Российский рубль в течение двух коротких недель показывал стабильную динамику, тогда как в выходные волатильность традиционно возрастала.
Прошедший налоговый сезон завершился спокойно, поддержав рубль в последние дни апреля. Правительство дало сигнал, что механизм обязательной репатриации и продажи части валютной выручки крупнейших экспортеров, который активно обсуждается рынком последние месяцы, будет продлен (по указу действовал до конца апреля).
Напомним, текущий норматив обязательной репатриации уже составляет 40% выручки, тогда как реальный уровень конверсии в последние месяцы превышает 80%. Таким образом, даже снятие норматива вряд ли привело бы к устранению навеса предложения валюты на внутреннем рынке. Решение, на наш взгляд, нейтральное.
Минфин анонсировал объем операций на внутреннем валютном рынке на май в рамках бюджетного правила: он вернется к покупке валюты в объеме 2,3 млрд руб. в день. Это стало неожиданностью (ведь нефтегазовые доходы бюджета остаются ниже базовых, что соответствует продажам валюты), но в полной мере объясняется уточнением поступлений по квартальному налогу на дополнительный доход в апреле.
В совокупности с другими плановыми операциями ЦБ на валютном рынке по зеркалированию операций ФНБ регулятор в мае будет осуществлять чистые продажи валюты в объеме 6,7 млрд руб. в день после 10,5 млрд руб. в апреле. Это не окажет значительного влияния на рынок, хотя снижение предложения валюты от ЦБ может несколько смягчить ее очевидный избыток.
Тем временем внешняя повестка не приносила позитива — ни в части геополитики (ухудшение перспектив скорого урегулирования), ни в части сырьевой динамики.
Анонсированное ОПЕК+ дальнейшее расширение добычи вкупе с не вдохновляющей статистикой по США и Китаю на фоне торговых войн привели к возобновлению снижения глобальных цен на нефть (Brent вернулась на уровни около 60 долл./барр.).
Внешние факторы по-прежнему говорят в пользу разворота к ослаблению рубля, а середина месяца обычно является менее сильным периодом для российской валюты.
Однако в последние месяцы мы наблюдали много нетипичной динамики, что усложняет прогноз курсов.
Мы ожидаем, что при отсутствии крупных политических сюрпризов на этой неделе рубль может торговаться на уровнях 11,2–11,6 руб./юань и 81–84 руб./доллар.
Банк России опубликует Обзор рисков финансовых рынков, где представит оценку конверсии экспортной выручки на внутреннем рынке, а также операций по покупке валюты физическими лицами
Две короткие рабочие недели были отмечены значительным потоком данных и новостей. Главные тренды — возврат внешнего негатива, новые подтверждения торможения российской экономики и противоречивые обновления в планах правительства.
Наш базовый сценарий — начало снижения ставки во втором квартале. Аргументы в пользу смягчения политики ЦБ продолжают накапливаться, хотя геополитическая повестка пока не прошла ключевые развилки.
Рост ВВП США в первом квартале 2025 года оказался значительно ниже ожиданий: -0,3% кв/кв против консенсуса +0,2% кв/кв. Однако для доллара такое снижение не стало негативным фактором, поскольку более слабый результат объясняется особенностями учета импортных операций: рост импорта в моменте снижает ВВП, но со временем отражается в потреблении и запасах, что сглаживает эффект падения.
Рынок труда в США, напротив, демонстрирует устойчивость: в апреле число рабочих мест вне сельского хозяйства выросло на 177 тыс. после +185 тыс. в марте, что поддерживает жесткую риторику ФРС.
Тем не менее, сводный индекс PMI за апрель снизился с 53,5 до 50,6 пункта (при ожиданиях 51,2), сигнализируя об ухудшении деловых ожиданий.
В еврозоне сводный индекс PMI в апреле снизился незначительно — с 50,9 до 50,4 пункта. Показатель остается выше нейтральной отметки 50 пунктов и продолжает сигнализировать о сдержанном ожидании расширения деловой активности.
После продолжительных выходных правительство Китая анонсировало новые меры стимулирования: ставки предоставления ликвидности были снижены на 10–50 б.п. Эти шаги носят осторожный характер и направлены на поддержку спроса на фоне сохраняющейся дефляции.
Оптимизм на китайском рынке также усилила новая волна прогресса в переговорах по тарифам — 10–11 мая в Швейцарии пройдут официальные встречи представителей Китая и США. Однако для закрепления позитивного тренда необходимы конкретные договоренности.
С 25 апреля доходности по ОФЗ преимущественно выросли, за исключением ближнего конца кривой:
Индекс государственных облигаций RGBI за последние две недели снизился на 1,4%.
На минувших аукционах Минфин предложил только один выпуск — ОФЗ 26233 с фиксированным купоном и погашением в 2035 году. Однако размещение было признано несостоявшимся в связи с отсутствием заявок по приемлемым уровням цен.
Неделей ранее Минфин предлагал два выпуска с фиксированным купоном:
Всего во втором квартале Минфин планирует разместить ОФЗ на 1,3 трлн руб. Пока выполнено лишь 26% плана. При этом план размещения в первом квартале был перевыполнен: 1,39 трлн руб. при запланированных 1,0 трлн.
В целом в 2025 году Минфин намерен привлечь рекордные с 2020 года 4,78 трлн руб. По заявлениям представителей министерства, в приоритете — размещение длинных выпусков с фиксированным купоном.
ГМК "Норильский никель" — БО-001Р-08-USD
Финальная цена размещения дополнительного выпуска установлена на уровне 101,1% от номинала + НКД. Доходность на размещении составила 6,93%.
Основные параметры выпуска:
Кредитные рейтинги:
Агентство отмечает умеренно сильную оценку риск-профиля отрасли, сильные рыночные и конкурентные позиции, высокую маржинальность, низкую долговую нагрузку, высокую ликвидность и качественное корпоративное управление.
В числе факторов: сильные показатели долговой нагрузки, ликвидности, операционной рентабельности, высокая прозрачность отчетности, положительная кредитная история, а также значительные запасы металлов и умеренно высокая концентрация активов.
МТС-Банк — 001Р-05
Финальная ставка купона по новому выпуску установлена на уровне 24%.
Основные параметры выпуска
Кредитные рейтинги: ruA от «Эксперт РА», A(RU) от АКРА и A.ru от НКР. Все рейтинги — со стабильным прогнозом.
Оценка собственной кредитоспособности: ruBBB (Эксперт РА), bbb-(ru) (АКРА) и bbb.ru (НКР)
Комментарии агентств
Доходность 24% по данному выпуску выглядит адекватной на фоне средней доходности в 25–26% для облигаций с аналогичной длиной и рейтингом уровня "А".
С 20 мая откроется книга заявок на размещение нового выпуска АО "Асфальтобетонный завод №1" (АБЗ-1).
Ориентир ставки купона — до 26%, доходность — до 29,33%.
Основные параметры выпуска
Мы позитивно оцениваем ранее размещенный выпуск АБЗ-1 001Р-05, торгующийся с доходностью 31,8% при дюрации 0,7 года. Новый выпуск может быть интересен инвесторам с высокой толерантностью к риску, стремящимся зафиксировать высокую ставку на более длинный срок.
С начала мая основные фондовые индексы США не продемонстрировали существенной динамики.
Индекс Hang Seng на этой неделе вырос на фоне ожиданий переговоров между США и Китаем по вопросам тарифной политики. Переговоры, как ожидается, пройдут с 9 по 12 мая в Женеве.
На текущий момент пошлины на импорт из Китая в США составляют 145%, а на импорт из США в Китай — 125%, что оказывает значительное давление на торговые потоки между двумя странами.
За две прошедшие недели российский рынок практически растерял весь весенний рост: индекс Мосбиржи снизился на 5,8%, индекс РТС — на 4,9% по сравнению с закрытием 28 апреля.
Ожидания инвесторов относительно скорого перемирия постепенно рассеиваются. Более того, ранее считавшиеся ориентиром даты 30 апреля (первые 100 дней Трампа в должности президента) и 9 мая уже прошли — без признаков серьезного прогресса.
Дополнительное давление оказывают заявления западных стран о возможных новых санкциях, в том числе в отношении финансового и сырьевого секторов России.
Группа Аренадата провела День инвестора и представила обновленную стратегию развития. Основной акцент сделан на адаптацию к сложной рыночной среде и умеренный пересмотр прогнозов. Компания продолжает расширять продуктовую линейку, а рост объёмов обрабатываемых данных сохраняет существенный потенциал для масштабирования бизнеса. С другой стороны, макроэкономическая ситуация оказывает давление на рентабельность — темпы роста выручки замедляются. Тем не менее, мы сохраняем рекомендацию "покупать" с целевой ценой 185 руб. за акцию.
Лента опубликовала операционные и финансовые результаты за первый квартал 2025 года, которые оказались несколько лучше наших ожиданий. Выручка компании выросла на 23,2%, рентабельность по EBITDA (IAS 17) улучшилась на 0,11 п.п., а чистая рентабельность — на 0,64 п.п. Это стало возможным, в том числе, благодаря снижению долговой нагрузки — до 1,0х против 2,3х в аналогичном периоде прошлого года. Мы сохраняем позитивный взгляд на бумаги ритейлера и рекомендацию "покупать". В ближайшее время планируем выпустить расширенный обзор отчетности, где может быть пересмотрена целевая цена.
Henderson представил отчетность по МСФО за второе полугодие и весь 2024 год. Во втором полугодии выручка выросла на 19%, главным образом благодаря переоткрытию салонов в новых, более просторных форматах и росту сопоставимых продаж на 10,2%. Рентабельность по EBITDA снизилась на 3 п.п. на фоне увеличения расходов на персонал, обслуживание магазинов и консалтинговые услуги. Чистая рентабельность сократилась на 3,6 п.п., что обусловлено ростом процентных расходов на 35% г/г. Тем не менее, показатели по прибыли и темпам роста остаются в пределах диапазонов, ранее обозначенных менеджментом, что позволяет нам сохранять позитивный взгляд на бумаги компании. Целевая цена — 810 руб. за акцию.
Ozon отчитался за первый квартал 2025 года. Общий оборот товаров (GMV) вырос на 47%, а выручка финтех-сегмента увеличилась более чем в 2,5 раза. Рентабельность по скорректированной EBITDA составила 3,9% от GMV. Существенное улучшение рентабельности зафиксировано как в финтехе, так и в основном сегменте — электронной коммерции. Мы позитивно оцениваем отчетность и сохраняем рекомендацию "покупать" с целевой ценой 5100 руб. за депозитарную расписку.
В конце января мы выпустили обзор кредитного качества Биннофарм Групп и рекомендовали третий выпуск облигаций к включению в портфель. На днях эмитент опубликовал консолидированную отчетность по МСФО за 2024 год. Выручка компании выросла на 15% г/г, однако маржинальность по OIBDA сократилась из-за снижения рентабельности по валовой прибыли. Несмотря на это, мы сохраняем позитивный взгляд на 4-й и 5-й выпуски облигаций с фиксированными купонами, поскольку долговая нагрузка компании остается стабильной.
Магнит опубликовал МСФО за второе полугодие и весь 2024 год. Во втором полугодии выручка выросла на 20,4%. Основными драйверами стали рост сопоставимых продаж на 11,1% г/г и расширение торговых площадей на 5,4% г/г за счёт развития формата магазинов у дома. Рентабельность по EBITDA остается под давлением: валовая маржинальность снижается из-за увеличения промоактивностей и роста логистических расходов. Мы сохраняем нейтральный взгляд на бумаги Магнита.
Долговые рынки торговались в ожидании решения по ключевой ставке ЦБ. Ключевым ориентиром должна была стать риторика Банка России, и в целом она оказалась согласованной с макроэкономическими данными: наблюдается замедление недельной инфляции и постепенное охлаждение экономики. При этом исчез сигнал о возможном повышении ставки в будущем, что можно считать смягчающим фактором. В то же время ЦБ вновь подчеркнул необходимость длительного сохранения жестких условий денежно-кредитной политики для достижения устойчивого замедления инфляции. На этом фоне спред между доходностями среднесрочных и краткосрочных облигаций снизился до 127 б.п.против 154 б.п. неделей ранее.
Fix Price представил операционные и финансовые результаты за первый квартал 2025 года. Выручка компании выросла на 3,9% г/г, что выглядит сдержанно на фоне сложных рыночных условий. Основным источником роста стали сопоставимые продажи (LFL), прибавившие 1,6% г/г. Рентабельность по EBITDA снизилась до 8,2%, что на 0,83 п.п. ниже уровня прошлого года. Основным фактором стало увеличение операционных расходов, вызванное макроэкономическим давлением. Мы сохраняем нейтральный взгляд на бумаги Fix Price, оценивая отчетность как умеренно негативную.
Один из крупнейших застройщиков в России, Самолет, опубликовал отчетность по МСФО за второе полугодие и весь 2024 год. Компания показала рост выручки на 9% г/г, несмотря на снижение объема продаж на 49% г/г. Рентабельность по EBITDA снизилась на 5,3 п.п. на фоне увеличения расходов на персонал и строительные материалы. На текущий момент мы не видим фундаментальных предпосылок для разворота на рынке недвижимости, поэтому сохраняем нейтральный взгляд на акции Самолета. С другой стороны, облигации компании выглядят более привлекательно — особенно 12-й выпуск и выпуск с плавающей ставкой (флоатер).
Яндекс опубликовал результаты за первый квартал 2025 года, которые не принесли сюрпризов. Выручка выросла на 34%, рентабельность по EBITDA составила 16%. Финансовые результаты мы оцениваем позитивно — компания продолжает демонстрировать устойчивые темпы роста и усиливает фокус на повышении операционной эффективности. На этом фоне мы повышаем целевую цену до 5650 руб. за акцию, что подразумевает потенциал роста около 30% в горизонте 12 месяцев.
Positive Technologies опубликовала отчетность за первый квартал 2025 года. Компания показала рост выручки, однако показатель EBITAC остался в отрицательной зоне, что негативно влияет и на чистую прибыль (NIC). Мы ожидаем, что в 2025 году компания сосредоточится на повышении эффективности, сокращая инвестиционные расходы и оптимизируя операционные затраты. На текущем этапе мы сохраняем целевую цену на уровне 1450 руб. за акцию и рекомендацию "держать".
Газпром, крупнейший игрок на российском газовом рынке, опубликовал отчетность по МСФО за 2024 год. Компания отчиталась в рамках консенсус-прогнозов по чистой прибыли: за год Газпром заработал 1,219 трлн руб., что немного выше ожидаемых около 1,2 трлн руб. Однако свободный денежный поток оказался скромным — около 142 млрд руб. без учета дополнительных корректировок. Мы оцениваем результаты как нейтральные. Один из ключевых вопросов — будут ли дивиденды за 2024 год, — пока остается открытым. В текущих условиях даже минимальный дивиденд стоит рассматривать скорее как позитивный сюрприз, чем как базовый сценарий. Наш взгляд на бумаги Газпрома остается нейтральным.
X5 отчиталась за первый квартал 2025 года. Выручка компании выросла на 21%, однако динамика других ключевых показателей оказалась более сдержанной. Валовая рентабельность снизилась на 0,3 п.п., рентабельность по EBITDA — на 1,5 п.п.Основным фактором давления стал рост затрат на персонал — как по зарплатам водителей (входят в себестоимость), так и линейных сотрудников (операционные расходы). Несмотря на это, мы сохраняем позитивный взгляд на акции X5. Целевая цена — 3850 руб. за акцию, ожидаемый дивиденд — 1160 руб., что предполагает привлекательную доходность.