$SVCB : Почему выручка взлетела, а прибыль просела

🔩 Эн+ и рост цен на металлы: какой реальный эффект? Здравствуйте, читатели. Цены на металлы продолжают расти, и если Норникель и Русал — это очевидные бенефициары такого события, которые на слуху, то вот En+ остаётся в тени. Поэтому сегодня мы поговорим, почему так происходит и интересна ли компания 🏢 Что вообще такое En+? Начнем с того, что ЭН+ — это в первую очередь холдинг, состоящий из множества разных компаний. Если рассматривать выручку по сегментам, например, то у EN+ есть два основных сегмента: это металлургический сегмент (85% от всей выручки компании) и энергетический сегмент, на долю которого приходится всего 15% выручки. 🔧 Металлургия En+ : В первую очередь нас сейчас интересует металлургический сегмент. И у En+ практически весь металлургический сегмент - это РУСАЛ. И поскольку En+ владеет контролирующим пакетом акций «РУСАЛа» (около 56,88%), результаты «РУСАЛа» полностью консолидируются в отчетность En+. Это означает, что вся выручка, расходы и чистая прибыль алюминиевого сегмента («РУСАЛа») суммируются с показателями энергетического сегмента En+. И вроде кажется, что всё замечательно, покупая En+, мы получаем результаты РУСАЛа (которые благодаря росту цен на алюминий могут быть хорошими) и вдобавок ещё прибыль от устойчивого энергетического сектора. 👉И было бы все замечательно, если бы не несколько НО. Как вы помните, En+ — это в первую очередь холдинг, а прибыль холдинга не равно тому, что холдинг реально получил эти деньги. Также и с En+. ❗ 1. Прибыль En+ — не вся «его» прибыль Во-первых, в итоговой чистой прибыли En+ всегда выделяется часть, приходящаяся именно на акционеров материнской компании, и часть, относящаяся к «неконтролирующим долям участия» (акциям «РУСАЛа», которыми En+ не владеет). Прибыль, приходящаяся на акционеров En+ (т. е. часть инвестора) — это только 57% от успеха «Русала». ❗ 2. Прибыль есть, а кэша может не быть вообще Во-вторых, если «Русал» получил прибыль, но решил не платить дивиденды (как это часто бывает в последние годы), то реальный денежный поток En+ от металлургов равен практически нулю. И даже если «Русал» объявляет и выплачивает дивиденды, En+ получает только свою долю — 56,88% от общей суммы выплат. Остальные 43,12% уходят другим акционерам. В отчете En+ при этом будет красоваться огромная чистая прибыль, но в кармане у холдинга от металлов будет пусто. А единственный значимый постоянный денежный поток у En+ остаётся от энергодочек, и на него уже повышение цен на металлы не влияет. 💵Дивиденды: А между прочим, кэш от РУСАЛа и энергодочек является основой для выплат дивидендов. По дивидендной политике En+ должны направлять на выплату дивидендов 100% дивидендов от РУСАЛа + 75% FCF энергосегмента, но не менее $250 млн ежегодно. Но, увы, компания не следует своей дивполитики, все свободные средства направляются на снижение долговой нагрузки и на инвестпрограмму по модернизации ГЭС, а также на экологические проекты РУСАЛа. 📌 Итог: Как мы поняли, En+ — это и есть РУСАЛ + часть энергобизнеса. Да, рост цен на алюминий приведет к росту основных показателей En+ благодаря полной консолидации результатов РУСАЛа по МСФО. Но по факту это все будет БУМАЖНОЙ прибылью для холдинга. Если РУСАЛ не выплатит дивиденды (а из-за их инвестпрограммы пока это маловероятно), этот рост цен на металл никак не пополнит банковский счет En+. Те заработанные деньги на высоких ценах могут так и остаться внутри РУСАЛа. И получается, что для материнского холдинга РУСАЛ без дивидендов — это актив, который генерирует красивую отчетность, но пока не генерирует реального кэша для самого холдинга. И даже если РУСАЛ и выплатит дивиденды, то, скорее всего, эти деньги пойдут уже на инвестпрограмму самого эн+, а не акционерам. ENPG #ENPG #пульс_оцени #дивиденды

📌 Облигации Яндекс Финтех: всё, что реально важно знать инвестору Сегодня я предлагаю обсудить достаточно необычные выпуски облигаций от Яндекс Финтеха. Поговорим, что это,чем они необычны, и в чем подвох купонной доходности в 25% для одного из выпусков. Кто вообще настоящий владелец облигаций❓ Итак, всего у Яндекс Финтеха есть два выпуска, это выпуск 1 ( RU000A10AAQ4 ) и выпуск 2 ( RU000A10C3F4 ) Эти облигации выпускает не сам Яндекс и даже не Яндекс Банк напрямую, а СФО «Сплит Финанс». Что это за компания?. Ну,начнем издалека 😅 Сначала Яндекс Банк выдает людям кредиты (через «Супер Сплит» и просто обычные потребкредиты). Из них формируется кредитный портфель. Затем Яндекс Банк создает специальную компанию-прокладку — СФО (Специализированное Финансовое Общество). В данном случае это «СФО Сплит Финанс». Банк продает этой компании-прокладке права на долги людей (кредитный портфель), а уже эта компания выпускает облигации, обеспеченные этими кредитами. Это, кстати, называется секьюритизация (упаковка активов в ценные бумаги). Деньги от облигаций уходят банку, а выплаты по облигациям идут из тех денег, которые обычные люди платят по своим кредитам/супер сплитам. ‼️То есть по этим облигациям отвечает не Яндекс всем своим имуществом, а именно тот самый «портфель кредитов», который лежит в этой спецкомпании(СФО). 🚨 Главный риск Главный и пока маловероятный риск здесь заключается в том, что в какой-то момент может начаться массовый кризис неплатежей по кредитам, например люди просто перестанут платить за «Супер Сплит», тогда может появиться немаленький риск дефолта по этим облигациям (при этом Яндекс Банк или сам Яндекс юридически может не спасать эти выпуски). 🛡 А насколько это вообще надёжно? Оба выпуска имеют рейтинг AAA (самый высокий), и он не просто так нарисовался. Во-первых, там есть «запасы» (кредитов в портфеле больше, чем долга по облигациям), поэтому дефолт в случае чего маловероятен. И да, в портфель, который обеспечивает облигации, входят более «жесткие» с точки зрения кредитной дисциплины и регулирования активы («Супер Сплиты»), а не обычные короткие рассрочки в Яндекс Маркете на пару месяцев («Сплиты»). Это снижает риск, так как заемщики по «Супер Сплиту» с большей вероятностью будут стремиться избежать просрочек, чтобы не испортить свою кредитную историю. 🔄 Амортизация: Начнем с того, что у облигаций Яндекс Финтеха есть два периода: Револьверный (пополняемый): когда люди гасят кредиты, деньги не отдают инвесторам, а выдают новые кредиты и снова кладут в «корзину». Этот период по 1-му выпуску закончился (по 2-му закончится в августе 2026). Амортизационный: все деньги, которые люди возвращают по кредитам, сразу идут на погашение облигаций. (Этот период начинается у 1-го выпуска). С 2026 года по облигациям 1-го выпуска начинается амортизация (то есть будут возвращать номинал по частям). •27 января 2026 года: помимо купона, будет выплачена первая часть номинала в размере 121,14 руб. (12,11% от первоначального номинала). •27 февраля 2026 года: амортизация планируется 113,05 руб. •27 марта 2026 года: амортизация планируется 103,90 руб. И т.д. ⚠️Реальная доходность Тут стоит помнить, что сейчас 1 выпуск торгуется по цене 106% от номинала (1060 руб.). Если вы, допустим, купите облигацию по этой цене, то эта переплата в 60 руб. постепенно просто «сгорит» в ходе амортизации. Суть в том, что вы покупаете каждый рубль долга за 1,06 руб., а эмитент возвращает его ровно за 1,00 руб. При каждой выплате части номинала вы будете терять кусочек своей переплаты. В итоге купон в 25% частично уйдет на покрытие этого убытка, и реальная доходность (если держать до полного погашения) составит только 12% годовых. Чем выше цена покупки над номиналом, тем болезненнее амортизация (вы быстрее теряете переплату). Если же купить бумагу близко к 100% (как во 2 выпуске), то амортизация вам только в плюс: вы быстрее возвращаете свои деньги и сохраняете всю доходность купона целиком #пульс_оцени

🏥 ЮМГ — путь выбран. За последнее время у «Юнайтед медикал групп» произошло много интересных событий: это и две крупных M&A-сделки, и объявление допэмиссии. Сегодня мы во всём этом разберёмся, оценим, какие теперь шансы на дивиденды и есть ли тут ещё идея. 1️⃣Итак, все началось с того ,что в начале ноября 2025 года ЮМГ приобрели 75% сети клиник «Семейный доктор». Сумма сделки: 17,6 млрд рублей. 🔹Финансировалась эта сделка за счёт кубышки ЮМГ, на начало ноября эта кубышка могла находиться как раз в районе 16-17 млрд руб. НО! Кубышка не исчезнет сразу, в октябре ЮМГ специально взяли краткосрочный займ 13,5 млрд руб. на 6 месяцев, за счёт него и частично средств из кубышки и была куплена данная сеть. Но в любом случае в апреле компании придется направить остаток кубышки на погашение займа. 🔹Что касается финансовых показателей. Выручка сети «Семейный доктор» по итогам 2024 года составила около 7,2-7,8 млрд руб. (в зависимости от источника), для сравнения выручка ЮМГ по итогам 2024 года составила 25,3 млрд руб. При этом по итогам 2025 года выручка «Семейного доктора» ожидается уже в районе 9,3 млрд руб. (+20-29% г/г). И тут одно из главных преимуществ, что «Семейный доктор» растет более быстрыми темпами, чем ЮМГ. Это значит, что выручка ЮМГ сможет расти ещё быстрее. В общем же «Семейный доктор» может добавить консолидированной выручке ЮМГ больше 9 млрд руб. в 2026 году. 🔹Но, с другой стороны, «Семейный доктор» работает в среднем ценовом сегменте. поэтому маржинальность там ниже, чем у премиального GEMC (около 25% по EBITDA против >40% у GEMC по итогам 2024). А значит, рентабельность ЮМГ в будущем в любом случае немного снизится. 2️⃣Покупка сети клиник «Скандинавия» в конце декабря. Но по сути, как таковой покупки в привычном понимании здесь нет. «Севергрупп» передаст ЮМГ 100% своей сети клиник «Скандинавия» (юрлицо ООО «Ава-Петер»). Взамен ЮМГ не платит деньги, а печатает новые акции (через допэмиссию) и отдает их «Севергрупп». 🔸Сначала предлагаю взглянуть на параметры допэмиссии: •Всего будет выпущено 32,8 млн новых акций. С учётом резерва (то есть не обязательно, что разместят все 32,8 млн акций). •Цена размещения: 766,2 руб. за акцию. Итого, если брать, что выпустят все 32,8 млн акций, то «Скандинавию» оценили в 25,1 млрд рублей. •Текущее количество акций: 90 млн шт. •Станет акций: ~122,8 млн шт. •Способ размещения: закрытая подписка в пользу «Севергрупп». То есть доля текущих акционеров максимум размоется примерно на 26,7%. А «Севергрупп» станут крупным миноритарием (владельцем максимум ~26,7% ЮМГ). 🔸В финансовом плане у «Скандинавии» всё неплохо, за 2024 год выручка составила 11,1 млрд руб. (+18% г/г). Тут рост тоже выше, чем у ЮМГ. Бизнес прибыльный, но, как и «Семейный доктор», менее маржинальный, чем сам GEMC. 💸 А что с дивидендами? С большой вероятностью в ближайшее время их не будет. Во-первых, часть кубышки уже ушла на приобретение семейного доктора, а остальная часть уйдет меньше чем через полгода уже на то, чтобы погасить займ в 13,5 млрд руб. А во-вторых, компании теперь понадобятся деньги на интеграцию двух огромных сетей. 👉Вывод: С одной стороны, создается медицинский гигант с уникальным охватом (Москва + Питер + регионы). Выручка в 2026 году вырастет более чем на 50%, а по объему выручки ЮМГ теперь обгонит «Мать и дитя». Плюс теперь ЮМГ ускорит темпы роста благодаря новым сетям. А с другой стороны, получаем размытие доли акционеров в ходе допэмисии, практически полностью разрушенные надежды на высокие дивиденды, ко всему этому в 2026 резко упадут процентные доходы, а это весомая часть прибыли. Краткосрочно в ЮМГ скорее будет преобладать негатив, но долгосрочно теперь может выглядеть интересно. В секторе здравоохранения ЮМГ самый дешёвый (P/E ~ 6x), но в эту оценку заложена плохая коммуникация с инвесторами и отсутствие чёткой дивидендной политики, которой ещё компания и не следует. Возможно, с приходом Севергрупп ситуация изменится. GEMC #gemc #пульс_оцени #дивиденды