Рубль с поправкой на инфляцию: актуальные прогнозы

Лукойл: дисконт к балансовому капиталу расширяется и уже близок к значениям, где исторически было «дно». На текущих уровнях компания может вновь вернуться к байбэку. Рыночная капитализация Лукойла сейчас на 40% ниже балансового капитала на конец 2024 года. Это неудивительно, т.к. мультипликатор PBV в моделях оценки связан с ROE (чем он выше, тем больше мультипликатор при прочих равных), ставкой дисконтирования (чем выше, тем меньше мультипликатор), пэйаутом и темпом роста дивиденда. Эта логика применительна абсолютно ко всем компаниям: финансовым и нефинансовым. С учётом неблагоприятной конъюнктуры на нефтяном рынке я жду ROE у Лукойла <10% по итогам 2025 года, а ставка дисконтирования всё ещё очень высокая. На мультипликатор балансовой стоимости (P/BV, EV/инвестированный капитал) действительно полезно смотреть в циклических историях, но обязательно в связке с историческими и прогнозными ROE/ROIC. На мой взгляд, мультипликатор балансовой стоимости в нефтяных компаниях имеет определённое преимущество перед стандартными мультипликаторами EV/EBITDA, P/E, которые основаны на процикличных оценках прибыли. Они подают сигналы «покупать» на пике цикла (низкие мультипликаторы при высоких ценах на ресурс), «продавать» (высокие мультипликаторы при низких ценах на ресурс) на его дне. Мультипликаторы балансовой стоимости зачастую низкие как раз в подходящий момент для покупки, когда компания сталкивается с неблагоприятной конъюнктурой и генерирует низкую отдачу на капитал. На развороте цикла отдача возрастёт и увеличится мультипликатор. В нашем случае есть опцион на рост мультипликатора из-за снижения ставки дисконтирования. Хотя лично мне интуитивно кажется достаточно вероятным казахстанский сценарий: когда ставка вновь начнет расти после некоторого снижения, если с этим поторопиться. Держите в голове эту возможность при распределении капитала. Но я сам с апреля активно заходил в корпоративные бонды с фикс купонами и дюрацией около 2 лет, на финансовый результат этой ставки пока жаловаться не приходится. Лукойл стратегически (от года+) с поправкой на его цену нравится, несмотря на некоторые нюансы. В конце апреля 2024 года писал, что полностью вышел из него (около 8150 р.), пока вне позиции, хотя и считаю его акции наиболее привлекательными с префами Сургутнефтегаза на 3-4-летнем тайминге. Расчёт на курс 100+ со следующего года. Ещё немного пониже (~5500) и буду брать Лукойл. Фикс доходности в личном портфеле много: бонды ~20%, деньги 8% + ~6% поступят в виде дивидендов в ближайшее время от Сбера и Сургута. Я не испытываю оптимизма относительно $ доходности рынка в обозримом будущем, поэтому солидная часть портфеля будет находиться в инструментах фикс доходности и скоро более агрессивно (не только через префы Сургута) поставлю против рубля. LKOH