• Компания входит в топ-3 мобильных операторов страны с более чем 48 млн абонентов и активно участвует в цифровизации регионов.
• Ростелеком занимается импортозамещением, разрабатывая собственное ПО и производя телеком-оборудование.
• Компания стремится сохранить лидерство в традиционных сегментах связи и ускорить рост в новых направлениях. По планам менеджмента, к 2025 году доля выручки от цифровых сервисов должна увеличиться с 22% до 25%.

Основные бизнес-направления 

Мобильная связь

Ростелеком занимает около 20% на рынке мобильной связи для сегмента B2C (бизнес для потребителя) и 15% в сегменте B2B/B2G (бизнес для бизнеса/государства)*.

* По данным агентства ТМТ Консалтинг

На наш взгляд, рынок мобильной связи является достаточно зрелым и дальнейший рост выручки сегмента будет зависеть от: 

• увеличения среднего чека;
• потребления мобильного интернета;
• активного проникновения пакетных предложений;
• перехода на новые настраиваемые тарифные планы. 
  
  

  Фиксированная телефония 

Ростелеком является лидером данного направления с долей около 70% в сегменте B2C. Для сравнения: доля всем известного МТС составляет всего около 23%. Однако стоит отметить, что направление показывает отрицательную динамику выручки, так как популярность данного вида связи постепенно теряет актуальность. 

Фиксированный интернет

Если предыдущие два сегмента разделены между парой основных игроков, то рынок высокоскоростного интернета более разнообразен. Доля прочих игроков в нем превышает 30%. 

Тем не менее Ростелеком является лидером в этом направлении. Мы полагаем, что компания может стать бенефициаром дальнейшей консолидации сегмента. Здесь основным драйвером роста остается ввод нового жилого фонда, а также проникновение пакетных предложений и индексация тарифов.

Видеосервисы

Онлайн-кинотеатры являются одним из самых быстрорастущих сегментов: среднегодовой темп роста (показатель CAGR) может составить около 16% вплоть до 2027 года. На этом рынке Ростелеком имеет свой продукт Wink ー это онлайн-кинотеатр, и сейчас он занимает второе место в России по количеству активных подписчиков. Как и в случае с интернетом, этот сегмент в будущем тоже может консолидироваться, и Ростелеком от этого выиграет.

Оптовые услуги

Более специфический спектр услуг, который включает следующие направления:

• присоединение и пропуск трафика;
• VPN;
• аренда каналов;
• инфраструктурные сервисы и услуги.
  
  

Дата-центры и облачные услуги Ростелекома

Один из самых быстрорастущих сегментов Ростелекома. Он представлен следующими продуктами и услугами:

• ЦОД и облачные услуги
  
  Ростелеком остается лидером рынка коммерческих дата-центров. Общая емкость ЦОД составляет 26 тысяч стойко-мест. При этом Ростелекому принадлежит в три раза больше, чем следующему топ-провайдеру. А всего в России более 80 тысяч стойко-мест. На рынке облачных IaaS-сервисов Ростелеком занимает 27% и активно растет. 
  
  

• Информационная безопасность
  
  

Здесь Ростелеком представлен дочерней компанией и обслуживает более 850 крупнейших компаний России из ключевых отраслей экономики. В том числе обеспечивает безопасность портала Госуслуги.

• Цифровой регион
  
  Ростелеком развивает сервисы видеонаблюдения и ведет проекты в области интеллектуальных транспортных систем и энергоэффективности.
• Медицина
  
  Основные усилия Ростелекома в этом сегменте направлены на внедрение цифровых технологий для обеспечения доступности и качества медицинской помощи.
• Государственные цифровые услуги и сервисы
  
  Ростелеком развивает инфраструктуру электронного правительства, которая предоставляет гражданам и организациям доступ к государственным услугам в электронном виде.
  
  

Стратегия дальнейшего развития Ростелекома

Напомним, что в 2021 году Ростелеком представил свою стратегию развития до 2025 года. В ней были следующие финансовые ориентиры:

• рост OIBDA в 1,5 раза;
  
  

• рост чистой прибыли в 2 раза;
• снижение уровня долговой нагрузки (Net Debt/OIBDA) более чем в 2,5 раза;
• сохранение капитальных затрат (CAPEX) в абсолютном выражении на уровне 2020 года.
  
  Сейчас компания разрабатывает новую стратегию развития до 2030 года, которую рассмотрят акционеры и совет директоров. В ней менеджмент прогнозирует увеличение выручки до более 1 трлн рублей. Мы считаем, что компания придет к этой цели значительно раньше — к концу 2027 года.

Финансовые результаты Ростелекома в 2024 году

Выручка

По итогам 2024 года выручка компании выросла на 10% год к году.

Рост обеспечила положительная динамика цифровых сервисов (+16,4% г/г), видеосервисов (+13,7% г/г) и мобильного сегмента (+12,5% г/г). Это компенсировало негативную динамику по телефонии и умеренные темпы роста по ШПД (широкополосному доступу в интернет).

Основной прирост в сегменте цифровых сервисов поддержали продукты ЦОД (Центры обработки данных) и ИБ (информационной безопасности).

• Выручка группы компаний РТК ЦОД по итогам года выросла на 21%. Новых стоек стало больше на 6 тысяч (общее число — 26,2 тысячи). Этого удалось достигнуть за счет собственного строительства (+1,2 тысячи стоек) и приобретений ЦОД.
• В результате РТК ЦОД занимает первое место в рейтинге по количеству стоек — по данным аналитического и консалтингового агентства iKS Consulting, их доля составляет 31,6%. В 2025 году компания планирует укрепить лидерские позиции за счет строительства дата-центров. Несмотря на двузначные темпы роста, компании удается удерживать высокий уровень операционной эффективности. Маржинальность по OIBDA составляет более 40%.
  
  

Вывод на IPO данного направления — это событие, которого ждут все инвесторы. Однако из-за текущей макроэкономической конъюнктуры и высокой ключевой ставки в этом году оно может не состояться. Менеджмент компании подчеркнул, что рассмотрит вопрос о выходе кластера на IPO при значительном снижении ставки (до 10%). По нашим оценкам, снижение ставки ЦБ до 10% возможно лишь во второй половине 2026 года.

Выручка кластера ИБ (ГК «Солар») по итогам года выросла на 51%. Это значительно выше роста рынка кибербезопасности в России. Рост выручки от сервисов составил 70% г/г. Солар растет органически за счет:

• развития портфеля решений;
• выхода в новые клиентские сегменты;
• M&A.

В 2024 году компания вывела на рынок программный межсетевой экран нового поколения для защиты корпоративной сети от вредоносного ПО Solar NGFW, а также облачную платформу Space для сегмента малого и среднего бизнеса.

OIBDA и чистая прибыль

По итогам года OIBDA Ростелекома выросла на 6,8% при снижении рентабельности до 38,8% (годом ранее было 40%). Повлияли рост расходов на персонал, увеличение платы за частоты и другие проинфляционные факторы.

Цель на 2025 год — полная конвертация роста стоимости затрат в увеличение цен продуктов и услуг.

Чистая прибыль снизилась на 43,2% из-за высокой стоимости обслуживания долга и ужесточения фискальной политики. Произошла переоценка отложенных налоговых обязательств.

На что еще стоит обратить внимание

На конец 2024 года чистый долг/OIBDA с учетом и без учета лизинговых обязательств увеличился в 2,2 и 1,7 раза соответственно из-за роста инвестиционной программы и ряда успешных M&A. Средневзвешенная ставка по долгу составила 17,85%. Цель на 2025 год — 18—19%.

Ростелеком рассматривает текущий уровень долговой нагрузки как приемлемый. Удерживать такой уровень помогут дополнительные программы по увеличению рабочего капитала.

Ростелеком наращивает капитальные затраты, которые по итогам года приблизились к 180 млрд рублей, и решает вопросы дефицита через импортозамещение: на капитальные расходы компания направила 22,9% выручки против 20,8% в 2023 году. Таким образом, это компенсировало «технологический долг» предыдущих двух лет.

В этом году компания будет проводить оптимизацию инвестиционной программы (ориентир по CAPEX — 17—18% выручки в год).

На фоне масштабных инвестиций в ряд проектов показатель свободного денежного потока стал отрицательным.

Дивиденды 

Напомним, что за 2021—2023 годы компания должна была платить не менее 5 рублей на акцию, а каждый год еще и увеличивать выплаты минимум на 5%. При этом не менее 50% чистой прибыли должно было уходить на дивиденды. По итогам 2023-го Ростелеком выплатил дивиденд в размере 6,06 рубля на акцию, что эквивалентно 11% доходности к текущей цене.

Согласно новой дивидендной политике на 2024—2026 годы, которая распространяется на выплаты дивидендов в 2025, 2026 и 2027 годах, компания будет стремиться выплачивать не менее 50% чистой прибыли по МСФО. При этом минимума в размере 5 рублей на акцию больше нет.

По итогам 2024 года чистая скорректированная прибыль Ростелекома составила 24,1 млрд рублей. С учетом довольно сильной закредитованности компании и отрицательного денежного потока мы полагаем, что дивиденды за 2024 год будут распределены исходя из минимально возможного уровня в 50% чистой прибыли. 

Напомним, что привилегированные акции компании исторически торгуются с дисконтом к обыкновенным. Сейчас этот дисконт приблизился к минимальным 2% (намного ниже исторического среднего в 10%). Последние девять лет дивиденды по обоим видам бумаг совпадали. Единственное отличие заключалось в ликвидности бумаг: обыкновенные акции были ликвиднее привилегированных.

Дивидендная политика для привилегированных акций действует немного иначе. В качестве базы для выплат берется чистая прибыль по РСБУ. При этом дивиденд по привилегированным акциям должен был быть не меньше выплаты по обыкновенным.

В 2024 году чистая прибыль Ростелекома по РСБУ составила 54 млрд рублей — это значительно больше прибыли по МСФО. 

В целом полагаем, что в дальнейшем дивиденды по обыкновенным и привилегированным акциям вновь синхронизируются. Более того, в 2026 году давление высоких процентных ставок спадет, поэтому Ростелеком сможет выплачивать гораздо более щедрые дивиденды.

Ну и что?

• Ростелеком сохраняет стабильные позиции в сегментах мобильной связи и широкополосного доступа в интернет, а также активно развивает свои цифровые сервисы.
• Учитывая сложную макроэкономику, мы ожидаем небольшого замедления роста цифрового сегмента в 2025 году. При снижении ключевой ставки он будет постепенно восстанавливаться.
• Жесткая ДКП заставила компанию пересмотреть свои планы по выводу «дочек» на IPO, а они были потенциальным драйвером роста котировок последние несколько месяцев. Полагаем, что в среднесрочной перспективе компания вернется к своим планам.
• Компания существенно увеличила капитальные расходы в 2024 году и планирует провести оптимизацию инвестиционной программы в нынешнем году. Это улучшит свободный денежный поток.
• Чтобы снизить долговую нагрузку, компания пересмотрела дивидендную политику. Мы ожидаем, что дивиденд за 2024 год по обыкновенным акциям Ростелекома может составить 3,5 рубля на акцию, а по привилегированным — 6,2 рубля на акцию.
• В текущих рыночных условиях изменения дивидендной политики и оптимизация программы капитальных затрат выглядят вполне логично. Мы ожидаем, что Ростелеком сможет вернуться к более привлекательным дивидендам после 2025 года.
• Мы с осторожностью смотрим на потенциал акций Ростелекома. У компании высокий уровень долговой нагрузки и отрицательное значение свободного денежного потока.
• Публикация новой стратегии развития до 2030 года ожидается не ранее второй половины 2025 года.
• По нашим оценкам, акции Ростелекома торгуются со следующими форвардными мультипликаторами, которые учитывают прогноз на 2025 год: EV/OIBDA — на уровне 2,7x, P/E — на уровне 6х. Компания торгуется с дисконтом к МТС, а учитывая, что цифровые сервисы занимают все большую долю в общей выручке группы, бумаги Ростелекома должны торговаться с премией к среднему уровню телеком-сектора.