VTBR ВТБ - дивиденды, доп. эмиссия, открытые вопросы Акции ВТБ cущественно просели после двух новостей: рекомендации по дивидендам и планов по крупной допэмиссии 1. Дивиденды рекомендованы в размере 9.71 руб. на акцию (див. доходность: 12.1% к текущей цене), или 25% чистой прибыли по МСФО – ниже ожиданий рынка и индикаций менеджмента по распределению 50% от чистой прибыли. Позитивно, что дивиденды будут выплачены до SPO. Пьянов заявил, что в будущем будут двигаться к выплате 50% 2. ВТБ планирует провести осенью дополнительную эмиссию по открытой подписке. Максимальный возможный объем сделки (по факту будет зависеть от потребности, но не менее половины от заявленного объема): до 6.3 млрд обыкновенных акций, что соответствует примерно 49% от текущего кол-ва акций или 547 млрд руб Цена размещения определена на уровне 87 руб. за акцию, что выше текущих ~80 руб за акцию и уровня прошлого SPO в сентябре 2025 по 67 руб за акцию. Пьянов говорит, что размещение с премией к рынку сигнализирует о уже сформированном спросе со стороны пула институциональных инвесторов, распознающих выгоды партнерства госбанка с RWB SPO делается не для "закрытия дыры" в капитале, а для финансирования крупного стратегического проекта с RWB / Wildberries В рамках партнерства ВТБ приобретает 5% в WB Банке с возможностью увеличения доли в будущем. ВТБ получает доступ к одной из крупнейших экосистем в стране, а RWB – к инфраструктуре банка: отделениям, банкоматам, инвестиционным продуктам, ипотеке и другим финансовым сервисам (стоимость 5% в проекте и размер 49% в банке очевидно не сочетаются - вероятно доля будет увеличиваться в дальнейшем и/или будет дополнительное развитие или доп. эмиссия пройдет в меньшем объеме) Потенциально связка отделений ВТБ и ПВЗ RWB может стать одной из крупнейших физических сетей присутствия в стране. Если банк сможет эффективно монетизировать эту инфраструктуру, это может поддержать рост клиентской базы, комиссионных доходов и ROE – по словам Пьянова, партнерство с РВБ повысит таргет по прибыли ВТБ по итогам 2027 года В мире есть примеры развития суперкрупных банков в партнерстве с маркетплейсами - Alibaba и AliPay например, хотя сравнение и не 100% - обычно банки росли внутри маркетплейсов. Текущие результаты банка - За 2026 q1 чистая прибыль составила 132.6 млрд руб. при ROE 19.2% - Достаточность капитала Н20.0 выросла до 10.7% на 1 апреля (цель менеджмента на конец года – 10.5%), то есть норматив выполняется без допэмиссии - P/E LTM: 2.2x; P/Book: 0.4х Дивиденды после размытия ВТБ подтвердил прогноз по чистой прибыли на 2026 год на уровне не меньше 600 млрд руб. Если распределят снова 25% от прибыли, а допэмиссия пройдет по максимальному объему в 50% акций, то дивиденд за 2026 год может составить 7.8 руб на акцию или 9.8% див. доходности к текущей цене Ключевые открытые вопросы: 1. По какой оценке ВТБ входит в активы финтех-бизнеса RWB / WB Банка, что именно будет входить в периметр сделки? 2. Какой фактический объем допэмиссии потребуется? 3. Какой эффект сделка может дать на прибыль и прибыль на акцию, маржинальность, ROE и дивиденды? 4. Какое давление на капитал может оказать сделка с учетом приобретения миноритарной доли и возможного увеличения участия в будущем? Будем следить за раскрытием информации!

#retail [2/2] Также важно оценивать сколько компания за это время создает фундаментальной стоимости для акционеров – компания должная наращивать фунд. стоимость через прирост EBITDA и выплату дивидендов быстрее, чем у нее растет долг, иначе это разрушение разрушение акционерной стоимости: - MGNT Магнит за 2 года почти не нарастил EBITDA, но нарастил чистый долг с 166 млрд руб до 496 млрд руб или с 1.0х по NetDebt/EBITDA до 2.9х. За это время не платил дивиденды - LENT Лента хорошо наращивала бизнес, сокращала долг, но тоже не выплачивала дивиденды - FIXR FixPrice падал по EBITDA, но держал низкий/отрицательный долг. Позитивно, что скоро выплачивает дивиденды из нераспределенной прибыли прошлых лет в размере 0.11 руб на акцию или 16.4% див. доходности к текущей цене, но долгосрочно пока нет уверенности в сохранении высоких выплат - X5 X5 за 2 года наращивала EBITDA, держала долг на комфортном уровне до 1.2х по NetDebt/EBITDA, выплачивала дивиденды в размере 249 млрд руб или >40% доходности от текущей капитализации. Финальный дивиденд за 2025 год составил 245 руб на акцию или 9.9% див. доходности к текущей цене По прозрачности и качеству корпоративного управления тоже отдаем предпочтение X5 – органически наращивает долю бизнеса, ежеквартально полноценно отчитывается, отвечает на вопросы миноритариев, в то время как: - Лента исторически совершала неочевидные M&A – в 2022 году покупала убыточный Утконос за 20 млрд руб у связанной стороны; в этом году покупает OBI потенциально у связанной стороны, не раскрывая условий - Магнит отчитывается в полном объеме только по полугодиям, совершает невыгодные сделки – в 2025 году купил “Азбуку Вкуса” примерно за 8x EBITDA, при том, что сам стоит 4x. То есть переплатили более чем в два раза за падающий по EBITDA актив X5 все же более присутствует в растущих направления бизнеса – дискаунтеры (Чижик – самый быстро растущий жесткий дискаунтер в РФ; по итогам 2025 года стал крупнейшим игроком в сегменте, заняв 23.9% или +6.5 п.п.), магазины у дома, готовая еда, интернет продажи. В этом плане в ней например у меня было бы больше уверенности чем в Ленте, поскольку формат гипермаркетов так или иначе стагнирует (и возможно последний рост во многом обуславливается M&A) А как вы смотрите на сектор? Кого из игроков держите?

#retail [1/2] Сектор ритейла замедляется – на фоне сокращения роста потребительской инфляции и снижения доходов населения При этом и по мультипликаторам стоит очень дешево: EV/EBITDA LTM Ленты и X5 по 3.2х, Магнита и FixPrice по 4.0 и 2.1х соответственно В данном посте поделимся как смотрим на B2C компании и как сравниваем их между собой Наш подход к анализу базируется на двух основных постулатах (часто в отличии от других игроков на рынке): 1. Темп роста бизнеса (выручки, EBITDA, фундаментальной стоимости) в среднем автокореллирован с будущим темпом; компании, которые в силу разных причин стали терять свои конкурентные позиции, в среднем продолжают их терять; компании, которые делают нелучшие инвестиции и "разрушают фундаментальную стоимость", продолжат ее разрушать. Хорошо растущие и создающие стоимость бизнесы в среднем продолжают создавать, но бывает и перестают - тогда их лучше как можно раньше продать 2. Высокий вес должно иметь корпоративное управление. Делает ли компания большие M&A по невыгодным ценам? Делает ли она огромные мотивации менеджмента? Системно ли платит дивиденды? Хорошо ли раскрывает информацию о себе Исторически инвесторы делились на 2 лагеря – было много поклонников Магнита (под потенциально высокую идею дивидендов и странную на наш взгляд идею что цена специально вгоняется вниз для выкупа собственником за дешево). Мы же всегда больше топили за X5 (и Озон) За 3 года компании показали такую динамику (с учетом дивидендов): X5 +122% Магнит -24% Лента +157% FIXR -55% Озон +205% (справочно) X5 X5 исторически растет лучше других ритейлеров (наращивая долю рынка и бизнес органически, а не за счет спорных M&A) и позитивно отчиталась за 2026 q1: среднегодовой темп роста выручки и EBITDA за 2 года +22% и +13%, за 2026 q1 выручка и EBITDA г/г выросли на 11% и 25%. Другие ритейлеры: - MGNT Магнит за 2 года наращивал выручку со средним темпом 17%, а EBITDA стагнировала; в 2025 H2 EBITDA вообще просела на 12% г/г; чистый убыток за 2025 год 16.6 млрд руб. В 2026 q1 выручка выросла на 13% г/г отчасти за счет приобретении Азбуки Вкуса, но пока непонятно что там с рентабельностью - LENT Лента хорошо росла в последние 2 года (за счет более низкой базы) со средним темпом выручки и EBITDA в 34% и 58%, но уже в 2026 q1 при росте выручки на 23% г/г EBITDA выросла всего на 1% г/г. Лента остается одним из лидеров роста выручки за счет сделок M&A. В 2025 Реми (+0,6 пп вклад в рост) и эффект полного года работы Улыбки Радуги в составе Ленты (+5 пп вклад в рост). Без учета данных факторов темпы роста выручки будут аналогичны динамике X5 - FIXR FixPrice медленнее всех наращивал выручку и сокращал EBITDA. За 2026 q1 выручка растет только на 3% г/г