Чем запомнились две короткие недели и что ждем на следующей

Макро

Россия

РУБЛЬ

Российский рубль в течение двух коротких недель показывал стабильную динамику, тогда как в выходные волатильность традиционно возрастала.

• Биржевой курс рубля к юаню, за исключением 2 мая и открытия 5 мая, оставался в интервале 11,1–11,25 руб./юань.
• Официальный курс рубля к доллару, установленный ЦБ, был в интервале 81–82,5 руб./доллар, в целом близко к уровню предыдущей недели.
• Официальный курс рубля к евро, установленный ЦБ, — 91,9–93,2 руб./евро.

Прошедший налоговый сезон завершился спокойно, поддержав рубль в последние дни апреля. Правительство дало сигнал, что механизм обязательной репатриации и продажи части валютной выручки крупнейших экспортеров, который активно обсуждается рынком последние месяцы, будет продлен (по указу действовал до конца апреля).

Напомним, текущий норматив обязательной репатриации уже составляет 40% выручки, тогда как реальный уровень конверсии в последние месяцы превышает 80%. Таким образом, даже снятие норматива вряд ли привело бы к устранению навеса предложения валюты на внутреннем рынке. Решение, на наш взгляд, нейтральное.

Минфин анонсировал объем операций на внутреннем валютном рынке на май в рамках бюджетного правила: он вернется к покупке валюты в объеме 2,3 млрд руб. в день. Это стало неожиданностью (ведь нефтегазовые доходы бюджета остаются ниже базовых, что соответствует продажам валюты), но в полной мере объясняется уточнением поступлений по квартальному налогу на дополнительный доход в апреле.

В совокупности с другими плановыми операциями ЦБ на валютном рынке по зеркалированию операций ФНБ регулятор в мае будет осуществлять чистые продажи валюты в объеме 6,7 млрд руб. в день после 10,5 млрд руб. в апреле. Это не окажет значительного влияния на рынок, хотя снижение предложения валюты от ЦБ может несколько смягчить ее очевидный избыток.

Анонсированное ОПЕК+ дальнейшее расширение добычи вкупе с не вдохновляющей статистикой по США и Китаю на фоне торговых войн привели к возобновлению снижения глобальных цен на нефть (Brent вернулась на уровни около 60 долл./барр.).

Внешние факторы по-прежнему говорят в пользу разворота к ослаблению рубля, а середина месяца обычно является менее сильным периодом для российской валюты.
Однако в последние месяцы мы наблюдали много нетипичной динамики, что усложняет прогноз курсов.

На следующей неделе в фокусе

Банк России опубликует Обзор рисков финансовых рынков, где представит оценку конверсии экспортной выручки на внутреннем рынке, а также операций по покупке валюты физическими лицами

МАКРОЭКОНОМИКА

Две короткие рабочие недели были отмечены значительным потоком данных и новостей. Главные тренды — возврат внешнего негатива, новые подтверждения торможения российской экономики и противоречивые обновления в планах правительства.

• Рост ВВП в марте составил 1,4% г/г после 0,7% г/г в феврале, по предварительной оценке Минэкономразвития. По итогам первого квартала рост ВВП замедлился до 1,7% г/г (против 4,3% г/г по итогам 2024 года), что хуже ожиданий рынка и правительства и отражает снижение экономической активности к концу прошлого года.
• Ситуация неоднородна по секторам. Отрасли транспортировки, оптовой торговли и добывающей промышленности продолжили спад (на 0,3%, 3,0% и 4,1% г/г соответственно), тогда как строительство и сельское хозяйство показали умеренный рост (2,6% и 1,6% г/г).
• Потребительский спрос оказался ниже ожиданий. Рост розничных продаж остался на уровне 2,2% г/г в марте, в секторе платных услуг населению — немного замедлился до 2,1% г/г. По оперативным данным за апрель, продажи легковых и легких коммерческих автомобилей остаются на 25% ниже уровня прошлого года.
• Рост зарплат, по данным Росстата за февраль (последние доступные данные), замедлился до 13,6% г/г (17,1% месяцем ранее). В реальном выражении рост составил лишь 3,2% г/г — минимум за два года.
• Уровень безработицы в марте впервые с начала года снизился, вернувшись на исторический минимум в 2,3%.
• Индекс PMI в промышленности в апреле второй месяц подряд остался ниже нейтральных 50 пунктов (49,3 п. после 48,2 п. в марте), в сфере услуг — сохранился на уровне 50,1 пункта.
• Недельная инфляция на 5 мая составила минимальные с начала года +0,03% н/н после +0,11% неделей ранее, что позволило годовой инфляции снизиться до 10,2% г/г. Рост цен на продовольствие наконец замедлился после высоких уровней апреля, тогда как цены на непродовольственные товары перешли к снижению на фоне укрепления курса рубля и слабого спроса.
• Минфин уточнил планы по бюджету: расходы федерального бюджета увеличены на 0,8 трлн руб. (до 42,3 трлн руб., что пока ниже нашего базового сценария), что эквивалентно повышению прогноза поступлений ненефтегазовых доходов. Дефицит бюджета расширяется с 0,5% до 1,7% ВВП — полностью за счет ухудшения прогноза нефтегазовых поступлений на фоне снижения цен на нефть. Это означает необходимость умеренных расходов из ФНБ вместо ранее планируемого пополнения. По итогам года объем ФНБ может снизиться до 1,5% ВВП — это минимум с 2008 года, но пока оставляет бюджету некоторый запас прочности.
• Минэкономразвития сохранило неизменным прогноз роста на 2025 год (2,5% г/г), но неожиданно пересмотрело планы по индексации тарифов естественных монополий на 2026 год до двузначных уровней (10–12% г/г против 5–11% в предыдущем плане). По нашей оценке, это добавляет около 1 п.п. в инфляцию следующего года и делает возврат к однозначным уровням ключевой ставки более сложным. Однако для нашего прогноза на этот год — нейтрально.
  
  

На следующей неделе в фокусе

• Данные по недельной инфляции (ожидаем сохранения около +0,1% н/н после +0,03% неделей ранее);
• Публикация Резюме решения Банка России от 25 апреля, а также аналитического обзора по трансмиссии ДКП — возможны предварительные оценки кредитной активности в апреле.

США

Рост ВВП США в первом квартале 2025 года оказался значительно ниже ожиданий: -0,3% кв/кв против консенсуса +0,2% кв/кв. Однако для доллара такое снижение не стало негативным фактором, поскольку более слабый результат объясняется особенностями учета импортных операций: рост импорта в моменте снижает ВВП, но со временем отражается в потреблении и запасах, что сглаживает эффект падения.

Рынок труда в США, напротив, демонстрирует устойчивость: в апреле число рабочих мест вне сельского хозяйства выросло на 177 тыс. после +185 тыс. в марте, что поддерживает жесткую риторику ФРС.

Тем не менее, сводный индекс PMI за апрель снизился с 53,5 до 50,6 пункта (при ожиданиях 51,2), сигнализируя об ухудшении деловых ожиданий.

Еврозона

В еврозоне сводный индекс PMI в апреле снизился незначительно — с 50,9 до 50,4 пункта. Показатель остается выше нейтральной отметки 50 пунктов и продолжает сигнализировать о сдержанном ожидании расширения деловой активности.

Китай

После продолжительных выходных правительство Китая анонсировало новые меры стимулирования: ставки предоставления ликвидности были снижены на 10–50 б.п. Эти шаги носят осторожный характер и направлены на поддержку спроса на фоне сохраняющейся дефляции.

Оптимизм на китайском рынке также усилила новая волна прогресса в переговорах по тарифам — 10–11 мая в Швейцарии пройдут официальные встречи представителей Китая и США. Однако для закрепления позитивного тренда необходимы конкретные договоренности.

На следующей неделе в фокусе

• инфляция за апрель в США (вторник) и еврозоне (среда);
• торговый баланс США за апрель и индекс потребительских настроений от Мичиганского университета за май (пятница).

 
Рынок российских облигаций

ОФЗ

С 25 апреля доходности по ОФЗ преимущественно выросли, за исключением ближнего конца кривой:

• краткосрочные бумаги (до полугода) показали снижение доходности на 6–26 б.п.;
• доходности на участке от одного до трех лет выросли на 14–30 б.п.;
• на отрезке в 5–15 лет доходности прибавили 37–39 б.п.

Аукционы Минфина

На минувших аукционах Минфин предложил только один выпуск — ОФЗ 26233 с фиксированным купоном и погашением в 2035 году. Однако размещение было признано несостоявшимся в связи с отсутствием заявок по приемлемым уровням цен.

Неделей ранее Минфин предлагал два выпуска с фиксированным купоном:

• ОФЗ 26235 с погашением в 2031 году был размещен на 26,8 млрд руб. при спросе в 39,0 млрд руб. Средневзвешенная доходность составила 16,06%.
• ОФЗ 26246 с погашением в 2036 году был размещен на 54,2 млрд руб. при спросе в 133,9 млрд руб. Средневзвешенная доходность составила 16,13%.

Всего во втором квартале Минфин планирует разместить ОФЗ на 1,3 трлн руб. Пока выполнено лишь 26% плана. При этом план размещения в первом квартале был перевыполнен: 1,39 трлн руб. при запланированных 1,0 трлн.

В целом в 2025 году Минфин намерен привлечь рекордные с 2020 года 4,78 трлн руб. По заявлениям представителей министерства, в приоритете — размещение длинных выпусков с фиксированным купоном.

Корпоративные облигации

ГМК "Норильский никель" — БО-001Р-08-USD

Финальная цена размещения дополнительного выпуска установлена на уровне 101,1% от номинала + НКД. Доходность на размещении составила 6,93%.

Основные параметры выпуска:

• Срок обращения — 5 лет
• Купон — 8% в USD
• Оферта через 1 год
• Купонный период — 30 дней

Кредитные рейтинги:

• ruAAA / Стабильный от «Эксперт РА» (от 15.11.2024)

Агентство отмечает умеренно сильную оценку риск-профиля отрасли, сильные рыночные и конкурентные позиции, высокую маржинальность, низкую долговую нагрузку, высокую ликвидность и качественное корпоративное управление.

• AAA.ru / Стабильный от НКР (от 25.04.2025)

В числе факторов: сильные показатели долговой нагрузки, ликвидности, операционной рентабельности, высокая прозрачность отчетности, положительная кредитная история, а также значительные запасы металлов и умеренно высокая концентрация активов.

• Выпуск торгуется на уровне 102,5% от номинала, давая около 5,2% доходности к оферте.

МТС-Банк — 001Р-05

Финальная ставка купона по новому выпуску установлена на уровне 24%.

Основные параметры выпуска

• Срок обращения — 1 год и 3 месяца
• Тип купона — фиксированный
• Оферта и амортизация не предусмотрены

Кредитные рейтинги: ruA от «Эксперт РА», A(RU) от АКРА и A.ru от НКР. Все рейтинги — со стабильным прогнозом.

Оценка собственной кредитоспособности: ruBBB (Эксперт РА), bbb-(ru) (АКРА) и bbb.ru (НКР)

Комментарии агентств

• Эксперт РА отмечает умеренно высокие рыночные позиции, чувствительные параметры по капиталу и ликвидности, приемлемое качество активов и управления.
• АКРА выделяет высокую достаточность капитала и не ожидает снижения показателя Н1.2 в течение года. Указывает на адекватный бизнес-профиль и низкий риск-профиль.
• Все агентства подчеркивают возможность экстраординарной поддержки со стороны основного акционера — компании МТС.
  
  

События на следующей неделе

С 20 мая откроется книга заявок на размещение нового выпуска АО "Асфальтобетонный завод №1" (АБЗ-1).

Ориентир ставки купона — до 26%, доходность — до 29,33%.

Основные параметры выпуска

• Срок обращения — 3 года
• Тип купона — фиксированный
• Купонный период — 30 дней
• С амортизацией, начиная с 21 купона
• Оферент — ПСФ "Балтийский Проект" (головная структура холдинга)
• Рейтинг оферента: ruBBB+ / Стабильный от Эксперт РА
  
  

Рынок акций

США

С начала мая основные фондовые индексы США не продемонстрировали существенной динамики.

• Продолжается публикация отчетности за первый квартал 2025 года. Более 400 компаний из индекса S&P 500 уже представили финансовые результаты. Около 75% из них превысили консенсус-прогнозы по прибыли, а средний позитивный сюрприз составил 8,5%.
• Несмотря на сильные результаты за прошедший квартал, многие крупные корпорации — включая Apple, McDonald's и GM — заявили о потенциальных рисках для будущих финансовых показателей из-за тарифной политики Дональда Трампа. Это начинает сказываться на прогнозах менеджмента и усиливает неопределенность.
• Другой важной темой недели остается денежно-кредитная политика. Решение по ставке ФРС будет объявлено в четверг. Согласно ожиданиям рынка, регулятор сохранит ставку без изменений. Одним из ключевых факторов, сдерживающих снижение ставки, остаются инфляционные риски, связанные с тарифной политикой США.

 
Гонконг

Индекс Hang Seng на этой неделе вырос на фоне ожиданий переговоров между США и Китаем по вопросам тарифной политики. Переговоры, как ожидается, пройдут с 9 по 12 мая в Женеве.

На текущий момент пошлины на импорт из Китая в США составляют 145%, а на импорт из США в Китай — 125%, что оказывает значительное давление на торговые потоки между двумя странами.

Россия

За две прошедшие недели российский рынок практически растерял весь весенний рост: индекс Мосбиржи снизился на 5,8%, индекс РТС — на 4,9% по сравнению с закрытием 28 апреля.

Ожидания инвесторов относительно скорого перемирия постепенно рассеиваются. Более того, ранее считавшиеся ориентиром даты 30 апреля (первые 100 дней Трампа в должности президента) и 9 мая уже прошли — без признаков серьезного прогресса.

Дополнительное давление оказывают заявления западных стран о возможных новых санкциях, в том числе в отношении финансового и сырьевого секторов России.

• Сбер отчитался за первый квартал 2025 года. Чистая прибыль оказалась на 4% выше консенсус-прогноза, а рентабельность капитала составила 24,4%, практически без изменений по сравнению с аналогичным периодом прошлого года. Ранее Наблюдательный совет рекомендовал выплатить акционерам рекордные 34,84 руб. на акцию, что соответствует дивидендной доходности около 11%. Мы сохраняем позитивный взгляд на бумаги Сбера и видим потенциал роста до 347 руб. за акцию.
• Сеть частных медицинских клиник MD Medical представила операционный отчет за первый квартал 2025-го. Выручка группы выросла на 17% благодаря увеличению среднего чека и росту загрузки новых медицинских объектов. Совет директоров компании рекомендовал дивиденды за четвертый квартал прошлого года в размере 22 рубля на акцию (доходность — 2,2% к текущей цене). Несмотря на позитивную отчетность, мы ожидаем, что маржинальность бизнеса может сократиться в этом году, так как группа активно открывает новые объекты и растут заработные платы персонала, в связи с чем сохраняем свою рекомендацию "держать" с целевой ценой в 1200 рублей за акцию.

• Группа Аренадата провела День инвестора и представила обновленную стратегию развития. Основной акцент сделан на адаптацию к сложной рыночной среде и умеренный пересмотр прогнозов. Компания продолжает расширять продуктовую линейку, а рост объёмов обрабатываемых данных сохраняет существенный потенциал для масштабирования бизнеса. С другой стороны, макроэкономическая ситуация оказывает давление на рентабельность — темпы роста выручки замедляются. Тем не менее, мы сохраняем рекомендацию "покупать" с целевой ценой 185 руб. за акцию.

• Лента опубликовала операционные и финансовые результаты за первый квартал 2025 года, которые оказались несколько лучше наших ожиданий. Выручка компании выросла на 23,2%, рентабельность по EBITDA (IAS 17) улучшилась на 0,11 п.п., а чистая рентабельность — на 0,64 п.п. Это стало возможным, в том числе, благодаря снижению долговой нагрузки — до 1,0х против 2,3х в аналогичном периоде прошлого года. Мы сохраняем позитивный взгляд на бумаги ритейлера и рекомендацию "покупать". В ближайшее время планируем выпустить расширенный обзор отчетности, где может быть пересмотрена целевая цена.

• Henderson представил отчетность по МСФО за второе полугодие и весь 2024 год. Во втором полугодии выручка выросла на 19%, главным образом благодаря переоткрытию салонов в новых, более просторных форматах и росту сопоставимых продаж на 10,2%. Рентабельность по EBITDA снизилась на 3 п.п. на фоне увеличения расходов на персонал, обслуживание магазинов и консалтинговые услуги. Чистая рентабельность сократилась на 3,6 п.п., что обусловлено ростом процентных расходов на 35% г/г. Тем не менее, показатели по прибыли и темпам роста остаются в пределах диапазонов, ранее обозначенных менеджментом, что позволяет нам сохранять позитивный взгляд на бумаги компании. Целевая цена — 810 руб. за акцию.

• Ozon отчитался за первый квартал 2025 года. Общий оборот товаров (GMV) вырос на 47%, а выручка финтех-сегмента увеличилась более чем в 2,5 раза. Рентабельность по скорректированной EBITDA составила 3,9% от GMV. Существенное улучшение рентабельности зафиксировано как в финтехе, так и в основном сегменте — электронной коммерции. Мы позитивно оцениваем отчетность и сохраняем рекомендацию "покупать" с целевой ценой 5100 руб. за депозитарную расписку.

• В конце января мы выпустили обзор кредитного качества Биннофарм Групп и рекомендовали третий выпуск облигаций к включению в портфель. На днях эмитент опубликовал консолидированную отчетность по МСФО за 2024 год. Выручка компании выросла на 15% г/г, однако маржинальность по OIBDA сократилась из-за снижения рентабельности по валовой прибыли. Несмотря на это, мы сохраняем позитивный взгляд на 4-й и 5-й выпуски облигаций с фиксированными купонами, поскольку долговая нагрузка компании остается стабильной.

• Недавно VK опубликовала результаты за первый квартал 2025 года, которые мы оцениваем сдержанно позитивно. Выручка выросла на 16% г/г, до 35,5 млрд рублей. Скорректированная EBITDA увеличилась до 5 млрд рублей. Напомним, что руководство VK ожидает, что в 2025 году скорректированная EBITDA превысит 10 млрд рублей. Учитывая, что первый квартал традиционно является довольно слабым для компании, есть все основания полагать, что VK сможет значительно превысить этот прогноз. 

• Магнит опубликовал МСФО за второе полугодие и весь 2024 год. Во втором полугодии выручка выросла на 20,4%. Основными драйверами стали рост сопоставимых продаж на 11,1% г/г и расширение торговых площадей на 5,4% г/г за счёт развития формата магазинов у дома. Рентабельность по EBITDA остается под давлением: валовая маржинальность снижается из-за увеличения промоактивностей и роста логистических расходов. Мы сохраняем нейтральный взгляд на бумаги Магнита.

• Долговые рынки торговались в ожидании решения по ключевой ставке ЦБ. Ключевым ориентиром должна была стать риторика Банка России, и в целом она оказалась согласованной с макроэкономическими данными: наблюдается замедление недельной инфляции и постепенное охлаждение экономики. При этом исчез сигнал о возможном повышении ставки в будущем, что можно считать смягчающим фактором. В то же время ЦБ вновь подчеркнул необходимость длительного сохранения жестких условий денежно-кредитной политики для достижения устойчивого замедления инфляции. На этом фоне спред между доходностями среднесрочных и краткосрочных облигаций снизился до 127 б.п.против 154 б.п. неделей ранее.

• Fix Price представил операционные и финансовые результаты за первый квартал 2025 года. Выручка компании выросла на 3,9% г/г, что выглядит сдержанно на фоне сложных рыночных условий. Основным источником роста стали сопоставимые продажи (LFL), прибавившие 1,6% г/г. Рентабельность по EBITDA снизилась до 8,2%, что на 0,83 п.п. ниже уровня прошлого года. Основным фактором стало увеличение операционных расходов, вызванное макроэкономическим давлением. Мы сохраняем нейтральный взгляд на бумаги Fix Price, оценивая отчетность как умеренно негативную.

• Один из крупнейших застройщиков в России, Самолет, опубликовал отчетность по МСФО за второе полугодие и весь 2024 год. Компания показала рост выручки на 9% г/г, несмотря на снижение объема продаж на 49% г/г. Рентабельность по EBITDA снизилась на 5,3 п.п. на фоне увеличения расходов на персонал и строительные материалы. На текущий момент мы не видим фундаментальных предпосылок для разворота на рынке недвижимости, поэтому сохраняем нейтральный взгляд на акции Самолета. С другой стороны, облигации компании выглядят более привлекательно — особенно 12-й выпуск и выпуск с плавающей ставкой (флоатер).

• Яндекс опубликовал результаты за первый квартал 2025 года, которые не принесли сюрпризов. Выручка выросла на 34%, рентабельность по EBITDA составила 16%. Финансовые результаты мы оцениваем позитивно — компания продолжает демонстрировать устойчивые темпы роста и усиливает фокус на повышении операционной эффективности. На этом фоне мы повышаем целевую цену до 5650 руб. за акцию, что подразумевает потенциал роста около 30% в горизонте 12 месяцев.

• Positive Technologies опубликовала отчетность за первый квартал 2025 года. Компания показала рост выручки, однако показатель EBITAC остался в отрицательной зоне, что негативно влияет и на чистую прибыль (NIC). Мы ожидаем, что в 2025 году компания сосредоточится на повышении эффективности, сокращая инвестиционные расходы и оптимизируя операционные затраты. На текущем этапе мы сохраняем целевую цену на уровне 1450 руб. за акцию и рекомендацию "держать".

• Газпром, крупнейший игрок на российском газовом рынке, опубликовал отчетность по МСФО за 2024 год. Компания отчиталась в рамках консенсус-прогнозов по чистой прибыли: за год Газпром заработал 1,219 трлн руб., что немного выше ожидаемых около 1,2 трлн руб. Однако свободный денежный поток оказался скромным — около 142 млрд руб. без учета дополнительных корректировок. Мы оцениваем результаты как нейтральные. Один из ключевых вопросов — будут ли дивиденды за 2024 год, — пока остается открытым. В текущих условиях даже минимальный дивиденд стоит рассматривать скорее как позитивный сюрприз, чем как базовый сценарий. Наш взгляд на бумаги Газпрома остается нейтральным.

• X5 отчиталась за первый квартал 2025 года. Выручка компании выросла на 21%, однако динамика других ключевых показателей оказалась более сдержанной. Валовая рентабельность снизилась на 0,3 п.п., рентабельность по EBITDA — на 1,5 п.п.Основным фактором давления стал рост затрат на персонал — как по зарплатам водителей (входят в себестоимость), так и линейных сотрудников (операционные расходы). Несмотря на это, мы сохраняем позитивный взгляд на акции X5. Целевая цена — 3850 руб. за акцию, ожидаемый дивиденд — 1160 руб., что предполагает привлекательную доходность.

Что ждем на следующей неделе

15 мая