Инарктика: расти всё сложнее

Ежемесячный купонный доход: мой выбор облигаций Собрал для себя портфель облигаций с ежемесячными выплатами. Ограничиваю долю одного эмитента 2% далее для краткости ниже приведу рейтинги агентств по эмитентам где это удалось сделать. Обратите внимание: некоторые выпуски имеют высокие рейтинги, что говорит об оценке их надежности агентствами. •Атомэнергопром 001Р-03 Высшая надежность, рейтинг ruAAA («Эксперт РА»). RU000A109UD7 •СИБУР ХОЛДИНГ 001Р-07 Высшая надежность, рейтинг ААА(RU) (АКРА). RU000A10C8T4 •ИКС 5 Финанс 003Р-06 Высшая надежность (ААА(RU) от АКРА). Выпуск обеспечен поручительством X5. RU000A109KC0 •Яндекс Финтех выпуск 2 Рейтинг ААА (АКРА) и ruAAA.sf («Эксперт РА»). Секьюритизированный выпуск. RU000A10C3F4 •Аэрофлот П02-БО-02 Высокий уровень надежности, рейтинг ruAA («Эксперт РА»). RU000A10CS75 •ЯТЭК 001Р-04 Высокий уровень надежности, рейтинг A(RU) (АКРА). RU000A109NF7 •ВИС ФИНАНС БО-П10 Эмитент имеет высокие рейтинги (например, ruA+ для других выпусков). RU000A10DA41 •Норникель БО-001Р-07 Лидер рынка с сильной денежной генерацией. RU000A1083A6 •РЖД естественная монополия с господдержкой (аккуратно, здесь высокий долг 4 трлн руб и рассмотрение возможности конвертации облигаций в акции, с учетом уровня долга считаю эмитента не для акционеров, а для кредитора) RU000A106ZL5 RU000A10C8C0 RU000A10CDZ5 •Россети 001Р-11R Крупнейший сетевой оператор, естественная монополия. RU000A107CG2 •Ойл ресурс Групп БО-01 Компания в секторе ТЭК. Высокая доходность к погашению 40,27%. Ограничивайте риски, например покупая небольшую долю в портфель относительно своих активов. RU000A108B83

PRMD DFC модель и оценка сравнительным методом ПАО «Промомед» Основные предположения Есть 4 сценария в модели по росту выручки. Возьмем для данного поста самый популярный сценарий, который предоставила компания на конференции PROFIT 5.0 на 2025-2026 годы. Рост выручки в прогнозном периоде 2025-2029 года: · 2025: +75% · 2026: +60% Далее мои допущения по росту выручки: 2027: +18% (СГТР 18% — уровень роста фармацевтических компаний России 2023-2024 г.) *2028 и 2029 годы: +6% (ранее был прогноз компании по росту) *2030: +4% Рост выручки в постпрогнозном периоде фиксируем +4% г/г (консенсус-прогноз индекса потребительских цен), т.е. на уровне прогнозной инфляции. Впечатляющие уровни роста, но, как в том самом анекдоте, есть нюансы. Постараюсь раскрыть их чуть позже. Рентабельность по EBITDA По марже тоже весьма всё позитивно. Я не стал подгонять результаты под гайденс компании 40%, посчитал сам и получил рентабельность 49% в 2025 году. Это — несмотря на установленный в модель уровень материальной себестоимости исходя из CAGR = 23% и увеличения расходов на рекламу и маркетинг, что логично для обеспечения роста. Остальные постоянные операционные расходы индексировались по уровню инфляции, либо по CAGR в зависимости от специфики. Отдельный вопрос — качество самой EBITDA. При расчете моей прогнозной маржи в 49% я исходил из нормализованных операционных показателей. Однако в отчетности компании есть статьи, которые стоит рассмотреть отдельно: убытки от выбытия активов, пени по налогам, начисления резервов по искам. Эти нерегулярные расходы сложно прогнозировать, и они напоминают, что «сырая» EBITDA из отчета может включать волатильные компоненты. В моей модели подразумевается, что компания в прогнозном периоде будет работать без существенного влияния таких разовых статей, что является отдельным допущением. CAPEX и R&D Исходя из информации в официальных источниках, основные капитальные затраты уже были понесены. Поэтому беру CAPEX на уровне амортизации — в противном случае высокий CAPEX на основе прошлых лет съедает весь FCFF. R&D — на уровне 10% от выручки (заявление от самой компании). Здесь уже идет существенное влияние на FCFF: прогнозные затраты 3,7 млрд в 2025 году, 6 млрд в 2026 году и т.д. А теперь про нюансы, самое интересное С бурным ростом выручки у компании не самая лучшая оборачиваемость: запасов и дебиторской задолженности на уровне 0,7х и 1,7х соответственно (ввиду специфики бизнеса). Кредиторка — 7,3х, что приводит к кассовому разрыву и потребности в оборотном кредите. Всё это, естественно, оказывает существенное влияние на FCFF и оценку стоимости. Ставка дисконтирования Небольшое отступление, которое всё же имеет отношение к оценке любых акций в РФ. Проблематика ставки дисконтирования в оценке на основе статистики российского рынка. При расчете риск-премии мне пришлось столкнуться с аномальным явлением, где индекс полной доходности Мосбиржи «брутто» (который показывает доходность акций РФ с учетом изменения стоимости акций и без учета налогообложения доходов, полученных в виде дивидендов) показал доходность ниже доходности облигаций на 10-летнем горизонте. Это усложняет расчет риск-премии за вложение в акции. Беспрецедентное санкционное давление и ряд других макроэкономических факторов оказали сильное негативное влияние на рынок РФ, что не дает возможность оперировать статистикой в российском контуре для будущей оценки. Как итог, я использовал данные: за безрисковую ставку — американские трежерис, и данные Equity risk premium по российскому рынку Асвата Дамодарана 8,35% (сейчас требуемая риск премия в нашей стране на основе международной статистики находится на одном уровне с такими странами: Вьетнам, Тринидад и Табаго, Южная Африка, Кот-д’Ивуар, Синт-Мартен-страна в составе Королевства Нидерландов, Узбекистан, Сербия, Грузия). Результат с учетом процентного спреда: Cost of Equity Rub составил 26,29%. WACC же составил 25%! Анализ чувствительности EV к изменению WACC см. ниже в комментариях.

RU000A10DA41 Сегодня у меня день рождения, хотелось бы приобрести что-то новенькое в свой портфель, а тут как раз обновился купонный период. Кому-то страшно, а мне интересна доходность. Тем кому страшно упоминают уровень критической долговой нагрузки: чистый долг Группы более чем в 6 раз превышает ее EBITDA, а также падение чистой прибыли из-за высоких процентных расходов. Однако анализ ВИС Финанс, как и Группы в целом, некорректно проводить по стандартам промышленного или торгового предприятия. Исходя из роли компании — специализированного финансового инструмента (SPV) для инфраструктурных проектов и ГЧП. Компания внутри Группы функционирует как казначейский холдинг и профессиональный заемщик. Ее цель — не избавиться от долга, а постоянно аккумулировать капитал и транслировать его в долгосрочные инфраструктурные активы. Рефинансирование — это основной инструмент ее работы. Высокий коэффициент NetDebt/EBITDA как показатель нерелевантен. Высокая доходность облигаций (~23%) отражает непонимание рынком сложной структуры компании. Это может быть недооцененной возможностью для инвесторов, разобравшихся в модели. Если рассматривать долговую нагрузку без учета проектного финансирования, картина меняется с высокорискованной на гораздо более устойчивую. Расчеты, приведенные в отчетности, показывают комфортный уровень долга. 📊 Долговая нагрузка без учета проектного финансирования Следующие данные основаны на отчетности по МСФО за первое полугодие 2025 года. Чистый долг / EBITDA -0.2x (отрицательный) или 0.7x (на конец 2024 г.) Комфортный уровень. Компания обладает значительным объемом денежных средств, который превышает ее корпоративный долг. Касаемо падения чистой прибыли из-за высоких процентных расходов - данное опасение не критично в контексте понимания макроэкономического тренда и финансового учета, ведь ЦБ уже начал цикл снижения ключа, а погашение долга осуществляется не из чистой прибыли-учетный показатель, который «снижается» из-за неденежных статей (например, амортизации и высоких процентных расходов). Погашение долга осуществляется из денежного потока от операционной деятельности + рефинансирования нового займа, именно их достаточно для обслуживания долга в сочетании с рефинансированием. Скрин ОДДС прикладываю ниже. Заключение 1. Для Группы критически важен не учетный показатель EBITDA, а реальный операционный денежный поток, который за период составил 10,4 млрд руб. Именно эти средства, наряду с привлекаемым финансированием, обеспечивают обслуживание долга. Способность компании генерировать такой поток и привлекать новый капитал на рынке — прямое доказательство ее кредитоспособности. 2.Риски смещены с кредитного на операционный. Основной риск для ВИС Финанс — это не внезапная неспособность платить по долгам, а макроэкономические изменения (рост ключевой ставки) или проектные риски (сдвиги в графиках госконтрактов). 3.Баланс между погашением и привлечением. Компания демонстрирует не слепое наращивание долга, а взвешенное управление его портфелем. Она активно гасит старые обязательства (включая дорогие кредиты) и замещает их новыми, более выгодными инструментами (например, облигациями), одновременно наращивая общий объем ресурсов для будущих проектов. Устойчивость обеспечивается не столько коэффициентами из отчета о прибылях, сколько качеством ее активов (инфраструктурных проектов) и надежностью ее контрагента — государства. Для тех кому стало интересно вот параметры выпуска : Облигации: ВИС ФИНАНС-БО-П10 ISIN: RU000A10DA41 Объем эмиссии: 2,5 млрд. ₽ Номинал: 1000 ₽ Срок: на 2 года 11 мес. Количество выплат в год: 12 Тип купона: плавающий Размер купона: КС ЦБ + 3,75% Амортизация: да [по 6% — при выплате 18,21,24,27,30,33 купонов, 64% — погашение] Дата размещения: 28.10.2025 Дата погашения: 12.10.2028 Ближайшая оферта: - Источники: cbonds.ru, отчетность МСФО за 2024 год и 1п 2025 года.