Вектор на снижение доходностей ОФЗ сохраняется, хотя и без резко позитивных триггеров

Ключевые тезисы

Позитивные данные об инфляции ниже сезонных норм повышают вероятность более активных действий со стороны ЦБ на ближайшем заседании.
Минфин до сих пор не закрыл программу заимствований на 2025 год, что не дает выдохнуть участникам долгового рынка.
Новые серии (26250 — 254) торгуются с ощутимой премией по доходности к аналогичным по дюрации инструментам, уже недоступным к размещению на первичных аукционах.

Медленный подъем

В сегменте российских гособлигаций по-прежнему не наблюдается резких колебаний, при этом общий вектор направлен, скорее, в сторону более низких доходностей.

Основной повод для позитива — продолжение череды прекрасных релизов по инфляции ниже сезонных норм (ноябрь +0,42% м/м при среднем +0,68% м/м за последние десять лет). Это подогревает надежды на то, что на заседании 19 декабря Банк России может отважиться и на более активное снижение ключевой ставки, чем на 50 б.п.

Геополитика все еще не дает четких сигналов, но в зачет может пойти сам факт того, что некие закулисные обсуждения продолжаются.

Некоторый повод для тревоги участники долгового рынка находят на первичном рынке: Минфин не сбавляет темп размещения нового долга по мере приближения конца года.

Спокойный успех

Десятого декабря Минфин привлек 139 млрд рублей через размещение новых рублевых ОФЗ при умеренной премии над вторичным рынком (символические 3 б.п. для выпуска 26252).

Вопросы, которые могут волновать участников долгового рынка: «Почему Минфин до сих пор не закрыл программу заимствований 2025 года и не ушел с первичного рынка? Или не начал разбавлять сравнительно дорогие серии ОФЗ с фиксированным вознаграждением (ПД) выпусками с плавающей ставкой купона (ПК)?»

Мы полагаем, что активность Минфина может оставаться высокой, потому что средний курс доллара с начала года (83,8) все еще крепче сентябрьских оценок ведомства (86,1), а это приводит к просадке нефтегазовых (и не только) доходов. Открытая коммуникация Минфина о переходе до конца декабря на более экономный режим по части аукционов стала бы однозначным позитивом для долгового рынка.

Аукционные серии ОФЗ торгуются с более высокой доходностью

Кривая ОФЗ сейчас расслоилась на отдельные сегменты. В частности, доступные к аукционам новые серии (26250 — 254) торгуются с ощутимой премией по доходности в 20—35 б.п. к аналогичным по дюрации инструментам, которые уже недоступны к размещению на аукционах или где неразмещенным остался минимальный объем.

Подобный феномен хорошо знаком участникам долгового рынка и делает аукционные серии привлекательной точкой для входа по мере того, как они приближаются к максимальному объему эмиссии.

Впоследствии премия обычно сжимается к нулю, правда, это не всегда происходит быстро. Например, последний аукцион для серии 26249 (06.2032, доходность к погашению 14,54% годовых) прошел 19 ноября, но она до сих пор торгуется с премией в 16 б.п. над выпуском 26218 (09.2031, 14,38% годовых).

Предполагаем, инвесторы держат в уме практику доразмещения старых выпусков, которая активно применялась Минфином в текущем году. Значит, сравнительно более защищенными выглядят серии, где максимальный объем эмиссии велик (например, выпуски 26247 и 26248 по 1 трлн рублей каждый).

Мнение аналитика

Близится к завершению «год облигаций», когда многим инвесторам удалось заработать 15—20% и более на качественных долговых инструментах независимо от ставки купона (фиксированная или плавающая).

На перспективу следующего года, однако, облигации остаются основополагающей частью инвестиционного портфеля, учитывая как высокие ставки купонов / уровни доходности, так и большой простор для дальнейшего смягчения политики ЦБ.

Юрий Тулинов, глава аналитики по рынку облигаций:

«Мы продолжим выбирать моменты, чтобы рекомендовать к покупке гособлигации разной срочности с разной структурой платежей. Сбалансированный портфель наилучшим образом сглаживает риск геополитических, бюджетных, инфляционных и прочих сюрпризов. Участвовать в переоценке сегмента ОФЗ возможно также через производные инструменты, например фьючерсы на индекс RGBI».

Приложение 1.
Первичные аукционы ОФЗ

* Учитывая размещение ОФЗ в юанях в большем объеме, чем предусмотрено программой внешних заимствований 2025

Приложение 2.

Ценные бумаги и другие финансовые инструменты, упомянутые в данном обзоре, приведены исключительно в информационных целях; обзор не является инвестиционной идеей, советом, рекомендацией, предложением купить или продать ценные бумаги и другие финансовые инструменты. Уведомляем Вас о том, что при приобретении и владении иностранными ценными бумагами вы можете столкнуться с рисками депозитарной инфраструктуры, связанными с геополитической ситуацией.

Весь текст дисклеймера

❗️ Снижаем комиссии у некоторых стратегий