакет санкций, этот вопрос совет по иностранным делам рассмотрит 21 апреля. Петербургская биржа: площадка начинает борьбу с торговыми роботами, их заявки будут игнорироваться. VK: компания продала 25% акций АО «Точка» Интерросу не менее чем за 21,2 млрд рублей. VK приобрела эту долю в конце 2023 года, а доходность с учетом роста стоимости и дивидендов составила 120%. РБК: доходность ПИФов в марте впервые с начала года стала отрицательной, положительный результат по итогам месяца показали менее половины фондов — 47% выборки.

💱 Рубль укрепился до 76, а Минфин снова меняет правила Валютные горки продолжаются. Рубль в марте ослаб на 12%, затем с пиков укрепился на 12%. За это время мы увидели: ▪️ анонс изменения бюджетного правила в конце февраля ▪️ приостановку бюджетного правила на март ▪️ перенос изменений в бюджетном правиле на осень ▪️ приостановку бюджетного правила до июля ▪️ и вот сегодня Силуанов говорит о том, что приостановку скоро свернут Это все менее чем за 2 месяца. Надеюсь, вы не запутались. Наверное, можно было не делать таких хаотичных изменений, но первопричина понятна. Вмешался фактор X — конфликт в Иране. ▪️ В феврале на совещании приходят к пониманию, что пора немного ослабить рубль и поддержать ФНБ через изменение цены отсечения. ▪️ Вмешивается война в Иране и рост цен на нефть, глобальное изменение бюджетного правила переносят на лето-осень, острой необходимости изменений больше нет. ▪️ Тем временем в апреле приходят повышенные доходы от нефти, проданной в марте, что на фоне слабого импорта снова чрезмерно укрепляет рубль. Силуанов видит, что нужно вмешаться, и начинает со словесных интервенций, что приводит к ослаблению рубля на 1,5% в моменте. 🤔 Ждем новую волну ослабления? Считаем, что нет. Есть важная отметка в 76 рублей: когда курс уходит ниже, обычно его пытаются удержать в боковике. В апреле слишком сильный фундаментал за укрепление. Очень много танкеров с российской нефтью находилось в море на фоне санкций в конце февраля. Все это смогли продать в марте, еще и по высоким ценам. Это очень большой приток валюты на рынок, что создает ее переизбыток. Валютный рынок весьма тонкий. 👍 Абсолютно правильно спрогнозировали весной и ослабление, и укрепление рубля в апреле. 📌 Итоги Прогноз на ближайшие недели — боковик или даже укрепление. Начиная с лета? уже можем увидеть очередной пересмотр от Силуанова и новый виток ослабления рубля, там и эффект от роста цен на нефть начнет сходить на нет. Ждем мая: там, вероятно, вернемся во фьючерс на валюту.

📮 Оферты в облигациях ☝️ Проверьте портфели - опять много нерыночных купонов ❗️Биннофарм Групп 001Р-02 (RU000A104Z71) Дата: с 10 апреля до 16 апреля 🕒 Новый купон: 15% 🔴🔴🔴 Купонный период: Квартал Следующая оферта/погашение: 20.10.2026 👉 Компания поставила купон намного ниже своего рейтинга и выпусков на вторичке. Тем более всего на полгода. Стоит обязательно (!!) продать бумаги в стакан около номинала или сдать по оферте. ❗️СЕЛЛ-СЕРВИС-БО-01 (RU000A107GT6) Дата: с 08 апреля до 14 апреля 🕒 Новый купон: 24% 🟡 Купонный период: Месяц Следующая оферта/погашение: 19.01.2027 👉 Компания поставила купон примерно по своему рейтингу на короткий срок. Можно оставлять в портфелях, если нравится эмитент. Либо же можно продать бумаги в стакан около номинала или сдать по оферте и разменять на другие варианты. ❗️КБ ЦЕНТР-ИНВЕСТ-БО-13 (RU000A108BQ1) Дата: с 16 апреля до 22 апреля 🕒 Новый купон: 15% 🔴🔴 Купонный период: Полгода Следующая оферта/погашение: 21.04.2027 👉 Снова купон ниже рейтинга, плюс период в полгода и срок на 1 год. Стоит обязательно (!!) продать бумаги в стакан около номинала или сдать по оферте. ❗️ФСК - РОССЕТИ-001P-05R (RU000A101LX1) Дата: 22 апреля 🕒 Новый купон: Досрочное погашение 🟡 👉 Компания досрочно погасит выпуск. Напомню, что досрочное погашение не требует никаких действий со стороны держателей бумаг. Деньги автоматически зачислятся на брокерский счёт. ❗️СОБИ-ЛИЗИНГ-001P-08 (RU000A10DK80) Дата: с 16 апреля до 22 апреля 🕒 Новый купон: Добровольная оферта 🟡 👉 Компания объявляет добровольную оферту. Это не обязательное досрочное погашение (колл-оферта), а предложение эмитента. Иначе говоря, если всё устраивает вы можете оставить бумаги в портфеле. Никакие параметры бумаги (купон, срок) не меняются. Если что-то не нравится, то можете подать на оферту. Компания выкупает выпуск, который был размещён менее, чем на 2 млн руб. Это технический момент, ибо просто нет смысла обслуживать и рассчитывать настолько малый выпуск. Если у вас он есть, то лучше предъявить его на оферту, потому что ликвидность в стакане отсутствует. Вы просто не сможете его продать потом. ❗️ТАТНЕФТЕХИМ-001-Р-02 (RU000A108BX7) Дата: с 09 апреля до 15 апреля 🕒 Новый купон: 20,5% 🔴🔴 Купонный период: Квартал Следующая оферта/погашение: 15.04.2027 👉 Эмитент торгуется с низкими для своего рейтинга доходностями. При этом ТАТНЕФТЕХИМ независимый нефтерейдер, который не имеет никакого отношения к Татнефти. С учётом сложной ситуации в этой отрасли, имеет смысл продать бумаги в стакан около номинала или сдать по оферте. ❗️РЖД-001P-02R (RU000A0JXQ44) Дата: с 10 апреля до 16 апреля 🕒 Новый купон: 14,4% 🟢 Купонный период: Полгода Следующая оферта/погашение: 18.04.2028 👉 Эмитент поставил вполне рыночный купон примерно по доходности своих выпусков на вторичке. Можно оставлять в портфеле, если держали ранее и не смущает полугодовой купон.

⚡️ ФСК-Россети — шикарный рост нивелируется отсутствием дивидендов Сильные цифры за H2 25: ▪️ Выручка 1 t₽ (+28% г/г) ▪️ EBITDA 402 b₽ (х3 г/г) ▪️ Чистая прибыль 82 b₽ (год назад убыток 205 b₽) При этом передача энергии снизилась на 1% г/г. Основные драйверы: ▪️ Индексация тарифов ▪️ Эффективное перекрестное субсидирование в отдельных дочках ▪️ Убыток от обесценения активов снизился на 67% г/г из-за снижения ключевой ставки и позитивного влияния индексации тарифов ▪️ Без учета обесценения ЧП за год выросла на 55% г/г до 293 b₽ ▪️ Получение дивидендов от прибыльных дочек ▪️ Крепкий баланс. Net Debt/EBITDA 0,6 ☝️ Ключевая проблема остается Весь OCF уходит на капекс. FCF хронически отрицательный. С долгом работают в основном через рефинанс. Инвестпрограмма, план на 2026 год, — 857 b₽ (+18% г/г). Это значит, что капекс продолжит расти, денежный поток снова целиком уйдет туда. Отличные темпы роста перечеркнуты отсутствием дивидендов. Мораторий действует до 2026 года, т.е. первый год, по итогам которого могут рассчитать дивиденд, — 2027. И выплатить его в 2028. Но мораторий, скорее всего, будет продлен. 🧾 Вывод Конца пиков капекса не видно, дивидендов не будет еще несколько лет. Мораторий на выплату дивидендов могут продлить. Да, результаты отличные, но какой в них смысл, если совершенно неясно, когда акционер получит от них отдачу. В 2028 году, 2029, 2030, 2031? У нас рынок мыслит горизонтами в несколько месяцев, а тут, возможно, и 5 лет придется сидеть без дивидендов. Компания набрала отличную форму за счет индексации тарифов, но смысла в покупке на текущий момент нет.

☝️ Windfall tax перенесли, рынку не помогло Индекс падает с начала марта, игнорируя весь позитив от роста цен на нефть. Основной и самой популярной причиной падения называли допналоги. Но неожиданно для рынка windfall tax был перенесен на осень: ▪️ Минфин пока не предлагает допналоги, лишь изучает отчетность компаний за 2025 год ▪️ Обсуждение налога начнется не раньше новых параметров бюджета на следующую трехлетку, т.е. летом, а принятие закона о допналоге — не раньше осени Логика Минфина та же, что и с ценой отсечения нефти: снизить градус напряженности среди бизнеса, пользуясь резким улучшением нефтяной конъюнктуры. Пока есть возможность не давить на бизнес во время замедления экономики и высокой ставки, решили этого не делать. 📌 Складываются 2 сценария ▪️ Если нефть останется дорогой дольше, налог будет точечным или с небольшим payout, не 20%, а 5–10% прибыли ▪️ Если конфликт в Иране закончится, нефть откатится к осени — можно ожидать 15–20% и широкий круг компаний ☝️ Вероятность второго сценария выше, т.к. переговорный процесс по Ирану набирает обороты. Перенос допналога — позитив для рынка. На рынке США такие события приводят к шорт-сквизу и сильному росту, т.к. событие, которое рынок закладывал как очень вероятное, переносится. Нечто похожее в том году было на истории с тарифами. На Мосбирже слабая реакция, сегодня и вовсе продолжается откат рынка. Что подтверждает: допналоги не являлись причиной распродажи последних недель. В общем, это видно и по структуре продаж. Падают компании, с которых нечего брать, т.к. они не подходили под параметры windfall tax. И наоборот, некоторые компании, у которых вырисовывается крупная выплата, стояли в боковике или росли. 🧩 Что тогда давит на рынок Из основных мыслей про причины падения рынка остаются нерезиденты, которые выходят через обмен, и в статистике это не записывается как продажа нерезидентов, или же у рынка крайне негативные ожидания от заседания ЦБ в апреле. Возможно, это сочетание двух факторов.

Дайджест новостей 15 апреля 🔔 РИА Новости: крупные российские операторы связи — МТС, «Мегафон» и «Билайн» — начали предупреждать пользователей о возможных неполадках при использовании VPN. Ъ: в первом квартале 2026 года доля одобренных микрозаймов снизилась до 17% для новых клиентов и до 70% для повторных, это минимум с 2022 года. Россети: ущерб от нелегального майнинга в 2025 году составил 4,7 млрд рублей, что больше, чем за предыдущие пять лет вместе взятые. Финансирование инвестпрограммы компании в 2025 году выросло на 65 млрд рублей, до 725 млрд рублей, а в 2026 году может достичь 900 млрд рублей. Politico: после истечения 11 апреля срока действия лицензии США прекратили послабления, позволявшие проводить операции с российской нефтью. Ъ: скидка на российскую нефть Urals в порту Новороссийск сократилась до минимального уровня с декабря 2025 года — до $24,9 за баррель на условиях FOB. Интерфакс: правительство ввело временные ограничения на экспорт гелия за пределы ЕАЭС. Bloomberg: введение ограничений в интернет-сфере в России замедляется на фоне недовольства населения, влияющего на рейтинг Путина. Пресс-служба: Промомед начнет поставлять лекарства на рынок ОАЭ. Сазанов: Минфин готов изучить расширение льгот для нефтяных компаний по четвертой группе НДД, но только после 2029–2030 годов. ЦБ РФ: объем наличных денег в составе денежной базы в первом квартале 2026 года вырос на 0,2%, до 19 трлн 479,7 млрд рублей. ЕвроТранс: НКР отозвало рейтинг компании, прогноз снят без подтверждения. Газпромнефть: компания передала расстановку нефтяных скважин искусственному интеллекту, это ускорило моделирование бурения в пять раз.

💼 В2В-РТС — начальное мнение о компании Первое IPO 2026 — крупнейшей российской платформы для проведения электронных закупок бизнесом и государством. Знаковый акционер компании — Совкомбанк. 📌 Ключевые доходы ▪️ 57% совокупного дохода, выручка от оказания услуг плюс доход от управления активами, — от проведения регулируемых закупок, то есть госсегмент: закупки по ФЗ, имущественные торги ▪️ 22% совокупного дохода — от проведения нерегулируемых закупок, то есть коммерческий сегмент ▪️ 6% совокупного дохода — решения и сервисы для автоматизации закупочного процесса ✅ Драйверы и сильные стороны ▪️ Снижение ставки — активизация закупочной деятельности. CAGR рынка регулируемых госзакупок 2025–2030 — 8%, нерегулируемых — 15%. Отдельно отметим рынок закупок малого объема в составе госсегмента, CAGR — 62% ▪️ В регулируемых закупках компания — лидер с долей 38–40%, в закупках малого объема — 66%. В коммерческом сегменте доля рынка компании — 41% ▪️ Обязательное проведение закупок малого объема в электронном виде с февраля 2027. Это сильно ускорит рост выручки в этом подсегменте, сейчас доля — 10% совокупного дохода ▪️ Компания — посредник между заказчиками и поставщиками, не несет рисков, связанных с их деятельностью. По сути, получает комиссии, зависящие от объема сделок или индексации тарифов. И предлагает собственные сервисы и решения для полного цикла цифровизации закупок ▪️ Такая бизнес-модель предполагает минимум капекса, даже ЦОДы арендуют, и дает высокую маржу: более 52% по EBITDA, конвертация EBITDA в FCF — 78–80%, доля капекса в выручке — 1–2% ▪️ Акцент на дивидендах. Долга нет, FCF можно полностью направлять на возврат акционерам. Планируют выплатить 80–85% ЧП, 2026 год — не менее 85%, далее — не менее 80% ⚠️ Риски ▪️ Большая доля госсегмента — он всегда растет медленнее коммерческого. Но тут у компании возможен рост в глубину: за счет перехода в цифровую плоскость закупок малого объема, а также за счет дополнительных сервисов и решений ▪️ Проблемы с бюджетом — сдвиг госзакупок вправо, снижение бюджетных расходов, в 2027 году можем увидеть сокращение расходов. Но стоит отметить, что существенную долю государственных закупок это может и не затронуть, так как много социально значимых закупок. Если говорить про коммерческий сегмент, то тут сокращение бюджетов может привести к увеличению электронных закупок для повышения эффективности затрат 📍 Про IPO ▪️ Цена размещения 112–118 ₽ на акцию ▪️ Капитализация 20–21 b₽ ▪️ Тикер BTBR, старт торгов — 17 апреля на Мосбирже во 2 эшелоне 👉 Формат cash-out. Объем — до 11,5% акционерного капитала, примерно 20 млн акций. Продают Совкомбанк и финансовые инвесторы. Пакет менеджмента остается неизменным. Совкомбанк планирует сохранить за собой существенную долю в акционерном капитале B2B-РТС и продолжит принимать участие в развитии бизнеса платформы. 👉 Стандартный локап для всех акционеров — 180 дней и стабилизация акций в течение 30 дней со старта торгов. 🧾 Выводы ▪️ Высокомаржинальная компания с понятной бизнес-моделью ▪️ Основные риски связаны с сокращением расходов госбюджета в 2026–2027 году, но на компании с высокой вероятностью не отразятся ▪️ Развитие коммерческого сегмента, ИТ-сервисов и закупок малого объема потенциально перекроет невысокий рост госcегмента ✅ Невысокая, адекватная оценка. Берем заявленную капитализацию. Ожидаем, что в 2026 чистая прибыль и EBITDA сохранят однозначный темп роста на 5–7% г/г. FWD P/E 2026 — 5–5,5. Дешевле всех ИТ, кроме Аренадаты. Дороже банков, но компания больше относится к транзакционным платформам на стыке с ИТ. ⚠️ Потенциально солидные дивиденды для ИТ или транзакционной платформы. 80–85% ЧП — это 17–18 руб. на акцию с доходностью 14–16%. Бизнес выглядит привлекательно за счет невысокой оценки и повышенной надежности, это не циклическая отрасль, которая еще и имеет драйверы роста на длинном горизонте. Поверх этого есть достаточно высокие дивиденды. Безусловно, есть и риски. Но сильные стороны тут явно перевешивают.

☝️ МКБ — реорганизация и выкуп Котировки взлетели на 50%: ▪️ 25 мая банк обсудит реорганизацию и увеличение уставного капитала. Все еще идет работа с созданием резервов под проблемные активы, плюс присоединяют крупный региональный банк ДВБ ▪️ Кто не согласен или не будет голосовать по реорганизации, в течение 45 дней с даты собрания может потребовать выкупить акции по 10,35 руб. Это х2 к цене на момент появления официального анонса ❗️ Что настораживает ▪️ Выкупить акций могут на объем не более 10% СЧА — это 33 млрд руб. Но free-float 22% — это 66 млрд руб. Т.е. максимум 50% free-float выкупят ▪️ 55% принадлежит концерну Россиум. Этот мажоритарий вполне может через аффилированных лиц поучаствовать в оферте. У физиков выкупят еще меньше бумаг ▪️ Нужно еще ДВБ приобрести. Если по P/B 1 купят, это порядка 13 млрд руб. С капиталом у МКБ проблемы, без допки на эту сумму не обойтись, но это меньшая из проблем Учитывая очень непрозрачную акционерную структуру, щедрая оферта с высокой вероятностью не для физиков, а для мажоритариев. Компания может выставить дополнительные условия для участия, как это сделал SFI, чтобы срезать поток желающих поучаствовать. Гладко было на бумаге, но забыли про овраги — как раз про эту оферту. Скорее ожидаем падения акций с текущих, нежели роста под оферту. Скоро начнут появляться подводные камни. 🤔 Что по потенциальной прибыли В случае участия в оферте профит от текущих составит 30%. Но вероятность исполнения, как предположили, может составить 20–40%, да еще и участие будет затруднено. Напомним про кейс с Полюсом, где, конечно, можно было поучаствовать в оферте, но смогли сделать это немногие.

Первичные размещения облигаций ПОЧТА РОССИИ Ещё один дуплет от эмитента после прошлого успешного размещения. И это тоже, видимо, рефинанс сразу трёх выпусков суммарно на 15 млрд руб и не исключено, что постараются собрать именно такой итоговый объём. Условия не такие привлекательные, как в прошлый раз, и ниже 16,8% итогового купона по фиксу премия теряется практически полностью. Касательно флоатера, то на вторичке выпуск похожий по длине со спредом в 3 п.п к КС торгуется ниже номинала. Плюс не забываем, что выпуски только для квалов. Суммарно, с возможным увеличением объёма, это делает участие в первичке Почты не слишком интересным. СЛУЖБА ЗАЩИТЫ АКТИВОВ У эмитента сразу два выпуска с купонами 25,5% торгуются по номиналу или ниже. Как и зачем они будут продавать новый выпуск - непонятно. Вероятно, снова отправятся в Простыню. МЭЙЛ.РУ ФИНАНС Компания - нечастый гость на облигационном рынке и есть всего один ликвидный, короткий выпуск, где фикс с купоном 7,9% торгуется почти по 97% от номинала. Первоначальные условия не поражают щедростью, что косвенно намекает на то, что спрос уже найден. Это неудивительно, ибо у банков на эмитента открытые лимиты из-за редкости появления на рынке. В такой парадигме участие в размещении для частного инвестора не представляет большого интереса, ибо полно выпусков с большей доходностью. МКПАО ОЗОН Похожее на Мейл размещение и тоже по нижней грани допустимой доходности для своего рейтинга. Всё написанное для Мейл справедливо и для Озона, плюс это ещё и дебют. Вероятен значительный инстуциональный спрос. Не исключено, что выпуск будет торговаться намного выше своего формального рейтинга, с меньшей доходностью.