Обзор бумаг структурированного финансирования СФО ВТБ РКС-1 и других аналогичных выпусков

Войти

РКС-1 , а также обзор трех других аналогичных выпусков: - РКС Эталон 1 - РКС Эталон 2 - РКС Эталон 3 Сразу для тех, кто не в теме: можно найти у меня ранее пост про СФО ВТБ РКС-1, чтобы понять механику бумаг, здесь второй раз расписывать не буду. Основные тезисы: • это не бумаги банка ВТБ, • не имеют отношения к девелоперам Эталон или РКС, • это ни разу не классические облигации, у них нет оферты, но и погашение не до 2030-2032 года, как указано в карточках бумаг. Это облигации, выпущенные специализированной компанией, которая приобрела у банка ВТБ портфель потребительских кредитов и выпустила под этот портфель облигации. Платежи по облигациям обеспечены поступлениями по кредитам из пула. При этом бумаги обеспечены пулом кредитов с очень большим запасом. Подробнее можно ознакомиться в обзорах от рейтингового агентства "Эксперт РА", присвоившего всем этим выпускам кредитный рейтинг ААА. Вот пример для выпуска 2: Самая любопытная деталь этих бумаг в том, что невозможно заранее со 100% точностью рассчитать доходность этих бумаг, т.к. заранее все платежи и досрочные погашения по бумагам не известны, они зависят от денежных поступлений по кредитам в пуле, который обеспечивает эти облигации. Однако сделать это можно с весьма низкой погрешностью, все вводные есть, бумаги не новые, отчетность и статистика есть. Более того, по всем, кроме выпуска 3, уже закончился револьверный период и "лишние" деньги направляются на амортизацию облигации - т.е. они уже ежемесячно(!) частично гасятся. Скорость выхода пула смоделирована по последним доступным данным для каждого транша в отдельности. Каждый месяц помимо купонного платежа приходит частичное погашение тела облигации. Бумаги "тают" на глазах и исходя из модельных расчетов погасятся окончательно уже в период 2026-2027 год. Средневзвешенный срок всех поступлений по бумагам от текущего момента ~350 дней. Т.е. это очень КОРОТКИЕ бумаги, вопреки описанию (указан 2030+ год как предельный срок). Скрины модельных расчетов для каждой облигации прикрепляю, можно понять, когда и сколько будет приходить по каждой облигации. 💵Эффективная доходность к погашению у бумаг (с учетом реинвестирования всех поступлений по ним): - 23,7% - 24,6% - 23,7% - 16,35% ✖️ Неслабо для бумаг с ААА рейтингом? Кроме выпуска Эталон 3. Честно говоря, понять, чем руководствуются люди, покупающие третий выпуск по текущим ценам, я не могу🤷‍♂️ Механика и состав пула там абсолютно такая же, как у других траншей. Почему доходности настолько отличаются от купонов (купоны 8-13,5%) - вы покупаете бумагу с дисконтом к номиналу, они торгуются на рынке по 87-90% от номинала, а частичные погашения приходят от полной номинальной цены (как и купон рассчитывается от полного номинала). С учетом графика частичных погашений - весь этот дисконт цены вы получите себе в среднем через год. Плюс "эффект сложного процента" - ежемесячные и значительные поступления по бумаге реинвестируются, и вы получаете "проценты на проценты". Минусы❓ • Да, сильно сложнее для понимания, чем классические облигации. • Это не "купил и забыл". Ежемесячно приходят платежи по бумагам, которые нужно размещать обратно. С чем сравнить❓ Такая доходность сейчас сопоставима с короткими ВДО. В качестве популярных примеров: {$RU000A104ZK2} М.Видео (рейтинг А от АКРА) {$RU000A104WA0} АПРИ Флай Плэнинг (рейтинг ВВ от НРА) МФК Быстроденьги (BB от Эксперт РА) МФК Лайм-Займ (BB от Эксперт РА) ПР-Лизинг (BBB+ от Эксперт РА) Теперь ответьте себе на вопрос: При сопоставимой доходности, вы хотите ААА бумагу, но в которой нужно хорошенько разобраться и понять, или какого-нибудь небольшого девелопера, микрофинансовую или лизинговую компанию, с рейтингом сразу на 7-11 ступеней ниже, но классическую и "понятную"?

Всем привет! 👋 Последнее время на рынке стал более-менее вырисовываться консенсус по дальнейшей траектории ключевой ставки и в этой связи стало очень любопытно сравнивать флоатеры и фикс бумаги одних и тех же эмитентов. И иногда вылезают интересные дисбалансы, один из таких сегодня и рассмотрю. Компания Делимобиль (точнее бренд Делимобиль, а компания "Каршеринг Руссия") DELI Компания в активной фазе роста, это требует существенных заемных средств, а по нынешней ставке обслуживать долги дороговато, что привело к снижению кредитного рейтинга от АКРА на 1 ступень в конце января до А(RU) со стабильным прогнозом. Персонально мне компания нравится (как бондовый эмитент, надо ли владеть их акциями - у меня мнения нет). У эмитента есть 4 выпуска бумаг с фиксированным купоном и один флоатер: • RU000A1052T1 - iКарРус1P1 - дебютный выпуск, самый короткий и самый маленький по объему. • RU000A106A86 - iКарРус1P2 - фикс купон. • RU000A106UW3 - iКарРус1P3 - фикс купон, самая длинная бумага • RU000A109TG2 - iКарРус1P4 - флоатер. • RU000A10AV31 - iКарРус1P5 - самый свежий выпуск. Вот их все и сравним 🧐 Доходность к погашению (YTM) для бумаг с фиксированным купоном очевидно считается без проблем. Биржа транслирует в стаканы правильные значения. Для расчета доходности флоатера нужно смоделировать все будущие купоны, когда и сколько мы получим. Возьму прогноз ЦБ + рыночный консенсус по траектории ставки на 2025 год - до конца лета ставка 21, потом снижение, год закончится на уровне 18%, в следующем году продолжение снижения, средняя по 2026 году ставка 15-16. Теперь мы "знаем", какая ставка будет ежедневно, знаем, что купон у флоатера ЦБ +3%, значит знаем, когда и сколько денег купонами придет нам 💵 Теперь это как будто бы обычная бумага, когда все купоны известны заранее. Считаем YTM, накладываем на диаграмму с фикс купонами и... Смотрим приложенный к посту график и осознаем, что флоатер доходнее фикс бумаг на ПЯТЬ годовых. Не опечатка... 🤔Думаем, как так вышло. • Может быть, рынок закладывает более оптимистичную траекторию ставки ЦБ? Ок, смоделируем, какая тогда должна быть траектория, чтобы снять "арбитраж в доходности" между флоатером и фикс бумагой. Получаем, что ставка долна начать снижаться уже на ближайшем заседании, к концу года составить 13!, а в 2026 в среднем быть 10%. Верится с трудом. А второй аргумент - в других бумагах (других эмитентов) нет такого оптимизма по траектории ставки, там всё как-то ближе к рыночному консенсусу. • Может быть 31% - это и есть справедливо для Деломобиля, а все фикс бумаги "мимо"? Вряд ли - имеем свежий выпуск бумаги, которая успешно разместилась и уже торгуется по 102+% от номинала с доходностями других фикс бумаг (кроме самой короткой, там вообще слишком маленькая доходность). 📌Если это "дисбаланс" - то какие цены должны быть? Для того, чтобы доходности сравнялись (ну и ОК, оставим небольшой запас на незапрогнозированную мягкость ЦБ) флоатер должен подорожать до уровней примерно 96,9% (4-5% апсайда). Ну или "гора идет к Магомету" - если вы пессимист - то все фикс бумаги Делимобиля должны упасть на 4-5%, чтобы сравняться с флоатером 😬 Но учитывая, что на рынке есть прям свежий выпуск, некий рыночный бенчмарк по ставкам для эмитента - этот сценарий я лично рассматриваю как менее вероятный.

Всем привет! 👋 Сегодня присмотримся к тому, как "маааааленькие нюансы" и недостаток информации могут существенно влиять на ваш выбор бумаг и итоговую доходность (и да, как вы поняли, заработаете вы именно МЕНЬШЕ, а не больше 😁). Пример для разбора будет компания "Балтийский лизинг", хотя такие же кейсы есть чуть ли не по всем бумагам, нужно уметь считать и выбирать, а делать этого "рядовой инвестор" не умеет. У нее есть три флоатера (RU000A108777, RU000A108P46, RU000A109551) и сейчас идет размещение бумаги с фикс купоном. Пара слов про "подопытного" - компания ранее принадлежала холдингу Открытия, потом "спасение" банка Открытие, лизинговая компания была продана Трасту (читай "Центробанку"), потом продана в частные руки с залогом (вроде бы как) долей в нашем банке оборонно-промышленного комплекса - ПСБ. Кредитный рейтинг в декабре 2024 был повышен, теперь это АА- от АКРА, АА- от Эксперт РА, в общем, это прям высоко. Это кредитный рейтинг Тинькова, к слову 😁 У государственной ГТЛК (RU000A10AU73 ) тоже АА-, например, НО за счет фактора господдержки❗, а без него рейтинг собственной кредитоспособности BBB+. У Балтийского никакого фактора господдержки нет вовсе, "собственные АА-". Итак, к делу 📌 У компании есть три интересных флоатера, которые на первый взгляд +- похожи. Ставка купона ЦБ +2,3%, серия 10 (RU000A108777 ) и 11 (RU000A108P46 ) даже стоят одинаково +-, и даже срок до погашения 2 месяца разницы. Казалось бы, одинаковые, что может пойти не так? 🤔 Считаем доходность (Yield-to-Maturity) - разница между ними в... 3%+ годовых! 31,68% и 28,42%! Чегооо? А серия 12 отстает еще сильнее - 27,05%. Сравните еще с фикс-бумагой, которая прямо сейчас размещается с ожидаемой YTM 27.45% на 3 года. А теперь разбираемся: Как посчитана доходность. Как и должна быть посчитана у флоатеров. Мы "натягиваем" макропрогноз по ставке (взял у ЦБ, картинка ниже) и моделируем все будущие купоны по бумагам, как будто бы мы знаем, когда и сколько придет, как у фикс бумаг. Даже если мы (и ЦБ) "не попали" и прогноз ставки неверный - что ж, он неверный сразу для всех трех флоатеров, так что разницы для сравнения бумаг никакой. (На картинке колонка "YTM" - это доходность в сценарии, как будто весь срок ставка будет флэт 21%, колонка "m-YTM" - с учетом макропрогноза). Так а как вышло, что такая разница в доходности? Ответ в графике погашения бумаг. Бумага серии П11 RU000A108P46 гасится полностью (1000 руб номинала) 09.06.2027 Бумага серии П10 RU000A108777 гасится 10ю траншами по 100 руб начиная с 12.07.2026. Стоят бумаги +- одинаково, и в том и соль - по бумаге П10 мы получим наш доход от дисконта в номинале (номинал 1000р, а куплена за 905р) РАНЬШЕ, значит раньше сможем его реинвестировать и заработать дополнительные денежки. Сюрприз. Вопрос - КАК обычный инвестор, смотря в приложении Тинькова может узнать это? Как посчитать? У меня нет ответа. Даже более того, тиньков своими "звездочками рейтинга" тоже вводит в заблуждение - две одинаковые бумаги, выпущенные в рамках одной и той же программы облигаций имеют одна две "звездочки", а другая три 🤡 В следующий раз пройдемся по другим флоатерам - там тоже интересно. И обсудим, что можно сделать для инвесторов, чтобы они могли легко получать нужную информацию по бумагам (оферты, погашения и т.д.), которой у них зачастую вовсе нет.

Апдейт по бумаге структурированного финансирования СФО ВТБ