📡 Ростелеком — чего ждать

💻Софтлайн — проблемы никуда не делись Здравствуйте, читатели. Сегодня мы поговорим о Софтлайне. Разберём итоговый отчёт компании за 2025 год, ответим на вопрос, почему их акции падают, и не изменилось ли что-нибудь с прошлых периодов. 🔶Начинаем по стандарту с отчёта за 2025 год по МСФО: — Оборот: 132,2 млрд руб. (+10% г/г) — Скорр. EBITDA: 8,2 млрд руб. (+15% г/г) — Чистая прибыль: 288 млн руб. (-92% г/г) 🔶С одной стороны, отчёт вышел не самым лучшим, особенно учитывая, что компания не смогла выполнить часть своих прогнозов (оборот — не менее 150 млрд руб. и скор. EBITDA — 9-10,5 млрд руб.). Плюс имеем небольшой рост оборота г/г, в основном из-за слабого сегмента сторонних решений, где выручка выросла лишь на 4% г/г, до 89,7 млрд руб. Связано это с тем, что Софтлайн продолжил смещать фокус в сторону собственных решений: их оборот вырос на 22% до 42,2 млрд руб., что позитивно для маржинальности. Рост этого сегмента происходит во многом благодаря M&A сделкам. 🔶С другой стороны, выручка группы выросла заметно сильнее — на 18,3% г/г, до 95,5 млрд руб. Это как раз эффект смены направления в пользу собственных, более маржинальных продуктов. По итогу удалось удержать рост себестоимости (+10%), из-за чего очень бодро выросла валовая прибыль до 47 млрд руб. (+28%). 🔶Прибыль. На самом деле здесь тоже не так всё плохо, как может показаться. В 2024 году было множество разовых бумажных эффектов, которые сильно раздули чистую прибыль тогда. Суммарно в 2024 году разовые бумажные статьи принесли 6,5 млрд руб. В то время как в 2025 году они принесли лишь 1,5 млрд руб. Плюс появился убыток от обесценения гудвила на 516 млн руб. В чём же тогда проблема? 🔶Главные факторы, из-за которых акции и не растут. 🔸Первое ,что тут стоит отметить, — это глубоко отрицательный свободный денежный поток. 🔸И на это есть одна основная причина: рост запасов (за 2025 год на 21% до 11,6 млрд руб.) и дебиторской задолженности (на 31% до 33,6 млрд руб.). То есть значительная часть выручки плохо конвертируется в реальные деньги. Отсюда свободный денежный поток стабильно отрицательный, и приходится постоянно наращивать долг, что ещё и резко повышает риск кассовых разрывов. (В 2025 году, например, один из ИТ-дистрибьюторов пытался инициировать банкротство некоторой структуры Софтлайна из-за долгов в 1 млрд рублей, которые компания погасила только после публичного резонанса) +Всегда сохраняется риск списания части дебиторки, что может ударить по прибыли. 🔸Дополнительно растёт гудвил, сформированный после многочисленных M&A-сделок, который также давит на прибыль через обесценения (хоть и бумажные) 🔶Долги: Если сравнивать конец 2024 года с концом 2025, то ситуация с долгом вроде не такая уж и печальная: да, рост, но всего на 28% — до 16,3 млрд руб. Только вот если смотреть на динамику по кварталам, то там уже совсем другая картина: с начала 2024 по 3 квартал 2025, например, долг вырос на 81% до 23 млрд руб., что уже очень весомо. Единственное, что помогло быстро снизить чистый долг в 4 квартале, — это продажа 10% акций Софтлайна Sk capital за 5 млрд руб., которые пошли на погашение долгов. Безусловно, это позитив, только вот, учитывая большие проблемы с ликвидностью, с большой вероятностью долг продолжит расти и дальше, что, в свою очередь, может в будущем привести, например, к допэмиссии. 🔶Вывод: Основная проблема компании — в качестве роста. У Софтлайна большая дебиторка, и если другие IT-компании, которые полностью сами создают продукты, могут себе позволить иметь высокую дебиторку, которая не будет сильно бить по их карману из-за высокой маржинальности продуктов, то у Софтлайна, который всё ещё преимущественно перепродаёт чужие продукты с низкой маржинальностью + проводит много M&A-сделок, такая стратегия не работает, из-за чего мы и видим все текущие проблемы. Пока же в акциях всё ещё много рисков,хоть и видно,что компания пытается переходить к продажам своих продуктов. S0M6 SOFL S0U6

🏘️ЦИАН — осталась ли ещё идея? Здравствуйте. Сегодня мы поговорим об итогах 2025 года у ЦИАНа. Обсудим, как компания прошла прошлый год, остались ли ещё драйверы роста, что там с дивидендами и чего можно ожидать дальше от данной компании. 🔶Отчёт за 2025 год: —Выручка: 15,16 млрд руб. (+16,7% г/г). —Скорректированная EBITDA: 3,57 млрд руб. (+11,3% г/г) —Чистая прибыль: 2,86 млрд руб. (+16,2% г/г). Несмотря на не самое простое положение дел на рынке недвижимости в 2025 году, ЦИАН всё равно показал достойные результаты за этот период. 🔸Главным драйвером роста показателей стала медийная реклама (выручка +30,1%, до 1,58 млрд). В основном это реклама на сайте, которую покупают застройщики и девелоперы, чтобы их проекты видела широкая аудитория. Где основной рост произошёл во втором полугодии после какого-никакого оживления спроса на новостройки, из-за чего застройщики начали активнее вкладываться в охватные кампании. Плюс помог рост среднего чека. Сегмент небольшой, поэтому расти на 30% ему проще, но и сам тренд показательный. 🔸Второй, более крупный сегмент компании — лидогенерация в новостройках (выручка +18,2%, до 4,7 млрд). Это когда застройщики платят только за целевые обращения от покупателей (лиды). Основной прирост произошёл за счёт роста стоимости лида на 27%. Но в операционном плане оживления тут пока ещё нет, так как количество лидов в новостройках снизилось на 6,7% г/г. 🔸Ну и самый крупный сегмент компании — размещение объявлений (выручка выросла на 11,8%, до 7,68 млрд). Тут рост объясняется в основном также индексацией тарифов. 🔶Операционно ЦИАН отработал тоже довольно неплохо: Аудитория выросла на 3,1% г/г, число объявлений — на 8,5%, а среднесуточная выручка от одного объявления — на 3%. Количество сделок в первичке выросло на 2,4%, а во вторичке ситуация была даже чуть получше. Рост особо, не впечатляет, но зато нет снижения, и это уже хорошо для такого непростого периода. 🔶Кубышка и дивиденды Кубышка — это, наверное, одно из главных преимуществ ЦИАНа, и что интересно: на выплату спецдивиденда в конце прошлого года ушла не вся кубышка, а лишь 40% от неё. Как так получилось, если суммарно на спецдивиденд ушло 7,5 млрд руб., а кубышка на тот момент была 10,7 млрд руб.? А это заслуга стабильно высокого свободного денежного потока (FCF). За 2025 год он составил чуть больше 4 млрд руб., в результате на спецдивиденды потратили, видимо, часть FCF и 4,3 млрд руб. из кубышки. В итоге на конец 2025 года денежные средства на балансе составили 6,4 млрд руб. Что очень даже хорошо, так как финансовые доходы упадут не так сильно (в 2025 году они составили 1,9 млрд руб., это очень весомая часть чистой прибыли). 🔶Что же будет с остальной частью кубышки? Судя по намёкам менеджмента, есть вероятность, что её и дальше продолжат постепенно тратить на выплату дивидендов. Так как недавно ЦИАН вот подтвердили выплату дивидендов в 50 ₽ на акцию в III квартале 2026 года (и ещё одну выплату позже), что ровняется 3,5 млрд руб. А значит, снова придётся тратить часть кубышки + FCF. 🔸Кстати, заседание СД по вопросу дивидендов за 1 квартал было 8 мая 2026 года. Поэтому ждём раскрытия результатов, обычно они раскрываются в течение 1–2 рабочих дней. То есть всё узнаем мы скорее всего 12–13 мая. 🔶Вывод: Хотя операционно компания росла скромно, благодаря сильной монетизации выручку удалось существенно увеличить, несмотря на слабый рынок недвижимости. Среднесрочно главный драйвер роста для ЦИАНа — это дивиденды. Могу предположить, что компания будет выплачивать повышенные дивиденды в течение 2026–2027 годов по схеме часть кубышки + FCF, что может поддерживать котировки. Но вот что будет потом— непонятно, когда большая часть кубышки уйдёт и финрасходы сильно упадут. Поэтому долгосрочно рисков уже больше (сможет ли основной бизнес достаточно быстро расти, чтобы замещать выпадающие процентные доходы). Однако в общем же бизнес стабильный и без серьезных проблем. CNRU #cnru #дивиденды

🏛️ВТБ — развязка уже близко. Здравствуйте, коллеги. Пока мы всё ещё ждём решения по дивидендам, предлагаю сегодня поговорить об отчёте банка за 1 квартал 2026 года. Рассмотрим, что нам представили, что с достаточностью капитала и какими же всё-таки могут быть эти дивиденды. 🔶Отчёт за 1 квартал 2026: — Чистые процентные доходы: 196,8 млрд руб. (+274,1% г/г) — Непроцентные доходы: 112,8 млрд руб. (-54,4% г/г) — Чистая прибыль: 132,6 млрд руб. (-6,2% г/г) 🔶Первое, что бросается в глаза, — это кратный рост чистых процентных доходов. Случилось это благодаря снижению ключевой ставки, из-за чего маржа выросла аж до 2,5% с 0,7% год назад. То есть процентные расходы упали быстрее, чем процентные доходы. Если процентные доходы снизились на 12,7% г/г, до 1,09 трлн руб., то вот процентные расходы удалось снизить на 25,0%, до 910 млрд руб. Достичь этого удалось за счёт снижения стоимости фондирования. Стоимость процентных обязательств снизилась до 11,7% с 16,0%. В то время как доходность процентных активов снизилась лишь до 14,5% с 16,4%. 🔸Но данный эффект временный и вызван разной скоростью переоценки активов и обязательств. Так как старые дорогие кредиты постепенно будут гаситься или рефинансироваться, а новые — выдаваться уже под более низкий процент. Что в результате, скорее всего, приведёт к снижению и стабилизации маржи в 2027, а это уже может привести к небольшому снижению чистых процентных доходов 🔶Также хотелось бы остановиться на непроцентных доходах. Основной удар там нанесло исчезновение очень крупных разовых бонусов от выгодных сделок по фин. активам в 2025 , а именно 126,8 млрд руб. В этом году получили от этого только 2,1 млрд. Понимаю, что пока звучит сложно) Если перевести это на понятный язык, то это была просто бумажная прибыль от разовой выгодной покупки активов в прошлом году, которая существовала только в отчётах и никак не отражала реальный приток живых денег в банк. 🔶Ко всему этому административные расходы выросли до 142,3 млрд руб. (+20,3% г/г), а непроцентные расходы выросли на 14,6%, до 160 млрд руб. 🔶Дивиденды. Главная тема в ВТБ. Размер итоговых дивидендов за 2025 год мы пока не знаем. Но зато мы можем предположить их теперь даже ещё точнее, так как в отчёте за 1 квартал раскрыли, наверное, главный показатель для дивидендов, исходя из которого и принимается решение по выплатам у ВТБ, — норматив достаточности капитала Н20.0, который с начала года вырос на 0,9 п.п. до 10,7% (мин. требование 10%). 🔸А теперь считаем возможный вариант. Буфер выше минимума сейчас — 0,7 п.п. (10,7% − 10,0%). В деньгах 1 п.п. Н20.0 для ВТБ — очень грубо ~250-260 млрд руб. капитала. Итого запас в 0,7 п.п. ≈ 175 млрд руб., или примерно 35-37% от чистой прибыли за 2025 год. Это примерная максимально возможная дивидендная выплата сейчас при текущем уровне капитала. Да, конечно, ещё есть время нарастить Н20.0 ещё выше, чтобы распределить 50% ЧП на дивиденды, но шанс этого небольшой, учитывая, что такая выплата потребовала бы потратить ≈ 1 п.п. Н20.0. 🔸Есть также и позиция самого Дмитрия Пьянова, про которую многие забывают, а он неоднократно давал ориентиры по этому вопросу. По его мнению, запас над минимальным значением Н20.0 должен составлять всегда не менее 0,3 п.п. Поэтому пространство для манёвра не такое уж и большое. 👀Ну и также минимальное допустимое значение Н20.0 в 2027 году вырастет до 10,75%. Поэтому ВТБ не помешал бы запас прочности. 🔶Вывод: Этап снижения ключевой ставки банк проходит хорошо, но, к сожалению, из-за нестабильных непроцентных доходов и растущих расходов на чистой прибыли положительного эффекта мы не увидели. Однако всё же пока в этом плане у банка всё очень даже неплохо. Что касается дивидендов, то, исходя из описанного выше мнения, на выплаты направят, скорее всего, не больше 35% от ЧП за 2025 год, что может дать див. доходность до 15%. Ключевое решение же в этом вопросе, конечно, будет за ЦБ и правительством. Нам остаётся только ждать. VBM6 VBU6 VTBR #vtbr #втб