— Что значит снижение требований об обязательной продаже

#разборМСФО | Европлан LEAS : пик боли пройден. Теперь главное — цена. Кратко: 2025 год оказался жёстким для лизинга: ставка 21% ударила по клиентам (МСБ, перевозчики, стройка), выросла просрочка и резервы (COR 8,9% против 3,4% годом ранее). Проблема года — ухудшение платёжной дисциплины клиентов, а не устойчивости бизнеса. 2026 выглядит сильнее. Снижение ставки и ослабление рубля USDRUBF CNYRUBF в плюс. Подробно: Ключевые показатели: — Чистая прибыль: –66% г/г (до 5,1 млрд руб. / 14,9 млрд руб. годом ранее) — Чистый процентный доход: –15% г/г (до 21,8 млрд руб. / 25,6 млрд руб.) — Стоимость риска (COR): 8,9% / 3,4% — Качество портфеля: NPL90+ — 1,8%, Стадия 3 — 3,5% Стадия 3 — это договоры, признанные кредитно-обесцененными по МСФО. Туда попадают не только 90+ дней просрочки, но и клиенты с высокой вероятностью дефолта. Важно: даже в пике цикла чистая процентная маржа (NIM = 9,5%) всё ещё перекрывает стоимость риска (COR = 8,9%). Бизнес не сломан — он переживает дорогую фазу денежного цикла. Но сохранение бизнеса потребовало жертв. Портфель сократился на 34%. В период дорогих денег компания выбрала не гнаться за объёмом, а беречь капитал и качество портфеля. • Всё плохо? Нет. Худшая точка по ставке уже позади. Сейчас ключевая 15,5%. Более того, на последнем заседании ЦБ регулятор дал мягкий сигнал: Банк России увереннее смотрит на возможность продолжения снижения ставки на ближайших заседаниях. Это: — снижает стоимость фондирования, — уменьшает давление на клиентов, — повышает инвестиционную активность МСБ. Для лизинга это критично — экономика бизнеса завязана на спреде между доходностью портфеля и стоимостью заимствований. Возможное ослабление рубля тоже плюс: — техника дорожает → растёт средний чек новых контрактов, — предмет лизинга дорожает быстрее остатка долга → улучшается LTV, — изъятая техника продаётся по более высоким ценам. Для автолизинга это поддержка маржи и снижение убытков при изъятиях. Если цикл снижения ставки продолжится — 2026 объективно должен быть сильнее. • Про Альфу Альфа-Банк выкупил 87,5% акций и выставил оферту по 677,9 руб. Пока действует оферта (до конца марта), апсайд ограничен ценой выкупа. Сейчас в бумаге больше арбитража, чем инвестиционной идеи. Лезть туда не стоит, лучше дождаться завершения оферты и понять, какой будет структура free float и ликвидность. Пока арбитраж идёт не очень интересно. • А по какой цене интересно? Компания ориентирует рынок на дивиденды 7 млрд руб. в 2026 году. , так сообщил нам “Интерфакс” со ссылкой на финансового директора. При 120 млн акций это примерно 58 руб. на акцию. Если считать от текущих уровней около оферты (≈678 руб.), дивдоходность выходит ~8–9%. Неплохо, но r/r тут без запаса прочности. При цене: — 600 руб. → доходность около 10% — 550 руб. → уже ~10,5% — 500 руб. → 11–12% Для циклического лизингового бизнеса, который только выходит из пика ставки, зона ниже 550 руб. выглядит уже интереснее с точки зрения матожидания. При этом нужно понимать: если ставка продолжит снижаться и прибыль Европлана будет расти, то рынок может начать переоценку раньше. • Что в итоге? 2025 год — это год очистки портфеля и прохождения пика жёсткой ДКП. Европлан не выглядит проблемной историей. Это классический циклический бизнес, который прошёл фазу давления. Сейчас ключевой вопрос — по какой цене вход даёт запас по риску. После завершения арбитража вокруг оферты волатильность может усилиться. Если рынок даст цены ниже 550 руб., картина по дивдоходности и мультипликаторам станет заметно интереснее. Возможный шум вокруг темы делистинга тоже может давать просадки — такие моменты часто создают точки входа, а не угрозу бизнесу. Подождём. PS Держу Европлан в портфеле. В случае делистинга продавать не планирую. Моя позиция — это отражение моего риск-профиля и горизонта, вам она может не подходить. — Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

Сезон отчётности [часть 2]: кто про цифры, а кто — про сказки Коллеги, пока идёт сезон отчётности и компании проводят конференц-коллы, можно услышать много вдохновляющего. Про суперперспективы. Про прорывные технологии. Про «новую фазу роста» и «трансформацию бизнеса». Звучит красиво. Но зарабатывание на бирже — это не про вдохновение. Это арифметика, теория вероятностей и дисциплина не отклоняться от стратегии. Рынок не платит за вдохновение. Он платит за положительное матожидание. Проблема в том, что человек устроен наоборот. Вы любите красивые истории, я люблю красивые истории, мы все любим красивые истории. Нам нужен герой, масштаб, будущее «через пять лет». А вот считать вероятности и оценивать риск — мозг не очень любит. Это справедливо и для трейдинга (не путать с лудоманией), и для инвестиций. Где нет математики — там нет системы. А без системы нет стабильной доходности. Поэтому в сезон отчётности очень хорошо видно, кто из эмитентов про цифры, а кто — про сказки. На выходных обсудили, что бывают эмитенты которые показывают рост выручки, новые рынки, амбициозные планы. А в отчёте маржа сжимается, FCF отрицательный, долг растёт — но это где-то внизу слайда. Это первый уровень. Лайт-босс для начинающего инвестора. Но бывают и более серьёзные ребята. Таких сразу не раскусить. На их конференц-коллах регулярно звучит что-то вроде: — «Мы меняем отрасль». — «Создаём экосистему нового поколения». — «Формируем рынок будущего». А через несколько месяцев "хлоп" доверчивого инвестора и допэмиссия «для ускорения роста». Или агрессивный набор долга — «чтобы занять долю рынка». А ещё чуть позже — ой «Внешняя среда оказалась сложнее ожиданий». Если внимательно смотреть на цифры, многое было видно заранее. Не в деталях, конечно и не всё. Но, к примеру, дефицит финансирования под амбициозный проект читается легко. Как и то, что предыдущие обещанные «прорывы» сгенерировали слишком скромный денежный поток. На конференц-коллах таких ребят часто план такой: 40 минут — стратегия, синергия, ИИ, масштабирование, покорение мира. 2 минуты — про маржу. Про денежный поток — вскользь. Про долг — «в комфортных пределах». Недавно был на одном таком онлайн-конференц-колле. Полчаса рассказывали, как всё прекрасно: стратегия работает, синергия реализуется, рынок растёт. Задаю простой вопрос: почему сжимается маржа? M&A за последние пару лет было немало. Тогда тоже говорили про синергию, масштабирование и эффект интеграции. Где результат в цифрах? Формат — через модератора. Вопрос, разумеется, не прошёл. Зато вопросы из серии «поделитесь видением будущего» — спокойно пропускали. Не буду показывать пальцами — рынок у нас узкий. Кто понял, тот понял. Если цифры сильные — ими гордятся. Если цифры слабые — начинается storytelling. Давайте о хорошем. Возьмём тот же Сбер SBER. Топ-менеджмент мог бы часами рассказывать про ИИ, экосистему и технологии будущего. Но в фокусе — прибыль, ROE, капитал, стоимость риска. Сначала цифры. Потом — всё остальное. Именно так и должна выглядеть нормальная публичная компания. И в целом для сильного бизнеса даже точка входа(цена покупки) вторична — куда важнее его роль в системе и способность стабильно зарабатывать. Если вы ходите на дни инвестора или слушаете конференц-коллы, ориентиры простые: — маржа — денежный поток — NetDebt/EBITDA — динамика прибыли — устойчивость дивидендной базы Всё остальное — упаковка. Поэтому на звонках нас интересует не «видение будущего», а финансовая динамика и её причины. Рынок — это не конкурс презентаций. Он перераспределяет деньги от тех, кто покупает историю, к тем, кто покупает экономику бизнеса. Можно восхищаться слайдами. Но покупать нужно маржу, денежный поток и устойчивый баланс. Истории вдохновляют. Цифры зарабатывают. — Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

История ВДО: проверка временем Год назад обсуждали «Оил Ресурс». А точнее один из выпусков, который компания выпускала. Тогда компания размещала облигации под 33% годовых — для рынка это выглядело как классическая история ВДО: высокая премия за риск при понятных метриках. Тогда написал пост: «Собираем премию за риск, но не берём сам риск». Логика была простой. Эмитент относится к сегменту ВДО, но по финансовым метрикам выглядел устойчиво. Позже это подтвердило и рейтинговое агентство НРА: на момент публикации рейтинг был BB+, впоследствии он был повышен до BBB-. • Что видим сейчас? Финдиректор компании Игорь Коренев выступил на конференции «Cbonds & Smart-Lab PRO облигации 2.0» и подтвердил: бизнес масштабируется и продолжает системную работу с публичным долговым рынком. Можно отметить ключевые цифры: Выручка: 2022 — 8,9 млрд руб. 2023 — 11,0 млрд руб. (+24% г/г) 2024 — 24,3 млрд руб. (более чем в 2 раза г/г) 9М 2025 — 30,1 млрд руб. уже выше всего 2024 года EBITDA: 2022 — 193 млн руб. 2023 — 353 млн руб. 2024 — 1,03 млрд руб. (кратный рост за два года) 9М 2025 — 2,68 млрд руб. При этом долговая нагрузка остаётся управляемой: чистый долг / EBITDA — 1,9х. (данные по итогам 2024, в 2025 долг вырос, однако при росте EBITDA показатель долговой нагрузки остаётся около 2х). За три года действия облигационной программы инвесторам выплачено более 2,2 млрд руб. купонного дохода. На рынке ВДО именно платёжная история — главный маркер устойчивости. Отдельно отмечу, что компания достаточно открыто работает с рынком: публичные выступления, раскрытие стратегии, ответы на вопросы инвесторов. Для сегмента ВДО это важный фактор — прозрачность снижает неопределённость. Плюс стратегический вектор — развитие технологического направления (ТТХВ) и движение в сторону нефтесервисной модели. В сухом остатке: рост показателей, управляемый долг, повышение рейтинга и стабильные выплаты. #ВДО #облигации RU000A10DB16 RU000A10C8H9 — Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией