Яндекс (МКПАО)

Группа Ренессанс Страхование (ПАО) 🔹 РЕЗУЛЬТАТЫ 1 квартала 2026 года: • чистая прибыль 2.1 млрд руб, -16% год к году • суммарные взносы 47.8 млрд руб, +17% • сегмент life 31.4 млрд руб, +27%, НСЖ 29.7 млрд +33% • сегмент non-life 16.4 млрд руб, +2%, автострахование 9.6 млрд -5% • инвестпортфель вырос до 302 млрд руб • бумажный убыток от переоценки длинных ОФЗ минус 0.9 млрд руб • достаточность капитала снизилась до 117% Менеджмент подтверждает прогноз превзойти прибыль 2025 года и заработать минимум 11.5 млрд руб (около 20.8 руб на акцию). Долгосрочный ориентир амбициозный: рост бизнеса выше 15% и CAGR прибыли 20% в 2026-2028 при цели вернуть ROE выше 30%. 2026 год менеджмент называет годом раскачки, основной эффект ждут с 2027 🔹 КАЧЕСТВО Это один из крупнейших страховщиков страны из ТОП-5, группа из трех страховых компаний, НПФ и сервисных бизнесов. Модель проста: страховые взносы клиентов размещаются в низкорисковые активы (ОФЗ, корпоративные облигации, депозиты), а основная прибыль формируется не из андеррайтинга, а из инвестиционного дохода в виде купонов, переоценки и курсовых разниц. Компания растет вдвое быстрее рынка и опережает аналоги. Ключевое преимущество перед банками - отсутствие кредитного риска и положительный дюрационный гэп 🔹 РИСКИ • Чистая прибыль в 1 квартале упала на 16% год к году из-за роста автовыплат и бумажного убытка по ОФЗ; • бизнес-модель завязана на снижение ставки ЦБ, при росте ставок переоценка портфеля уходит в минус; • сегмент non-life вырос всего на 2%, автострахование снизилось на 5%, комбинированный коэффициент держится около 100% и выше; • достаточность капитала снизилась до 117% из-за опережающего роста вложений в ОФЗ; • доходы от страхования в 2025 не покрыли административные расходы; • финальный дивиденд за 2025 отменен, что воспринимается частью инвесторов негативно; • прибыль высоко чувствительна к рыночной конъюнктуре и инвестдоходу. 🔹 МУЛЬТИПЛИКАТОРЫ • P/E 2025 = 4.8x • P/B = 0.94x • ROE = 20.6% Прогноз 2026: • P/E = около 4.0x • P/B = около 0.74x к капиталу на конец года 116 руб на акцию • ROE цель выше 30% Акции торгуются с дисконтом около 25% к прогнозному капиталу на конец 2026 года 🔹 ДИВИДЕНДЫ • Дивполитика: пэйаут 50% от чистой прибыли • факт за 2025: финальный дивиденд отменен, объем отказа 3.3 млрд руб, ДД отмененной выплаты составила бы 6-7% • вместо дивиденда объявлен байбек до 5 млрд руб на 12 месяцев, до 10% капитала, с последующим погашением • дивиденды могут возобновиться осенью 🔹 ВЫВОД По текущей цене 86.32 руб бумага оценена недорого: P/B меньше единицы при ROE выше 20% и дисконт около 25% к капиталу на конец года. Вопрос в том, что эта дешевизна частью оправдана: дивидендная доходность сопоставима со Сбером, а ROE и стабильность выплат пока ниже. Отмена финального дивиденда ради байбека с погашением до 10% капитала логична на перепроданных котировках, она поддержит EPS и котировки в стакане, но снимает краткосрочный дивидендный драйвер Идея в этой бумаге - это ставка на снижение ключевой ставки. При смягчении политики ЦБ положительный дюрационный гэп раскрывает доходность портфеля, прибыль ускоряется с 2027 года, и дисконт к капиталу способен сократиться. Главный риск, способный обнулить идею, прямо противоположный: разворот или затягивание высокой ставки ударит по переоценке облигационного портфеля и оставит прибыль под давлением, как это уже видно по бумажному убытку первого квартала. 2026 год остается переходным, на раскрытие стоимости уйдет несколько кварталов, и весь кейс держится на траектории ставки и устойчивости роста сегмента страхования жизни. Ренстрах это качественная история в фин секторе, которая создает стоимость для акционеров при росте бизнеса (в 1 кв 2026 рост в 2 раза выше среднего по рынку), на вопрос, чем это лучше Сбера можно сказать, что прогнозные темпы роста бизнеса тут выше, при сопоставимой оценке по мультипликаторам RENI

Транснефть (ПАО), привилегированные акции 🔹 РЕЗУЛЬТАТЫ Результаты МСФО за 1 квартал 2026: • выручка 361 млрд руб, на уровне прошлого года • операционная прибыль до обесценений 97 млрд руб, снижение на 2% г/г • чистая прибыль акционеров 73 млрд руб, снижение на 9% г/г, 101 руб на акцию • денежная позиция 475 млрд руб, чистый кэш около 326 млрд руб, рост на 100 млрд руб г/г Чистые фин доходы -8,4% г/г 🔹 КАЧЕСТВО Транснефть это монопольный оператор системы магистральных нефтепроводов и нефтепродуктопроводов в России с долями в портовой инфраструктуре и КТК. Бизнес по сути инфраструктурный и нерастущий, выручка ограничена государственной индексацией тарифа по принципу инфляция минус, в 2026 году это всего 5.1% при промышленной инфляции явно выше. Конкурентная позиция абсолютная в силу монополии, но это же делает компанию заложником государства, которое индивидуально повысило ставку налога на прибыль до 40% до 2030 года. Управление капиталом консервативное, компания одна из немногих госкомпаний без растущего долга и с большой денежной подушкой, около 655 руб на акцию. 🔹 РИСКИ • Индексация тарифа 5.1% не покрывает рост расходов, оплата труда плюс 20% г/г, материалы плюс 17% г/г; • Атаки дронов реализуются, горели порты Приморск и Усть-Луга, повреждены резервуары и станции перекачки, в апреле-мае интенсивность атак выросла; • КТК с долей Транснефти 24% несколько раз атакован дронами, доля в прибыли СП снизилась на 26% г/г; • Перевалка нефтепродуктов в портах снижается, минус 9% в 1кв и минус 13% в апреле из-за вывода НПЗ из строя и ограничений на экспорт бензина; • Высокая ставка налога 40% до 2030 года; • Снижение ставок по депозитам сокращает процентный доход, сальдо процентов упало с 18 до 12.5 млрд руб • Дисконт к капиталу растет, активы неликвидны и неотделимы от государства 🔹 МУЛЬТИПЛИКАТОРЫ • P/E скорректированный на обесценения = 3.5x • P/B = 0.34x • ROE = 10% (скорректированный на обесценения) • P/FCF = 4.5x • Чистый долг/EBITDA = минус 0.6x 🔹 ДИВИДЕНДЫ • Дивполитика: 50% от скорректированной прибыли МСФО • Сценарий за 2025 с учетом восстановления отложенных налогов 26 млрд руб: около 201 руб на акцию, ДД около 14.3% к цене 1409 руб По дивидендам Токарев обозначил уровень 2024 года • Дивидендная база за 1 квартал 42 рубля на акцию (год назад было 48 рублей) 🔹 ВЫВОД По текущим метрикам актив оценен дешево относительно капитала и прибыли, но дисконт здесь структурный и оправданный, поскольку инфраструктура неликвидна, отделить ее от государства невозможно, а тариф индексируется ниже реальной инфляции. Бизнес не растет, и опережающий рост расходов при тарифе плюс 5.1% постепенно съедает рентабельность, что хорошо видно по падению прибыли РСБУ головной компании вдвое Основная ценность бумаги это стабильная дивидендная доходность, которая реализуется при сохранении выплат на уровне 2024 года и при отсутствии новых корректировок со стороны Минфина (негативный сценарий 178 рублей на акцию и ДД = 12.6% за 2025 год) Главный риск способный обнулить эту историю это военный фактор, удары дронов по портам и станциям перекачки бьют напрямую по перевалке и денежным потокам, а почти все расходы по восстановлению инфраструктуры компания несет сама При этом управление капиталом консервативное, компания одна из немногих госкомпаний без растущего долга и с большой денежной подушкой TRNFP

ПАО Газпром нефть 🔹 РЕЗУЛЬТАТЫ • Выручка 1кв2026: 858 млрд руб, -4% г/г • Операционная прибыль: 153 млрд руб, +36% г/г • Рентабельность опер. прибыли: 18% против 13% год назад • Чистая прибыль акционеров: 96 млрд руб, +3% г/г • Скорр. чистая прибыль (без курсовых): 114 млрд руб, рост в 1.7 раза г/г • Операционный денежный поток: 123 млрд руб, +17% г/г • CAPEX: 133 млрд руб, -26% г/г • FCF: -79 млрд руб, отрицательный второй квартал подряд • Долг: 1.39 трлн руб, +118 млрд за квартал • Добыча углеводородов: 33 млн тонн, +2% г/г; • Переработка нефти: 10.4 млн тонн, -2% г/г. Март 2026 уже отыграл слабые январь-февраль. Контраст квартала: операционная часть сильная (+36% по опер. прибыли), но FCF минус 79 млрд и долг растёт, дивиденды по факту финансируются заимствованиями 🔹 КАЧЕСТВО Вертикально интегрированная нефтяная компания с собственной добычей, переработкой (Омский и Московский НПЗ, доля в Ярославском НПЗ через Славнефть) и розничной сетью АЗС. Единственная нефтяная компания в России, где растёт добыча нефти: в 2025 году рекордные 131 млн тонн (+3%), на днях запущен Чонский проект (+2 млн тонн в ВСТО, нефть марки ESPO), эффективно используются квоты ОПЕК+. Капитал устойчиво растёт (с 647 до 668 руб на акцию за квартал), но основной акционер Газпром забирает >90% дивидендов, что и определяет дивидендную щедрость даже в ущерб денежному потоку 🔹 РИСКИ • FCF отрицательный второй квартал подряд, в 1кв2026 минус 79 млрд руб, за 2025 год минус 164 млрд; • Долг вырос за квартал на 118 млрд до 1.39 трлн руб, часть в юанях даёт курсовые убытки (-17 млрд в 1кв); • Пэйаут 88% за 2025 год и FCF в минусе: дивиденды платятся за счёт долга; • Атака БПЛА на Московский НПЗ 17 мая 2026, производство приостанавливалось на несколько дней, риск повторных ударов сохраняется; • Зависимость от потребностей материнского Газпрома, который диктует размер выплат; • Цены на URALS в январе-феврале 2026 падали на 53% и 40% г/г, ниже 4000 руб за баррель, риск возврата конъюнктуры сохраняется • Маржа в бензине была отрицательной, в дизеле нормализуется с высоких уровней • Введён запрет на экспорт бензина до 1 июля, что ограничивает гибкость сбыта; • Топливный демпфер в 1кв2026 рухнул до 17 млрд против 439 млрд год назад, НПЗ впервые с 2020 заплатили государству 34 млрд 🔹 МУЛЬТИПЛИКАТОРЫ • P/E 2025 = 7.8x • P/B = 0.75x • EV/EBITDA = 3.2x • P/FCF = отрицательный (FCF в минусе) • Чистый долг/EBITDA = 1.2x (с арендой и фин. строит = 1.71x) 🔹 ДИВИДЕНДЫ • Дивполитика: не менее 50% от чистой прибыли по МСФО, с учетом корректировок. Дивиденды выплачиваются дважды в год • Факт за 2025: 45.4 руб на акцию (промежуточный 17.3 + финальный 28.11), пэйаут 88%, ДД = 9% • Финальный дивиденд 28.11 руб ещё не выплачен, отсечка 3 июля 26 года , ДД 5.6% • Прогноз на 2026: 60-80 руб на акцию, ДД 12-16%; 🔹 ВЫВОД Операционная часть восстанавливается с минимумов начала года, с апреля нефть уже показывает сильную ценовую конъюнктуру в рублях, добыча единственная в секторе растёт Чтобы потенциал реализовался, нужны устойчивые цены на URALS выше 80$, курс не крепче 80 руб за доллар, нормальная маржа переработки и отсутствие крупных простоев НПЗ. При таком сценарии 2026 год вернётся по прибыли к уровням 2023-2024 Главный риск, который может всё обнулить: повторение январско-февральской конъюнктуры с URALS ниже 4000 руб за баррель в сочетании с потерей мощностей переработки от ударов БПЛА. В этом случае отрицательный FCF и растущий долг (уже 1.39 трлн руб) превращаются из временной аномалии в системную проблему, и дивиденды придётся резать Газпром нефть сейчас рассматривается, как дивидендная история, но дивиденды в долг требуют холодной головы SIBN