Профиль инвестора tradeside_D.Sharov | Тинькофф Инвестиции Пульс

К вечеру 9 марта ситуация перевернулась. А пролив закрыт так или иначе. Хорошо, пусть допустим не длительный рост цены, но санкции снимут/ослабят. В общем, рановато в банки назад. (Дополнено) 🪬Мысль не моя, но. Понимают ли на рынке, что теперь подобный номер с этим проливом может провернуть вообще любая страна, которая до туда доберется? Израиль, если что не сильно понравится. Турция, да (рука тянется к лицу) даже Украина. Британия, Россия, Пакистан, Индия - все обладающие ядерным оружием. Йемен, да Сомали в конце концов. Эфиопия, находящаяся в конфликте с Суданом. Будет 200 миллионов эфиопов через 15 лет, и там тоже речь не пойдет ни о какой сухопутной операции. Вот кажется им, что их интересы игнорируют в мире, и они пускают на дно пару случайных танкеров. А есть еще узкое Красное море и Баб-эль-Мандебский пролив, да Суэцкий канал наконец. Напрашивается обновление всех базовых конвенций, по которым мир жил до 2019 года, переговоры всех и со всеми. А пока этого нет не вернется Брент ни на какие 70, а Юралс ниже 50 тем более - роль санкций по энергетике вообще сильно снизится после подобной встряски. Эффект на цены разовый, риски повтора сценария постоянные.

Поговорим о «большом нефтетрейде». 🔍 1. О том, что будет, когда всё закончится. Нашел вот такую замечательную картинку. Многолетняя средняя цена барреля WTI с поправкой на инфляцию – 76.05 доллара. Сейчас рынок переживает достаточно серьёзный шок, что позволяет предположить, что ниже средней рынок не опустится еще несколько лет, кроме как в сценарии краха режима в Иране, о чём на сегодня речи не идёт. Никто всерьез не предполагал, что так может получиться, если не считать Жириновского. Брент в обычных условиях на 10% дороже WTI, то есть 83.65. То есть, из расчёта дисконта на российскую нефть в 20-22 доллара, Юралс будет торговаться по 62 даже после завершения конфликта, что при курсе доллара в 80 рублей даёт цену около 5000 за баррель, что означает возврат к экономике примерно марта 2025 г. 🔹Средняя цена бумаг «Роснефти» в марте 2025 г. – около 530 руб./акц. 🔹Средняя цена бумаг «Татнефти» в марте 2025 г. – около 700 руб./акц. 🤔В 1974 году, когда ближневосточные страны сняли эмбарго, цена и вовсе не упала после увеличения в 4 раза. Я тогда не жил и не буду делать из этого основной аргумент, но факт есть факт. 🔍🔍 2. О текущей фазе рынка ❗️Исходя из написанного выше, я не наблюдаю перекупленности вовсе. Я не вижу её в том числе и по настроениям в инвестиционных чатах – насколько я понимаю сейчас от трети до четверти «физиков» набрали примерно четверть портфеля или меньше, а тех, кто круто заходит с высокой долей портфеля, а тем более «на все плечи», и вовсе практически нет. Текущая фаза трейда на мой взгляд соответствует третьей волне Эллиота. В первой заходят самые умные и прозорливые, в число которых я не вошёл. В третьей участники рынка постепенно отмечают реальность фундаментальных факторов, необходимых для движения, в пятой происходят надежды на «вечный рост», «новую парадигму» и так далее. Только не начинайте строить разметку, волновая теория про психологию, а не про буквы и цифры на графике. Бескомпромиссность сторон в публичных заявлениях о «безоговорочной капитуляции» с одной стороны, и про «убрать военные базы» с другой не обещает быстрого урегулирования, несмотря на то, что неделю назад казалось, что конфликт идет по сценарию предыдущих его обострений. Если вспомнить шуточки г-на Трампа про Обаму, то мне и вовсе кажется, что первый не лишен определенных расовых предрассудков, а поэтому относится к России и её вопросам более снисходительно, нежели к Ирану, что отнюдь не способствует нормализации состояния рынка нефти. 🔍🔍🔍 3. О том, куда мы можем прийти в моменте. Вспомним ковид, благо свежо придание и в целом похоже, но в другую сторону. Тогда спрос просел на 25%, в результате чего цена понизилась с 65-70 долларов до всем хорошо запомнившихся минус 37 (на 102-107 долларов), сейчас на 20% падает предложение, плюс имеются большие проблемы с перевозками из-за того, что 10% мирового танкерного флота заблокировано в Персидском заливе, что увеличивает затраты. Соответственно, увеличение цены на 80-85 долларов является вполне возможным и даёт нам таргет (от цены 66) едва ли не 150. Постепенно и не очень быстро, учитывая наличие стратегических резервов, задействование которых может успокоить рынок нефти и растянуть растущий тренд на полгода, если блокировку не снимут ранее. Если банкет продлится дольше полугода, а я напомню, что пик ковида (с точки зрения серьезности ограничений) был пройден за 1.5-2 месяца, то может быть и не 150, а больше. 🤔Применительно к нашим любимым акциям. Выше указал на третью волну, длина которой составляет не менее 161.8% от длины первой, а в данном случае скорее 261.8%. Длина первой волны в «Роснефти» - 68 рублей (от 388 до 456), т.е. длина третьей – от 110 до 178 или от 547 до 615 руб./акц., причём скорее второе, поскольку первый таргет не даст перекупленности. Хоть добавляй с текущих суммарных 27% в Роснефти, Татнефти и Совкомфлоте, но уже не знаешь, что можно продать, а в убыток или существенно ломая стратегию - не хочется. До 30-33% допускаю, но подумаю ещё.

Хедхантер Групп: вновь высокие дивиденды 6 марта опубликовала отчётность по МСФО за 2025 год. 🤔Выручка составила 41.2 млрд. за год и 10.471 млрд. за квартал, таким образом темп роста выручки на фоне замедления рынка труда и общей экономической активности сократился до нуля. Без учёта сегмента HR-Tech можно говорить даже о сокращении квартальной выручки. 💸Выручка за год увеличилась на 1.6 млрд. руб. за счёт результатов первых трёх кварталов, затраты на персонал за год прибавили 2.1 млрд. руб., затраты на работу с программами мотивации увеличились на 0.4 млрд. руб., иные операционные затраты суммарно не выросли. Операционная прибыль за год сократилась на 6.6% (-1.4 млрд. руб.) и составила 18.95 млрд. руб. 📉Финансовые расходы сократились на фоне высокой базы прошлого года, но составили весомые 1.3 млрд. руб. В результате, с учётом курсовых разниц прибыль компании до налогообложения составила 20 млрд. руб., сократившись на 18.3%. Чистая прибыль на фоне роста ставки налогообложения сократилась сильнее, почти на 25% и составила 18 млрд. руб. (356 руб./акц. из расчёта 50.6 млн. акц). 🔍На этом фоне компания продолжила удивлять, второе полугодие подряд одобрив выплату дивидендов в 233 руб./акц. и доведя общую годовую выплату до 466 руб./акц. При актуальной цене бумаги за вычетом ближайшего дивиденда на уровне около 2750 руб. доходность выглядит весьма достойно, соответственно, основной проблемой данного инвестиционного кейса является сомнение рынка в будущей стабильности данных выплат. 😉Многие, и в том числе и я сам, оценивали компанию достаточно скептически, полагая, что выплата за 1п25 является «остатками былой роскоши», однако компания акцептовала новую подобную выплату весьма уверенно – чистая денежная позиция на конец года составила 14.7 млрд. руб. Причём за год, который скажем прямо, был не слишком успешным, она увеличилась на 10.6 млрд., несмотря на распределение компанией промежуточных дивидендов общим объемом 11.8 млрд. Безусловно, компании помог разовый фактор снижения рабочего капитала, увеличив её денежную позицию на 2 млрд. руб., но не он был определяющим при принятии решения об одобрении высоких выплат. Тем не менее, недолюбливая данную историю ранее, я явно недооценивал тот факт, что выплата дивидендов осуществляется в мае и октябре. На 31.12.25 компания имела на счетах 14.7 млрд. руб., сегодня имеет больше, а на момент выплаты будет иметь еще больше, тем самым её финансовые доходы хронически положительны. ❗️Давайте проведем примитивный тест. Допустим, следующий год будет также околонулевым по росту, операционная прибыль компании вновь составит 18.9 млрд. руб., для простоты примем 1.58 млрд. руб. ежемесячно. Капитальные затраты не превысят амортизацию, а рабочий капитал останется тем же. Ставки размещения временно свободных средств будут снижаться на 0.35% ежемесячно. Дивиденд вновь составит дважды по 233 руб./акц. Итог на картинке – денежная позиция на конец года снизится, но составит 9.8 млрд. руб. Более того, если продлить подобный «банкет» на второй год, то и в этом случае у компании останется 4 млрд. руб. на конец года. 💪Итого я констатирую, что компания в состоянии осуществлять выплаты по 233 руб./акц. за полугодие в срок по 30.04.2028 (еще пять выплат) даже в условиях нулевого роста доходов. Это очень весомый срок, за который многое может измениться, начиная от банального роста доходов вслед за инфляцией, до системного улучшения ситуации на рынке труда в связи с геополитическим потеплением, что позволит нарастить доходы. То есть, еще долго могут платить, а там будь что будет. 💼Учитывая вышеуказанное, принял решение добавить бумаги компании в портфель. Цель поставлю на уровне 3900 руб./акц. через полтора года с получением за этот период 699 руб./акц. через дивиденды, что эквивалентно доходности в 35.4% годовых при реализации сценария.

4 марта состоялась публикация финансовой отчётности «Аэрофлота» () по МСФО за 2025 год и за 4 квартал. ❗️Учитывая значимую сезонность, ведем сравнение прежде всего 4кв25 и 4кв24. При небольшом, но росте выручки (225.8 в 4кв25 против 220.2 млрд. годом ранее), наблюдаем существенное падение EBITDA и её рентабельности. В 4кв24 EBITDA (собственный расчёт) составила 30.5 млрд. против 55.8 млрд. годом ранее, рентабельность сократилась с 25.4% до 13.5%. Динамика показателя операционной прибыли, отраженная в отчётности компании, подтверждает данный расчёт – показатель за квартал ушел в минус на 5 млрд. руб. против прибыли в 17 млрд. руб. годом ранее. 📉Доля расходов на топливо в выручке увеличилась до 31% против 28.4% годом ранее. 📉Доля расходов на обслуживание судов увеличилась до 23.8% против 22.3% годом ранее. 🥲И, что наиболее существенно, доля расходов на персонал увеличилась до 18.6% против 11.3% годом ранее, в абсолютном выражении это +17 млрд. (41.9 против 25.0 млрд.). На уровне чистой прибыли данные изменения оказались не столь заметны, поскольку компания получила финансовый доход по прочим статьям (курсовые разницы) в совокупном размере 10.3 млрд. руб. против -19.3 млрд. годом ранее. Номинально чистый убыток за квартал сократился с 2.9 млрд. до 1.7 млрд. руб., а до налогообложения – даже сильнее, однако слабый финансовый результат на операционном уровне существенно усиливает риски. 📌На уровне года – процессы те же самые, падение рентабельности EBITDA при росте доли всех затрат в выручке, особенно связанных с персоналом. Сама компания определяет собственную скорректированную чистую прибыль на уровне 22.6 млрд. руб. за год, что ставит ранее определенный таргет в 50 руб./акц. под большое сомнение. По данному уровню скорректированной прибыли сегодня компания торгуется из расчёта P/E более 9. 🤔Следующая публикация от компании последует около 30 апреля (РСБУ за 3 месяца), если к 25 апреля всё еще будет выше 50 руб./акц., полагаю, что можно будет открыть локальный шорт.

Рассмотрим вышедшие за 4-5 марта отчётности, хотя надо признаться, что на фоне иранского вопроса слежу за ними без обыкновенного для этого времени года интереса. Мосбиржа получила чистую прибыль в 59.3 млрд. руб., рекомендовав распределить на дивиденды 75% данной суммы, что эквивалентно 75%. Основные тренды, развивавшиеся в первых трёх кварталах, подтвердились: 🔹 Опережающий рост комиссионных доходов. Они выросли на 24% за год (15.7 млрд.), причём от фондового рынка сразу на 33% и от срочного на 44%. Частотность торговли на российском рынке растёт. 🔹 Процентный доход продолжил снижение, за год снизившись на 40% (-32.7 млрд.). При этом, рост комиссионных доходов не покрывает этого снижения. 🔹Маркетплейс «Финуслуги» остается в стадии стартапа и, должно быть, не приносит доход. Выручка маркетплейса выросла на 114% (+3.7 млрд.) и составила 6.8 млрд., однако расходы биржи на рекламу и маркетинг, которые, надо полагать, практически целиком относятся к маркетплейсу (до его создания они были кратно меньше) выросли на те же 3.7 млрд. 🔹Операционные расходы биржи под контролем. Затраты на персонал увеличились за год на 3% (с учётом премий от рыночной стоимости акций и вовсе сократились, я учитываю их отдельной строкой), а иные операционные расходы увеличились на 20%. В совокупности рост затрат составил 8.6% или +2.7 млрд. руб. ❗️По итогам третьего квартала я заявлял цель в 190 руб./акц. после выплаты дивидендов, не вижу причин менять мнение. Среднеквартальная прибыль грубо 15 млрд., годовая 60. Из этого расчёта данная цель эквивалентна P/E=7.21, что выглядит уместно при распределении 75% прибыли. Иных драйверов роста не прослеживается.

Доходность стратегии с момента старта по состоянию на конец дня 04.03.26 составила +108.87% (неделей ранее - +111.87%), за период -1.42%. Расчётный результат подписчика (-0.0767% за неделю из расчёта 4% годовых, -20% прибыли при наличии) - -1,49%. Индекс полной доходности – 7560.17, предыдущий период – 7521.45, за период – +0,51%. Таким образом, ввиду практически полного отсутствия (думаю, что не у меня одного) в портфеле по состоянию на вечер пятницы бумаг нефтегазового сектора по отношению к индексу наблюдаем достаточно весомый проигрыш. Более того, даже с начала года расчётная прибыль подписчика на сегодня на 0.2% меньше, чем доходность MCTFR. Стратегии не хватает какого-то большого импульса для роста, которым, например, в прошлом году являлись бумаги «Россетей Волги». Сегодня я возлагаю большие надежды на бумаги «Инарктики», чьи операционные результаты показались достаточно сильными. Можно сказать, что годового отчёта, который два предыдущих года публиковался 18 марта, жду с нетерпением. Позиции в нефтегазовом секторе имеют недостаточный удельный вес и позволят не более, чем не отстать от индекса, если эскалация иранского конфликта продолжится. Сценарий «война на выходных, в неторговое время для рынка нефти, и скорый статус-кво» не состоялся. Выход частью портфеля в нефтегазовый сектор заставил достаточно сильно пересмотреть его структуру, отказавшись от идей, чей остаточный потенциал выглядит слабее других, а именно Россетей Волги (удерживались непрерывно с 30.04.25) и МТС-Банка (взгляд на идею пересмотрен после отчёта). Следующий кандидат на исключение, если оно потребуется – Яндекс, но крыть в убыток то, что у чего EBITDA выросла за 6 лет в 10 раз, принципиально нет желания. 💼Позиции (удельный вес в порядке убывания, в скобках количество лотов в модельном портфеле): Cбербанк (120), Инарктика (50), ВТБ (189), Яндекс (2), Совкомфлот (100), Татнефть-п (10), Роснефть (10), закрытые позиции: Россети Волги, МТС-Банк, открытые позиции: Совкомфлот, Татнефть-п, Роснефть. Рекомендуемая сумма для следования (сумма модельного портфеля + 3%): 107 700 Минимальная сумма, при которой счёт полностью распределяется по позициям: 56 000. Доходность облигационной стратегии с момента старта – 9.83%, предыдущий период – 9.4%, за период - 0.39%, результат подписчика за вычетом комиссии 2% годовых – 0.355%. Результат RGBITR за неделю – 0.07% (757.42).

В контексте событий на Ближнем Востоке обращает на себя внимание кейс «Совкомфлота» (). Об отчётности компании за 3 квартал, конечно, говорить не хочется – прибыль компании до налогообложения без учёта обесценений – чуть выше нуля. Вряд ли удивит и отчёт компании за год, который выйдет 13 марта. Однако, дальше интереснее. Текущая ситуация на Ближнем Востоке является некоторым аналогом событий 1973 года, тогда страны региона единодушно не экспортировали нефть с октября 1973 по март 1974 в качестве реакции на войну Израиля и Египта. В то время ставки фрахта танкерного флота выросли вдвое. Всё достаточно логично - сократилось предложение нефти, следовательно нужно совершать более длинные рейсы, следовательно на один рейс уходит больше времени и доступность танкеров резко падает. Сейчас, теоретически, ситуация конкретно для перевозок даже хуже – в добавок ко всему 10% мирового танкерного флота осталось заблокированным в Персидском заливе, что создаёт ограничения самого предложения танкеров. Заявления США о военном сопровождении грузов – это блеф, поскольку любой корабль можно накрыть не только БЭКами, дронами, РСЗО, но и даже простой артиллерией. Причём точность современных систем поражения предопределяет то, что поразить можно гражданское судно, даже не нанося ущерб военному. Также логично, что у любого экипажа явно нет желания проделывать подобный путь с горючим грузом на борту. В общем, сопровождение ВМС – это не выход из ситуации вовсе. В результате мы имеем колоссальный рост ставок фрахта танкеров за неделю. Индекс BDTI, который рассчитывается как усредненная ставка фрахта судов классов Suezmax, Aframax и VLCC, вырос до отметки 3000 пунктов, хотя еще в Новый Год был где-то 1250, а до сентября 2025 г. вообще около 1000. 🔸Методика расчёта индекса, плюс само значение сверху в бегущей строке: 🔸График BDTI и BCTI с начала 2025: Беглый обзор новостных изданий показал, что наибольшие проблемы – в сегменте крупнотоннажных танкеров (VLCC), которые нанимают в 4-5 раз дороже, но их у «Совкомфлота» как раз меньшинство. Более выражен рост в классе Suezmax (их – умеренное количество) и менее выражен в классе Aframax (их как раз большинство). Тем не менее, везде наблюдается рост, который полностью конвертируется в чистую прибыль – затраты на рейс от цены фрахта не меняются. В добавок ко всему значительная часть флота под санкциями. Сложно говорить о том, как именно текущая ситуация отразится на перевозчике, но повод для роста его доходов выглядит серьезным, а сам трейд – безопасным, поскольку бумага находится вблизи локальных минимумов. 🤔Если всё затянется на 3-6 месяцев, не исключаю, что и санкции могут «снять на неопределенный срок», хотя вероятность того, что произойдет и первое, и второе весьма невелика. Тем не менее, деэскалации конфликта пока не видно, пусть и не очень понятно, как Иран собирается играть против всех в регионе длительный срок. Но в субботу утром в перекрытие пролива не верилось вовсе, в понедельник утром не верилось в то, что не снимут и не договорятся на следующий же день, как уже случалось, а уже сегодня ряд стран Юго-Восточной Азии стоит в многочасовых очередях за бензином.

4 марта МТС-Банк () опубликовал финансовую отчетность по МСФО. 💸Прибыль за 2025 г. (банк определяет её до вычета процентов по субординированным облигациями) составила 14.4 млрд. против 12.37 млрд. годом ранее, увеличившись на 16.4%. До налогообложения, учитывая разницу в ставках между налоговыми периодами, рост более серьезный – на 44.7%. Однако, с учётом процентов процентов по субординированным облигациям прибыль осталась прежней – чуть выше 11 млрд. руб. Ранее сообщалось, что прибыль по РСБУ составила 16.5 млрд., и у меня была надежна на то, что результат по МСФО будет не ниже. 📈За год банк существенно нарастил результат от работы с собственным портфелем ценных бумаг, играющем значимую роль в его структуре активов. Процентные доходы от работы с портфелем ЦБ составили 15 млрд. за 4кв25 и 47.3 млрд. за год, процентные расходы, отнесенные на этот портфель, исходя из показанной банком стоимости фондирования в 14.6% составили 10.9 млрд. за квартал и 34.9 млрд. за год. 💡Таким образом, был получен положительный финансовый результат от работы с портфелем ЦБ в 4 млрд. руб. и 12.5 млрд. руб. за полный год. Общий результат банка до налогов при этом составил 5.36 млрд. и 18.7 млрд. соответственно, то есть без учёта работы с портфелем ценных бумаг банк заработал 1.36 млрд. за квартал и 6.2 млрд. за полный год до налогов и до учёта фактора обслуживания субординированных займов. 🤔Рентабельность капитала до налогообложения составила 17.2%, однако без учёта работы с ЦБ – скромных 4% против 4%, 0% и 13% в первых трёх кварталах года. Тем самым, тренд на рост эффективности по основной деятельности банка не подтвердился. ❗️Учитывая это обстоятельство, а также учитывая недостаточно сильную динамику индекса RGBITR (гособлигаций полной доходности, грубо – индикатор эффективности портфеля ценных бумаг банка) в 1кв25, я принял решение закрыть позицию. Подтвердить таргет в 2000 руб./акц. не могу, а если так, то не стоит продолжать «заседание». Даже ВТБ с его проблемами с достаточностью капитала выглядит более уверенно, имея примерно сходную P/BV около 0.4.

Постоянные читатели блога заметили, что чаще стало использоваться мат. моделирование. Цель - быстро понять соотношение переменных и постоянных затрат компании, то есть, то, насколько вырастут затраты компании, если выручка вырастет на рубль. Расскажу чуть подробнее про методологию, тем более она достаточно проста: 1) Берем несколько последних периодов, оптимально 5-8. Записываем два ряда - затрат (до любого уровня, который вас интересует, до операционной прибыли, до EBITDA или до валовой прибыли) и выручки. 2) Строим точечную диаграмму, располагая по оси x затраты, а по оси y выручку 3) Строим линейную линию тренда, получая уравнение вида y=kx+b. k должен быть больше единицы. Если это не так, значит затраты на интервале моделирования изменяются быстрее, чем выручка, а это вообще повод глобально задуматься о будущем актива. 4) Записываем k, показатель 1/k покажет, сколько копеек из рубля выручки уйдет в затраты до того уровня, который вы задали (EBITDA, валовая или операционная прибыль), а выражение (1 - 1/k) уйдет в прибыль заданного уровня. Интересно применение этой методологии к . При моделировании на последних 6 полугодиях (с 2п22 по 1п25) я получил вышеупомянутый k=2.2, то есть рубль выручки даёт 45 коп. роста себестоимости без амортизации и 55 коп. валовой прибыли. После чего вспомнил, что выручка 1п25 - 10 млрд., а 2п25 - 14.6 млрд. по уже подтвержденным компанией данным. Таким образом, эффект на валовую прибыль уже по итогам истекшего полугодия (2п25) может быть весьма значительным, не говоря о 2026 г., главное, чтобы биологические риски снова не реализовались. Конечно, всё это - усреднение, поскольку есть конъюнктура рынка сбыта и рынков, на которых формируются затраты, но в принципе построение подобных моделей нормально иллюстрирует эффект масштаба, а мы помним, что в 2п25 продано 13.4 тыс. тн рыбы против 8.4 и 9.4 тыс. тн двумя периодами ранее. Себестоимость одной тонны не вырастет, а сократится, поэтому эффект снижения цен реализации будет в значительной мере нивелирован. Если пробовать делать подобные построения, располагая по оси икс продажи в тоннах, а по оси игрек - валовую рентабельность (по "Инарктике" удобно это делать, поскольку условно можно счесть, что продаётся один товар в одних единицах измерения, хотя это не совсем так), то можно прийти к аналогичным выводам.

27 февраля финансовую отчетность по МСФО опубликовала "Алроса" (). 📉Выручка составила 235.1 млрд. руб., на 1.7% ниже прошлого года, валовая прибыль снизилась на 24% на фоне ревальвации рубля и снижения цен на алмазы. Отдельно отметим, что резкого провала в выручке между вторым и первым полугодием не произошло – второе полугодие оказалось слабее первого по сбыту на 25% против 67%, 29% и 43% в 2022-2024 г. Структуру выручки компания не раскрывает. Административные расходы выросли на 2%, коммерческие – понизились на 11.5%. Сальдо прочих доходов и расходов составило -4 млрд. руб., что существенно ниже предыдущих двух лет. 🤔Операционная прибыль выросла до 32.8 млрд. руб. против 30.5 млрд. в прошлом году на фоне низкой базы (провального результата 2п24 по сбыту), однако EBITDA по данным самой компании снизилась до 57.8 млрд. руб. против 78.6 млрд. годом ранее. 🥲Впервые за длительное время компания фиксирует отрицательное сальдо процентов к уплате, которое, однако, с избытком было компенсировано положительными курсовыми разницами, в результате прибыль до налогообложения составила 40.8 млрд. руб., превысив прошлогодний результат на 25%. Однако, финансовый результат второго полугодия – отрицательный (-5 млрд. руб. до налогов). Свободный денежный поток – также отрицательный второй год подряд на уровне -13.6 млрд. руб., что заставляет усомниться в перспективах выплаты дивиденда в 2.46 руб./акц. из расчёта чистой прибыли в 50% МСФО согласно дивполитике. ❗️При текущей достаточно скромной цене в 40 руб./акц. бумага может представлять интерес, если выручка компании увеличится примерно на 40% (комбинированно за счёт цен и курса валюты).

Пожалуй, я не встречал такого обилия развилок геополитических сценариев за всю свою бытность на рынке, в том смысле, что от политики зависит очень многое, а разные сценарии влияют на рынок прямо противоположно. Ормузский пролив то ли открыт, то ли закрыт. Сходу вообще не понятно, адаптироваться ли как-то к этому или нет. Для себя решил, что нет - то есть не делать никакого отдельного ребаланса в пользу нефтегазового сектора. Полагаю, что в случае таких больших качелей ответ стоит искать в своём характере и не отталкиваться ни от чьих-либо рекомендаций. Человек, который изучает отчёты и много считает в Экселе, просто по определению не сделает то, что нужно вовремя, если его ожидания чётко не сформулированы в цифрах. Я оказался вполне способным быстрее всех набрать "Сетей Волги" и много, поскольку мне достаточно было увидеть одну цифру прибыли в 2.7 млрд за 1кв25, чтобы понять, что дальше считать не нужно. В случае с большой политикой такой волшебной кнопки нет, и более того, все вокруг реагируют быстрее меня. Исходя из набора собственных индивидуальных качеств, я не буду успешен в таких спекуляциях. У всех на слуху слова Жириновского про 200 долларов за баррель, но никто не вспоминает, что в этом контексте он также упоминал огромные потоки беженцев из Ирана. Ничего такого, что бы могло быть причиной тому, сейчас не происходит. Кроме того, учитывая наличие стратегических резервов нефти, созданных после событий 1973 года у многих стран, вероятный взлёт нефти на росте геополитической напряжённости на мой взгляд не будет происходить экстремально быстро. В сочетании с возможностью быстрого признания статус-кво после серии обменов ударами, трейд будто бы не стоит начинать всерьёз. (Дополнено: в портфеле на закрытие пятницы оказалось 1.5% Роснефти по средней 394. Более-менее безопасным выглядит вариант чуть добрать, ухудшив среднюю не более, чем до 400, а также добавить с тем же удельным весом Газпром - тот факт, что вся отрасль на выходных ушла в планку, но не он, выглядит странно. Итого это было бы процентов 5 портфеля, этим и планирую ограничиться, не более того). Для себя самого центральным событием марта вижу отчёт "Инарктики" - слишком много я на него поставил, но, кажется, что понимаю, почему.

27 февраля «Интер РАО» () публикует финансовую отчетность по МСФО. 📈Выручка компании выросла на 13.7% и составила 1.761 трлн. руб., что отражает растущую роль энергосбытового сегмента в деятельности компании, его выручка выросла на 17.2% до 1.191 трлн. руб., что составляет 67.6% выручки компании. 💸EBITDA всего холдинга (в собственном определении как сумма операционной прибыли, обесценения и амортизации) выросла до 164.6 млрд. руб. против 163.7 млрд. годом ранее. 🤔По данным компании рост достигнут EBITDA в сбытовом сегменте на 10 млрд. руб., в электрогенерации – на 15 млрд. руб., а также зафиксировано падение в сегменте зарубежных активов на 5 млрд. руб., а также по корпоративному центру – на 15 млрд. руб. (убыток вырос с 15 до 30 млрд.) , что, честно говоря, заставляет задуматься об адекватности оценки растущего характера рентабельности сегментов со стороны компании. 🥲Капитальные затраты за год увеличились до 189.9 млрд. руб. против 115 млрд. годом ранее, что, однако снизило чистую денежную позицию за год только на 56 млрд. руб., с 425 до 369 млрд. 💪Высокие ставки на протяжении второго года подряд оказывали значимую поддержку выполнению инвестиционной программы, финансовые расходы вновь оказались чуть более 70 млрд. руб. 📉Неприятным сюрпризом для финансового результата оказалось обесценение активов на 17.9 млрд. руб., что снизило прибыль до налогообложения до уровней прошлого года и чистую прибыль, на фоне роста ставки налога на прибыль, с 147.4 до 133.8 млрд. Отметим, что, по всей видимости, обесценение не входит в налоговую базу расходов, а эффективная ставка налога на прибыль по итогам года увеличилась до 28% против 19% годом ранее. Это приводит к снижению расчетного дивиденда с уровня прошлого года до 0,3205 руб./акц. 😉Группа очередной раз подтвердила отсутствие намерений изменять собственную дивидендную политику, продолжая выплачивать 25% прибыли по МСФО. Впрочем, в условиях повышенной инвестиционной нагрузки возможности действовать как-то по-другому попросту нет. Группа заявила о планах инвестировать до 300 млрд. руб. (с НДС) в ближайшие два года. Расчётная ставка размещения временно свободных средств в 4кв снизилась до 15.7%. Из расчёта её дальнейшего снижения до 14% в среднем за 2026, ожидаю, что финансовые доходы снизятся до 50 млрд. руб., а чистая прибыль окажется около 140 млрд. руб. (дивиденд 0.335 руб./акц.) без дальнейшего снижения размера «кубышки». ❗️Учитывая то, что впоследствии капекс будет иметь тенденцию к снижению, а «кубышка» вновь к увеличению, оцениваю бумагу из расчёта будущей дивидендой доходности чуть более 8% на уровне 4 руб./акц. Тем не менее, данная цель сейчас не выглядит слишком высокой для включения бумаги в портфель.

26 февраля ПАО «ММК» () публикует финансовую отчетность по МСФО за 2025 год. ❗️Сразу перейду к её общей характеристике: отчётность неплохая, но то, что она будет такой уже ожидалось на фоне неплохих результатов сегмента «Русская сталь» у «Северстали». Еще в начале февраля нам показали, что рентабельность по вертикально интегрированному предприятию снизилась, однако это произошло в сырьевом сегменте цепочки переработки, а не в металлургическом. Отчётность ММК данный факт подтвердила – валовая рентабельность за квартал выросла на 0.1% - с 15.8% до 15.9%, что для 4го квартала вообще является большой редкостью. И это главный итог квартала, а всё остальное – производная от него. 📉Выручка за квартал снизилась на 12% г/г и составила 145.8 млрд. руб., при этом в тоннах продажи выросли до 2457 тыс. тн против 2363 тыс. тн в 4кв24, таким образом средняя цена реализации между 4кв25 и 4кв24 снизилась на 15.4%. Соответственно, доля общехозяйственных и коммерческих расходов в выручке возросла до 13.9% при общей их неизменности – около 20 млрд. руб. второй квартал подряд. 💪Квартальная валовая прибыль на уровне 3кв – около 23.5 млрд., операционная – несущественно снизилась с 3.5 в 3кв25 до 2.4 млрд. руб. в 4кв25 (для сравнения в 4кв23 – 38.5 млрд.), EBITDA за квартал – также на уровне 3 кв25 – около 19.5 млрд. руб., всего за 2025 г. – 80.8 млрд. 🔥Данный уровень EBITDA позволяет обслуживать капитальные затраты, которые составили 23.9 млрд. руб. за квартал и 90 млрд. за год. Легкая недостаточность EBITDA по отношению к капитальным затратам покрыта за счёт сокращения рабочего капитала – за год он сократился на 28 млрд. руб., что позволило даже нарастить (!) денежную позицию как по итогам квартала, так и по итогам года – она составила 80 млрд. руб. против 73.4 млрд. на начало года. 🤔Теоретически возможной является даже выплата дивидендов порядка 0.59 руб./акц., но логичнее не идти на этот шаг, а учесть этот момент тогда, когда рабочий капитал наоборот необходимо будет наращивать, сохранив сейчас эти средства на балансе как страховой запас. Тем более, сама компания заявляет о риске недостаточности спроса в 1кв26. Номинально компанией получен убыток до налогообложения в размере 10.7 млрд. руб. и чистый убыток в 14.9 млрд. по итогам 2025 г. ввиду разового обесценения активов, связанных с угледобычей, на 27 млрд. руб в 4кв., однако способность сохранять «кубышку» и поддерживать операционную прибыль в положительной зоне на сегодня отражают финположение компании более корректно. ❗️Таким образом, в 4кв компании в некотором роде повезло, поскольку удар приняла на себя отрасль добычи, а не переработки металлургического сырья. Имеющая большую степень вертикальной интеграции «Северсталь» проходит кризис тяжелее ввиду как большего размера капитальных затрат, так и ввиду этой самой вертикальной интеграции. К сожалению, у меня нет достаточной отраслевой экспертизы, чтобы ответственно заявить о том, насколько системным является это явление (решение проблем переработки за счёт добычи). Тем не менее, по меньшей мере до тех пор, пока ключевая ставка не станет процентов 12%, я не ожидал бы запуска никаких инвестиционных проектов и следовательно оживления спроса. Пока идёт СВО, а ставка остаётся на текущих высоких значениях, какой-либо идеи, не связанной с ходом безуспешных на сегодня мирных переговоров не просматривается. 😉Принимаем отчётность к сведению и остаёмся в стороне, тем более причины роста с уровней около 27-28 руб./акц. до текущих 31-32 руб./акц., в которых я подозревал чуть ли не инсайд о ходе переговоров, так и остались до сей поры неясными. Констатируем, что в отсутствии дальнейшего падения рентабельности устойчивость компании к кризису - крайне высокая.

Побывал на встрече с менеджментом , посвящённой финансовым результатам группы за 2025 год, которые были раскрыты сегодня, 26 февраля. 🥳 Как уже известно, выручка группы выросла до 998 млрд. руб., увеличившись на 63%, а её чистый убыток за 2025 год не превысил 1 млрд. руб., причём он был целиком сформирован результатами 1кв25, а со 2го по 4й квартал была получена чистая прибыль три периода подряд. 📝 Внутри двух основных сегментов вновь наблюдается убыток сегмента e-commerce, который целиком перекрывается прибылью сегмента финтех. Тем не менее, убыток по e-commerce сокращается, а EBITDA сегмента e-commerce впервые по итогам года превысила операционный результат финтеха, составив 91 и 65 млрд. руб. соответственно. ❗На основании ретро-данных о результатах сегментов я определил, что дополнительный рубль выручки увеличивал затраты на 75 копеек для сегмента e-commerce и на 73 копейки для всей группы Ozon, 25 и 27 копеек соответственно уходят в прибыль (графическая интерпретация ниже). 📝Группа анонсировала получение чистой прибыли по итогам 2026 г., не назвав её конкретный размер, тем не менее на встрече с инвестсообществом в ходе ответа на один из вопросов CFO Игорь Герасимов назвал ожидаемый результат значимым (приблизительная формулировка, к сожалению, не запомнил точную). Группа анонсировала рост план по росту GMV на 25-30% в 2026 г. Исходя из вышеприведённого расчёта соотношения выручки и прибыли, группа может улучшить финансовый результат до налогообложения в 2026 году на 67.5-81 млрд. руб. На сегодня Озон имеет 65 млн. пользователей с частотой заказов в среднем в 38 заказов в год. В презентации группа обозначила потенциал роста до 100 млн. и свыше 50 заказов на пользователя со ссылкой на показатели иных рынков (США, Китай, Корея, Индонезия, Бразилия), что даёт стратегическую цель по удвоению торгового оборота долгосрочно. ❗Если рассуждать более приземленно, предполагая достижение отметки в 80 млн. пользователей при средней частоте заказов на уровне 45 на пользователя на горизонте двух лет (собственные прикидки), то финансовый результат компании, руководствуясь оценкой соотношения прибыли и выручки, данной выше, составит около 100 млрд. руб., а текущая оценка находится на уровне около P/E 2027 = 10. 🏁 К сожалению, несмотря на достойные результаты, полагаю, что потенциал роста бумаг компании на ближайшие два года уже полностью реализован. ☺ Из интересных фактов звучавших на встрече: ✒ "Озон Банк" запустит автокредитование и брокерское обслуживание в 2026 году ✒"Озон Банк" не планирует IPO в качестве отдельной структуры ✒ Группа выплатит 30 млрд. руб. в качестве дивидендов, предварительно, двумя траншами, порядок уточнит после публикации отчётности за 1 квартал ✒ При средней частотности заказов в 38 в год, более 15 млн. пользователей делают более 50 заказов в год ✒ Сегментация клиентов по году их подключения к сервисам группы показывает устойчивый рост как частоты заказов в пределах одной группы с 1-го на 2-й, со 2-го на 3-й и т.д. годы, так и превышение числа заказов 1-го года использования у тех кто начал пользоваться сервисом в 2025 над теми, кто начал пользоваться в 2024, в 2024 над 2023 и т.д. ✒ GMV Озон с 2017 года вырос в 170 раз ✒ Озон оценивает собственную IT-команду как высококлассную, одну из лучших в России и Европе ✒ Суперкомпьютер группы называется "Волк и заяц" и имеет вторую вычислительную мощность в России.

Доходность стратегии сторона с момента старта по состоянию на конец дня 25.02.26 составила +114.86% (неделей ранее - +111.87%), за период +1.41%. Расчётный результат подписчика (-0.0767% за неделю из расчёта 4% годовых, -20% прибыли при наличии) - +1.07%. Индекс полной доходности – 7521.45, предыдущий период – 7477.56, за период – +0.58%. 💼Позиции (удельный вес в порядке убывания, в скобках количество лотов в модельном портфеле): Cбербанк (120), МТС-Банк (14), Инарктика (37), Россети Волга (8), Яндекс (2), ВТБ (87) закрытые позиции: ГК Самолёт, открытые позиции: ВТБ. Рекомендуемая сумма для следования (сумма модельного портфеля + 3%): 110 700 ❗Минимальная сумма, при которой счёт полностью распределяется по позициям: 56 000. При меньшей сумме счета "Яндекс" не купится и будет просто висящий кэш. 📱Ключевым событием недели явился вчерашний отчёт ВТБ, который показал достаточность капитала выше ожиданий и дал положительный прогноз по ней на конец 1 квартала, что позволило открыть позицию заново в меньшем объеме. Сегодня она будет доведена до 100 бумаг в модельном портфеле против 87 текущих, месяц назад было более 200. Банк не обозначил сумму дивидендов, однако динамика достаточности позволяет надеяться на выплату 25% прибыли без допэмиссии. Тем не менее, payout банка пока не выглядит устойчивым. Доходность облигационной стратегии с момента старта – 9.4%, предыдущий период – 9.34%, за период - 0.05%, результат подписчика за вычетом комиссии 2% годовых – 0.017%. Результат RGBITR за неделю – +0.011% (756.9, на открытие четверга)

25 февраля представил финансовую отчетность по МСФО за 2025 г. 💸Чистый процентный доход составил 433.6 млрд., снизившись на 11% на фоне слабой чистой процентной маржи, спровоцированной жесткой ДКП в 1кв25. В 4 квартале показатель составил 165.7 млрд. руб., что является максимальным значением за последние 2 года в пределах одного квартала. Чистая процентная маржа - 1.4% по итогам года и 2% по итогам 4 квартала. Группа прогнозирует выход на 3.2% к декабрю 2026 г. при реализации макропрогноза (снижение ключевой ставки по 0.5% на каждом заседании ЦБ) при средней NIM 3% по итогам года. 📉Однако, резервы по кредитам составили 91 млрд. руб. по итогам квартала и 243.2 млрд. по итогам года против 23.9 млрд. годом ранее. CoR составил 1.1% по итогам года и 1.8% по итогам 4 квартала. Вопреки трендам 4кв, прогноз на 2026 год - 1.1%. 💰Чистые комиссионные доходы выросли на 14% и составили 307 млрд. руб., но банк прогнозирует рост еще на 20% в 2026 г. Сальдо прочих доходов и расходов - 297.5 млрд. руб., из них 221.6 млрд. результат 1кв25, когда рынок раллировал. 😉Прибыль до налогообложения – на уровне 425.1 млрд. против 575.1 млрд. годом ранее, однако за счет признания отложенных налоговых активов чистая прибыль составила 502.1 млрд. Таким образом, результат года достигнут благодаря отличным прочим доходам в 1-м квартале и работе с расчетами по налогам. 🤔Прогноз группы по чистой прибыли на следующий год на уровне 600-650 млрд. руб., на мой взгляд, выглядит оптимистично, даже с учётом курса на нормализацию ДКП. Без повторного получения прочих доходов и действий, снижающих налог на прибыль я бы сказал, что это невозможно. Однако, банк выполнил цель второй год подряд, что внушает некоторое доверие. 💡ROE банка составила 17.4% в 4-м квартале и 18.3% по итогам года, что теоретически могло бы соответствовать оценке банка по P/BV=0.75, если о payout в 50% прибыли можно было бы говорить уверенно. Основным ограничением по-прежнему выступает достаточность капитала. Согласно данным на 31.12.25 она составила 9.84%, что уверенно превышает и ожидания банка, и мои ожидания, которые я ранее здесь обозначал (9.5%). Кроме того, ВТБ обозначил цель в 10.3% на конец первого квартала и 10.5% на конец года (при минимуме 10% в 2026 г.). С целью содействия выполнению этого, банк планирует продать крупный портфель кредитов физических лиц в первом полугодии. Учитывая то, что совдир не вправе одобрить выплату дивидендов, если она приведет к рискам нарушения норматива, после выплаты он должен составить те самые 10.3%, иными словами банк может выплатить столько, сколько сможет заработать (или привлечь в капитал?) за период с апреля по сентябрь. В 2025 г. рост норматива с марта на сентябрь составил 0.8% (без учёта выплаты дивидендов и допэмиссии). Если удастся и выполнить цель 1 кв., и улучшить достаточность в той же мере, в какой это делали в прошлом году, то перед выплатой она может оказаться на уровне 11.1%. Я бы назвал это ультрапозитивным сценарием, который позволит и не проводить эмиссию, и выплатить более 25% прибыли. ❗️Тем не менее, подобных «если» слишком много. Если заработают плановую прибыль, если выполнят гайденс по достаточности, если смогут повторить то, что было в прошлом году... Следует также держать в уме, что рост норматива достаточности с 1.01.26 на 1.01.27 составит 0.75%, а с 1.01.25 на 1.01.26 составлял 1.25%. Это увеличивает вероятность какого-то позитива. Учитывая то, что достаточность превысила ожидания, я вернул бумагу в портфель после недолгого отсутствия, однако существенно уменьшив размер позиции. Нужно очень много веры в то, что банк выполнит собственные прогнозы вопреки обстоятельствам, а также искренне заинтересован в выполнении обещаний, обозначенных на SPO. Возможность высокой доходности (устойчивый рост достаточности из года в год, ROE стабильно выше 15%, payout в диапазоне 25-50%) при высоких рисках того, что всего этого не будет, сохраняется. Но это должно быть не первое, а скорее последнее место в портфеле.

Я не был за границей 4 года, и мне давно хочется отправиться в дальнюю дорогу. Но если младший ребёнок ещё не школьник, то не согласуя отпуск с бабушкой, выехать не в "ол инклюзив" затруднительно, поскольку дети не в состоянии много перемещаться. Но и в роскошный отель за 7-8 часовых поясов меньше, чем дней на 12 лично мне не хочется, а для родителей школьников это только лето, когда и у нас в стране хорошо. 🥳 Поэтому продолжаем экскурс в "нашу заграницу" - после осеннего Калининграда едем в зимний Выборг, тем более город небольшой, и любых выходных для поездки достаточно, особенно длинных. Заметил, что туристы из Питера едут одним днём, улицы старого города оказались весьма оживлёнными днём и совершенно пустыми уже в 20-00. Но я думаю, что одного дня недостаточно. Я бывал в Выборге в 5 января 2013, попав в сильную снежную бурю по дороге из Хельсинки, и тогда центр напоминал зону боевых действий. После советско-финской и Великой Отечественной войн Советский Союз включил Выборг в список городов, подлежащих приоритетному восстановлению, но к концу 1940-х это делать будто бы бросили, сделав грубо две трети работы. Никакой ориентации на туризм не было вовсе, да и конкурировать с Финляндией с её возможностями "откатать визу" и при курсе евро в 35 рублей на 2013 год было бессмысленно. 😇 Сегодня город ожил, начиная с дороги в него. Выборг - это единственное место, в котором я бывал, куда ведёт трехполосная в каждую сторону магистраль на всём протяжении пути из Петербурга, последние 5 км не в счёт. Видимо, таков был ответ Финляндии на построенную ей магистраль от перехода Торфяновки-Ваалимаа до Хельсинки, которую финны строили примерно в 2018 году. Сейчас такого рода соревнование вряд ли уместно, а дорога осталась. Выборг прибавил в количестве отреставрированных зданий (откровенно заброшен на центральной улице только один дом, а был каждый четвертый), общепите и иных ориентированных на туристов заведений. Есть над чем работать, но местами, где историческая застройка осталась цельной, старый город Выборга стал напоминать Гамластан в Стокгольме. Несмотря на то, что Россия трижды брала город силой (1709, 1940 и 1944), чудесным образом сохранились некоторые здания 16 века, а также шведской постройки крепостная башня и бастион тех же лет, не считая замка на острове, с которого началась вся история. Самый старый жилой дом России построен тогда, когда царствовал Иван Грозный, и находится в Выборге, например. Вне старого города Выборг напоминает Хельсинки. Есть большое количество зданий, построенных в стиле модерн, а от Рыночной площади (старого центра) к Красной (новому центру) ведёт бульвар, как и в финской столице названный Эспланадой. В общем, несмотря на скромные размеры города, дети всё же устали ходить даже за один день. 😃 В конце прогулки зашёл в замок, убедившись, что Выборг - это Россия. В башне святого Олафа наконец-то закончили реставрацию и сделали лифт. Он работает, но в него нельзя заходить! Вот это по-нашему! Вид сверху вполне эксклюзивный и интересный, чтобы идти вверх 40 метров, для детей подъем безопасен, сверху - сильный ветер. Не могу не отметить великодушие нашего народа - напротив замкового острова спокойно стоит памятник основателю города шведу Кнутссону, в то время как финны дважды сносили дважды восстановленный нами стоящий неподалёку памятник Петру Первому - фактически праотцу финской независимости, так как именно он положил начало ослаблению Швеции. На второй день посетил парк Монрепо, который напомнил имение Пушкина в Михайловском. С северным колоритом - местность скалистая, шикарные виды на залив. К сожалению, дети не были готовы много ходить второй день к ряду. 🥂Перед отъездом зашёл в ресторан "Вилла Карьяла", где не без удивления слушал перепевки Челентано, Битлз и даже песни про рокот космодрома на финский язык, позабавило. Кухня нормального уровня. Летом думаю приехать еще раз. В начале августа, когда Валдай и Селигер уже охлаждаются, а залив всё ещё на пике температур.

Порассуждаю немного вслух о , в который уже раз. К сожалению, рядом нет ноутбука и ближайшие 2 дня не будет, поэтому считать буду на коленке. Пьянов сказал, что допки не будет "в ближайшее время", то есть механизм конвертации будет "в лоб, одобрением владельцев префов", а не через допку, оплата которой будет происходить префами. Это не то, о чем многие подумали. Да, допки не будет до сентября - этого не надо. Теперь немного расчётов. 😐Минимальный норматив Н20.0 по группе банка ВТБ - 10.0% с 1.01.26, 10.75% - с 1.01.27. Де-факто после дивидендных выплат должен быть запас 0.3%, то есть 10.3% и 11.05%. 🚩Значение на 30 ноября - 9.6%, на основании статистики по банку (не по группе) по РСБУ известно, что на 31 декабря - хуже. Также известно, что Пьянов весь 2025 год давал таргет на конец года 9.5% - возьмём эту цифру за основу. ❗Таким образом, после выплаты дивидендов капитал должен иметь достаточность на 0.8% выше текущей, или грубо на 400 млрд. руб. При размере выплат в 25% прибыли - на 525, при размере 50% - на 650. 📝Далее берём заработок банка за 11 месяцев до налогообложения - 378 млрд, пересчитываем на 12 месяцев - 412. Это при чистой процентной марже 1.3% в среднем за 2025 год, мы знаем, что к концу года она выросла. Чистые процентные доходы за ноябрь 2025 - 54.5 при марже 2.1%. Производим расчёт: 54.5 * 12 / 2.1 = 311 млрд., столько даёт 1% сверху в чистую процентную маржу до налогов. Также мы знаем, что банк заработал в форме прочих (не процентных, не комиссионных) доходов в сумме 354 млрд. за 11М25 и 188.8 за 11М24. Для надёжности примем более скромную оценку в 300 млрд. за 2026 год. 🎓Итого я получаю прогноз чистой прибыли до налогов: 412 + 311 - 354/11*12 + 300 = 637, после налогов по ставке 25% = 478 млрд. Говорил здесь и повторю ещё раз, что в план получить 650 млрд. не верю. Можно, конечно, вновь рисовать налог на прибыль в плюс, но это несистемные и небесконечные вещи. Таким образом, за три квартала банк вполне может заработать 359 млрд. при потребности 525 при выплате 25% и 650 при выплате 50%. В первом случае нужно размещать бумаг на 166 млрд., во втором - на 291 млрд. При цене размещения 75 (ниже рынка по образцу 2025) это 2.2 и 3.9 млрд. акций соответственно, или 15.2 / 16.9 акций итого к концу 2026. ❗Итого дивиденд уже следующего года, из расчёта вышеуказанной прибыли в 478 млрд., в которую я вполне верю и payout 50% - 14.08-15.65 на акцию, с рисками новой эмиссии из-за недостаточности капитала. В то, что банк согласует с ЦБ индивидуальный норматив достаточности, нет веры совсем. Однако, ОСК нужны деньги, и поэтому может банк согласовать и выплату 50%, и гигантскую допку, и будет так делать ещё несколько лет. В таком случае таргет сформируется где-то на уровне 110, с высоким второй и третий год подряд, но падающим размером дивидендов. И тогда будто бы игра не стоит свеч, поскольку Сбербанк даст не особо меньше при меньшем риске. Если же последует фиксация выплат ВТБ на уровне 25% прибыли, не интересно с точки зрения дивдоходности уже, а будет будто бы хуже. 🏁 С падением достаточности с сентября на ноябрь с 10.0% до 9.6% будто бы произошёл поворот не туда. В портфель не верну, пока достаточность устойчиво не выйдет на траекторию роста.

Доходность стратегии с момента старта по состоянию на конец дня 18.02.26 составила +111.87% (неделей ранее - +105.82%), за период +2.94%. Расчётный результат подписчика (-0.0767% за неделю из расчёта 4% годовых, -20% прибыли при наличии) - +2.29%. Индекс полной доходности – 7477.56, предыдущий период – 7420.17, за период – +0.77%. 💼Позиции (удельный вес в порядке убывания, в скобках количество лотов в модельном портфеле): Cбербанк (125), МТС-Банк (17), Инарктика (35), Россети Волга (8), Яндекс (2), ГК Самолёт (3) закрытые позиции: Транснефть, открытые позиции: Яндекс. Рекомендуемая сумма для следования (сумма модельного портфеля + 3%): 109 100 ❗Минимальная сумма, при которой счёт полностью распределяется по позициям: 56 000. При меньшей сумме счета "Яндекс" либо не купится вовсе, либо займёт удельный вес выше модельного портфеля. Полагаю, что позиция будет удерживаться не менее квартала, поэтому рекомендую подписчикам пополнить счета до указанной суммы. Если Яндекс в вашем портфеле не куплен, то следует пополнять по меньшей мере до тех пор, пока он не появится, иначе это будет просто висящий кэш. 📱События недели: на фоне снижения ставки ЦБ и опережающего индекс роста в "Сбербанке" стратегия чувствует себя хорошо и практически полностью вернула себе утраченные ранее позиции, проигрывая собственному историческому максимуму 0.75%. Динамика инфляции выглядит оптимистично, база инфляции до апреля остаётся высокой, что создаёт позитивный фон для снижения ставки ещё на 1% за два следующих заседания ЦБ. Чем ближе конец года, тем более сложным будет вопрос снижения ставки - если к этому времени что-то удастся решить по украинскому вопросу, это был бы наилучший сценарий для рынка в целом и стратегии в частности. Я ранее не раз повторял точку зрения, что вполне это допускаю, исходя из возможности начала боёв за Краматорск и Славянск осенью 2026 года. К сожалению, на переговорах не было никаких информационных вбросов, поэтому внутринедельная спекуляция в "Роснефти" имела эффект около нуля. Возврат к позиции допускаю. Сценарии "мир со снятием санкций" и "мир без снятия санкций" - сильно разные, и в первую очередь для "Роснефти", причём вероятность первого сценария за неделю выросла. Наконец-то могу констатировать проход по итогу недели планки в 110%, то есть доходность за второй год существования стратегии превысила 30%, заявленные в её описании. Второй полный год отметим через 4 месяца - 20 июня. Доходность облигационной стратегии с момента старта – 9.34%, предыдущий период – 7.32%, за период - 1.88%, результат подписчика за вычетом комиссии 2% годовых – 1.84%. Результат RGBITR за неделю – +1.97% (756.82, на 10-00 четверга) В целом стратегия продолжает сочетать высокую долю длинных ОФЗ под идею снижения ставки и портфель сравнительно высокорискованных бумаг, дюрация которых снижается по мере оценки риска. Учитывая вышеуказанные ожидания по динамике ключевой ставки, ранее мая-июня изменения подхода здесь не ожидаю.

18 февраля «Дом.РФ» () публикует финансовую отчетность за 2025 год. 📈Чистые процентные доходы составили 161.9 млрд. руб., за вычетом резервов – 130.7 млрд, увеличившись на 32.7% и 26.2% соответственно. 🤔Доля отчислений в резервы за 2025 год увеличилась с 15.1% до 19.2%, в т.ч. за 2 полугодие – до 22.5% против 15.5% в первом, что несколько не соответствует динамике по иным банкам. Вопросы с отчислениями в резервы для финансовой группы актуальны, но нивелируются ростом капитала после IPO, ростом активов и процентных доходов. Отметим, что в бизнес-плане на 2026 г. группа закладывает сокращение CoR до 0.6% (за 2 полугодие – 0.8%). 📈Агентское вознаграждение по операциям с федеральным имуществом увеличилось на 6.3% до 11.3 млрд. руб. (+0.7 млрд. руб.), доходы от операций с инвестиционной недвижимостью – на 51% (+2.9 млрд.), чистые комиссионные доходы – сразу на 78% (+5 млрд. руб.). 🚀Прибыль до налогообложения увеличилась на 44% или на 33 млрд. руб., из них непроцентные и прочие доходы увеличились на 15.7 млрд. руб. Эффективная ставка налогообложения, как ни странно, составила 16.5% против 15.8% в прошлом году, несмотря на увеличение налога на прибыль на 5%, чистая прибыль увеличилась на 23 млрд. руб. и составила 88.8 млрд. руб. 😉Отметим увеличение ROE во 2-м полугодии до 23% (+2.8% к 1-му полугодию), при этом рентабельность чистых процентных доходов за вычетом резервов сократилась на 0.9%, а рост произошёл за счёт движения иных статей. 🔍В 2026 году группа планирует отработать с ROE 21%, получив 104 млрд. руб. чистой прибыли и нарастив активы на 14% до 7.3 млрд. руб. Текущая достаточность капитала составляет 13.8%, рост активов на 14% при выплате дивиденда в 50% прибыли и ROE в 21% предполагает падение норматива, однако оно не должно быть критичным – до 13.5%, что, вопреки высказанным мной опасениям при анонсе компанией плана по наращиванию активов, должно быть достаточным для обеспечения и финансовой устойчивости, и поддержания payout ratio. В стратегии банка содержится предложение о наращивании активов до 8.8 млрд. руб. к концу 2028 г., что предполагает умеренный темп роста активов ниже 10% в 2027-2028 гг. и также не должно вызвать рисков недостаточности капитала. ❗️Компания анонсировала выплату дивиденда в размере 249 руб. за 2025 г. и, на мой взгляд, может выплатить около 280 руб. по итогам 2026 г., что оправдывает оценку около 2700 руб./акц. Соответственно, по цене приобретения 2185 доходность за полтора года может составить 47.4% (29.5% годовых). Рассмотрю включение бумаги в портфель, если она останется на текущих уровнях, а Сбербанк или МТС-Банк, фигурирующие в нём сегодня, вырастут на 7-10%.

Попробовал подсчитать конкретный объем переоценки биологических активов за второе полугодие. Я ранее писал, что теоретически должно было быть неплохо, если на 30.06 в воде было 20922 тн рыбы, а на 31.12 её 30100, к тому же известно, что во втором полугодии цена сезонно растёт. Как действуем? 1. Открываем fishpool.eu/price-history, смотрим европейские цены за декабрь 2025 в норвежских кронах, записываем. 2. Для оценки корректности собственных действий записываем историю за каждый июнь и декабрь с 2022 г., сверяем с данными, которые даёт "Инарктика" о ценах реализации в июне и декабре, в промежуточной отчетности за 6 месяцев такие данные присутствуют каждый год, в отчётности за 12 месяцев почему-то их нет (может есть в годовом отчёте, не читал). Получаем достаточно весомый коэффициент корреляции ценовых рядов в Европе и в России - 0.76. Наши предположения вполне имеют право на жизнь. 3. Рассчитываем цену в Европе, выраженную в рублях, исходя из среднего соотношения цен за все предыдущие периоды, прогнозируем цену переоценки на уровне 1209 руб./кг (за 1 полугодие - 986 руб./кг.). 4. Рассчитываем сумму переоценки отдельно по фактору количества и отдельно по фактору цены. У меня получилось 12.692 млрд. руб., за 1 полугодие переоценка была отрицательной - минус 8.216 млрд. Да, действительно очень неплохо, как и предполагал. Таким образом, я предполагаю, что переоценка биологических активов по итогам года окажется и вовсе положительной, а чистая прибыль за 2025 г. с её учётом превысит 7 млрд. руб., несмотря на весьма неуверенное первое полугодие. Честно говоря, хочется рискнуть и набрать много. Кто давно подписан на стратегию знает, что именно такие сделки (в дальних эшелонах, когда никто не обращает внимания, в сценарии, когда считающаяся в моменте "плохой" компания становится "средненькой") у меня получаются лучше всего, а в простых ситуациях я наоборот ошибаюсь. Я это знаю и сам, и оттого хочу набрать тем более. Мешает только осознание того факта, что мирное урегулирование здесь вообще ничего не даёт, кроме небольшой экономии на процентах. Также отмечу уверенную динамику цен на лосось в Норвегии в начале 2026 г., см. рисунок.

Наиболее интересные моменты из сегментного анализа "Яндекса". 🔍 Исторически основным бизнесом "Яндекса" являлись поиск и контекстная реклама. Учитывая то, что ответ на большинство поисковых запросов теперь просто даёт ИИ, а также учитывая слабый экономический рост и сокращение инвестиций в рекламу в целом по экономике, этот бизнес закономерно испытывает глубокую перестройку. Тем не менее, все прочие сегменты наконец-то дают результат. За год доля EBITDA основного сегмента в общей EBITDA сократилась со 117% до 87% (за 4кв25 - 79%), доля всех остальных сегментов выросла - с -17% до 13% (за 4кв25 - 21%). 🔍🔍 По аналогии с "Озон Банком" сегмент финансовых услуг у "Яндекса" наиболее быстрорастущий. Выручка сегмента увеличилась за год на 155% с 33.6 до 85.9 млрд. руб. Для сравнения выручка "Озон Банка" за последние 12 месяцев на последнюю отчётную дату - 175 млрд. руб. при столь же высоком темпе прироста в 151%. Ожидаю, что сегмент финансов будет расти вместе с сегментом e-commerce, опыт "Озона" показывает, что они хорошо дополняют друг друга, по меньшей мере убыток "Маркета" в перспективе может быть компенсирован прибылью от банковской деятельности. Суммарный убыток по этим двум сегментам сократился на 24 млрд. руб. за год, причём их суммарная рентабельность по EBITDA увеличилась с -18% до -8% (за 3-4 кв. 25 - -4.4% и -5.0% соответственно). Полагаю, что значительная часть планового роста EBITDA с 280 до 350 млрд. руб. может быть обеспечена совокупным эффектом от работы сегмента e-commerce и прежде всего финансового сегмента.