ЦБ уточняет план. А Минфин рекордно перевыполняет план. Коротко: Спрос на ОФЗ окончательно остыл.

Войти

. А Минфин рекордно перевыполняет план. Коротко: Спрос на ОФЗ окончательно остыл. Минфин перевыполнил план и предлагает самые длинные выпуски. ЦБ ждёт снижения инфляционных ожиданий для снижения ставки. Подробно: Прошли последние аукционы в I квартале. Подведём итоги. План был в 1 трлн руб., Минфин занял 1,389 трлн руб., т.е. перевыполнил на 38,9%. П-Приоритеты: — При плане 700 млрд руб. в ОФЗ «от 10 лет» (рис 1) Минфин занял 1,286 трлн руб. Половину суммы (0,657 трлн) заняли в двух выпусках ОФЗ 26247 - 14 лет до погашения и ОФЗ 26248 - 15 лет до погашения. Не считая ОФЗ 26238 - 16 лет до погашения (в которой заняли ещё 106 млрд) эти два выпуска самые длинные. — При плане 300 млрд руб. в ОФЗ « до 10 лет включительно» заняли всего 101 млрд руб. Из этих 101 млрд руб. 73 млрд руб. пришлось на выпуск ОФЗ 26225 у которого погашение через 9 лет. Похоже на небольшое читерство. На мой взгляд очевидно, что у Минфина явно желание продавать максимально дальний конец кривой. И по-моему отличное дополнение к вчерашнему посту. Отдавать тело надо будет не скоро. Инфляция за это время сделает своё дело обесценив долги. Спрос остыл. Сегодня прошли аукционы по двум выпускам ОФЗ и можно констатировать, что спрос сильно упал и занял Минфин немного. Так в ОФЗ 26218 при спросе 21 млрд. руб. заняли всего 9,7 млрд. руб., а в ОФЗ 26240 при спросе 42,5 млрд. руб. только 19,5 млрд. руб. (рис 2) Обсуждали это и на прошлой неделе: «Доходность уже совсем не впечатляет. Все ОФЗ длинней 5 лет упали в доходности ниже 15%. Популярные ОФЗ 26238 упали до 14,3%. При сохраняющейся ставке в 21% это кажется уже перебором» И на позапрошлой: «В ОФЗ они [крупные ребята] заходят потому что с такими суммами в корпоративных историях им будет не развернуться. Если сумма у вас, как и у автора, меньше миллиарда, то корпоративные истории с рейтингом ААА и АА дают сейчас отличную доходность. Имеет смысл к ним присмотреться и пристроить свою копеечку под бОльшую доходность 😉» Индекс RGBI (Индекс государственных облигаций РФ) продолжает по чуть-чуть сползать (рис 3). Корпоративные истории которые обсуждали в 9 марта в посте «Заходим под прикрытием длинного хвоста» по чуть-чуть растут. Спред доходности продолжает схлопываться. Причины падения можно привести разные. Кто-то ставит на то, что переговорный процесс затянулся и к Пасхе больше никто полного прекращения огня не ждёт. На мой вкус переговорный процесс идёт отлично, но это тема для отдельного поста. Кто-то ставит на то, что недельная инфляция, о ужас, выросла до 0,12% после 0,06% и 0,11% двумя неделями ранее. 0,12% — это вполне нормальное до СВОшное среднегодовое значение. Инфляция за Март, с высокой вероятностью, будет ниже Февраля (рис 4). т.е. у нас будет 3 месяца подряд замедление инфляции. Сам считаю, что рынок просто услышал ЦБ и, в очередной раз, открыл для себя термин «ожидаемая инфляция». Так на неделе ЦБ объяснил, что торопиться со снижением ставки на фоне замедления инфляции не будет, так как надо дождаться снижения инфляционных ожиданий: «Граждане и бизнес опасаются, что цены будут быстро расти и впредь. Эти ожидания вполне материальны, от них зависят решения о покупках, сбережениях, кредитах и инвестициях. Они задают инерцию роста цен и прежде, чем смягчать ДКП, необходимо добиться их [инфляционных ожиданий] снижения, но на это требуется время», — зампред ЦБ Алексей Заботкин. Так что план ЦБ: «Ставка + Терпение» никуда не ушёл. И ключевое тут терпение. Надо было замедлить кредитование — оно замедлилось. Теперь небольшое уточнение — и инфляционные ожидания надо приземлить. Так что пока ждём. ОФЗ дороговаты. Отдельные корпораты с рейтингом ААА и АА выглядят отлично. Как рублёвые (в стратегии), так и валютные (в личный портфель). Курс пока ещё отличный для покупок. Продолжаю в личный портфель добирать второй выпуск валютных облигаций Новатэка 001P-02 с

МД Медикал Груп: сильный IV квартал, но цена уже учитывает оптимизм Компания отлично отчиталась, цифры выглядят очень убедительно, особенно если смотреть не только на общий рост, но и на его качество. // Заметки на полях Небольшое отступление от темы. Сейчас компания выглядит почти идеально: сильный отчёт, быстрый рост, кэш на балансе, отсутствие долга, прозрачная дивидендная политика. Всё хорошо. Кроме цены акций. При текущих ценах див доходность — порядка 5-6% при том, что компания направляет на дивы до 100% чистой прибыли. «Не торт», — скажете вы. «Согласен» — отвечу я. Но когда у компании всё хорошо, она почти всегда и стоит соответствующе. Первый раз писал, что «Мать и Дитя» — интересная история, ещё в начале лета 2024 года, в посте «Май — продавай». Тогда перед крупными дивидендами акции стоили около 1 000 руб. Позже писал, что и без сверхдивидендов компания остаётся интересной — когда цена болталась в районе 850 руб. Примерно так прошла и значительная часть 2025 года, пока под конец года котировки не ушли резко вверх. Под теми постами регулярно появлялись «киты», «диваны» и другие подобные реакции — в зависимости от площадки. Иногда кто-то писал что-то вроде: «ерунда, потому что…». И в этом, собственно, и есть суть рынка. Пока есть разные взгляды, у инвесторов есть возможность покупать хорошие компании по разумным ценам. Когда же всё становится очевидно, когда все согласны, что «бизнес отличный» — цена к этому моменту уже улетает, а соотношение риск/прибыль (r/r) перестаёт быть в нашу пользу. Хотя это вовсе не значит что дальше роста не будет. Поэтому да — отчёт у «Мать и Дитя» отличный, вопросов к менеджменту нет. Жаль, что чуть-чуть не успел добрать до максимально доли в портфеле. Но сейчас по текущей цене актив выглядит дороговато, и думаю это надо проговорить до начала разбора цифр, а не после. // конец заметок на полях • IV квартал 2025: ключевые моменты — Выручка +38,5% г/г, до 12,6 млрд руб. — рекордный квартал. — LFL +15,5% — т.е. рост органический, на базе действующих клиник. — Сеть «Эксперт» дала около 16% выручки квартала, т.е. и без неё темпы остаются двузначными. • Про качество роста — Амбулаторка в регионах: выручка ×2,3 г/г — рост сети, посещений и среднего чека. — Операции +48%, при снижении койко-дней — фокус на более сложные и дорогие услуги. — Роды +8,5%, средний чек растёт и в Москве, и в регионах. — ЭКО — стабильный спрос, рост объёма и цены. Мы видим смещение в сторону более маржинальной медицины → позитивно для прибыли. • Финансы и баланс — Снижение кэша: дивиденды + инвестиции (в т.ч. недвижимость под новый госпиталь в Москве). — Долга нет — редкий случай для быстрорастущего бизнеса. — CapEx: 2,25 млрд руб. в IV кв., 4,27 млрд руб. за год — инвестиции в рост без потери устойчивости (обожаю такую картинку, она же есть у Северстали, она же есть у ФосАгро и у других) • Стратегически «Мать и Дитя» — это бенефициар платной медицины и демографии, рост среднего чека выше инфляции, масштабирование без потери контроля и понятная дивидендная политика (>60% прибыли). • Про цену При цене около 1 500 руб. акция выглядит недешёвой. Рынок уже учитывает рост, успешное M&A и сохранение маржинальности. Честно сказать актив редко бывает дешёвым. • Что в итоге? MDMG — сильный, предсказуемый и качественно управляемый бизнес для долгосрочного портфеля. Компания растёт органически и через M&A, сохраняет финансовую устойчивость и понятную дивидендную политику. Хороший кандидат для регулярных покупок на локальных распродажах и коррекциях, когда соотношение риск/прибыль становится чуть лучше. — Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

Минфин не торопится платить, рынок — покупать, ЦБ — снижать Кратко: Минфин продолжает упираться в цену и жадничает с премией, инфляционные данные остаются умеренными, ЦБ склоняется к паузе, а рынок долга переваривает данные. Подробно: Сегодняшние аукционы Минфина примечательны отменой одного из размещений, давно мы такого не видели. Причину Минфин не раскрывает, но с высокой вероятностью вопрос в цене — рынок и Минфин снова не сошлись по доходности. В результате аукцион по пятилетнему выпуску ОФЗ-26251 SU26251RMFS7 был отменён. Ещё пару недель назад обсуждали, что рынок требует более высокую премию, тогда как Минфин предпочитает занимать меньше, но дешевле, чем давить сильно рынок высокой премией. По выпуску ОФЗ-26253 SU26253RMFS3 удалось привлечь лишь 54,7 млрд руб. В целом картина прежняя: Минфин всё заметнее отстаёт от плана заимствований на I квартал — 1,2 трлн руб. (по номиналу). Прошла почти половина квартала, а заняли меньше четверти триллиона. Хотя в целом данные выходят скорее нейтрально-позитивные. Свежий отчёт ЦБ «О чём говорят тренды», который разбирали сегодня днём в котором регулятор прямо говорит, что текущие всплески инфляции во многом связаны с временными факторами начала года, а для следующих шагов по ставке требуется больше данных и времени. Эту картину подтверждают и свежие данные по недельной инфляции. С 27 января по 2 февраля рост ИПЦ составил +0,20%, против +0,19% и +0,45% двумя неделями ранее (рис. 1). Темпы остаются умеренными. Если смотреть на структуру, основной вклад дали плодоовощи (обычная история зимой) и отдельные услуги, тогда как по непродовольственным товарам и части продовольствия наблюдается либо стагнация, либо небольшое снижение цен. Это точно не выглядит как начало нового инфляционного разгона. Схожий сигнал даёт и другой #отчётЦБ — «О развитии банковского сектора». Банковская статистика выглядит скорее антиразгонной: ЦБ фиксирует охлаждение самого проинфляционного канала — потребкредита. «Потребительское кредитование продолжило снижаться (-0,7%) в условиях высоких ставок и жёсткой макропруденциальной политики». Сжатие розничного кредита означает более слабый спрос на товары и услуги — то есть меньше топлива для устойчивого роста цен, что мы и видим в инфляционных данных. Формально один риск всё же остаётся — ипотека на господдержке. Декабрь и январь стали рекордными по выдачам: потребитель спешил на фоне изменения условий программ. Но эта история закончилась с 1 февраля, и для регулятора это ещё один аргумент взять паузу и посмотреть на эффект без движений по ставке. В этой логике поведение Минфина выглядит рациональным: спешить с дорогими заимствованиями действительно нет смысла, пока ЦБ удерживает контроль над инфляцией, а рынок постепенно переваривает новую реальность. Отсюда и комбинация из отменённых аукционов, небольших объёмов размещений и высокой избирательности по цене. Самый существенный инфляционный риск, который вижу сейчас, — быстрое ослабление рубля USDRUBF CNYRUBF . Но это не история ближайшего времени. Свежие данные Минфина по НГД показывают среднюю цену Urals $40,95 (против $39,18 в декабре), а значит продажи валюты из ФНБ продолжатся ударными темпами. Да, ликвидная часть ФНБ тает быстро, и в какой-то момент закончится (такими темпами до конца года) — но это проблема будущего Гомера, а не текущего месяца или квартала. Подождём. #игравставку #Минфин #ОФЗ #аукционыОФЗ #облигации — Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией