Разберем стратегию от Газпромбанка на 2025 год (название

🔹 ВЫВОД Чистая прибыль без учёта эффекта по сделке с Яндексом выросла на 40%, основной рост пришёлся на чистый процентный доход (+30%), чистая выручка от услуг выросла на 20%, общая чистая выручка прибавила 25%. Операционные расходы выросли на 22%, поэтому рост прибыли получился с опережающей динамикой относительно расходной части Расходы на резервы остаются повышенными, но менеджмент объясняет это сезонностью и ждёт снижения стоимости риска в следующих кварталах. Первый квартал традиционно хуже по рентабельности капитала, чем целевые 30%, при этом годовой показатель уже 29.3%, а зрелые сегменты B2C и B2B по новой сегментной отчётности показывают ROE выше 30%. Бизнес остаётся качественным и растущим, оценка выглядит недорого при удержании рентабельности около 29%. Близость к мультипликаторам Сбера при заметно более высокой ROE даёт пространство для переоценки, но реализация этого сценария зависит от удержания качества портфеля при росте необеспеченного кредитования и от способности удерживать маржу в условиях снижающейся ключевой ставки. Параметры допэмиссии под покупку Точки в декабре станут отдельной точкой проверки отношения менеджмента к миноритариям. Главный риск это ускорение реализации кредитных рисков в необеспеченном сегменте на фоне слабого потребительского спроса, что одновременно ударит и по стоимости риска, и по темпам роста портфеля T

Т-Технологии (МКПАО) 🔹 РЕЗУЛЬТАТЫ • Чистая прибыль: 35 млрд руб. (+4% г/г) • Чистый процентный доход: 144.7 млрд руб. (+30% г/г) • Чистая выручка от услуг (комиссии): 43 млрд руб. (+20% г/г) • Чистая процентная маржа: +0.6 п.п. г/г • ROE 1кв: 26.7% • Кредитный портфель: 3.58 трлн руб. (+28.7% г/г, +2.7% с начала года) Т-Технологии начал раскрывать EBITDA, подчёркивают трансформацию бизнес-модели! • EBITDA: 65 млрд руб. (+19% г/г) • Операционная прибыль без эффекта Яндекса: 46.5 млрд руб. (+40% г/г) • Чистые доходы от страхования: 9.8 млрд руб. (-3% г/г) • Чистая выручка общая: +25% г/г Менеджмент подтвердил прогноз на 2026 год по росту прибыли минимум на 20% и отметил, что прогноз консервативный и может быть пересмотрен после отчёта за 2 квартал. Целевой ROE компании 30%, годовой показатель на 31.03.2026 уже 29.3%, и первый квартал традиционно слабее по рентабельности из-за сезонности. Основную пользу от снижения ключевой ставки менеджмент видит не в расширении маржи, а в ускорении темпов роста кредитного портфеля 🔹 КАЧЕСТВО Т-Технологии это финансово-технологическая экосистема с фокусом на розничный и МСБ-сегменты, дополненная брокерским бизнесом, страхованием и подписочной моделью. Компания перешла на сегментную отчётность с раскрытием EBITDA, что подчёркивает позиционирование как технологической, а не классической банковской истории. Зрелые направления B2C и B2B генерируют ROE 31-45%, новые направления пока размывают рентабельность группы. Клиентская база 54.9 млн, доля рынка в рознице выросла до 6.7%, в корпоративном кредитовании до 1.1%. Капитал растёт органически, выкуп до 10% free float поддерживает акцию, в 1 квартале уже выкуплено 0.7%. 🔹 РИСКИ • Стоимость риска остаётся повышенной (5.3%), основное давление в необеспеченном кредитовании; • Расходы на привлечение клиентов растут быстрее доходов (+26% г/г), стоимость нового клиента выросла кратно; • Приток новых клиентов плохо конвертируется в активных (общая база +10%, активные +4%); • Снижение ставок по накопительным счетам с 9% до 7% в конце 1 квартала создаёт давление на маржу во 2 квартале; • Оборот по картам год к году не изменился, что отражает слабый потребительский спрос; • Допэмиссия под консолидацию Точки перенесена на декабрь 2026, размытие 5.4-8% в зависимости от цены конвертации; • Долг нефинансовых компаний группы вырос за квартал со 172 до 193.6 млрд руб.; • Переоценка пакета акций Яндекса дала убыток в квартале и продолжит давить на отчётную прибыль при волатильности котировок; • ROE 1 квартала (26.7%) ниже целевых 30% из-за сезонности 🔹 МУЛЬТИПЛИКАТОРЫ • P/E = 4.4x • P/B = 0.9x • ROE = 29.3% Если смотреть, как технологическую компанию, то • EV/EBITDA = 3.3x • Долг/EBITDA = 0.6x Прогноз 2026 • P/E = 3.7x • P/B = 0.9x • ROE = 29-30% 🔹 ДИВИДЕНДЫ • Дивполитика: до 30% от чистой прибыли по МСФО, выплаты квартальные • Факт за 1кв 26: 4.6 руб. на акцию, пэйаут 27% от операционной прибыли, ДД 1.5% к цене 310 руб • Прогноз на 2026: 18-19 руб. на акцию, ДД около 6% Продолжение T

ПАО ГМК «Норильский никель» 🔹 ДИВИДЕНДЫ ❌ Совет директоров снова рекомендовал ноль по итоговым дивидендам за 2025 год. Формально это стандартная отсылка к дивполитике и «циклическому характеру рынков металлов». По факту это очередная нулевая рекомендация подряд, и набор обоснований, которыми её сопровождают, год от года выглядит всё универсальнее: его можно подставить к любому отчётному периоду. Самое любопытное здесь не сам отказ, а фон, на котором он сделан. Год компания прошла в редко комфортной конъюнктуре: во втором полугодии к ралли металлов платиновой группы подтянулись медь и никель. Свободный денежный поток по итогам года - $3,5 млрд, скорректированный - $1,5 млрд. То есть тема разговора - не наличие денег. Деньги есть. Тема разговора - это очередь на их распределение, и акционер со стороны в этой очереди стоит в самом конце. Особенно выпукло это смотрится рядом с Быстринским ГОКом: там выплаты держателям неконтролирующих долей идут как часы, по акционерному соглашению, в адрес структур Потанина и китайских партнёров. Где обязательство закреплено документом, оно исполняется. Где его нет, как у самого Норникеля, там каждый раз появляется новый повод повременить. Раньше схема была понятной: есть положительный FCF - есть дивиденды. FCF есть, и он был в плюсе даже в куда более тощие годы. Серная программа из активной фазы вышла, нового мегапроекта сопоставимого масштаба публично не объявлено. На этом фоне ссылки менеджмента на «макроэкономическую нестабильность» и «инвестиции в надёжность производства» звучат всё больше как универсальная формула, а не как ответ на конкретный вопрос акционеров. 🔹 МУЛЬТИПЛИКАТОРЫ • P/E 2025 = 14,8x • P/B = 2,3x • EV/EBITDA = 7,0x • Чистый долг/EBITDA = 1,5x 🔹 ВЫВОД Норникель сегодня похож на компанию, у которой две отдельные жизни. Одна биржевая, где котировки тянет вверх ценами на палладий, платину и медь. Вторая операционная и управленческая: добыча по большинству металлов снижается, денежный поток до акционера со стороны не доходит, а аргументы в пользу очередного отказа от дивидендов становятся всё более универсальными. Пока эти две истории не сойдутся в одну, рост капитализации остаётся ставкой на сырьё, а не на саму компанию. Потенциал реализуется только при совпадении трёх условий: сохранение высоких цен на МПГ и медь, заметное ослабление рубля и снижение ставки ЦБ, которое разгрузит процентные расходы. Дополнительным триггером может стать возврат к выплатам. Потанин заявил, что в 2026 году компания будет искать баланс между своими потребностями в деньгах и интересами акционеров. Главный риск, способный обнулить идею, это разворот цен на палладий и платину вниз при одновременно крепком рубле. В такой конфигурации компания продолжит работать на мажоритария, банки и облигационеров, а не на акционеров. GMKN