СИБУР: почему купон 9,5% не всегда лучше 7,5%

Войти

Разберем ситуацию на цифрах. Сравниваем два долларовых выпуска СИБУРа: Старый выпуск - купон 9,5% Новый выпуск - купон 7,5% На первый взгляд кажется очевидным: 9,5% > 7,5%. Но в облигациях важен не купон, а эффективная доходность (YTM) и налоговая конструкция. Исходные данные Курс ЦБ - 76,62 руб./USD Номинал - 100 USD Рыночная цена старого выпуска - 8 130 руб. (~106 USD) Цена входа инвестора - 9 143 руб. Что происходит при продаже старого выпуска Продажа по 8 130 руб. при покупке за 9 143 руб.: Фиксируется убыток -1 013 руб. В валюте инвестор получает 106 USD Ключевой момент: Валютная позиция увеличивается (+6 USD к номиналу) В рублях возникает убыток Этот убыток можно сальдировать с будущими купонами То есть появляется налоговый щит. Купонный доход по новому выпуску частично не будет облагаться НДФЛ за счет ранее зафиксированного убытка. Эффективная доходность По расчету к погашению: Старый выпуск - около 7,2% годовых Новый выпуск - около 7,76% годовых Разница - примерно +0,5% годовых. И это без учета налогового эффекта. Дополнительный фактор - ЛДВ Новый выпуск размещен на срок 3 года и 1 месяц. Это дает возможность применить льготу долгосрочного владения (ЛДВ) при погашении - доход от тела может не облагаться налогом при соблюдении условий. В результате: Налог платится только с купонов Часть купонного налога компенсируется убытком Доход от погашения может быть освобожден от НДФЛ Вывод Купон - это маркетинг. Доходность - это математика. Чистая доходность - это математика + налоги. Иногда переход с «большого купона» на «меньший»: увеличивает YTM оптимизирует налоги усиливает валютную позицию В облигациях важно смотреть не на цифру в рекламе, а на структуру денежного потока и налоговую модель.

АО «Коммерческая недвижимость ФПК Гарант-Инвест» - отчет за 6 месяцев 2025 года. Разбор без эмоций. 📉 Выручка 37,5 млн → 25,2 млн руб. Минус ~33%. Причина - рост вакантности и ротация арендаторов. Для бизнеса на аренде это прямой удар по операционной устойчивости. 📊 EBITDA 69 млн → 110 млн руб. Маржа 2% → 4%. На фоне падения выручки рост EBITDA выглядит нетипично. При этом маржа 4% для коммерческой недвижимости крайне низкая. У устойчивых объектов она кратно выше. Это слабая операционная модель или особенности учета по РСБУ. 💰 Чистая прибыль 7,6 млн → 32 тыс. руб. Фактически нулевая прибыль. ROE 9% → -0,02%. Капитал перестал работать. 🚰 Денежные потоки Операционный поток - отрицательный в обоих периодах. Свободный денежный поток в 2025 году -564 млн руб. Бизнес не генерирует кэш. Это ключевой момент. 🏦 Долг Чистый долг вырос с 12,1 до 15,7 млрд руб. Net Debt / EBITDA 53x → 110x. Это не просто высокий показатель - это критический уровень. Для понимания: устойчивый девелопер живет в диапазоне 3-6x. Здесь трехзначное значение. Вывод. Операционная эффективность - слабая. Денежный поток - отрицательный. Долговая нагрузка - экстремальная. Риск для держателей облигаций - высокий. Инвестиция носит спекулятивный характер. Это уже не история роста - это история выживания и реструктуризации. RU000A108G88 RU000A105GV6 RU000A109791 RU000A106SK2 RU000A106862

И снова «Гарант Инвест» допустил дефолт по своим выпускам облигаций. Причина формальная - счета эмитента заблокированы в рамках судебных разбирательств. В результате обязательства перед держателями исполнены не были. Да, котировки выпусков резко снизились. Рынок мгновенно закладывает в цену повышенную вероятность дефолта и возможной процедуры банкротства. Однако важно понимать следующее: Если эмитент сумеет урегулировать судебные споры, разблокировать счета и восстановить платёжеспособность, бумаги могут существенно отскочить. Инвесторы, которые приобретают облигации на панике по дисконтным ценам, потенциально получают высокую доходность к погашению. Те же, кто покупал бумаги дороже и зафиксировал убыток на снижении - уже материализовали риск. Негативный сценарий также реален - инициирование процедуры банкротства, конкурсное производство и возможная реструктуризация долга. В этом случае инвестор получает классическую плату за риск: высокая купонная доходность всегда сопровождается повышенной вероятностью потери капитала. Это и есть природа high yield сегмента - асимметрия исходов. Далее - наблюдаем за развитием событий, анализируем судебную практику и финансовое состояние эмитента. Ваши ставки господа? RU000A108G88 RU000A105GV6 RU000A106SK2 RU000A109791 RU000A106862 #дефолт

Вот и промежуточный итог - но точно не финал. Эмитент «Гарант-Инвест» свои обязательства не выполнил. По заявлению эмитента, причины невыплаты купонного дохода две: Блокировка расчётных счетов и ограничения на распоряжение денежными средствами. В результате эмитент не имеет возможности использовать средства, находящиеся на счетах, включая арендные поступления, для выплаты купонов. Инициирование процедур банкротства со стороны банков-кредиторов. Это привело к срыву переговоров о продаже трёх объектов недвижимости, которые могли снизить долговую нагрузку группы «Гарант-Инвест» и обеспечить дополнительную ликвидность для выплаты купонного дохода. На текущий момент наиболее вероятные сценарии развития событий следующие: Эмитент заключает мировые соглашения со всеми кредиторами и возобновляет выплаты купонов. Банкротство эмитента в случае, если договориться с банками-кредиторами не удастся. Альтернативный сценарий - эмитент находит источники финансирования и погашает обязательства. Безусловно, первый вариант выглядит наиболее оптимистичным по сравнению со вторым, однако наиболее реалистичным на данный момент остаётся именно сценарий банкротства. Моя субъективная оценка вероятностей: вариант 1 - 25%; вариант 2 - 70%; вариант 3 - 5%. Больше ясности появится в марте, а пока остаётся только наблюдать. Уже завтра состоится судебное заседание по делу о банкротстве ООО «Ника». Запасаемся попкорном и следим за развитием событий. Подписывайтесь на канал, чтобы знать больше про облигации RU000A108G88 RU000A106862 RU000A105GV6 RU000A106862 RU000A106862 RU000A109791 RU000A106SK2 #ника