Падение рынка акций: какие причины и что будет дальше?
Российский фондовый рынок в последний месяц попал, по сути, в идеальный шторм. Вместе сошлось большое количество негативных факторов: негативная геополитическая повестка, продолжающаяся жесткая позиция ЦБ по ключевой ставке, крепкий рубль и падающие цены на нефть.
Инвесторы разом потеряли веру в скорое снижение ставки, возврат нерезидентов на фондовый рынок, а также в устойчивость прибылей российских компаний — крепкий рубль вкупе с падением цен на нефть означают низкие доходы нефтегазового сектора. Все это привело к рекордному по продолжительности (но не по величине) снижению индекса Мосбиржи.
Мы понимаем разочарование инвесторов в акции, но все же стоит воспринимать ситуацию рационально, а именно: одновременное сосуществование всех текущих макропараметров (ставки, курса рубля, цен на нефть и оценок рынка акций) вряд ли устойчиво.
Возможные сценарии развития событий
Цены на нефть останутся низкими и не восстановятся (худший сценарий).
Мы не особо верим в реализацию данного сценария, так как решение ОПЕК+ нарастить добычу, судя по всему, было принято не в контексте тарифов Трампа. Это решение может быть отменено, чтобы стабилизировать цены на нефть на приемлемом для всех уровне. Однако это произойдет, когда волатильность нефтяных котировок снизится, потому что сейчас на нефтяном рынке явно много спекулятивных настроений и трудно понять, где находится баланс спроса и предложения.
Тем не менее предположим, что цены на нефть будут существенно ниже, чем в марте.
- Это неминуемо повлияет на нефтегазовые доходы, а следом и на баланс импорта и экспорта, что, скорее всего, запустит девальвацию рубля, которую так ждут все аналитики. Если девальвация будет резкой, то Банк России может отложить снижение ключевой ставки. При этом девальвация поддержит доходы экспортеров, в связи с чем мы должны увидеть восстановления индекса Мосбиржи.
- Если же рубль задержится в состоянии переоцененности, то ЦБ, вероятно, перейдет к снижению ставки раньше. Ведь крепкий рубль поможет достичь нужной траектории инфляции. К тому же регулятору придется учесть риски для роста экономики, связанные с низкой ценой на нефть. Здесь также возможен позитивный эффект на рынок акций через переоценку мультипликаторов.
ОПЕК+ одумается, либо Трамп даст заднюю по части тарифов, либо спекулянты все-таки решат, что цена на нефть марки Brent должна быть на уровне около $70/барр, как в марте.
Переживания рынка по поводу доходов экспортеров должны в целом снизятся. Только это одно уже может подтолкнуть рынок акций к восстановлению.
- Если рубль будет оставаться крепким, то инфляция останется на низкой траектории, а ЦБ сможет перейти к снижению ставки. Это также поддержит рынок акций.
- Если все-таки произойдет девальвация рубля, то снижение ключевой ставки Банком России может быть отложено. Но это позитивно повлияет на доходы экспортеров, что также должно поддержать их котировки.
Поэтому сценарий, при котором мы увидели бы крепкий рубль и высокую ставку ЦБ в течение продолжительного времени вкупе с низкими ценами на нефть, не кажется реалистичным. В связи с этим текущий уровень индекса Мосбиржи выглядит крайне неустойчивым, так как в его оценках, на наш взгляд, заложено одновременное стечение всех этих обстоятельств.
В дальнейшем мы должны увидеть либо существенное ослабление рубля, либо относительно скорое снижение ставки Банком России. И то, и другое должно поддержать рынок акций, в который сейчас заложены все самые худшие ожидания и на котором очень много торговли на эмоциях.
Также напомним, что рынок акций остается крайне дешевым по историческим меркам.
- Форвардный мультипликатор P/E у индекса Мосбиржи сейчас около 3,3х против исторических средних 4—6х.
- Даже если учесть в прогнозах прибыли нефтяных компаний цену на нефть марки Brent на уровне $60/барр до конца 2025 года, то P/E у индекса все равно должно быть около 3,8х (при неизменных прогнозах по курсу рубля).
Если смотреть на рыночные оценки через призму ожиданий по уровню ключевой ставки, то сейчас индекс Мосбиржи торгуется уже на уровнях конца прошлого года (около 2 600 п.), когда довольно много участников рынка ждали повышения ключевой ставки до 23—25%. Текущая же ситуация совсем иная (заметен тренд на смягчение взглядов).
Ну и что?
Мы находим текущие макропараметры неустойчивыми и считаем, что во время такого идеального шторма не стоит смотреть на рынок акций негативно. По нашим оценкам, текущая рыночная аномалия, возникшая на фоне экстремальных внешних и внутренних факторов, может быть исчерпана на горизонте нескольких месяцев. Рынок акций сильно перепродан и должен восстановиться либо на фоне девальвации рубля, либо на фоне перехода ЦБ к смягчению денежно-кредитной политики.
Если же цены на нефть марки Brent задержатся на уровнях около $60/барр и ниже, мы будем снижать таргет по индексу Мосбиржи на конец года. Но для этого нужно дождаться снижения волатильности на нефтяном рынке.
