Профиль инвестора snegovik_603 | Тинькофф Инвестиции Пульс

Почему – одна из топ позиций в моем buy & hold портфеле. Продолжение. Блок #2. Затраты: Есть известная байка о CEO American Airlines, который в конце 1980-х убрал одну оливку из обедов, и это позволило сэкономить компании десятки тысяч долларов в год на эффекте масштаба. Крупнейшие сети в РФ ($X5, , ) находятся в том же положении. Эффект «одной оливки» на десятках тысячах магазинов работает не менее ярко. Из-за тонкой маржинальности выживание ритейлера – это совокупность мириада таких «оливок», а лидерство не отличается от профессионального спорта, в котором от чемпионства отделяют миллисекунды. С массовым внедрением ИИ во все сферы жизни человечество занесло ногу над порогом, за которым находятся огромные возможности. И, если компания эти возможности игнорирует, место ей – в третьем котировальном списке. X5 же среди ритейлеров РФ находится на острие этого процесса и инициативы, которые сейчас внедряются, сулят ей эффект «оливковой рощи». Основной кост X5 – затраты на персонал. При 28,000 магазинах в компании работает около 425,000 человек. Допустим, з/п одного сотрудника с учетом страховых взносов составляет 60 тыс. рублей. Предположим, в каждом магазине становится на одного сотрудника меньше. Предлагаю вам самостоятельно посчитать количество нулей в сумме, которую дает такая экономия. Следующее ментальное упражнение. Попробуйте примерно представить, насколько меньше сотрудников станет в Компании, когда она закончит внедрение уже начатых инициатив: (1) Кассы самообслуживания – у X5 одни из лучших КСО на рынке и скорость их внедрения → меньше кассиров (2) Электронные ценники – дают возможность динамично менять цены на товары, контролировать выкладку → меньше мерчендайзеров (3) Роботизация складов, РЦ и дарксторов → меньше грузчиков, сортировщиков, упаковщиков Да, внедрение даже в половине магазинов займет годы. Но задача инвестора не в том, чтобы ежедневно в лихорадке проверять цифры на брокерском счету, а в том, чтобы скучно и методично сидеть, годами реинвестируя приходящие дивиденды и наблюдая, как эффект «оливковой рощи» преображает прибыль компании и ваш портфель.

Продолжение. Инвестиционный тезис в отношении Блок #1. Выручка: (1) Наиболее устойчивая и диверсифицированная бизнес-модель: Охват всех основных ценовых сегментов. «Перекрёсток» – средний+, «Пятёрочка» – средний, «Чижик» – низкий. Причем дискаунт-сегмент был развит внутри Компании, а не приобретен за счёт M&A (как, например, это сделала купив «Монетку»). Это означает, что сегмент изначально развивался органично и с выверенными параметрами, и не нуждается в долгой интеграции, допиливании и приведении в соответствие с основной стратегией. (2) Теряющий свою долю рынка зомби , которую отъедает, в первую очередь, X5 со своими «Пятёрочками», так как это тот же ценовой сегмент и тот же формат магазинов (супермаркеты). Та же «Лента» тоже прирастает за счет «Магнита», но не так активно из-за большого количества гипермаркетов в структуре выручки. (3) Оседлание тренда на готовую еду и быстрое потребление: Готовая еда – новый мировой тренд и X5 в нём абсолютный лидер на территории РФ. Как среди торговых сетей, так и в целом. Фокус на собственном производстве ГЕ позволяет: а. Контролировать процесс производства (в отличие от того же «ВкусВилл», который ГЕ сам не производит, а размещает заказы на сторонних фабриках-кухнях) б. Удерживать траффик и повышать лояльность аудитории (особенно в онлайне) в. Оставлять маржу производства (которая выше, чем у ритейлеров примерно в два раза) внутри компании и не делиться ею с производителями (4) Фокус на развитие направления HoReCa: IR директор $X5 в одном из интервью заявляла, что долгосрочная цель X5 – стать крупнейшей сетью кафе в России. На первый взгляд может звучать комично, но если поразмыслить, все вводные для этого у Компании есть и первые шаги уже делаются (в «Пятерочках» появился кОфе, а в «Перекрестках» полноценные кАфе). (5) Развитие 5Post: У X5 десятки тысяч магазинов и потенциально каждый из них – это ПВЗ. Потенциальный левиафан, если удастся качественно использовать свою монструозную логистическую мощь федерального масштаба. Далее блоки: - Затраты - Оценка и аналоги

часть IV. (продолжение) BEARISH THESIS: 2. Энергетическое направление Tesla. Множество быков утверждают, что Energy направление Компании обречено на успех, так как трансформирует саму суть индустрии. Ожидание доминирования Компании в этой индустрии уже заложено в текущей цене бумаги. Tesla вошла в данный сектор через приобретение компании Solarcity в 2016 году и продолжила развитие направления по производству «умных крыш», способных обеспечить полный переход домов от традиционного электричества к солнечной энергии. Тезис, что данное направление совершает революцию в той же мере, что и направление EV, неверен, хотя бы исходя из объемов выручки, которое данное направление генерирует. Совокупная выручка направлений Energy Storage и Energy Generation за Iкв. 2021 составила $494 млн., что есть лишь 4.7% от совокупной выручки Компании. Да, рынок гигантский и Tesla только пробует воду, что номинально свидетельствует о потенциально великолепной возможности. Однако, здесь есть несколько очень важных «но»: (1) Выручка направления квартал-к-кварталу в 1q21 выросла на 68%, в то время как выручка основного EV направления выросла на 77% за тот же период. Несмотря на то, что в абсолютном выражении цифра в 68% кажется фантастической, нельзя упускать из виду двойной эффект низкой базы: (а) Общий размер направления ничтожно мал на данный момент и, условно, компании, зарабатывающей ½ миллиарда куда проще прирасти на 68%, чем тому, кто зарабатывает сотни миллиардов, (б) I квартал 2020 был первым кварталом пандемии со сниженным спросом. (2) Юнит-экономика направления сломана. На него не распространяется правило economy of scale (рост прибыльности при увеличении продаж, за счет уменьшения доли постоянных издержек в общей выручке): несмотря на рост выручки в 68%, гросс маржа составила -17% [скриншот ниже], в то время как в прошлом году на более низких объемах она превышала 20%. То есть, чем больше Компания продает, тем больше она теряет. Среди прочих факторов, Tesla недооценила степень уникальности каждого дома, и того, сколько дополнительно издержек потребуется на кастомизацию своего продукта под нужды клиентов. И если успех направления Energy Generation можно «пощупать» на цифрах, то направление Energy Storage (батареи) нельзя не только оценить с финансовой перспективы, но и с продуктовой. Как и с FSD, менеджмент Компании делает заявления относительно запуска продукта с 2017 и год за годом откладывает релиз. Можно долго спекулировать на эту тему, но так как объективных аргументов здесь привести нельзя, то здесь остается только вера или, в случае с масштабом личности основателя Компании, даже религия. А эта плоскость не поддается какой-либо оценке.

часть III. (продолжение) BEARISH THESIS: По большей части тезисом является отзеркаливание приведенных мною в предыдущей части аргументов, которыми руководствуются быки. По мере написания понял, что каждый из тезисов «против» заслуживает больше внимания, поэтому они выйдут отдельными поставми. 1. «Не просто автомобильная Компания»: Руководствуясь этим аргументом быки подразумевают, что у Tesla колоссальные возможности в следующих направлениях: (а) Беспилотное вождение (FSD = Full Self Driving) (b) «Энергетическое»: Energy generation & Energy storage FSD направление Tesla имеет множество сильных конкурентов, в лице наиболее продвинутых из которых продукты крупных технологических компаний: Mobileye (Intel), Waymo (Google), Apollo (Baidu) и множество прочих, включая FSD разрабатываемый Яндекс. В степени продвинутости FSD существует 5 уровней, где последний (пятый) характеризуется как совершенное беспилотное вождение, не требующее вовлечения человека. На данный момент Tesla очень далеко от 5-го уровня. Это объективное утверждение, доказательство которому можно за минуту найти на YouTube, увидев текущий уровень FSD от Tesla в действии. Помимо общего софтверного ядра успешность FSD детерминируется продвинутостью искусственного интеллекта (AI), которому необходимо много учиться на big data в самых непростых условиях и на большом количестве автомобилей. Дальше всех в этом вопросе ушла Mobileye, которая уже много лет тренирует свой AI в партнерстве с крупнейшими игроками со всех континентов, а соответственно имеющая в десятки раз более обширное поле для экспериментов чем Tesla, за последний год выпустившая на рынок всего 500 тыс. автомобилей, далеко не каждый из которых комплектуется автопилотом. FSD от Tesla, единственный из всех на рынке, полагается на камеры, как единственный «орган», которым AI «осязает» окружающее пространство для принятия решений о совершении тех или иных маневров на дороге. Все прочие конкуренты используют либо исключительно технологию lidar, либо комбинацию lidar и камер. Есть множество статей, в том числе научных, и споров в отношении эффективности того или иного метода – оставлю это полем для самостоятельного анализа, скажу лишь что: если окажется, что метод «камер» хоть немного уступает альтернативным (а для такого предположения есть объективные предпосылки), то Tesla окажется без плана Б и потеряет рынок FSD без шанса на comeback. На успех FSD закладывается существенная доля стоимости текущей цены акций Tesla (так как это потенциально необъятный рынок) и именно поэтому малейшая ошибка или техническое отставание в этой плоскости будут восприняты рынком соответствующе. Далее: (1) Energy бизнес, (2) Рыночные позиции и конкуренция, (3) Финансовое состояние, (4) Оценка и вывод

часть II. (продолжение) BULLISH THESIS (простите, но «бычий тезис» для меня звучит диковато): (1) Прорывной характер Компании. Электромобили (EV = electric vehicle) существуют достаточно давно, но именно Tesla удалось придать мощный импульс всей индустрии, заставив прочих производителей инвестировать в разработку и производство EV, чтобы не упустить поднявшуюся Теслой волну спроса и не растерять в итоге все конкурентные преимущества к моменту, когда EV станет массовым продуктом. (2) Не «просто автомобильная компания». Tesla – это высокотехнологичный бизнес, основным продуктом которого в скором времени будут не EV, а IT-решения на базе искусственного интеллекта. Автомобили Компании будут лишь качественным девайсом и носителем интеллектуальной ценности Компании, в виде возможности автономного вождения – полного «автопилота». То есть автомобили будут для Tesla примерно тем же, чем для Apple являются выпускаемые ею смартфоны и прочие девайсы. (3) Переворот игры для индустрии энергетики в целом. Часть бизнеса Tesla – производство «под ключ» специальных крыш для частных домов, которые позволяют перейти на полное самообеспечение энергией Солнца без использования «традиционного» электричества. Также Tesla разрабатывает новые батареи, которые будут существенно более энергоемкими и выигрывать по прочим техническим характеристикам у текущих батарей для EV, существующих на рынке. (4) Автомобили компании – отличный продукт сам по себе. Это подтверждается темпами продаж, «сарафанным радио» рекомендаций и опросами владельцев, результаты которых говорят о превалирующей доле тех, кого полностью устраивает приобретенный автомобиль. Позиции Компании сильны не только у себя дома в США, но также в Европе и Китае. (5) Продажи компании и доля рынка растут невероятными темпами. Продажи (авто, шт): 2016 – 76,230 2020 – 499,550 Среднегодовой (CAGR) прирост темпов продаж, в течение четырех лет – 60% в год. Выручка ($, млн): 2016 – 7,000 2020 – 31,536 CAGR за четыре года: 45%. То есть усредненно каждый год компания получала больше выручки чем в предыдущем на 45%. Эту цифру невозможно осознать без сравнения с другими крупными автоконцернами: - Volkswagen (Германия, владелец таких брендов как: VW, Audi, Skoda, Porsche, Lamborghini, Bentley, Bugatti и других): +3,2% - Toyota (Япония): +2,2% - Ford (США): в среднем терял по -4,9% в год - General Motors (США, бренды: Chevrolet и Cadillac): -6,2% - Daimler (Германия, владелец бренда Mercedes): +2,3% (6) Сильный лидер-визионер во главе. Илон Маск. Любому, кто имеет дело с акциями Tesla известно кто это. Помимо руководства Компанией, Маск является её основателем и крупнейшим акционером с долей свыше 22%. Не смотря на кажущуюся небольшой общую долю, очень мало компаний доходят до такого этапа своего развития с основателями, владеющими хотя бы 5%. Это косвенно подтверждает чрезвычайно высокую мотивацию Маска на достижение успеха своего детища. ___ Bearish thesis в следующем посте, возможно завтра.

часть I. Решил заново аргументировать для себя инвестиционный тезис по акции. Получилось так много, что я решил перенести все на бумагу для структурирования. А потом подумал сделать это на Пульсе, по двум причинам: (1) Факт выставления этого на всеобщее обозрение заставит чуть более ответственно отнестись к процессу (2) Очень редко листаю Пульс, но когда захожу, то всегда вижу крайне высокую активность в ленте по бумаге. Читая посты и комментарии к ним, у меня сложилось ощущение, что у очень многих нет понимания того, что за Компания у них в портфеле. Бумага крайне непростая и у многих пользователях в позиции сконцентрирована существенная часть портфеля, а может даже состояния. Мне показалось, что будет правильно дать больше информации по Компании и бумаге, чтобы кто-то, проведя собственный анализ, смог получить более объективное видение картины мира и принять в будущем более взвешенное решение. Дисклеймер: я нахожусь в шорт-позиции на 17 акций с 23 декабря 2020, и с той даты только наращивал её, не откупая шорты. Уверен что, как бы мне не хотелось быть беспристрастным, факт того, что я в полугодовалом шорте по бумаге, повлияет на объективность приведенных мною аргументов. Поэтому рекомендую перепроверять информацию и сделать собственный анализ. Чтение будет абсолютной потерей времени для тех, кто торгует бумагой, часто покупая и продавая её. Надеюсь, что будет сколько-нибудь полезно тем, кто имеет инвестиционный горизонт более квартала Размер одного поста ограничен, поэтому это будет серия, в которой я постараюсь охватить: общий профиль индустрии и Компании, рыночные позиции, финансовое состояние, оценку и текущий статус бумаги. Выразить постараюсь в формате противостояния двух тезисов по бумаге: (1) бычий тезис, который в совокупности формирует позитивный сентимент по бумаге, и толкает цену вверх (2) медвежий тезис, как резюме противоположной позиции

Мысли вслух #2. Изначально я пришел на фондовый рынок с целью купить несколько крепких бумаг и забыть. Но по итогу ручонки так и тянутся ко всякого рода спекуляциям. В конце концов, пинком заставил себя вернуться к изначальной цели и планомерно собрать портфель из компаний, которые мог бы спокойно держать в портфеле на горизонте года и более. Начать решил с наиболее хайповой tech пятерки FAAGM ({$FB} ) и попытаться в меру своих способностей проанализировать и сделать выбор в пользу одной или нескольких. Выбор пал на Google который, как я считаю, можно со спокойным сердцем брать и на горизонт 5-10 лет. Вот почему: 1/ Прошлое: В первую очередь, меня чисто визуально привлек исторический график роста Компании. Он настолько плавный (с единственной очень крупной просадкой как раз в Iq2020, связанной с COVID), что я даже рискнул применить к нему CAGR за период 2010-2019 (year end), который дал мне результат в 22,1%: • Двадцать два процента в год. • Стабильно, на протяжении 9 лет. • На акциях. • В долларах. 2/ Настоящее: Доминанта в выручке Google (см. #1 ниже) – медиа, реклама и entertainment. Google поиск и YouTube, которые составляют 70% всех продаж. За последние 10 лет выручка Google росла с CAGR в 21,05% (что очень коррелирует с ростом их стока). Соответственно, можно сделать немного натянутый вывод, что чтобы определить будущую стоимость стока нужно ориентироваться (по большей мере) на выручку и отталкиваться в первую очередь от её прогнозов. Поскольку 70% выручки практически прямо пропорциональны росту internet users, то можно условно привязать её к ожидаемому проникновению интернета по земному шару. По нескольким рисёчам, текущие темпы прироста новых интернет-пользователей будут сохраняться на том же уровне как минимум до 2023 года. В основном, за счет Африки, LATAM и SEA, а также за счет общего роста популяции человеков. Соответственно, можно сделать предположение, что доминанта в выручке Google будет расти в том же темпе, что и раньше, на протяжении, как минимум, трёх лет. Остальные 30% прогнозировать сложнее, т.к. включают в себя: • B2B-сервисы, типа Google.Drive • Network, выручка которой является производной от ядра в 70% • Прочее, в котором сконцентрирована в том числе выручка от приобретенных гуглом компаний 3/ Будущее: Компания использует текущие 70% как cash-cow, которые обеспечивают её рост и основную долю доходности. Эту доходность компания пускает как на разработку новых revenue source внутри самой Компании, так и, что не менее важно, на приобретения других компаний и долей в наиболее успешных стартапах, направленных на «экономику будущего». Достаточно загуглить “list of google M&A”, после чего по первой ссылке открывается список всех приобретений, что сделал Google. С 2001 года Google купил 236 (!)компаний. В том числе в таких прорывных отраслях как: AI, Internet of things, Fintech, Voice recognition, Robotics, VR/AR и многих других (и это еще не считая миноритарных инвестиций, которые исчисляются сотнями). Они являются не только прорывными сами по себе, но и потенциально вольются в глобальную экосистему Google, реплицированную на пользовательскую базу в миллиарды человек. 4/ Оценка (см. #2) Несмотря на всё вышеперечисленное, Google существенно недооценен по сравнению с прочими компаниями FAAGM. Компания торгуется с дисконтом в 50% (!) по мультипликаторам EV/Sales. Мультипликатор EV/EBITDA здесь чуть менее репрезентативен, т.к. компании, всё-таки, из достаточно разных отраслей, но тем не менее, и здесь дисконт составляет почти 25%. Это не означает, что Google обязательно должен стоить на 25-50% дороже, но факт его недооцененности на лицо. Перспективы некоторых компаний из FAAGM я считаю очень туманными, а их акции – сильно переоцененными, но сейчас не о них.

Записываю свои мысли, чтобы вернуться к ним и, перечитав, не поддаваться тупой панике, которая охватила меня после выхода отчета по $PPC. Если кому-то будет интересно/полезно – милости просим. Планировал дважды прокатиться на курином паровозе – сначала на PPC, потом на $TSN. По итогу в 10:00 по Москве слил Pilgrim’s какому-то доброму человеку на $0.01 дороже, чем вошел, окупил комиссию, перекрестился и пошел искать счастья у TSN, но остался практически при своих. Паровоза тоже не случилось: весь день рынок (сначала пре-маркет, а потом и американцы) надкусывал, пережевывал и выплёвывал бумагу – гадал, хороший все-таки отчет вышел, или плохой. Я склоняюсь к тому, что отчет вышел скорее нейтральный, с коричневатым оттенком. Рынок отреагировал на него вяло, хоть и с мизерной долей оптимизма [на данный момент]: 1/ [Negative] Имеем упавшую выручку, которая могла бы быть еще ниже, не будь TSN эффективной компанией, которая вовремя увидела возможность для существенного увеличения цены: - Падение 2Q20-to-2Q19 – (7.9%) - Падение 2Q20-to-1Q20 – (8.0%) По сегментам: - Курица: Выручка – (4.2%). Поднятие цен – 2.4%. EBIT – ($120M) - Свинина: Выручка – (16.5%). Поднятие цен – 0.8%. EBIT – $107M - Говядина: Выручка – (23.8%). Поднятие цен – 11.6%(!). EBIT – $636M - Готовые блюда: Выручка – (6.0%). Поднятие цен – 3.4%. EBIT – $145M Итого имеем EBIT в $775M, главным донором которого стала говядина и главным кровопийцей – курица. 2/ [Positive] Бизнес-модель, развитая инфраструктура, диверсификация и оперативный менеджмент. В совокупности все эти факторы позволили добиться сюрприза по EPS в $1.4 против $0.9 консенсуса аналитиков, который и заставил бумажку трепыхаться. - Мощнейший supply chain и переговорная позиция с клиентами, которые позволили воспользоваться ситуацией и поднять цены - Диверсификация, как продуктовая, так и по каналам продаж – мертвую HoReCa вовремя удалось перенаправить в сетевую розницу и, насколько это возможно, не потерять в продажах - «Лёгкая» бизнес-модель по курице. Удивительно, но даже многие профессиональные аналитики, строчащие equity researches, даже те, которые публикуются в «идеях» Тинька, не знают, что TSN не вырастил ни одной курицы – он скупает её у фермеров, те привозят её на бойню, где свое дело делает дедушка Тайсон. Эта бизнес-модель позволяет не терять так сильно, потому что при снижающемся спросе они могут просто перестать закупать бройлеров, в то время как остальные вынуждены нести колоссальные убытки на живых птицах. Подытог. Я уверен, что по итогам COVID’а, TSN вместе с крупнейшими конкурентами – PPC и {$SAFM} станут самыми крупными бенефициарами ковидного кризиса. Хотя бы из простой крестьянской логики «пока толстый сохнет, худой сдохнет». из всей этой ситуации выйдет на самом белом коне ближе к I кварталу 2021 (если вакцина подоспеет по существующему графику). И хоть у него нет такого ракетного потенциала как у PPC, но и рисков здесь существенно меньше. PPC точно выживет благодаря крупнейшему мяснику в мире – маме JBS. А вот перспективы SAFM, на мой взгляд, наиболее туманны из этой троицы. К тому же, TTM мультипликаторы вполне удобоваримые как для безоговорочного лидера в животном протеине: 0.8x Revenue и 8.48x EBITDA. Для сравнения, – 0.53х Revenue и 8.85х EBITDA, SAFM - 0.76x Revenue (x EBITDA смотреть смысла не имеет в виду чрезвычайной потери маржинальности) Делать ценовые прогнозы – дело непблагодарное, но сугубо для личных ожиданий ставлю таргет в $70-75 по итогам IQ21 (+13-21%) + мощные дивиденды дают нам upside в 15-24%.