Лукойл — одна из крупнейших публичных вертикально интегрированных нефтегазовых компаний в мире. На нее приходится:

около 2% от объема добычи нефти в мире и около 15% — в России;
около 1% доказанных запасов углеводородов в мире. По классификации SEC, на конец 2024 года они достигали 14,7 млрд баррелей нефтяного эквивалента, из них на жидкие углеводороды приходится 75%, на газ — 25%. Большая часть доказанных запасов компании находится в России (91%). Обеспеченность запасами по российским проектам — 20 лет.

Компания работает на территории четырех основных нефтяных провинций России: Западная Сибирь (на нее приходится большая часть запасов компании), Урал, Волга и Тимано-Печора.

Обыкновенные акции Лукойла включены в индексе Мосбиржи и на данный момент имеют наибольший вес в индексе.

Теперь поговорим подробнее о бизнес-сегментах.

Добыча и разведка

В 2024 году объем добычи нефти и газового конденсата без учета проекта Западная Курна-2 составил 80,4 млн тонн нефтяного эквивалента (тнэ). Это на 2,6% ниже уровня 2023-го. При этом в России Лукойл добыл 76,5 млн тнэ (на 2,6% меньше, чем годом ранее). Это 15% от общероссийского объема добычи.

Снижение объемов добычи произошло на фоне:

решения ОПЕК+ о сокращении объемов добычи;
добровольных сокращений объемов добычи со стороны некоторых стран из ОПЕК+ (в том числе со стороны России).

Во втором квартале 2024 года Россия расширила добровольные ограничения на добычу нефти еще на 471 000 баррелей в сутки. Затем объявила об их продлении до апреля 2025-го. После картель подтвердил, что планирует постепенно снимать добровольные ограничения с апреля на 2,2 млн баррелей в сутки (их соблюдали восемь членов ОПЕК+ для поддержки стабильности на рынке). Первоначально ожидалось, что полное восстановление завершится в сентябре 2026-го, однако позже организация решила увеличить добычу в мае и июне в три раза больше запланированного. При таких темпах восстановления ограничения могут полностью снять до июля 2026-го.

В январе США ввели самый большой пакет санкций против энергетического сектора России. Это привело к расширению дисконта на российскую нефть.

Позже, из-за рисков усиления торговой войны между Китаем и США и возможной рецессии, мировые цены на нефть снизились до $65 за баррель. По нашим прогнозам, котировки сорта Brent до конца года будут колебаться в диапазоне $64-70 за баррель.

Если говорить о месторождениях компании, то самый большой объем на текущий момент добывается в Западной Сибири. По итогам 2023 года на этот регион пришлось 43% от всего объема добычи нефти компанией (без учета проекта Западная Курна-2). Большая доля в регионе приходится на месторождения с трудноизвлекаемыми запасами. Учитывая падающий уровень добычи на выработанных месторождениях, важнейший приоритет компании — реализация новых проектов в целях увеличения объемов добычи.

Северный Каспий. Лукойл занимается освоением дна Каспийского моря. Благодаря усилиям компании было открыто девять месторождений с суммарными начальными извлекаемыми запасами 7 млрд бнэ. Основными проектами, находящимися в эксплуатации, являются месторождение имени Филановского (объем добычи — 6 млн тонн в год) и месторождение Корчагина (1 млн тонн в год). Кроме того, продолжается разработка третьего каспийского проекта — месторождения Грайфера.
Балтика. В 2014—2015 годах компания открыла четыре нефтяных месторождения на шельфе Балтийского моря: D29, D33, D6-южное и D41. Ключевым проектом сейчас является месторождение D33, запасы которого оцениваются в 21,2 млн тонн нефти. Старт добычи ожидается уже в 2025 году. Компания планирует довести уровень добычи до 1,8 млн тонн и поддерживать его минимум три года.
Тимано-Печора. Лукойл разрабатывает Ярегское и Усинское месторождения, которые обладают высокими запасами высоковязкой нефти. Ярегское месторождение — крупнейшее месторождение высоковязкой нефти у Лукойла. Суммарный объем добычи на месторождениях составляет порядка 5 млн тонн в год. Оба месторождения переведены на налог на добавленный доход (НДД).
Западная Сибирь. Лукойл разрабатывает три месторождения с низкопроницаемыми коллекторами: Усольцева (бывшее Имилорское), Виноградова и Средне-Надымское месторождения.
Узбекистан. Компания реализует два газовых проекта: Кандым и Гиссар с общим объемом добычи газа около 12 млрд кубометров в год.

Нефтегазопереработка

Это процесс производства нефтепродуктов из сырой нефти. Сегмент компании состоит из:

четырех нефтеперерабатывающих заводов (НПЗ) в России (в Перми, Волгограде, Нижнем Новгороде и Ухте);
двух НПЗ в Европе (в Румынии и Болгарии);
доли в 45% в НПЗ в Нидерландах.

Суммарная мощность НПЗ — около 65 млн тонн в год.

В 2024 году объем переработки достиг 66% от объема добычи нефти компанией. Это 54,3 млн тонн (-10,5% г/г), из которых 75% пришлось на российские НПЗ. Показатель снизился в основном из-за ремонтов на российских НПЗ группы после атак беспилотников*.

*В первом полугодии 2024-го на нижегородском НПЗ Лукойла (НОРСИ) ремонтировали установки, которые пострадали от атак беспилотников в начале года. Освободившиеся объемы нефти компания перенаправила на экспорт. Сейчас все ремонтные работы завершены, НПЗ работает штатно.

Ранее компания продала свой итальянский НПЗ ISAB с мощностью переработки 16 млн тонн в год. Сейчас под давлением также находится НПЗ в Болгарии (Нефтохим Бургас). Власти страны запретили использовать на заводе российскую нефть и ввели налог на прибыль в 60% для российских компаний. В последнее время появляется все больше неподтвержденных сообщений о возможной продаже завода. Среди возможных покупателей — венгерская MOL и казахстанский Казмунайгаз.

Общая глубина переработки в 2024 году — 93%, а доля высокомаржинальных светлых нефтепродуктов в выходе — 74% (на российских НПЗ — 71%). Это выше, чем в среднем по отечественной нефтяной отрасли (например, у Роснефти и Башнефти этот показатель ниже 70%). Индекс Нельсона тоже на хорошем уровне — 8,7*.

*Индекс Нельсона оценивает уровень вторичной мощности преобразования на НПЗ по отношению к первичной мощности дистилляции.

Нефтехимия и другие продукты и услуги

Лукойл производит нефтехимическую продукцию на двух заводах в России (Саратоворгсинтез и Ставролен), а также на НПЗ в Болгарии. Компания выпускает полимерные материалы, продукцию органического синтеза и другие продукты нефтехимии. В 2024 году объем производства нефтехимической продукции составил более 1 млн тонн — это на 2% выше, чем в 2023-м. При этом в отчетном году на Ставролене зафиксирован производственный рекорд по выпуску полипропилена. Это связано с повышением механической надежности работы оборудования и оптимизацией сырьевой корзины и номенклатуры выпускаемой продукции.

Компания также производит масла на девяти собственных площадках, двух совместных предприятиях и 20 привлеченных заводах.

Кроме того, у Лукойла хорошо диверсифицированная сбытовая сеть, которая состоит из 5 336 автозаправочных станций в 20 странах мира. Из них более половины (2 880) — в России.

Бизнес Лукойла в графиках

Мы прогнозируем рост объемов добычи сырой нефти компанией на 1,6% г/г (до 81,7 млн тонн) в 2025 году. Причина — постепенное снятие добровольных ограничений России в рамках соглашения ОПЕК+. Однако в этом году часть ограничений еще будет сохраняться, из-за чего компания не сможет нарастить объемы добычи выше уровней 2023-го.

Мы ждем роста объемов переработки по итогам года на 8% на российских НПЗ компании. Это связано с низкой базой прошлого года — на нижегородском НПЗ после атаки беспилотников проводился ремонт. На Европейских НПЗ ожидаем стабильного уровня переработки. В последние годы показатель снижался из-за продажи в мае 2023 года НПЗ ISAB на Сицилии.

Выручка

В 2024 году выручка Лукойла выросла на 9% г/г. Было два драйвера роста.

Рост цен на российскую нефть. В фокусе было сужение дисконта Urals к Brent примерно до $12—13 за баррель (с $19-20 за баррель годом ранее). Это произошло из-за сокращения экспорта российской нефти и нефтепродуктов на фоне принятия дополнительных добровольных ограничений по добыче. Повлияло и снижение переработки из-за атак на НПЗ. Все это привело к росту мировых цен на Urals до $67,9 за баррель с $62,8 годом ранее, несмотря на снижение мировых бенчмарков.
Ослабление рубля на 8% (до 92,7 рублей за доллар) по сравнению со средним курсом за 2023 год.

Сдерживало рост выручки снижение уровня добычи сырой нефти и нефтепереработки на нижегородском НПЗ на фоне ремонта установок. Сейчас НПЗ работает штатно — это позитивно повлияет на результаты 2025 года.

По итогам текущего года ждем снижения выручки на 13% г/г. Это связано со:

снижением мировых цен на нефть (вместе с незначительным расширением дисконта оно негативно влияет на экспортные цены Urals);
сужением крэк-спредов* на нефтепродукты;
укреплением рубля (в первом полугодии курс был ниже 90 рублей за доллар).

* Крэк-спред — разница в цене между баррелем сырой нефти и нефтепродуктами, полученными из нее.

Позитивно скажется частичное восстановление добычи и нормализация объемов переработки. Ожидаем, что в 2026 году выручка вырастет на фоне увеличения добычи и ослабления рубля.

EBITDA и чистая прибыль

EBITDA компании снизилась в основном из-за падения маржинальности сегмента нефтепереработки, которая сейчас нормализуется к средним докризисным уровням после периода высоких значений (этот сегмент играет важную роль в доходах компании). Кроме того, повлияли рост стоимости закупки нефти и нефтепродуктов, а также коммерческие расходы (они исторически более активно растут во второй половине года).

На чистую прибыль в первом полугодии оказал давление убыток от курсовых разниц после прибыли годом ранее. Однако этот удалось частично сгладить ростом процентных доходов. У компании на счетах большой запас ликвидности, позволяющий зарабатывать при высоких процентных ставках в экономике.

Негативно отразилась также переоценка отложенных налоговых обязательств в связи с повышением ставки корпоративного налога на прибыль до 25% с 2025 года (это привело к расходам по отложенному налогу на прибыль в более чем 90 млрд рублей во втором полугодии 2024-го). В 2025 году ждем небольшого роста прибыли на фоне низкой базы прошлого года.

Дивиденды

Дивидендная политика Лукойла подразумевает выплату промежуточных и финальных дивидендов в размере 100% от скорректированного свободного денежного потока (FCF). До 2022 года скорректированный FCF рассчитывался как денежные средства, полученные от операционной деятельности, за вычетом капитальных затрат, уплаченных процентов, погашения обязательств по аренде и расходов на приобретение акций компании. Однако в условиях отсутствия доступа к международным рынкам капитала компания скорректировала свою политику. Теперь FCF корректируется еще и на затраты на погашение долга и финансирование M&A-сделок.

Суммарный дивиденд за 2024 год составил рекордные для компании 1 055 рублей на акцию (доходность 15,6%). По итогам этого года на фоне слабой нефти и крепкого рубля ожидаем снижения, однако доходность все равно будет более 14%. Кроме того, компания может выплатить специальный дивиденд из средств, которые ранее хотели направить на выкуп акций у нерезидентов.

Наше мнение по акциям Лукойла

Мы сохраняем позитивный взгляд на акции Лукойла. Целевая цена — 8 500 рублей за акцию. Потенциал роста на горизонте 12 месяцев — около 32%.

В 2024 году Лукойл получил рекордную выручку на фоне роста рублевых цен на российские сорта нефти, несмотря на снижение объемов переработки и стоимости нефтепродуктов на мировых рынках.

У компании на счетах накопилось уже 1,43 трлн рублей. Значительный запас ликвидности и растущий свободный денежный поток вместе со стабильно низким уровнем долга обеспечивают Лукойлу устойчивое финансовое положение и дают преимущество перед другими нефтяниками в условиях высоких процентных ставок.

Чистая денежная позиция нефтяного гиганта — более 1 трлн рублей (более 20% от его рыночной капитализации). Устойчивое финансовое положение позволило компании во втором полугодии 2024 года провести байбэк акций на 100 млрд рублей.

Благодаря стабильным доходам и значительному объему накопленных средств компания может предложить одну из самых высоких дивидендных доходностей на российском рынке. Совокупный дивиденд за 2024 год составил рекордные для Лукойла 1 055 рублей на акцию (доходность 15,6%). По итогам этого года на фоне слабой нефти и крепкого рубля ожидаем снижения размера дивиденда, однако он все равно принесет более 14% доходности для акционеров. Кроме того, компания может выплатить специальный дивиденд из средств, которые ранее хотели направить на выкуп акций у нерезидентов.

Среди бумаг нефтяных компаний акции Лукойла выглядят самыми недооцененными по форвардному мультипликатору EV/EBITDA (2,0х) — сейчас они торгуются с дисконтом более 40% к историческим уровням.

Ценные бумаги и другие финансовые инструменты, упомянутые в данном обзоре, приведены исключительно в информационных целях; обзор не является инвестиционной идеей, советом, рекомендацией, предложением купить или продать ценные бумаги и другие финансовые инструменты. Уведомляем Вас о том, что при приобретении и владении иностранными ценными бумагами вы можете столкнуться с рисками депозитарной инфраструктуры, связанными с геополитической ситуацией.

Весь текст дисклеймера

Стратегия 2025: геополитика, ставка, рынок. Прямой эфир