Selectel: понижение рейтинга из‑за инвестпрограммы

Войти

📝 Для владельцев облигаций ключевыми метриками бизнеса, за которыми нужно следить, являются долговая нагрузка и кредитный рейтинг. На днях понизили кредитный рейтинг компании Selectel, хороший пример, чтобы разобраться, что в таком случае стоит делать инвесторам. ☝️ Любое снижение кредитного рейтинга рынок обычно воспринимает болезненно. Инвесторы сразу начинают искать скрытые проблемы, а слово «понижение» автоматически ассоциируется с ухудшением бизнеса. Но причины таких событий могут быть разные и нужно изучать именно их, а не следствие, которое мы видим. 🧐 Итак, вчера «Эксперт РА» снизил рейтинг Selectel с ruAA- до ruA+, сохранив при этом стабильный прогноз. На первый взгляд новость негативная, но если внимательно прочитать резюме агентства, ничего критичного не произошло, а снижение пока скорее формальность. ☝️ Главная причина снижения рейтинга — рост долговой нагрузки из-за масштабной инвестиционной программы. Компания сегодня активно строит новые мощности, закупает серверное оборудование и расширяет дата-центры, о чем ранее уже писал. Причем дополнительные капитальные затраты оказались выше ожиданий самого агентства — в том числе из-за удорожания оборудования. 💰 Иными словами, долг вырос потому, что компания осознанно продолжает инвестировать в рост в ответ на стабильный клиентский спрос. При этом фундаментально ничего не поменялось, двузначные темпы роста и высокая маржинальность никуда не исчезли. 📈 Вкратце напомню, что Selectel входит в число лидеров российского рынка облачной инфраструктуры, сохраняет очень высокую рентабельность — маржинальность EBITDA около 53%, а отношение ND/EBITDA составляет 1,8х, что само агентство продолжает оценивать как комфортный уровень. Более того, ликвидность компании также получила высокую оценку. 🏗 За последнее время у бизнеса прилично выросла рекуррентная (возобновляемая) выручка. Это делает денежные потоки более сглаженными во времени и прогнозируемыми. Поэтому менеджмент допускает рост долговой нагрузки на пике инвестпрограммы, включающей закупку необходимого оборудования и комплектующих для ЦОД. В текущих реалиях спрос на облачные услуги продолжает расти ввиду увеличения проникновения облачных и ИИ-технологий в различные отрасли, а также роста доверия бизнеса к модели аутсорса ИТ-инфраструктуры. 📈 Отмечу также, что инвестпрограмма не вечная и после ее окончания долг будут снижать. Это, кстати, прямо отмечает само агентство. По его оценке, после завершения текущего инвестиционного цикла долговая нагрузка должна начать снижаться благодаря росту клиентской базы, увеличению EBITDA и постепенному смягчению денежно-кредитной политики. ✔️ Selectel имеет кредитный рейтинг сразу от двух крупных кредитных рейтинговых агентств («АКРА» и «Эксперт РА»). Сейчас рейтинг от обоих агентств А+ со стабильным прогнозом. 📌 Резюмируя, новость о снижении рейтинга сама по себе не очень приятная. Но она не означает появления новых рисков для эмитента. Про капексы мы знали и раньше, просто сейчас их менеджмент пересмотрел, чтобы ускорить приобретение необходимого железа. Держателям облигаций переживать не стоит, текущие инвестиции идут в будущий рост, а не на «поддержание штанов». Продолжаем следить за бизнесом и важными новостями по компании. ❤️ Если разбор оказался полезным — поддержите лайком.

🤯 Русагро: почему обнулилась прибыль? ❌ На фоне неплохих операционных результатов за 2 квартал и роста выручки на 9,1% г/г в 1 полугодии, финансовые результаты Русагро неприятно удивили: от прибыли за полугодие почти ничего не осталось! 🤔 Что это: разовые факторы или структурные проблемы? Давайте разбираться. ❗️Первое, что бросается в глаза — опережающий рост себестоимости на 15,6% г/г. Он привел к снижению валовой прибыли на 33,8%. 🌾 Движемся к примечаниям, ищем структуру расходов. Основная статья (сырье и материалы) даже снизилась. А подвел рост расходов на приобретение товаров для перепродажи с 21,3 до 48,7 млрд рублей. Судя по всему, трейдинговый сегмент Русагро закупил зерно или другие культуры и ждет более выгодных цен для реализации. Если так, рентабельность должна вернуться в следующих кварталах. Но нужно понимать, что мы не знаем этого наверняка и могут вмешаться проблемы с экспортом на фоне атак в южных морях. 📉 EBITDA упала почти вдвое с 17,7 до 9,4 млрд год к году. Помимо роста себестоимости, негативно повлиял крепкий рубль. Также нужно помнить, что часть активов Русагро находится в приграничных регионах. Работу нескольких свинокомплексов пришлось даже приостановить в целях безопасности. 🏦 Также на прибыль давит снижение процентных доходов. В следующих кварталах процентный доход может снизиться еще сильнее, так как 15 млрд руб. ушло на выплату дивиденда. Процентные расходы тоже снижаются, но медленнее доходов. ND/EBITDA = 3,4x — уже многовато. ❓В истории Русагро нас интересуют не только финансовые результаты, но и дальнейшая судьба пакета акций, полученного РСХБ после ареста Мошковича. Ранее я предполагал, что в РСХБ акции надолго не задержатся и найдут нового частного владельца. Однако, председатель правления банка Борис Листов пока опровергает слухи о скорой продаже: «Пока у государства нет планов по продаже группы Русагро и она останется под управлением РСХБ. Для нас сегодня главное – обеспечить ее операционную устойчивость и сохранение лидирующих позиций на рынке.» 📌 По EV/EBITDA = 4,8x акции Русагро оцениваются дешевле средних исторических уровней. P/E = 5,8x, что при выплате 50% прибыли дает чуть меньше 9% дивдоходности. Но прибыль в Русагро может быть очень волатильна на фоне циклов накопления/распродажи запасов. Так или иначе, но целая горсть рисков (от военных до акционерных) не дает возможности назвать акции Русагро привлекательными. Пока я бы обходил их стороной. RAGR ❤️ С вас лайк, с меня - новые разборы и аналитика! @Investokrat

🏥 Мать и дитя: M&A давят на прибыль 👌Впечатляющие темпы роста выручки Мать и дитя (+28,8% г/г) были известны заранее (из операционного отчета). Разбирая тот отчет, я отметил, что прибыль НЕ вырастет также сильно, как выручка. После выхода МСФО за 1 полугодие, мои опасения в точности подтвердились: чистая прибыль увеличилась всего на 5,1% г/г. Впрочем, это не делает отчет плохим, а акции неинтересными. Что подтверждает и реакция рынка: падения котировок не случилось. За последние 2 года, помимо расширения и постройки собственных центров, Мать и дитя провели 3 сделки M&A. Были поглощены: клиники и госпитали сети "Эксперт", Ильинская больница и Новосибирская сеть "Здравица". Кстати в прошлый раз я по ошибке назвал ее "Здравницей" ). ⬆️ Именно эти сделки напрямую и косвенно привели к снижению маржинальности и слабому росту прибыли. ✔️ Смотрите сами, на уровне себестоимости у Мать и дитя все в порядке: расходы растут чуть медленней выручки (+27% г/г), а валовая прибыль прибавляет 31,4% г/г. ✔️ Темп роста EBITDA уже замедляется до 20% г/г на фоне роста коммерческих и административных расходов на 52,3% г/г. Динамика обусловлена увеличением штата Компании на персонал приобретенных и открытых медицинских учреждений, а также процессом интеграции новых активов, оказывающим в том числе влияние на увеличение функциональных расходов. ✔️ После приобретений, денежная кубышка похудела и впервые за долгое время появился долг (ND/EBITDA = 0,4x), это привело к тому, что 423 млн руб. финансовых доходов годом ранее превратились в 176 млн расходов. Может показаться, что разница небольшая. Но именно этот тонкий момент стал главной причиной снижения чистой маржинальности. 🧮 Акции Мать и дитя оцениваются в 8,7 годовых прибылей. При выплате 60% прибыли, ориентир по дивдоходности ~7%. 📌 На первый взгляд, акции стоят дорого. Сейчас на рынке есть качественные бумаги, которые можно купить примерно вдвое дешевле (тот же Сбер). Но нужно помнить, что премия в оценке сформировалась не просто так, а за качество бизнеса, его перспективы и лояльное отношение к миноритариям. Сделки M&A — это всегда риск. Но ситуация в секторе такова, что этот риск сейчас оправдан и в будущем может окупиться сполна. Снизить расходы и подтянуть маржинальность не так сложно, как найти качественные активы для покупки и усилить свои позиции на рынке. MDMG ❤️ С вас лайк, с меня - новые разборы и аналитика! @Investokrat

🏦 **БСПБ: негативные ожидания оправдались** 🤔 В отчете Банка СПБ (БСПБ) за 1 квартал меня больше всего удивил прогноз на 26 год. Он смотрелся гораздо пессимистичней актуальных на тот момент результатов. Нечасто такое увидишь, обычно эмитенты, наоборот, любят приукрашивать. Реальность догнала во 2 квартале и оказалась даже хуже, чем я рассчитывал. Настолько хуже, что менеджменту **пришлось еще раз пересмотреть прогноз в сторону понижения.** ❓В чем причина трудностей и сможет ли банк их переварить и выйти на стабильную растущую прибыль? Это сложный вопрос с многофакторной природой. ✔️ Я уже неоднократно говорил про основной антидрайвер в БСПБ. **На фоне снижения ставки банк теряет процентную маржу**, так как кредиты дешевеют быстрее пассивов (которые и так были очень дешевые). В этом плане, БСПБ — антагонист Совкомбанка. Стоит принять это как данность, ведь радикально перекроить портфель пассивов в короткие сроки банк не сможет (и вряд ли захочет). 📊 Но в этом плане 2 квартал прошел даже лучше первого. Падение чистого процентного дохода замедлилось с **-10,9% г/г **до **-6,6%.** Также, на фоне оживления в экономике, ускорился до **10,7% г/г** рост комиссионных доходов. К сожалению, торговые статьи опять подвели, в результате, **общий операционный доход снизился на 7,7% г/г.** 💼 Вторая (и более значимая) проблема кроется, как ни странно, в росте кредитного портфеля. Стоило замедлиться в 1 квартале, как резервы и стоимость риска нормализовались. **Во втором — опять ускорились, портфель вырос на 4,2% за квартал**. В результате, резервы подскочили с **1,1** до **6,9 млрд руб.** кв/кв, а стоимость риска с **0,4%** до **2,8%.** Не знаю, с чем связано такое упорство и желание бежать против ветра. Надеюсь, менеджмент знает что делает и просто перестраховывается. 📉 Плачевную картину окончательно добивает **странный рост операционных расходов на 34,1% г/г.** К сожалению, детализацию банк не раскрывает. Но это очень много, учитывая что БСПБ не проводит экспансию. Возможно, менеджмент опоздал с внедрением автоматизации и теперь вынужден переплачивать сотрудникам. 🧮 **Итого, чистая прибыль сократилась на 38,6% г/г и 48,6% кв/кв, ROE рухнул до 10,1%, а прогноз на 26 год был понижен с 35+ до ~30 млрд руб.** 📌 Стоит БСПБ недорого: **3,5 годовых прибыли и 0,5 капитала**. Но с учетом падения прибыли, низкого ROE и отсутствия более подробных комментариев менеджмента, покупать акции пока не хочется. BSPB ❤️ С вас лайк, с меня - новые разборы и аналитика! **@Investokrat **

💻 Selectel: инвестпрограмма давит на кредитный рейтинг