Лента: что будет с рентабельностью в этом году?
Недавно ритейлер представил финансовый отчет за четвертый квартал 2024 года. Мы находим результаты сильными, в связи с чем сохраняем идею на покупку акций Ленты и повышаем целевую цену до 1 700 рублей за акцию. Потенциал роста на горизонте года — 19%.
- В этом обзоре разбираем свежие результаты ритейлера, а также даем прогнозы на 2025 год.
Финансовые результаты четвертого квартала 2024 года
Выручка
Лента нарастила выручку на 18% г/г в основном благодаря увеличению сопоставимых продаж на 11%.
Отметим, что LFL-трафик показал рост на 2,6% г/г.
- Трафик в сопоставимых гипермаркетах увеличился на 1,8% г/г (кварталом ранее был отток на 0,9%). Все благодаря конкурентным ценам и оптимизации ассортимента.
- Схожая динамика наблюдалась и у формата магазинов у дома: +1,4% г/г в четвертом квартале против -2,4% г/г в третьем. Это говорит о росте популярности сети Монетка.
- Продолжают радовать впечатляющими результатами и супермаркеты: LFL-трафик подскочил на 9,2% г/г на фоне обновления модели формата.
LFL-средний чек у Ленты показал более скромный рост, чем продовольственная инфляция (+8,5% против +10%). Тут есть две вероятные причины:
- желание компании наращивать цены не столь быстрыми темпами, чтобы сохранить и увеличить трафик;
- временные лаги при переносе инфляции в цены на товары на полках.
Дополнительными драйверами роста выручки стали:
- органический рост торговых площадей на 4,3% за счет открытия более 600 магазинов у дома и трех гипермаркетов за 2024 год;
- покупка сети магазинов дрогери Улыбка радуги в конце 2024-го (однако в отчетности отражены данные лишь за декабрь).
При этом выручка онлайн-направления снизилась на 5% г/г, а ее доля в общих продажах сократилась на 1,5 п.п. г/г (до 6,4%). Это произошло в основном за счет уменьшения количества заказов через партнеров (-37% г/г).
EBITDA
EBITDA (IAS 17) увеличилась на 20% г/г, а рентабельность выросла до 8,1% (+0,1 п.п. г/г), несмотря на снижение валовой рентабельности (-0,9 п.п. г/г), которое было связано во многом с ростом закупочных цен и логистических расходов. Компенсировать негативный эффект удалось благодаря повышению операционной эффективности, а именно:
- сокращению расходов на функционирование магазинов (уборку, охрану, техобслуживание и др.) и коммунальные услуги (-0,25 п.п. и -0,13 п.п. как % от выручки соответственно);
- оптимизации маркетинговых бюджетов (-0,19 п.п. г/г как % от выручки);
По нашим оценкам, дополнительную поддержку рентабельности оказало снижение расходов на курьерскую доставку на фоне снижения числа онлайн-заказов, в частности от партнерских сервисов.
Чистая прибыль
Данный показатель существенно вырос в годовом выражении. Помимо повышения операционной эффективности, компания снижает долговую нагрузку, тем самым уменьшая давление на прибыль со стороны процентных расходов (-20% г/г или -0,4 п.п. г/г как % от выручки).
Долговая нагрузка
Совокупные обязательства группы (без учета лизинга) на конец четвертого квартала составили 108 млрд рублей. При этом объем свободных денежных средств компании достиг около 47 млрд рублей. То есть чистый долг находится на уровне 61 млрд рублей. Таким образом, коэффициент долговой нагрузки (чистый долг/EBITDA) остается на умеренном уровне — 0,89x.
- Компания считает, что в условиях жесткой денежно-кредитной политики Банка России целесообразно и дальше снижать уровень долга.
Наши прогнозы на 2025 год
Выручка
Рост LFL-трафик будет на уровне 1% г/г против 1,8% в 2024 году. Мы считаем, что в гипермаркетах продолжится отток покупателей из-за изменения поведенческих привычек населения, тогда как в супермаркетах позитивный эффект от обновления магазинов будет постепенно сходить на нет. В совокупности это и приведет к снижению темпов роста LFL-трафика.
Средний же чек будет немного отставать от продовольственной инфляции (10% против 10,3%), так как компания будет стремиться сдерживать рост цен на товары на полках для удержания потребителя в слабеющем канале гипермаркетов.
Мы предполагаем, что в 2025 году компания не будет проводить новые M&A-сделки. Напротив, она сосредоточится на развитии уже имеющегося широкого портфеля форматов — будет активно открывать магазины у дома и дрогери как в уже привычных, так и в новых для себя регионах. На этом фоне общая торговая площадь может увеличиться на 7% г/г. Дополнительным фактором поддержки роста доходов должна стать консолидация выручки от сети Улыбка радуги.
- Мы прогнозируем замедление роста выручки до 22,5% г/г в 2025 году.
EBITDA
По нашим прогнозам, маржинальность по этому показателю у компании снизится на фоне:
сохраняющегося дефицита кадров на рынке труда, который приведет к повышенному темпу роста заработных плат линейного персонала;
увеличения арендных расходов в связи с ростом доли арендных площадей в общей структуре затрат.
- Мы прогнозируем снижение рентабельности по EBITDA на 0,6 п.п. в 2025 году, до 7,1%.
Чистая прибыль
Компания заявила, что намерена продолжать снижать долговую нагрузку в период высоких процентных ставок. В связи с этим ждем, что рентабельность по чистой прибыли сократится значительно меньше, чем EBITDA. С другой стороны, давление на прибыль все равно будет, в том числе со стороны повышенного до 25% налога на прибыль.
- Мы прогнозируем снижение рентабельности по чистой прибыли на 0,04 п.п. в 2025 году, до 2,7%.
Свободный денежный поток (FCF)
Свободный денежный поток Ленты довольно волатилен из-за весьма частых и крупных M&A-сделок. В 2021 году компания приобрела сети магазинов Billa и Семья, а в 2023-м — сеть магазинов у дома Монетка.
- Мы считаем, что в 2025 году Лента не будет проводить M&A-сделки, однако ее FCF все равно снизится на 22% г/г.
Причина возможного снижения — расширение программы капитальных затрат, нацеленная на существенную экспансию новых форматов (магазины и дома и дрогери). Дополнительное давление окажет сокращение операционной прибыли и рост налоговых отчислений.
Ну и что?
- В четвертом квартале 2024 года Лента продолжила показывать высокие темпы роста выручки благодаря расширению торговых площадей, активному росту LFL-продаж и недавнему приобретению сети магазинов Улыбка радуги.
-
- За прошлый год компания показала существенный рост рентабельности по EBITDA (IAS 17), до 7,7%. Четвертый квартал не стал исключением: показатель достиг 8,1%. Однако в 2025 году компании будет сложно удержать рентабельность на таком уровне. Всему виной рост заработных плат (в частности у линейного персонала) на фоне рекордно низкой безработицы в стране.
- За прошлый год компания показала существенный рост рентабельности по EBITDA (IAS 17), до 7,7%. Четвертый квартал не стал исключением: показатель достиг 8,1%. Однако в 2025 году компании будет сложно удержать рентабельность на таком уровне. Всему виной рост заработных плат (в частности у линейного персонала) на фоне рекордно низкой безработицы в стране.
-
- В конце декабря 2024 года Лента закрыла сделку по приобретению сети магазинов дрогери Улыбка радуги в рамках стратегии по развитию компании как мультиформатного игрока. Согласно отчетности за 2024 год, выручка сети составила порядка 41,5 млрд рублей, а доналоговая прибыль — 940 млн рублей. Сделка была закрыта за счет переуступки требований по краткосрочным долгам в размере 8 млрд рублей, что при допущении налоговой ставки в размере 20% дает оценку по мультипликатору P/E на уровне 10,7х. Данное значение немного выше, чем рыночные (7—9х). Однако стоит учитывать, что при поглощении целой компании покупатель обычно платит премию за контроль (около 25%). Мы ожидаем, что выручка Улыбки радуги в этом году составит 55 млрд рублей на фоне активного расширения сети.
- В конце декабря 2024 года Лента закрыла сделку по приобретению сети магазинов дрогери Улыбка радуги в рамках стратегии по развитию компании как мультиформатного игрока. Согласно отчетности за 2024 год, выручка сети составила порядка 41,5 млрд рублей, а доналоговая прибыль — 940 млн рублей. Сделка была закрыта за счет переуступки требований по краткосрочным долгам в размере 8 млрд рублей, что при допущении налоговой ставки в размере 20% дает оценку по мультипликатору P/E на уровне 10,7х. Данное значение немного выше, чем рыночные (7—9х). Однако стоит учитывать, что при поглощении целой компании покупатель обычно платит премию за контроль (около 25%). Мы ожидаем, что выручка Улыбки радуги в этом году составит 55 млрд рублей на фоне активного расширения сети.
- Долговая нагрузка Ленты остается достаточно умеренной: чистый долг/EBITDA на уровне 0,9x.
- Компания активно сокращает долговую нагрузку на фоне высоких процентных ставок в экономике и тем самым снижает давление на чистую прибыль со стороны процентных расходов. Мы считаем, что в 2025 году чистая маржа немного снизится из-за повышения налога на прибыль до 25%, но все равно останется на комфортных уровнях.
Мы сохраняем идею на покупку акций Ленты и повышаем целевую цену до 1 700 рублей за акцию на фоне сильных финансовых результатов за 2024 год и повышения наших ожиданий на 2025-й. Потенциал роста на горизонте года — 19%.
Компания демонстрирует способность эффективной интеграции приобретенных сетей и по-прежнему выигрывает от изменения CVP-моделей гипермаркетов и супермаркетов. Благодаря этому Ленте удается удерживать рентабельность по EBITDA на рекордных уровнях. По нашим консервативным оценкам, маржинальность по EBITDA и свободный денежный поток снизятся в этом году, однако форвардный мультипликатор EV/EBITDA останется на привлекательном уровне 3х — это ниже исторического значения и среднего по индустрии.
