АБЗ-1 002Р-07 – ставка ниже, купон выше

**Исследование – какой рейтинг был у компаний перед дефолтом?** Меня никак не отпускает идея выявлять «звоночки» эмитента перед началом невыплат. Это продолжение статьи Красные флаги в отчетности https://www.tbank.ru/invest/social/profile/Albert/63f703fc-f075-4fe0-85c0-564b9569ec6f/. Теперь интересует вопрос – а говорили агентства об эмитентах перед дефолтом? Какие они давали рейтинги? И можно ли им доверять? Рейтинги в России присваивают четыре агентства: АКРА, Эксперт РА, НКР и НРА. Восстановил историю по 15 компаниям, сценариев три. ⏹️ **1. Рейтинг подозрительный – изначально низкий или падает** Самый понятный сценарий и прогнозируемый. 1. У «Монополии» АКРА вела грейд вниз почти год: – BBB+ в сентябре 2024, – BBB через год, – в декабре 2025 сразу C, – через неделю D. Дефолтный грейд за 249 дней до первого неплатежа. 2. У ГЛАВСНАБа то же самое, только быстрее: – BB- в апреле 2025, – B- в феврале 2026, – в апреле C, – следом D. Во всех кейсах у инвестора было время выйти ⏹️ **2. Понижения не было, но был «отзыв рейтинга»** У ЕвроТранса A- от АКРА стоял с октября 2022 года и не понижался ни разу. Четыре подтверждения подряд, ни одной ступени вниз. – 6 марта агентство поставило статус «под наблюдением» – 13 марта отозвало рейтинг по инициативе самой компании – 8 апреля вышел первый сущфакт о неисполнении. Так ушли и остальные: – «СОБИ-Лизинг» с BB за 66 дней до неплатежа – «Оил Ресурс» и «Кириллица» с BBB- от НРА за 80 и 84 дня – «Продовольствие» с B+ за 641 день – «Гарант-Инвест» с BB+ за 1196. В этом сценарии возникает такая сущность как «отзыв рейтинга» агентством, и это красный флаг ⏹️ **3. Есть просрочка, т.е. неисполнение обязательств, но формально это не дефолт.** ЮГК с AA не заплатил купон из-за ареста счетов, «Самолет» и «Брусника» с A− из-за позднего зачисления в НРД. Все трое заплатили в течение суток. Формально, высокий рейтинг агентств здесь не противоречит. Он же про способность платить, а не про дисциплину. Только рынок реагирует раньше и обрастает слухами. Так выпуск «Самолет» P16 за день потерял 16% цены. А в будущем к таким компаниям будут крайне скептически относиться. Репутация здесь все-таки играет роль. Общий ранний признак – это статус у агенства **«под наблюдением»**. Он появлялся за 90 дней у «Самолета», за 33 у ЕвроТранса, за 2 дня у ЮГК. ⚫️ **Так можно ли доверять рейтинговым агенствам?** Ну формально ошибок не было ни у кого. Ни разу агентство не держало высокий грейд у компании, которая реально перестала платить. Оно либо снижало заранее, либо уходило из наблюдения, либо было право, оставив AA компании с арестованным счётом. Проблема тут может быть в другом. Нигде у агенств не указано, отслеживает ли кто-нибудь текущее положение компании? Может быть уже и неправильные цифры там? Да и прозрачность у агентств разная. Полную историю решений публикует АКРА, у остальных её приходится собирать по пресс-релизам вручную. 🟢 **Какие выводы можно сделать?** 0. Не покупать облигации с эмитентом ниже ААА (шутка, так как риск нужно оценивать с разных сторон) 1. Изучить историю рейтингов за год, а не текущий грейд. Важна динамика измений, и в разборах её показываем 2. Посмотреть дату последнего подтверждения. Грейд, который не трогали больше года, бессмыслен 3. Если рейтинга нет, смотреть в реестре, был ли он раньше и когда исчез, это может быть «отзыв рейтинга» 4. Просмотреть нет ли статуса «под наблюдением» у каждого из 4 агентств #справочник #дефолт #отчетность UGLD SMLT EUTR RU000A10DB16 RU000A10CFH8 RU000A10C8F3 RU000A10CSR0

ALRS **АЛРОСА 8 сентября собирает книгу по облигациям 002Р-03:** – 20 млрд руб на полтора года – ориентир купона КС + не выше 1,6 п.п. (сейчас это около 15,6% годовых) – купон ежемесячный, оферты и амортизации нет, неквал – Рейтинг **AAA** от АКРА и Эксперт РА **Чем зарабатывает** Алмазы, около 30% мировой добычи, Якутия и Архангельская область. В 2025 году добыто 29,8 млн карат, на 10% меньше: добытчики всего мира режут выпуск, чтобы поднять цены. План на 2026 год 25–26 млн карат. ◽ 66% акций у государства **Что в отчёте?** ◽ За 2025 год выручка 235,1 млрд руб, EBITDA 57,8 млрд против 78,6 годом раньше ◽ Прибыль 36,2 млрд, но 25,8 млрд из них дала вынужденная сделка: 41% в ангольской Катоке из-за санкций проданы оманскому госфонду за 15,9 млрд руб плюс права на её дивиденды. Без неё 10,5 млрд ◽ Первое полугодие 2026: выручка 90,3 млрд руб (**-33%**), EBITDA 14,3 млрд (**-61%**), убыток 9,5 млрд, свободный поток минус 16,9 млрд. **Причины:** цены на алмазы на минимумах с 2015 года, огранщики Индии распродают запасы, крепкий рубль при рублёвых расходах. **Зачем деньги?** в апреле погашены два выпуска на 52 млрд руб, поток отрицательный, капзатраты 49,4 млрд в год (рудники, золото на Дегдекане). Новые 20 млрд руб это 0,57 годовой EBITDA. **Надбавка:** такой же полуторалетний выпуск в октябре 2024 размещён под КС+1,14%, новый идёт +1,6%. Летом книги AAA закрывались в коридоре 1,0–1,5%, июньский 002Р-02 сжали с 1,65 до 1,35. 🟢 **Плюсы:** – государство за спиной – подушка 112,3 млрд руб на конец 2025 – в бюджете 2026 зарезервировано 50 млрд руб на выкуп алмазов в Гохран – срок короткий 🔺 **Минусы:** – нагрузка 3,2, запасы на 250,8 млрд руб на складе – цены на алмазы внизу – с марта 2027 экспортная пошлина 8% – рейтинги подтверждены до отчёта за полугодие – при снижении КС купон поедет вниз Лично я поучаствую небольшой суммой – на полтора года риск держит государство с 66% акций и резерв Гохрана в 50 млрд руб, а купон около 15,6% на таком сроке меня устраивает #облигации #алроса #размещения

FEES **4 сентября ПАО «Россети» собирают книгу по двум трёхлетним выпускам: 001Р-21R и 001Р-22R.** Разница: 21R – «зелёный», деньги от него идут на экологические проекты ◽Ориентир купона КС + 1,4% (при текущей ставке ~15,4%), купон ежемесячный, оферты и амортизации нет, неквал **Чем компания зарабатывае**т «Россети» называет себя монопольным оператором магистральных и распределительных электросетей России, контроль у государства. 87,6% выручки даёт регулируемая передача электроэнергии: тариф утверждают ФАС и регионы. Продавать больше или дороже по своему решению компания не может, но и конкурента у неё нет **Что у компании с финансами (МСФО-2025):** – Выручка 1 834 млрд руб, +21,8% за год – Чистая прибыль 203,4 млрд руб после «убытка» 116,9 млрд в 2024 – Операционный поток 581,5 млрд руб, а капзатраты 598,5 млрд: свободных денег не остаётся (🚩) – Чистый долг / EBITDA = 0,8: низкая нагрузка, проценты покрыты EBITDA в 8 раз (это плюс) ◽ Рейтинги: AAA от АКРА (07.10.2025) и «Эксперт РА» (06.04.2026) ◽ **Зачем им деньги?** Инвестпрограмма (стройка больших проектов) забирает весь операционный поток, а в 2026 году гасятся дорогие выпуски облигаций ◽Плюсы: – монополия под контролем государства; – 87,6% выручки даёт тариф; – долг ниже годовой EBITDA; – подушка 271,9 млрд руб покрывает весь короткий долг. ◽Минусы: – тарифы отстают от стройки, отсюда обесценения два года подряд; – свободного потока нет, новые выпуски будут регулярно; – при снижении КС купон поедет вниз, фиксированной доходности нет ◽ Лично я пропускаю, но не потому, что бумага плохая: флоатеров в портфеле у меня уже достаточно, а при развороте ставки вниз купон поедет за ней. Посмотрю на финальную надбавку: если книгу сожмут до 1,2-1,3%, премия к денежному рынку станет символической. #россети #облигации #размещения