ПИК: устойчивость на рынке и ставка на валютные бонды
ПИК — один из крупнейших девелоперов России, специализирующийся на массовом жилье в Москве и Санкт-Петербурге. Компания сохраняет сильные позиции на рынке, несмотря на охлаждение спроса и отмену льготной ипотеки. Устойчивость ПИКа поддерживают высокий уровень продаж, крупные остатки на счетах эскроу и отрицательный чистый долг, однако давление на маржинальность и рост расходов остаются ключевыми рисками. В обзоре разбираем, как инвестору заработать на компании в текущих рыночных условиях.
Ключевые тезисы
- ПИК остается одним из крупнейших девелоперов в России, сосредоточенным на московском рынке, который сейчас переживает охлаждение из-за сворачивания программы льготной ипотеки и снижения спроса на новое жилье.
- У компании сокращается портфель строящегося жилья и усиливается зависимость от московского рынка, однако высокий уровень продаж (127% распроданности к стройготовности) и комфортные темпы реализации обеспечивают компании финансовую устойчивость даже в условиях охлаждения спроса.
- У ПИКа растет выручка за счет прошлых сделок, но снижается рентабельность из-за слабого спроса и роста затрат; при этом высокая ликвидность и крупные остатки на счетах эскроу обеспечивают компании устойчивость даже при высокой стоимости заимствований.
- Мы нейтрально смотрим на акции компании, однако сохраняем позитивный взгляд на замещающий валютный выпуск облигаций эмитента с погашением в ноябре 2026 года.
О компании
ПИК — второй девелопер в России по объемам текущего строительства с долей рынка около 3,6% (по данным ЕИСЖС за август 2025 года).
Группа является одной из старейших на российском рынке и специализируется на строительстве жилья экономкласса в Москве, Московской области и Санкт-Петербурге.
Помимо девелопмента и строительства жилых домов, ГК ПИК занимается:
- техническим обслуживанием многоквартирных домов и управлением ими;
- реализацией услуг тепло-, водо- и электроснабжения;
- производством строительных материалов и компонентов, в том числе железобетонных панелей.
Около 72% текущей площади строящегося жилья ПИКа приходится на Московский регион, 8% — на Санкт-Петербург и Ленинградскую область, остальные 20% — это региональные рынки.
Состояние главного рынка сбыта: Москва и Московская область
По состоянию на конец августа 2025 года 21,5% строящегося жилья в России приходится на Москву и Московскую область.
В последние годы ключевым драйвером роста рынка недвижимости в столичном регионе выступала программа безадресной льготной ипотеки. Однако с начала 2024 года она была сначала ограничена, а затем и вовсе отменена.
В результате рынок находится в стадии охлаждения. Это выражается в сокращении числа действующих договоров долевого участия (ДДУ) на покупку жилья с июня по август 2025-го.
Со стороны предложения также наблюдается сокращение текущих объемов строительства на столичном рынке. Застройщики реагируют на снижение спроса, замедляя запуск новых проектов, чтобы сдерживать падение цен и избегать затоваривания на рынке недвижимости.
Операционные показатели ПИКа
Компания не публикует операционную отчетность с конца 2021 года. Поэтому для анализа актуальных операционных тенденций бизнеса ПИКа использовалась Единая информационная система жилищного строительства (ЕИСЖС).
Портфель строящегося жилья
За последние четыре года объем портфеля ПИКа постепенно уменьшался — в среднем на 7% в год. Основная причина — сокращение доли на рынке, особенно в Московском регионе, где ПИК уступал позиции ключевому конкуренту, девелоперу ГК Самолет.
К концу августа портфель продемонстрировал рост по сравнению с концом 2024 года, однако год к году показатель все равно находится ниже на 5,8%.
При этом в 2021 году ПИК получил около трети всех подрядов по реновации в Москве на общую сумму более 2 трлн рублей, что оказало временную поддержку портфелю проектов.
Структура строящегося жилья
Наибольшую долю в портфеле строящегося жилья ПИКа занимает Московский регион — на него приходится около 72% всего объема текущего строительства.
Такая концентрация усиливает зависимость компании от специфических рисков столичного рынка, в частности:
- отмены льготной IT-ипотеки в Москве;
- лимита по семейной ипотеке в размере 12 млн рублей, который может быть ниже стоимости комфортного жилья в столице и тем самым ограничивать спрос.
Динамика продаж в условиях низкого спроса
На фоне охлаждения спроса застройщики все чаще прибегают к скидкам и рассрочке. В такой ситуации важно смотреть на долю уже реализованной площади по годам ввода, чтобы оценить риски избыточного предложения.
На конец августа 2025 года ПИК реализовал около 56% строящейся жилплощади. При этом:
- продано 87% жилых метров — с вводом в 2025 году;
- реализовано 64% — с вводом в 2026-м, что можно считать комфортным уровнем.
Чтобы полностью продать оставшиеся объемы, компании достаточно реализовывать около 77 тыс. кв. м в квартал — значительно ниже исторического темпа в 2017—2019 годах (около 480 тыс. кв. м).
На конец второго квартала 2025 года у ПИКа отношение распроданности к стройготовности составило 127% (+13 п.п. г/г) — второй результат среди десяти крупнейших застройщиков. Это говорит о высоком уровне продаж и финансовой устойчивости: компания уже получила значительные средства от дольщиков, что позволит снизить расходы на обслуживание проектного финансирования.
Финансовые результаты ПИКа
Выручка
Выручка ПИКа выросла на 24% г/г. Такой результат объясняется особенностями учета в девелоперском бизнесе: выручка признается не при продаже, а по мере готовности объектов.
В первом полугодии 2025 года в показатель вошли сделки, заключенные еще в 2023 году и в первой половине 2024-го, когда действовали льготные ипотечные программы.
Рентабельность по скорректированной EBITDA
В рамках анализа мы используем показатель EBITDA, рассчитываемый компанией и скорректированный на неоперационные и разовые доходы и расходы. По итогам периода показатель снизился на 12 п.п. г/г — до 10,1%. Это произошло на фоне снижения валовой маржи (–5,7 п.п.) и роста коммерческих расходов (+40% г/г).
По нашему мнению, ключевыми факторами снижения рентабельности стали:
- замедление темпов роста цен реализации в результате более слабого спроса на первичном рынке недвижимости в Москве и МО;
- продолжающееся удорожание строительных материалов из-за ограничений импорта и высокого спроса;
- рост затрат на оплату труда на фоне рекордно низкой безработицы в стране.
Рентабельность по скорректированной чистой прибыли
В рамках анализа мы используем показатель скорректированной чистой прибыли для оценки финансовых результатов группы с учетом финансовых расходов, которые занимают значительную долю в экономике девелоперов.
ПИК начал публиковать скорректированные данные лишь с 2023 года. Поэтому официальные показатели за 2021 год отсутствуют, и мы выполнили собственный расчет с учетом следующих факторов:
- переоценка беспоставочных финансовых активов;
- влияние курсовых разниц;
- налоговый эффект от указанных корректировок.
Это позволило обеспечить сопоставимость показателей за разные периоды.
В первом полугодии 2025 года скорректированная чистая маржа снизилась на 4,4 п.п. г/г — до 4,6%. На динамику показателя повлияло не только сокращение рентабельности по EBITDA, но и рост финансовых расходов (без учета экономии по счетам эскроу), которые увеличились на 1,9 п.п. относительно выручки.
На наш взгляд, это отражает рост объемов заимствований и повышение средневзвешенной ставки по кредитам.
С другой стороны, на рост чистой прибыли положительно повлияли трехкратное увеличение процентных доходов благодаря высоким ставкам по депозитам и прибыль от курсовых разниц, полученная за счет укрепления рубля при наличии у ПИКа валютных замещающих облигаций.
Долговая нагрузка
В условиях жесткой денежно-кредитной политики ПИК активно наращивает объем ликвидности.
В первом полугодии 2025 года:
- денежные средства на балансе компании выросли более чем в 2,5 раза и превысили 228 млрд рублей, а средства на счетах эскроу увеличились до 530 млрд рублей (+16,6% г/г);
- долговой портфель подрос на 2% г/г — до 624,7 млрд рублей;
- чистый долг компании стал отрицательным за счет накоплений на эскроу.
По нашим оценкам, в первом полугодии 2025 года средневзвешенная ставка по кредитному портфелю ПИКа достигла 10,4%, что на 2 п.п. ниже, чем в первом полугодии 2024 года. Снижение ставки обусловлено сокращением долговой нагрузки девелопера и увеличением коэффициента покрытия эскроу.
Денежные остатки на эскроу покрывают почти 85% займов по проектному финансированию, что превышает средний исторический уровень у застройщика и подтверждает устойчивость финансового положения.
На показатели компании структурно давят высокая стоимость финансирования и рост расходов, однако сильная база контрактных обязательств и значительные остатки на счетах эскроу обеспечивают устойчивость.
Позитивный вклад внесли курсовые разницы и переоценка деривативов, но эти статьи остаются волатильными и не формируют стабильную прибыльность.
Сравнение ПИКа по мультипликаторам с ключевыми компаниями сектора
Мнение аналитиков
На фоне улучшения кредитных метрик мы сохраняем позитивный взгляд на замещающий валютный выпуск облигаций эмитента с погашением в ноябре 2026 года.
Замещающий выпуск:
- предлагает премию к средним уровням доходности евробондов эмитентов развивающихся рынков;
- дает возможность диверсифицировать портфель по валюте при сохранении высокого кредитного качества;
- обеспечивает дополнительную выгоду за счет валютной переоценки при ожидаемом нами ослаблении рубля до уровня 96 руб/долл к ноябрю 2026-го.
