Ростелеком: ждем дивиденды и потенциальное IPO
На днях Ростелеком опубликовал нейтральные результаты за первый квартал 2024 года.
- Выручка выросла на 9,4%, до 190 млрд руб., показав небольшое замедление квартал к кварталу. Основными драйверами роста остаются сегмент мобильной связи (+9% г/г) и цифровые решения (+21% г/г).
- Рентабельность по скорректированной OIBDA снизилась до 38,8% — преимущественно из-за увеличения расходов на персонал, а также роста затрат на развитие инфраструктурных проектов для крупных корпоративных и государственных заказчиков.
- Чистая прибыль составила 6,8 млрд руб. Показатель остается под давлением со стороны финансовых расходов из-за высокой закредитованности и уровня ключевой ставки.
- Соотношение чистого долга (с учетом лизинговых обязательств) и OIBDA составило 2,3х, что соответствует среднему значению за последние несколько лет.
- Чистый денежный поток компании остается в отрицательной зоне, что связано с ухудшением динамики оборотного капитала, а также ростом капитальных расходов на фоне погашения задолженности по завершенным в прошлом году проектам.
- В дальнейшем компания планирует оптимизировать капитальные расходы и сосредоточиться на повышении эффективности внутренних бизнес-процессов.
В целом такие результаты были ожидаемы рынком, и сейчас в центре внимания остаются вопросы, касающиеся дивидендов за 2024 год, а также возможного проведения IPO цифровых бизнесов компании.
Дивидендная политика и прогноз выплат
Сколько может заплатить компания
По нашим расчетам, по итогам 2024 года дивиденд на обыкновенную акцию может составить 3,5 рубля (доходность к текущей цене — 6%). По привилегированным акциям мы ожидаем выплату в размере 6,2 рубля (доходность — 11%).
- Отметим, что, по нашим оценкам, МТС может выплатить дивиденд в размере 35 руб. на обыкновенную акцию, что эквивалентно доходности 16%, и выглядит значительно более привлекательно.
Более подробно об изменении дивидендной политики и нашем подходе к расчету потенциальных выплат мы писали в обзоре.
На базе сегодняшних результатов мы немного пересмотрели наш прогноз по дивидендам на будущие периоды. Однако, как и прежде, полагаем, что в 2026 году давление высоких процентных ставок спадет, и Ростелеком сможет выплатить более щедрые дивиденды.
Результаты цифрового кластера
Анализ сегментов: РТК-ЦОД и Солар
Если в прошлом инвестиционная привлекательность Ростелекома определялась преимущественно дивидендами, то сейчас, как мы полагаем, катализатором для роста котировок может стать вывод ряда бизнесов цифрового сегмента в публичное поле (в том числе РТК-ЦОД и «Солар»).
Однако на последнем звонке с инвесторами компания обозначила, что из-за текущей макроэкономической конъюнктуры и высокой ключевой ставки IPO откладываются. Повторное обсуждение вопроса возможно лишь при существенном снижении ставки — до уровня около 10%. По нашим оценкам, снижение ключевой ставки ЦБ возможно только во второй половине 2026 года.
Тем не менее, мы продолжаем внимательно следить за результатами сегмента.
По итогам первого квартала группа компаний «РТК-ЦОД» показала рост выручки на 33% г/г, а рентабельность по OIBDA составила 41%.
Сегмент кибербезопасности «Солар» показал рост выручки на 34% г/г, тогда как рентабельность осталась в отрицательной зоне.
На данный момент российские провайдеры ПО торгуются по мультипликаторам в диапазоне 8–12х EV/EBITDA 2025, тогда как акции Ростелекома оцениваются примерно на уровне 3х EV/EBITDA 2025. Можно предположить, что в случае проведения IPO цифровых бизнесов оценка акций может составить значительную часть от общей капитализации Ростелеком.
- Тем не менее, по данному вопросу по-прежнему сохраняется высокая неопределенности.
Заключение: стоит ли инвестировать в Ростелеком сегодня?
- Компания продолжает развиваться в нескольких бизнес-направлениях, где основными драйверами роста остаются мобильный сегмент и цифровые сервисы. Однако такой рост сопровождается существенными инвестициями в новые направления, что оказывает давление на рентабельность холдинга.
- У компании сохраняется высокий уровень долговой нагрузки и отрицательное значение свободного денежного потока. В этом году Ростелеком планирует сосредоточиться на повышении рентабельности бизнеса и оптимизации капитальных затрат.
- Основным фокусом в инвестиционном кейсе остается вопрос дивидендов. Учитывая текущие макроэкономические условия, мы полагаем, что дивидендная доходность в ближайшие годы будет уступать МТС, конкурента в секторе.
- Дополнительным катализатором для акций может выступить потенциальное IPO цифрового кластера, однако этот процесс отложен до появления более благоприятных рыночных условий.
- Мы также ожидаем, что смягчение денежно-кредитной политики в перспективе может оказать позитивное влияние на котировки компании.
- Ростелеком планирует опубликовать новую стратегию развития до 2030 года во второй половине 2025 года.
Мы пересмотрели нашу модель на базе результатов за первый квартал и сохраняем целевую цену 80 рублей за акцию и рекомендацию «держать».
Оценка акций и мультипликаторы на 2025 год
По нашим оценкам, акции компании торгуются с форвардными мультипликаторами (прогноз на 2025 год):
- EV/OIBDA — 2,7×
- P/E — 5,6×
На текущий момент мы полагаем, что в инвестиционном кейсе Ростелекома сохраняется высокая степень неопределенности, поэтому сохраняем осторожную позицию по бумаге. Вместе с тем, снижение ключевой ставки или возобновление IPO-планов могут стать катализаторами для пересмотра оценки в сторону повышения.
