🚩 Миррико ($RU000A109221 / $RU000A10AFQ3 / $RU000A10C3N8 /
$RU000A10CTG1): купон 22,5% и КС+4% — красиво. Но я нашёл 5 причин не брать. Разбираю Привет, инвесторы! 👋 Наткнулся на Миррико в скринере — флоатеры с доходностью 40–50% при живом рейтинге ruBBB-. Думал, глюк. Полез в МСФО, РСБУ за 9М25, аудиторские заключения и эмиссионку. Лучше бы не лез. 🕵️ Бизнес понятный: нефтепромысловая химия и сервис буровых растворов, 25 лет на рынке, выручка 16,4 млрд в 2024-м. На бирже четыре выпуска — два флоатера КС+4% и два фикса по 22,5%, итого около 1,94 млрд публичного долга. 🚩 Флаг 1 (стоп): 86% долга — короткий Баланс на конец 2024-го: общий долг 8,12 млрд, из них 7,04 млрд нужно вернуть или перекредитовать в течение года. Я посчитал: при ставке 21% рефинансировать эту гору стоит минимум 1,7–1,9 млрд рублей процентов в год. Операционная прибыль — около 2 млрд. Зазор исчезающе мал. 🚩 Флаг 2 (стоп): ICR около 1,0x — компания работает на банки ICR — сколько операционной прибыли приходится на каждый рубль процентов. У Миррико это соотношение ползёт к 1,0x. Проще говоря: почти весь заработок уходит на проценты. Никакого запаса. В 2022-м ICR был нормальный — 2,7x. За два года ставка съела весь буфер. Если выручка просядет на 10% — платить проценты будет нечем математически. 🚩 Флаг 3 (стоп): FCF минусовой, на счетах — 109 тысяч рублей Не миллионов. Тысяч. Это остаток на балансе материнской компании по РСБУ за 9М25. Деньги оседают в дебиторке Роснефти (54% выручки, диктует длинные отсрочки) и на складах с химией. Реальный свободный денежный поток в 2023-м был глубоко отрицательным — минус 1,3 млрд. Бизнес живёт с протянутой рукой к банкам, без собственной подушки. 🚩 Флаг 4 (стоп): при отрицательном FCF выплатили 643 млн дивидендов Это мой личный стоп. 2023 год, денег нет, долг растёт — и 643 млн уходят единственному акционеру. По факту эти деньги взяты из кармана банков и держателей облигаций, которые в тот момент и финансировали бизнес. Можно назвать это корпоративным решением. Я называю это красным флагом. 🚩 Флаг 5: флоатеры торгуются с дистресс-доходностью БО-П01 и БО-П02 — 80–82% от номинала, доходность 40–52% годовых. Это не ВДО-премия, это цена бумаг на грани дефолта. При этом новые фиксы БО-П03 и БО-П05 стоят ~97–98% — доходность 23–26%. Один эмитент, разрыв 15–25 п.п. между выпусками. Те, кто управляет реальными деньгами, уже проголосовали ногами. Ежемесячный купон в новых выпусках — маркетинг для розницы, не сигнал о здоровье баланса. Плюсы есть: ✅ маржа EBITDA выросла до 24,9% — режут затраты, умеют, ✅ производство активных основ для химии внутри страны снижает зависимость от импорта, ✅ в санкционных списках не числятся. Но пять стоп-факторов это не перекрывают. ⚖️ Итого: не беру ни один выпуск. Купон 22,5% по фиксам — ловушка. Ковенанта по Net Debt/EBITDA стоит на уровне 4,0x, сейчас уже 3,5x и тренд вверх. Если банки закроют лимиты — сработает кросс-дефолт по всем выпускам разом. В такой ситуации держатели облигаций холдинга получают очередь после банков с залогами. По моей оценке, в плохом сценарии бондхолдерам вернётся 10–15 копеек с рубля. Если держите — подумайте, что выгоднее: зафиксировать убыток сейчас или ждать банкротства. Если всё равно берёте — не больше 1% портфеля и только с ясным пониманием, что это спекуляция, а не инвестиция. ❓ Что, по-вашему, выстрелит первым — банки закроют лимиты или Роснефть срежет объёмы? 👇 Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией (Не ИИР). #облигации #аналитика #красныйфлаг #вдо #инвестиции
15
Нравится
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
Читайте также
12 комментариев
Ваш комментарий...
@romanist1 Давайте по существу. «Неэффективность» — когда одинаковый риск торгуется по разным ценам без фундаментальной причины. Арбитражируешь — зарабатываешь. Здесь причина очевидна: флоатеры длиннее, а 86% долга эмитента — короткий. Рынок закладывает, что до погашения флоатеров компания может не дожить. Фиксы короче — шанс получить тело выше, отсюда цена ближе к номиналу. Это не неэффективность, а кредитная кривая, загнутая вверх из-за дефолтного риска.
Спред 15–25 п.п. между выпусками одного эмитента — не подарок, который все проглядели, а вы заметили. Институционалы выходят из длинных бумаг. Когда крупные деньги бегут — называть это неэффективностью как минимум самонадеянно.
Теперь про «надо же такое написать». В посте конкретные цифры: ICR ~1,0x, FCF отрицательный, 109 тыс. на счетах, дивиденды из заёмных. Есть контраргументы — обсудим. Если аргумент один — «просто неэффективность, берём» — это не анализ, это вера. А вера на рынке ВДО обходится дорого.
Нравится
5
@Savvans не согласен, при таком сценарии как вы описали фиксы тоже сильно просели бы если бы рынок закладывал дефолт, допустим фиксы давали бы 35%, флоатер 45%, тут рынок просто недооценивать флоатеры при падающей ставке, такая же ситуация наблюдается в самолёте, делимобиль, системе и т.д. В делимобиле, мвидео, самолёте гораздо более длинные фиксы дают намного меньшую меньшую доходность чем их же флоатеры
Нравится
1
@romanist1 Справедливо, дисконт флоатеров к фиксам — системная история, согласен. При ожидании снижения КС будущие купоны флоатера сжимаются, рынок это закладывает в цену. Видно и в Самолёте, и в Делимобиле.
Но вопрос в масштабе. У Делимобиля спред флоатер-фикс 5–8 п.п. У Миррико — 15–25 п.п. Если бы дело было только в ставке, разрыв был бы сопоставимый. Он кратно шире — значит, поверх «фактора ставки» рынок закладывает кредитный риск на горизонте флоатера.
И фиксы не на 100% торгуются — 97–98%, доходность 23–26%. Для ruBBB- это уже напряжение. Просто у коротких бумаг математика мягче: даже при дефолте через год успеваешь собрать купоны и частично отбить тело.
Но главное: спор «неэффективность vs кредитный риск» не отменяет пяти пунктов поста. ICR ~1,0x, отрицательный FCF, дивиденды из заёмных — это не про ставку, это про качество баланса. Даже если флоатеры недооценены на 5 п.п. — остальные 10–20 п.п. спреда объясняются фундаменталом.
Нравится
1
Анализ компаний
Подробные обзоры финансового потенциала компаний
Мосбиржа: может ли отчет удивить после слабого года на рынке
Обзор
|
4 марта 2026 в 12:10
Savvans
112 подписчиков • 8 подписок
Портфель
до 500 000 ₽
Доходность
+2,48%
Еще статьи от автора
1 июня 2026
Привет! 👋 Июнь начинается максимально динамично — нас ждет старт крупнейшего экономического форума страны (ПМЭФ), важные макроэкономические данные по инфляции и рынку труда, а также целый лавинообразный поток дивидендных новостей от тяжеловесов и региональных энергетиков. Календарь событий плотный, скучно точно не будет.
📍 ПН | 01.06.2026
Заседания СД / Собрания: Акционеры RUAL рассмотрят дивиденды за 3 месяца 2026 года. Советы директоров BTBR и STSB / STSBP соберутся для вынесения рекомендаций по выплатам за 3 месяца 2026 года и весь 2025 год соответственно.
Отчётность: AFLT представит финансовые результаты по МСФО за 1 квартал 2026 года.
Дивиденды и макро: У ASTR закрывается реестр под выплату 4,6765322467 руб. на акцию. Также внимание на ЦБ — в 15:00 мск пройдет пресс-конференция по Обзору финансовой стабильности. #отчетность #дивы
📍 ВТ | 02.06.2026
Собрания и СД: Совет директоров FESH обсудит одобрение сделок подконтрольного лица ПАО «ВМТП».
Дивиденды и биржевые новинки: По акциям OZPH сегодня последний день для покупки с дивидендом 0,27 руб. Тем временем Московская биржа запускает торги фьючерсами на депозитарные расписки крупнейших мировых компаний. #корпоратив
📍 СР | 03.06.2026
Дивидендный парад: СД ABRD соберется для рекомендации выплат за 2025 год. Акционеры LSNG / LSNGP рассмотрят утверждение ранее рекомендованных дивидендов за 2025 год (0,5379 руб. на обычку и 36,7247 руб. на преф).
Макростатистика: Огромный блок данных. В США — изменение занятости от ADP (15:15 мск) и запасы нефти (17:30 мск). В РФ (19:00 мск) — розничные продажи, уровень безработицы, месячный ВВП за апрель и свежие еженедельные данные по инфляции. Важное: Стартует Петербургский международный экономический форум (ПМЭФ-2026). Бумаги OZPH откроются с дивидендным гэпом 0,27 руб. и зафиксируют реестр. #макро
📍 ЧТ | 04.06.2026
Утверждение выплат: Пройдут общие собрания акционеров, где рассмотрят ранее рекомендованные дивиденды: GEMA (2,80 руб. за 3 мес. 2026 г.) и RGSS (0,00408577 руб. за 2025 г.).
Фокус дня: Продолжается второй день работы ПМЭФ. Из зарубежной статистики — еженедельные первичные заявки на пособия по безработице в США (15:30 мск). #корпоратив
📍 ПТ | 05.06.2026
Корпоративные изменения и ГОСА: Акционеры T рассмотрят допэмиссию для консолидации до 100% акций АО «Точка». Также акционеры DVEC (0,1040391366 руб.), KBSB (62,28505202 руб.) и YRSBP (17,20737388 руб.) примут окончательные решения по дивидендам за 2025 год.
Макро и политика: В США выходит ключевой отчет по рынку труда (Non-Farm Payrolls, безработица и средняя зарплата в 15:30 мск). В России — третий день ПМЭФ, центральным событием которого станет выступление В.В. Путина на пленарном заседании.
Дивиденды: Последний день для покупки акций розничного ритейлера HNFG под дивиденд в размере 17,00 руб. #дивы #макро
📍 СБ-ВС | 06.06.2026–07.06.2026
Биржевой режим: На Московской бирже проводится дополнительная торговая сессия выходного дня.
Важное: Акции HNFG открываются на выходных с дивидендным гэпом на 17,00 руб. Параллельно в Санкт-Петербурге завершает свою работу четвертый день ПМЭФ. #корпоратив
🎯 ФОКУС НЕДЕЛИ
Главным локомотивом информационного поля выступит ПМЭФ-2026 — заявления спикеров, новые контракты и макроэкономические прогнозы могут задать тренд рынку на недели вперед. В корпоративном секторе фокус смещается на банковский сектор: инвесторы будут ловить намеки на дивиденды от СД ВТБ, оценивать отчет Аэрофлота и следить за техническими деталями интеграции «Точки» в периметр Т-Технологий.
❓ А за какими событиями на неделе будете пристальнее всего следить вы — ждете ли громких инсайдов с полей ПМЭФ или фокус исключительно на дивидендных историях? 👇
Не является ИИР.
21 мая 2026
🏭 АО «АБЗ-1» (ABZ1): G-spread до 550 б.п. — премия за риск выше рынка при снижении долговой нагрузки
Привет, инвесторы! 👋 Разбираем отчетность АО «АБЗ-1» по РСБУ за I кв. 2026 г. и МСФО холдинга. Индивидуальный отчет эмитента ожидаемо показывает сезонный провал и давление флоатеров, но сама операционная группа защищена длинной концессией и выигрывает от весеннего снижения ставки ЦБ до 14,5%.
🕵️ О масштабе: АО «АБЗ-1» — ведущий производитель асфальтобетонных смесей и ключевой долговой SPV-центр крупного строительного холдинга на Северо-Западе. Выручка группы на горизонте последних 12 месяцев превышает 30+ млрд руб., а базовый операционный поток FFO до процентов и налогов стабилизировался в диапазоне 4,0–4,5 млрд руб. в год. В обращении облигаций на сумму 11 млрд руб. Рейтинг: ruA- от Эксперт РА (сентябрь 2025 г.) и BBB(RU) от АКРА.
📈 Почему присматриваюсь (аргументы «за»):
✅ Трансформация через ГЧП. Группа контролирует долю в 30-летней концессии трамвайной сети «Купчино – Шушары – Славянка» (проект «КШС»). Это обеспечивает холдинг многолетним гарантированным контрактом генподряда со стабильной маржой.
✅ Комфортный долг. На консолидированном уровне чистый долг к FFO находится в консервативном для отрасли диапазоне 2.0x–2.5x. Пиков погашений в ближайшие 12 месяцев нет (доля краткосрочного долга — 21,9%), долг сбалансирован.
✅ Выгода от снижения КС. Значительная часть портфеля привлечена под плавающие ставки (флоатеры серий 002P-02, 05 с привязкой к КС). Снижение ставки до 14,5% весной 2026 года автоматически снизит стоимость обслуживания долга во II полугодии.
⚠️ Где реально переживаю (риски):
❌ Структурная субординация. Эмитент аккумулирует публичный долг, но реальные ликвидные активы и техника находятся на балансах дочерних операционных структур.При этом АБЗ-1 выступает поручителем по их кредитам на 10,48 млрд руб. [Рис.1] Банковские кредиты обеспечены залогами, а бондхолдеры держат бланковый (необеспеченный) долг — в случае дефолта шансы на высокое возмещение будут минимальными.
❌ Рост процентных издержек. Из-за жесткой ДКП конца 2025-го процентные расходы в I кв. подскочили в 2,3 раза до 586,7 млн руб. [Рис. 2]. Остаток кэша с начала года упал вдвое — до 1,27 млрд руб. [Рис. 3], хотя для прохождения весны этого достаточно.
❌ Глубокая сезонность. I квартал — традиционный «мертвый сезон» для дорожников. Выручка по РСБУ рухнула в 2 раза до 30,7 млн руб., из-за чего на балансе сформировался чистый убыток в размере 251,5 млн руб. [Рис. 4,5].
📊 Ключевые метрики (РСБУ / данные МСФО группы):
▸ Net Debt / EBITDA : ~2.3x → ~2.2x — Очень комфортно для сектора ГЧП ✓
▸ Доля краткосрочного долга: 21,9% (без пиков погашений) ✓
▸ Выручка РСБУ (I кв. 25 → I кв. 26): 61,8 млн → 30,7 млн руб. ⚠️
▸ Чистый результат РСБУ: убыток -150 млн → убыток -251,5 млн руб. ⚠️
▸ Кэш на балансе индивидуально : 2,73 млрд → 1,27 млрд руб. — Плановое использование накопленной с лета подушки ликвидности ✓
📋 Ключевые выпуски в обращении:
▸ АБЗ-1 001P-05 (RU000A1070X5 ) до 30.09.2026 | ~16,99%
▸ АБЗ-1 002P-03 (RU000A10BNM4 ) до 07.05.2028 | ~17,75%
▸ АБЗ-1 002P-04 (RU000A10DCK7 ) до 16.10.2028 | ~18,26%
▸ АБЗ-1 002P-06 (RU000A10EW51 ) до 01.04.2029 | ~18,84%
▸ АБЗ-1 002Р-01 (RU000A109PP1 ) до 24.09.2027 | ~19,85% (КС + 4,0%)
▸ АБЗ-1 002P-02 (RU000A10B263 ) до 25.02.2028 | ~19,66% (КС + 4,5%)
▸ АБЗ-1 002P-05 (RU000A10DQK7 ) до 26.11.2028 | ~18,91% (КС + 5,0%)
⚖️ Мой взгляд: Рынок продолжает оценивать АБЗ-1 по старому рейтингу BBB от АКРА, частично игнорируя апгрейд от Эксперт РА до «ruA-». Кредитная премия (G-spread) до 550 б.п. выглядит избыточной для компании с 30-летней концессией. Слабый зимний отчет РСБУ — стандартная сезонность, которая перекрывается накопленной подушкой ликвидности и лимитами от госбанков. Стресс-тесты группа проходит уверенно.
❓ Закупили АБЗ-1 или обходите стороной?👇
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией (Не ИИР).
#облигации #аналитика #инвестиции #вдо #абз_1 #кредитныйанализ
18 мая 2026
🏗️ ПАО «АПРИ» — рынок даёт 28–32% годовых, а баланс кричит «пирамида». Разбираю, почему высокий рейтинг здесь — ловушка.
Привет, инвесторы! 👋 Посмотрел отчётность девелопера ПАО «АПРИ» за 2025 год — картина оказалась куда страшнее, чем рейтинги BBB- дают понять.
🕵️ Для понимания масштаба: ПАО «АПРИ» — один из крупнейших застройщиков Челябинской области. Заявленная выручка 2025 года — почти 25 млрд руб., однако совокупный долг достиг гигантских 43,6 млрд руб. (Рис 1). На бирже торгуются более десятка розничных облигаций с экстремальными купонами. Рейтинг: BBB-|ru| от НРА и BBB-.ru от НКР.
📈 Аргументы «за» (если очень постараться):
✅ Региональное лидерство — 1 место по объему накопленного ввода жилья в домашнем регионе, проекты реальные, стройка идет. (Рис 2).
✅ Масштабные амбиции — диверсификация в Екатеринбург, Владивосток и Ленинградскую область, плюс попытка запустить мультикурорт «Фан Парк». (Рис 3,4).
⚠️ Где реально переживаю (и это не мелочи):
❌ Манипуляции с МСФО (Абсолютный стоп-фактор) — аудитор выдал заключение с оговоркой. Выявлено искусственное завышение выручки и прибыли на 1,89 млрд руб. за счет сделок с дочерними компаниями. (Рис 5). Это маскирует обвал реальной рентабельности.
❌ Долговая пирамида — операционный денежный поток (CFO) за год составил минус 10,6 млрд руб. (с учетом аудиторских корректировок). (Рис 6,7). Компания стремительно сжигает кэш, а выживает только за счет штамповки новых облигаций под 25-34%, чтобы гасить старые долги и выплачивать проценты.
❌ «Стена долга» — 25,5 млрд руб. краткосрочных обязательств (кредитов и займов) нужно погасить или рефинансировать в течение ближайших 12 месяцев, при этом живых денег на счетах всего 601 млн руб. (Рис 8,9).
❌ Корпоративная турбулентность — внезапная отставка многолетнего генерального директора в марте 2026 года, произошедшая прямо перед публикацией столь слабой отчетности. (Рис 10).
📊 Ключевые метрики (с учетом нормализации аудитором): 2024 → 2025
▸ Net Debt / EBITDA: ~3.6x → 7.27x — долговая нагрузка в космосе ❌
▸ ICR (EBIT / фин. расходы в P&L): 2.3x → 1.20x — обвал, проценты съедают всю операционную маржу ❌
▸ Выручка (очищенная): 23,3 млрд → 23,1 млрд руб. — стагнация реальных продаж ⚠️
▸ Чистая прибыль (скорр.): 2,44 млрд → 0,38 млрд руб. — падение на 84,5% ❌
▸ Кэш на балансе: 4,16 млрд → 0,6 млрд руб. — тает на глазах ⚠️
▸ FCF: -7,56 млрд → -12,02 млрд руб. — сжигание ликвидности ускоряется ❌
📋 Топ-10 выпусков в обращении (текущие параметры доходности на май 2026 года по данным Московской Биржи) :
▸ АПРИ БО-002Р-03 (RU000A106WZ2 ) до 29.09.2026 | 31,79%
▸ АПРИ БО-002Р-02 (RU000A106631 ) до 22.04.2027 | 30,17%
▸ АПРИ БО-002Р-09 (RU000A10AZY5 ) до 03.09.2027 | 29,65%
▸ АПРИ БО-002Р-10 (RU000A10BM56 ) до 28.08.2026 | 29,31%
▸ АПРИ БО-002Р-05 (RU000A10A1P9 ) до 24.02.2027 | 29,23%
▸ АПРИ БО-002Р-04 (RU000A107FZ5 ) до 17.12.2027 | 28,92%
▸ АПРИ БО-002Р-08 (RU000A10AG48 ) до 03.01.2029 | 28,69%
▸ АПРИ БО-002Р-11 (RU000A10CM06 ) до 13.08.2028 | 28,16%
▸ АПРИ БО-002Р-01 (RU000A105DS9 ) до 03.11.2026 | 27,62%
▸ АПРИ БО-002Р-07 (RU000A10AUG3 ) до 20.08.2026 | 24,68%
⚖️ Мой взгляд: ПАО «АПРИ» — это девелопер, прочно застрявший в спирали рефинансирования на фоне жесткой ДКП. Рейтинг BBB- — это иллюзия, и публикация МСФО с аудиторской оговоркой станет верным триггером к скорому даунгрейду (снижению рейтинга). Инвертированная кривая (доходность короткого выпуска 03 превышает доходности длинных) кричит о страхе рынка перед высочайшим риском скорого кризиса ликвидности.
Позицию не открываю. Если держите — воспринимайте текущие котировки в 97–99% от номинала как последнюю комфортную точку для выхода. Риск каскадного кросс-дефолта при Net Debt/EBITDA > 7x не окупается предлагаемыми рынком купонами.
❓АПРИ и другие ВДО с купоном 30%: берете риск или пас?👇
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией (Не ИИР).
#облигации #аналитика #вдо #апри #кредитныйанализ