Минфин не спешит: аукционы ОФЗ во II квартале

#разборМСФО НМТП NMTP : гипотеза подтвердилась — деньги настоящие. Риски — тоже Ключевые показатели (МСФО, 2025): — Выручка: +7,5% (76,5 млрд руб.) — Операционная прибыль: +11,7% (46,7 млрд руб.) — Чистая прибыль: +7,3% (40,6 млрд руб.) — OCF: +18,7% (42,4 млрд руб.) Кратко: МСФО подтвердило то, о чём писал по отчёту РСБУ: бизнес растёт, прибыль реальная, кэш есть → дивиденды обоснованы. Подробно: Главный вопрос после РСБУ был: «насколько это настоящая прибыль, а не бумажная история?» Теперь, посмотрев МСФО, можно дать ответ: настоящая. — выручка растёт — операционная прибыль растёт быстрее — денежный поток сильный То есть «дивиденды от дочек» из РСБУ в МСФО превращаются в хороший операционный кэшфлоу группы. Единственно коллеги, вторая часть тезиса тоже не изменилась: это всё ещё инфраструктура под геополитическим риском прилётов. • Что в итоге? Дивиденды выглядят устойчиво. Цена текущая норм. Но ставка здесь всё ещё не только на бизнес, а на то, что инфраструктура будет переживать внешние риски не слишком накладно. Тревожным лучше обходить. А так история интересная. — Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

#разборРСБУ НМТП: дивиденды vs дроны — кто победит? Кратко: Отчёт сильный по цифрам, история интересная, но это РСБУ — без МСФО картина неполная. Дивиденды могут быть жирными, но есть фактор, который может всё перечеркнуть — инфраструктурный риск. Подробно: НМТП NMTP опубликовал отчёт за 2025 год. Правда пока это только РСБУ, а не МСФО. То есть: — отчёт по юридическому лицу, а не группе — внутри может быть куча «бумажной» прибыли — ключевые денежные потоки могут сидеть в дочках и мы их пока не видим Но кое-что видно уже сейчас. Чистая прибыль — 40,8 млрд (−5,2% г/г), выручка — 37,3 млрд (+10,9% г/г). То есть выручка растёт, а прибыль — снижается. И при этом прибыль всё равно остаётся выше выручки. Это дивиденды от дочек, финансовые доходы, внутригрупповые истории. Поэтому любые выводы без МСФО — это полкартины. Согласно стратегии до 2029 года, НМТП планирует направлять не менее 50% прибыли по МСФО на выплаты с учётом FCF. Если МСФО подтвердит цифры — дивдоходность может быть в районе 12–13%. Главный риск в том, что Новороссийск — это не просто порт, а зона регулярных атак. За последние месяцы: атака БПЛА и морских дронов, взрывы и пожар в районе нефтяной инфраструктуры, удары по портовой зоне, повреждения терминалов, остановки операций и т.п. А если инфраструктура под риском, то под риском и выручка с прибылью. Но из-за этого риска есть и премия. Всё-таки НМТП — это крупнейший портовый узел РФ, наш экспорт нефти, металлов, зерна (а всё это очень нужно всем на фоне ситуации на Ближнем Востоке), инфраструктурный актив с высокой маржинальностью. Плюс у компании есть развитие: модернизация терминалов, рост пропускной способности, расширение перевалки, развитие логистики. Т.е. это в целом история про долгий растущий кэшфлоу, если не мешают внешние [летающие] факторы и не будет сильного повреждения инфраструктуры. • Что в итоге? НМТП сейчас — это дилемма: — с одной стороны: дивиденды, инфраструктура, кэш — с другой: геополитика и риск «дивиденды на восстановление» Т.е. история определённая интересная по текущими ценам, но точно не для тревожных. — Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

#разборМСФО Мать и Дитя: рост сильный, маржа просела — но это плата за рост. Ключевые показатели (МСФО, 2025): — Выручка: +31,2% (43,5 млрд руб.) — EBITDA: +24,4% (13,3 млрд руб.) — Чистая прибыль: +8,5% (11,0 млрд руб.) — Операционный денежный поток: +26% (13,9 млрд руб.) — Валовая прибыль: +33% (17,9 млрд руб.) — Операционная прибыль: +18,3% (10,8 млрд руб.) Кратко: Компания показывает сильный рост по выручке и операционке, активно расширяется и при этом остаётся без долга. Маржа снизилась — но это плата за масштабирование, а не проблема в какой-то части бизнеса. Подробно: Первое, что бросается в глаза — это темпы роста. +31% по выручке — для медицинского бизнеса это очень хороший результат. Да что уж там, для любого бизнеса вообще это тоже очень хороший результат. И это не удачная сделка или ввод чего-то большого, это результат сразу нескольких факторов: — органический рост (особенно амбулаторка) — расширение сети — покупка «Эксперта» (M&A усилил диагностику) Отдельно про диагностику: +135% (рост с 3,5 → до 8,4 млрд руб.) — это уже не просто рост, а изменение самой модели бизнеса. Компания становится более диверсифицированной, а значит — устойчивее к просадкам в отдельных направлениях. Но важнее тут другое. Диагностика — это не просто отдельный сегмент с выручкой и прибылью. Это расширение воронки продаж. Ну или по-модному — входная точка в экосистему. Давайте на примере. Пациент приходит на обследование → дальше остаётся внутри: консультации, лечение, госпиталь, роды, педиатрия. Т.е. компания начинает зарабатывать не на одной услуге, а на всей цепочке. А это уже: — выше LTV пациента — лучше загрузка госпиталей и врачей — рост выручки без пропорционального роста затрат Т.е. это не просто +135% к сегменту, это усиление всей бизнес-модели. Второй важный момент — денежный поток. Операционный поток +26% и почти 14 млрд руб. — это подтверждение, что прибыль не «бумажная», а реальная. Плюс у компании нет классического долга (есть только арендные обязательства по МСФО 16). Т.е. рост происходит не за счёт кредитного плеча, а за счёт самой операционной модели. Такое мы любим. Плюс — компания продолжает платить дивиденды и прямо декларирует приверженность выплатам. Это делает её приятной историей где мы видим: рост + дивиденды (нечастая комбинация на рынке). Теперь про минусы. 📉 Маржинальность снизилась: — EBITDA: 30,6% (было 32,2%) — чистая маржа: 25,4% (было 30,7%) На первый взгляд — выглядит как тревожный сигнал. Но если копнуть глубже: — рост расходов на персонал (масштаб + кадры) — интеграция «Эксперта» — скачок амортизации после активных инвестиций Т.е. бизнес не «портится» — он перестраивается и масштабируется. По сути, та же логика, что обсуждали в разборе Ленты: сначала рост и инвестиции → потом нормализация маржи. Если совсем упростить, то сейчас компания платит маржой за рост, чтобы потом зарабатывать больше. И ключевое — даже после этого снижения маржа остаётся высокой для отрасли. Даже не так, маржа остаётся очень высокой (30% EBITDA). Это уровень ИТ компаний. • Что в итоге? Хорошая история на нашем рынке. — сильный органический рост — активная экспансия — высокая маржинальность — отсутствие долга — дивиденды Что ещё нужно? Цена поинтереснее. Но такие истории не дешевеют без причины — только на панике. Поэтому вариант один: ловить на истеричных распродажах (к примеру на истериках ядерного армагеддона). Сейчас после ~10% коррекции от максимума выглядит уже интереснее — не дёшево, но интереснее. Да, маржа просела. Но если компания успешно переварит M&A и стабилизирует расходы — следующий вероятный сценарий: рост прибыли начнёт будет обгонять рост выручки. Думаю мы это увидим в будущих отчётах. MDMG — Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией