Всем привет

Как я отбираю идеи: дешевизна + качество бизнеса Все инвестиционные идеи можно поделить на две категории: 1. Инвестор покупает актив, потому что считает, что цена находится ниже «справедливой стоимости». Это – классический value подход. В нем мы считаем, что у актива есть некоторая внутренняя стоимость, и рынок постоянно отклоняется от этой справедливой оценки вверх или вниз. 2. Инвестор покупает актив, потому что считает, что другие покупатели позже купят у него дороже. Здесь инвестор вообще не рассуждает в рамках концепции «внутренней стоимости». Часто основополагающими могут быть совсем спекулятивные вещи – например, покупки по тренду без понимания фундаментальной картины. Могут быть вполне рациональные доводы, как ожидание включения бумаги в индекс и будущий рост на нее со стороны пассивных фондов. Но в любом случае нет какой-либо оценки «справедливой» стоимости. Я считаю себя представителем первой категории – строю финансовые модели, пытаюсь понять будущую отдачу для акционеров и сравниваю сегодняшнюю цену, которую нужно заплатить за бумагу с будущей отдачей. Идеально, если в дополнение к дешевизне акций есть еще и конкретный триггер, который может способствовать росту интереса к идее в ближайшие месяцы, но и без конкретных видимых уже сегодня краткосрочных триггеров бумаги могут попасть в портфель. Работая в таком ключе, можно попасть в специфические ловушки, которые в теории называются value traps. Компания может быть очень дешевой по мультипликаторам, но, если деньги не доходят до акционеров в виде дивидендов/байбеков (и этого распределения не видно на ближайшем горизонте), то для миноритарного акционера большой пользы от такого бизнеса нет. Определяя апсайды по компаниям, мы можем пытаться обойти эти ловушки через определение таргетов по бумагам на основе именно будущей отдачи акционерам (классические DCF-методы будет, на мой взгляд, некорректно применять для компаний, уже находящихся в зрелой стадии цикла, но при этом системно не платящих своим акционерам). Но как учесть разницу между двумя бизнесами, по которым в базовом сценарии вырисовываются близкие апсайды, но при этом одна компания работает с высокой стабильной маржой и отличается максимально прозрачным отношением к миноритариям, а финансовые результаты другой супер нестабильны, как и ее отношение к миноритарным инвесторам? Классическая теория говорит, что для этих двух компаний мы должны использовать разные ставки дисконтирования, но на практике это достаточно сложно применимо. Мой выход – это ввести другую переменную, которая не зависит от цены акции, а фактически раскрывает именно качественную характеристику бизнеса. В своей работе, сводя все модели в единое окно, я распределяю компании на одной диаграмме, которую называю value-quality map. По оси X здесь расположены апсайды по бумагам (разница между моей оценкой «внутренней стоимости» и сегодняшней ценой акции). По оси Y – моя оценка качества бизнеса, которая состоит из шести разных переменных (если будет желание аудитории, готов поподробнее рассказать про то, как я определяю quality-компонент). Ниже я привел текущую оценку, оставив подписи тикеров самых интересных для себя на сегодняшний день компаний. Моя задача – фокусироваться на компаниях из правого верхнего угла, которые объединяют высокие апсайды и хорошую оценку качества. Компании из правого нижнего угла могут на какое-то время заходить в портфель как более спекулятивные истории под наличие определенных триггеров. Компании из левого верхнего угла могут включаться в диверсифицированные портфели именно для целей диверсификации. Но основная доля моих портфелей всегда приходится на компании из правого верхнего угла (сегодня это: SBER, T, DOMRF, MTSS, HEAD, TRNFP).

Что мой блог может дать аудитории Пульса? За последние годы сфера частной инвестиционной аналитики в России разрослась до супер-масштабов, и я вижу, как многие в индустрии противопоставляют классический research от брокерских и инвестиционных компаний частным независимым ресурсам. Читать частных аналитиков и самостоятельных управляющих в Пульсе или тг однозначно интересно – там много практической информации и гораздо больше конкретных актуальных инвестиционных идей, чем в классических институциональных обзорах. Но, на мой взгляд, в таких постах часто не всегда видна модельная логика и не хватает общей системности процесса. В своем блоге я попытаюсь совместить системный подход институциональных команд с максимальной практичностью и нацеленностью на результат от частных инвесторов. Я управляю реальными портфелями в компании, веду личный портфель, соответственно, заточен на максимально практичные выводы. При этом основой для инвестиционных решений служат модели. За годы работы в управлении активами и аналитике я построил свою базу данных, которая состоит из ряда макро-файлов, моделей оценки риск-премий разных классов активов и финансовых моделей по условно топ-70 компаниям на российском рынке. Сведение всех этих моделей в единую базу позволяет более широко смотреть на рынок и выявлять самые интересные сегменты. В большинстве инвестиционных компаний отдельный аналитик отвечает за одну конкретную отрасль. Например, аналитик нефтегазового сектора покрывает узкий круг компаний (LKOH, ROSN, NVTK, GAZP) и может не заметить момент, когда появляются супер возможности вне его зоны ответственности, например, в акциях SBER или YDEX. Я уверен, что инвестор, имеющий модели для оценки происходящего в разных секторах (пусть не всегда такие подробные как у профильных аналитиков, но в любом случае дающие понимание на базовом уровне), обладает конкурентным преимуществом. Завтра с утра расскажу о методике формирования портфелей, и на примере покажу, какие компании сейчас находятся в фокусе в наших продуктах.