В июне мы выпускали обзор, в котором разбирали компанию ВИС Финанс и ее облигации. Тогда мы рекомендовали инвесторам вложиться в первый выпуск облигаций в качестве привлекательной альтернативы краткосрочному депозиту перед циклом повышения ключевой ставки Банком России. Напомним, что этот выпуск облигаций предлагал высокую на тот момент доходность и короткий срок вложений — мы предлагали реализовать его на предстоящей put-оферте, которая назначена на 20 октября. 

Однако в начале октября ВИС Финанс объявила новую ставку купона по первому выпуску, которая будет действовать после прохождения предстоящей put-оферты (20 октября этого года) до следующей put-оферты (18 октября 2024 года). Новая ставка купона будет установлена на уровне 15% годовых и, на наш взгляд, дает привлекательную возможность для краткосрочного вложения. 

На этом фоне мы рекомендуем инвесторам не предъявлять эти бумаги к предстоящей оферте 20 октября, а оставить их в портфеле как минимум до октября 2024 года. Это позволит инвесторам получать купон в размере 15% годовых на горизонте ближайшего года. 

А что с финансами эмитента?

• Бэклог контрактов у ВИС Финанс с начала года практически не изменился — за первое полугодие 2023-го он снизился всего на 2%, до 503 млрд рублей. То есть у компании по-прежнему есть контракты на многие годы вперед.
• При этом финансовые показатели ВИС Финанс в первой половине 2023-го показали мощный рост на фоне низкой базы прошлого года. Выручка выросла на 54% г/г, а чистая прибыль увеличилась 4,5 раза за счет значительного снижения операционных расходов. Добавим, что рентабельность по EBITDA достигла нового максимума.

• С предыдущего нашего обзора долговая нагрузка эмитента на скорректированном уровне (без учета кредитов и займов, относящихся к проектному финансированию) даже немного улучшилась, несмотря на рост общего долга. Улучшению способствовал рост финансовых показателей и сохранение значительных запасов ликвидности, благодаря которым скорректированный чистый долг по-прежнему находится в отрицательной зоне (на 3 млрд рублей). То есть фактически компания в моменте может погасить все долги, не относящиеся к проектному финансированию, и у нее все еще останутся средства.

• Еще более позитивный фактор при оценки кредитного качества — тренд на улучшение коэффициента покрытия процентных расходов (ранее его уровень вызывал у нас опасения, и мы относили его к потенциальным рискам). С выхода прошлого обзора этот коэффициент (EBITDA/процентные платежи) вырос с 1,1х до 1,7х. Тренд на улучшение этого коэффициента, скорее всего, только усилится по мере того, как российская экономика пройдет основные шоки.

• Улучшение кредитнго качества эмитента отмечают и национальные рейтинговые агентства. Так, АКРА летом сохранило кредитный рейтинг ВИС Финанс на уровне A (RU) и повысили прогноз до уровня «стабильный». Повышение прогноза агентство связало с положительными результатами деятельности ВИС Финанс по итогам 2022 года, получением бюджетных субсидий в связи с ростом капитальных расходов по проектам, а также позитивными ожиданиями агентства относительно финансовых результатов эмитента в 2023–2025 годах. Тем временем Эксперт РА в августе повысило рейтинг по третьему и четвертому выпускам облигаций ВИС Финанс до ruA+ с ruA. 

Какие риски?

• Сохраняются опасения относительно сокращения бюджетных трат. Но этот риск, скорее всего, будет более ощутимым в следующие годы, так как в последние месяцы наблюдается снижение дефицита госбюджета за счет сильного роста госдоходов.
• Как мы отмечали в прошлом обзоре, свободный денежный поток ВИС Финанс нестабилен. По итогам первого полугодия 2023-го он вновь оказался в отрицательной зоне. Это частично связано с сезонностью бизнеса.

• Дальнейшее ужесточение денежно-кредитной политики Банком России. Дело в том, что у ВИС Финанс подавляющая часть портфеля обеспеченных банковских кредитов имеют ставку, привязанную к ключевой ставке с маржой 2—3%. Рост ключевой ставки может вновь снизить коэффициент покрытия процентных расходов компании. Однако здесь сохраняется высокий уровень неопределенности из-за неоднозначной риторики ЦБ.