Профиль инвестора Borodainvestora | Тинькофф Инвестиции Пульс

Войти

Выходит раскрытие списка аффилированных лиц по различным компаниям по итогам 2025 года. Сам по себе это чисто технический момент, но конкретно в этот раз, кажется намечается интересная тенденция!! Итак, на слайде список аффилянтов ВУШ . Что мы видим? ВСЕ крупнейшие акционеры, они же менеджмент и члены совета директоров, продают свои акции! Причем продают они явно в рынок. Так что теперь мы знаем, кто уронил котировки с 220 рублей в марте 2025 года до текущих 90 рублей. По хорошему, раз уж менеджмент решили выходить, то им нужно продавать свои пакеты какой-то экосистеме сразу полным лотом с контролем для нового владельца. Кто мог бы купить? У Яндекса и МТС свои самокаты. Они бы и рады стать монополистом, но ФАС скорее всего не даст. Идеально подходит ВК, но у них нет денег. Остается Т, но они умные и такую шляпу вряд ли купят. А вот Озон\Ягоды сейчас готовы жрать все подряд. Можно попробовать им продать. Но вообще-то я хотел рассказать не только про ВУШ. Менеджмент Самолета точно так же льет акции в рынок, о чем я вам рассказывал ранее. Но и по итогам 2025 года сокращение позиций продолжилось (можно говорить, что ребята просто увеличивают freefloat). Методично, последовательно и дорого через байбек выкупает пакет Александра Мечетина Novabev . То есть ситуация не разовая, а системная. Если менеджмент\мажоритарий видит проблемы в бизнесе, он не стесняется сокращать свой пакет, в том числе через продажу в рынок. А в чем проблема, спросите вы? Ведь рынок для того и нужен, чтобы акции покупались\продавались! Проблема в том, что менеджмент очевидно владеет инсайдерской информацией, а значит имеет преимущество перед другими участниками рынка. На загнивающем западе это давно поняли и решили вопрос просто: если кто-то из руководителей публичной компании собирается продавать акции, он СНАЧАЛА выпускает об этом уведомление на сайте компании и сайте биржи, и только после этого продает. Просто, логично и справедливо. А еще стоит задуматься по поводу программ мотивации менеджмента акциями. Вот такие менеджеры наполучают акции, а потом первыми закрываются о миноров, заранее зная о результатах. По идее, раз уж менеджер первым бежит с тонущего корабля, его пакет должна выкупить компания, а потом направить уже на мотивацию другого менеджера. Ну а в целом сигнал весьма понятный. Если высший менеджмент\мажоритарии начинают лить акции в рынок, значит дело совсем швах. Так что результаты ВУШ, Самолета и Новабев могут неприятно удивить акционеров. До итогов года осталось недолго.

Год новый, а цикл у правительства старый! Минфин живет в своем мире бюджетного дефицита: падает цена на нефть -> бюджет недополучает НГД -> минфин продает валюту, чтобы покрыть дефицит -> цена рублебочки еще сильнее падает -> бюджет недополучает НГД -> минфин продает больше валюты, дабы покрыть дефицит (мы тут) -> .... В декабре НГД упали до 448 млрд. По итогам года НГД оказались на 2,5 трлн ниже прогноза. При сохранении динамики в 2026 году НГД могут оказаться на 3 трлн ниже прогноза правительства. И что тогда делать? Снова повышать НДС? У ЦБ начался свой цикл. Растет дефицит бюджета -> ЦБ не нравится рост необеспеченных расходов, он добивается повышения налогов -> рост налогов приводит к росту инфляции (более 1% за длинные декабрьские выходные) -> ЦБ видит рост инфляции и не снижает ставку -> бизнес начинает загибаться, налоговые поступления падают (мы тут) -> ЦБ видит рост дефицита бюджета и добивается роста налогов? Очевидная проблема и ЦБ и Минфина в том, что действуя на своем тактическом уровне государственные организации пытаются добиться каких-то своих целей, которые совершенно не сочетаются друг с другом. Выходит, как в басне Крылова. Может все таки нужна какая-то единая стратегия и по курсу рубля, и по спасению низкомаржинальных экспортеров (ноет даже Дерипаска, у которого вообще-то алюминий целит на обновление исторического максимума в долларах), и вообще по перезапуску экономики и выходу из охлаждения? А что с этого всего нам? А то, что траектория снижения ставки в 2026 году может оказаться гораздо слабее даже ястребиных прогнозов ЦБ. Может быть ставку вообще не снизят в этом году. Или наоборот, популисты ринутся спасать экономику слишком низкой ставкой и это приведет к разгону инфляции. Оба сценария не сказать, чтобы позитивные. Ну и в целом можно констатировать, что проблемы и перекосы в экономике продолжают нарастать (в том числе из-за "неэффективных" санкций, над которыми много лет смеялись и иронизировали). Если не начать развязывать гордиев узел прямо сейчас, через какое-то время придется его рубить.

$LEAS Инвестиционная активность после переваривания оливье восстанавливается, а рынок дал нам первые интересные корпоративные события. Интересны они в первую очередь контрастом ... Итак, Альфа-банк в конце прошлого года провел сделку по покупки Европлана. Хотя цвет Альфа-банка в основном красный, поступают они как настоящие рыцари в белом плаще. Миноритарные инвесторы со сменой главного акционера пока получили только бонусы: - как минимум синергию с огромной банковской группой; - потенциальное слияние с Альфа-лизингом и построение лидера рынка (менеджмент говорит о сохранении публичного статуса); - прощальный дивиденд от старого акционера; - и вот теперь обязательное предложение о выкупе акций со значительной премией к рынку. Эталонно проведенная сделка Win - win - win, где прошлый акционер доволен ценой сделки, новый акционер получает синергию и возможности роста, ну и миноритариев не обидели. Вот бы так всегда, да!!??? Тогда бы рынок довольно быстро мог исполнить поручение президента о повышении капитализации до 66% ВВП. Вот частный Альфа-банк почему-то соответствует высоким стандартам корпоративного управления и тем самым поручение президента исполняет. А что бояре, которые должны первым исполнять волю царьзидента? Так получилось, что в один день с офертой в Европлане вышла и оферта от ИнтерРАО по сделке с акциями Саратовэнерго. Масштаб здесь конечно поменьше, зато принцип нагляден. Придерживаясь лучших практик госпожи Меребашвили, оферта от ИнтерРАО вышла ниже рынка. Закон не нарушен, но премии миноритарные акционеры, которые не видели дивидендов давным-давно, так и не получили. Дивидендов от жадного ИРАО тоже, вероятно, ждать не стоит. Скорее холдинг будет пытаться получить полный контроль и выкупить всех акционеров. Интересно, по какой цене будет следующая оферта?

Кажется, что только вчера мы открывали шампанское под бой курантов, и вот на дворе уже середина января. Это у меня так время ускоряется, потому что старею, или так у всех, и жизнь в цифровом мире просто двигается быстрее? В целом экономика и рынок выходят из коматоза длинных праздников. Инвестиционных новостей не очень много, поэтому я получаю постоянные комментарии о том, что мне не стоит писать про политику и геополитику)) Ха-ха)) Что интересного произошло на рынке к середине января? Я бы отметил следующие события: 1) Договорнячок никак не наступит и вообще в мирном треке повисала какая-то МХАТовская пауза. По логике героического повествования самое время истории разрешиться катарсисом. 2) Продолжается ралли как в золоте, так и в остальных цветных металлах и ресурсах. Вообще растет почти все сырье кроме нефти и газа. Про нефть у меня было 2 поста с диаметрально противоположными выводами. В первом я жду рост нефти вслед за остальным сырьем, в том числе из-за роста мировой экономики на ИИ буме. Второй пост, так называемый сценарный. Если (ЕСЛИ-ЕСЛИ-ЕСЛИ) Венесуэла и Иран выходят из под санкций и восстанавливают добычу, то на рынке появляется 4 - 5 млн баррелей новой добычи (почти половина Саудовской Аравии или России). Это много и тогда цены если и не упадут, то и не вырастут. 3) В праздничные торги случилось небольшое ралли в МРСК. Большинство компаний сектора выросла до летней ДД в районе 10 - 11,5%. Кажется это многовато. С другой стороны, там в ряде компаний очень неплохой потенциальный рост прибыли и дивидендов в 2026 году. Может рынок стал смотреть на пару лет вперед? Да нет, это бред)) 4) Выходят первые статистические показатели по году. Скажем производство стали сократилось на 4,5%, а продажи новых автомобилей на 15%. Экономика продолжает "управляемо охлаждаться". Без учета геополитики, которая слабо предсказуема, нас ждет интересный февраль. Будут выходить годовые отчеты и в среднем они будут плохие. Но и рынок у нас далеко на пике. Посмотрим, какие возможности это откроет.

Обратил внимание, что чистый долг Ростелекома за прошедший год (речь идет про 9 месяцев 2024 к 9 месяцам 2025) вырос чуть больше, чем на 100 млрд рублей. Сам по себе этот факт не имеет значения, если бы не капекс, который за 9 месяцев 2025 года составил ... 106 млрд рублей!! Чувствуете, да, на что я намекаю? Нет, не только на то, что выплата дивидендов является плохой идеей, когда у тебя общий долг приблизился к 0,75 трлн, а FCF глубоко отрицательный. Главная идея в том, что основной капекс Ростелекома низкорентабелен сам по себе, даже в условиях дешевых денег. Он не приносил и не приносит значительной прибыли (а вот долг все время растет). При этом мы знаем, что менеджмент способен строить вполне себе коммерчески успешные проекты (ЦОДы и прочие). Получается, что капекс в некотором смысле социальный и нерентабельный, избавиться от него компания не может (или не хочет). Но именно эти нерентабельные инвестиции ставят Ростелеком на грань долгового кризиса, с риском получить новый РЖД (то есть еще одну гос компанию, которая придет в правительство за деньгами на обслуживание долгов). Забавно, что в логике ЦБ высокая ставка в первую очередь должна отрезать низкорентабельные и невыгодные инвестиции, оздоравливая и охлаждая экономику. Но происходит все как-то не так. Реальный бизнес уже трещит и массово режет как издержки, так и любые инвестиции. А вот государственный менеджмент как закидывал деньги (деньги = производительные ресурсы) в убыточные проекты, так и закидывает. Вот такое оздоровление. А могут ли у Ростелекома действительно начаться проблемы с обслуживанием долга? На самом деле вряд ли. Debt\EBITDA = 2,3 уже высокое, но не критическое значение. Плюс отказ от дивидендов, плюс работа над издержками, плюс хотя бы небольшое сокращение неэффективных инвестиций, плюс снижение ставки и процентных расходов. И вот у нас уже если и не здоровая, то хотя бы устойчивая компания.

Довольно очевидно, что главной инвестиционной темой 2026 года станет\останется бум искусственного интеллекта. В нашем нефтегазовом болотце почти нет компаний, через которые можно вложить деньги в будущее. На ум приходит разве что Яндекс. А вот на американском рынке выбор достаточно широкий. Естественно мы\вы должны хорошо понимать всякие риски санкций, блокировок, ограничений. Быть может стоит купить с дисконтом то, что уже заблокировано, получив одновременно: - компанию со ставкой на ИИ; - валютную диверсификацию при комфортном курсе; - дисконт к стоимости актива на эффективном рынке; Решение каждый принимает сам, это просто мысли вслух. Итак, в прошлом году лучшей ставкой на ИИ была покупка акций гигантов: Google и Nvidia. Но теперь, когда гиганты на пике и стоят на двоих под 10 трлн долларов, жаба, она же инвесторская логика, подсказывает, что возможности могут быть скрыты в компаниях попроще. И первым на ум сразу приходит павший технологический гигант - Intell. Компания в последние годы испытывала огромные проблемы и все никак не могла выйти из кризис. Отдельная история, как менеджмент довел бизнес до кризиса. Тут вам и рост конкурентов, и упущенные возможности, и слишком большие дивиденды, которые не позволили достаточные суммы инвестировать в развитие и подорвали баланс. Весьма наглядный пример того, что огромные дивиденды без развития не есть хорошо, хотя в моменте акционеры могут быть очень довольны. Но вернемся к бизнесу. Почему стоит обратить внимание именно на INTC? 1) У компании есть опыт и технологии, чтобы участвовать в гонке\буме ИИ. 2) Нужно понимать логику развития процесса. Сама технология ИИ пока еще в поиске коммерческого применения и убыточна на операционном уровне. Но ее активное применение и внедрение уже вызвало титанический спрос на рынке чипов, процессоров и памяти. Возник дефицит, который привел к росту цен и доходов компаний по всей цепочке производства. А у кого есть собственные производственные мощности, уступающие лишь TSCM? 3) Прилив поднимает все лодки. Даже если менеджмент никак не сможет использовать удачный цикл и внедрить какую-то коммерчески успешные технологии, какое-то время доходы компании все равно будут расти. Уже растут! Впервые за 1,5 года компания стала операционно прибыльной. Есть шансы на дальнейший рост! 4) Несмотря на несколько лет сложностей, у INTC совсем небольшой долг (по меркам компании и рынка США). Так что компания может довольно скоро вернуться к выплате дивидендов. Не будь санкций и блокировок, я бы наверняка рассматривал компанию как кандидат в условный иностранный портфель.

Нашел вот такой график добычи нефти в США. Не знаю насколько он точный, но главное, что он отражает ключевую тенденцию. Вопреки фантазиям ... Не знаю как назвать этих верующих, которые все ждут чуда, обвала добычи на сланцевых месторождениях, падения S&P 500, экономического кризиса и неизбежного развала США если не на все 51 штат, то хотя бы на десяток отдельных государств))) Реальность же говорит о другом: - добыча нефти в США продолжает расти, пускай и медленно. А с чего ей расти быстро, если цены на нефть средние? Все согласно законам спроса и предложения. - в 2025 году добыча в США опять выросла!!! - в 2026 году наконец ждут снижение ( это не я жду, это прогнозы различных агентств и аналитиков), но небольшое. - на фоне бума ИИ в США рекордный рост ВВП (+4,5% в 3 кв 2025 года). Но вообще-то я хотел рассказать не про США, а про нефть. Если помните, я недавно писал, что черное золото может подрожать вслед за золотом обыкновенным, а так же на фоне бума в лидирующих мировых экономиках (США - Китай - Индия). Увы, рынок нефти крайне тонкий, непредсказуемый и зависит от многих факторов. Может так случиться, что на фоне роста всего остального, нефть даже подешевеет. И для такого развития событий есть целых 4 основных предпосылки: 1) Потребление нефти в мире почти не растет или растет очень медленно из-за активного развития NEV и прочих "зеленых" технологий. Прогнозы всех мировых аналитических агентств предсказывают спад потребления. Правда уже лет 5 пик потребления все время смещается вправо. Но ведь могут и попасть однажды? Тенденция на ВИЭ и электрички объективна. 2) Как уже писал выше, добыча в США в ближайшие годы вряд ли сильно упадет. 3) ОПЕК восстанавливает добычу. 4) Геополитика, о которой расскажу отдельно. Бывший президент Венесуэлы уехал на ПМЖ в США. Венесуэльский народ так переживал за "народного избранника", что всем буквально похер на его захват. Зато теперь фактор американского спецназа стал важен в политике страны и Венесуэла сразу пошла на сближение с бывшим противником. Вот такой поворот. Вероятность того, что страна пойдет на уступки и сблизится с США очень высока. А сближение с США будет означать инвестиции в нефтяную отрасль и рост добычи нефти. Когда-то венесуэла добывала 3,5 млн баррелей в сутки. В Иране идут протесты против действующей власти. Как всегда англо-американские агенты раскачивают лодку и так далее. Принять тот факт, что сумасшедшие, престарелые, агрессивные и милитаризированные религиозные фанатики могут довести собственный народ (Бедный, но образованный! Что как раз является идеальной средой для революции.) до ручки ... Да ну бред же!! Англичанка гадит. Если в Иране к власти вернется шах (живущий ныне в америке и настроенный прозападно), а со страны снимут санкции... Вот тогда и начнется реальная проверка нефтяного рынка на прочность. Иран + Венесуэла это потенциальные новые 4 - 5 млн баррелей нефти на рынок в течение следующих допустим 10 лет. Это при том, что нынешний рынок все никак не может переварить избыток в 1 - 2 млн баррелей. Хорошо, что Россия подготовилась, слезла с нефтяной иглы, диверсифицировала экономику и каналы поставок, а так же накопила значительные финансовые резервы ... ?

Мы тут с вами задорно считаем прибыли банков при сохранении высокой рентабельности и вообще делим шкуру не убитого медведя. Между тем, все негативные факторы, о которых я говорил ранее, продолжают действовать: - ставка все так же запретительно высокая; - реальный сектор сокращает прибыли, а кое-кто уже в убытках; - нарастает волна дефолтов по обязательствам, так как невозможность перекредитоваться накладывается на спад в экономике; Собственно, уже пошли даже не первые ласточки, а жирные и лоснящиеся пингвины! Еще осенью на рынке появились слухи о проблемах в МКБ. И вот вышел отчет за 9 месяцев, который эти слухи полностью подтвердил. Всего за один квартал банк создал резервы под ОКУ на 188 млрд рублей! Вообще-то весь капитал банка составляет 380 млрд. То есть у МКБ фактически случился дефолт и ЦБ пора бы приходить в учреждение с санацией. Но банк пока не обанкротился. Как же так? У меня есть теория. Вероятно ЦБ и правительство решили не допускать панику на рынке (тем более проблемы в экономике не должны видеть "партнеры" по переговорам). В итоге в МКБ просто влили неограниченное число ОФЗ (на 0,8 трлн) через обратное РЕПО и переоценили этот пакет по рынку. Эта скрытая эмиссия бабла дала 195 млрд прибыли и покрыла убытки. А вы спрашиваете, чего это ЦБ ставку не снижает! Вот почему. Вероятно в следующий раз бабло польют в РЖД, у которого тоже проблемы с долгами. Но вернемся в МКБ. Смотрим в баланс. Из 2,6 трлн кредитов: - 85 млрд просрочены более года. Это уже под списание и процедуру банкротства с последующим изъятием залога; - 650 млрд просрочены более 2 месяцев!! - и еще 40 млрд просрочены до 2х месяцев; Итого, из 2,6 трлн просрочена почти треть кредитов. В зависимости от срока неуплаты по долгам создаются резервы (где-то 30%, где-то 40%, где-то 100%). Я предположу, что нужно рассчитывать на то, что ОКУ под просрочку должен составить 50%. То есть потенциально даже с текущими проблемными кредитами (если не будет новых) банк может получить еще 150 - 200 млрд убытка. И что тогда? Напечатают еще трлн ОФЗ, чтобы спасти эту бездонную дыру? МКБ это крупный банк, входящий в Топ-10 в России. Если он ляжет на бок, то кросс дефолты положат всю банковскую отрасль. Это масштабный риск, который нужно осознавать. И можно было бы рассчитывать на нормализацию ситуации при условии окончания СВО, снижения ставки и перезапуска экономики. Но этого пока не происходит. Значит проблемы в экономике будут только нарастать. Возможно риск не реализуется, но чем дольше нет мира, тем сильнее потенциальный удар. Приходится повториться. Почему-то многие уверены, что у нас большой запас прочности и можно воевать хоть 20 лет (как сказал Мединский, вспомнив русско-шведскую войну). Увы, 20 лет российская экономика не выдержит. Но есть и другой выход (без окончания СВО) - пойти на снижение ставки, девальвировать рубль. Это даст всплеск инфляции, но экономика выживет. Что должно случиться, чтобы ЦБ переобулся? Ждем отчет МКБ за год. Очень интересно, что там будет дальше.

За праздничные дни рынок не получил геополитического эндорфина в виде каких-то позитивных высказываний по поводу переговоров. Нет переговоров - нет роста (отрицательный рост не считается). Так что продолжаем наблюдение и подведем некие итоги года в мире. Главное событие 2025 года это конечно же бум ИИ. Весь мир с огромной скоростью переходит к использованию новой технологии. Вот и я многие сведенья стал искать не через поиск, а через ИИ ассистента. Разница принципиальная. Поиск по ссылкам - это самостоятельная фильтрация информации, хотя выдачей тоже давно и успешно манипулируют. Запросы через ИИ - это получение готового ответа. Говорят, что сознание современного человека определило переход от чтения вслух к чтению про себя (типа так появился разговор с внутренним Я и мыслительный процесс). Возможно, что рождение ИИ с готовыми ответами отправит человека в обратную сторону эволюции)) Но это не точно!! Ну а пока мы должны констатировать, что бум ИИ порождает огромную новую отрасль экономики, которая создает и масштабирует спрос. ИИ требует: - огромное количество энергии; - огромное количество вычислительной мощности и памяти. Из за ИИ подорожала самые банальные жесткие диски!! Наш старый приятель - Micron (была когда-то идея во времена оно) - снова на коне. - как следствие, в цене растут цветные металлы. Вероятно уже скоро подтянется и нефть и газ, хотя такого никто не прогнозирует. А еще новая отрасль раскачивает экономику. Я писал про это пост, но продублирую цифры. Это российская экономика по мнению шизоидного ЦБ на траектории сбалансированного роста должна расти по 1% в год. А вот результаты трех крупнейших экономик мира: - ВВП США +4,5% в 3 квартале!!! Маск сказал, что рост ВВП США может выйти на 10% в год и больше благодаря ИИ!! Между нашей и американской экономиками и без того пропасть. Но с учетом разницы в темпах роста эта пропасть будет каждый год прирастать на новую пропасть поменьше. - Китай - рост в районе 5% в 2025 году; - Индия +6,5 - 7% в 2025 году. Пока дед завоевывает руины Авдеевки, в мире вообще-то очередная технологическая революция, от которой Россия стремительно отстает. И вот этот вот рост (а не инфляция доллара, или большой долг США, или чего еще там опасаются инвесторы?) транслируется в переоценку сначала металлов, а в будущем наверняка и сырья. Мир прет, мир живет, мир на пороге 6го технологического уклада. При этом на рост экономики накладываются и другие тенденции: - снижается насилие. По всем более-менее развитым странам снижает среднее количество насильственных преступлений; - падает рождаемость, причем во всех странах одновременно. Даже в условном Мали она снижается условно с 7 до 5 детей. И это тенденция не на годы, а минимум до конца века. Через 30 - 40 лет нас ждет мир возрастных людей. Каких-то прогнозов и идей по всем этим поводам у меня нет. Но скорость трансформации удивительна, а найти свое место в новом мире не легко. Кажется, бедной коллективной человеческой Алисе в зазеркалье придется бежать в три, в четыре раза быстрее, чтобы просто оставаться на месте.

За праздники Дональд Фредович показал своему большому другу Владимиру, как именно нужно проводить специальные военные операции. Забавно, что многое совпадает даже в деталях: - население Венесуэлы оценивается примерно в 29 млн человек. На Украине по некоторым оценкам около 25 млн; - территория 916 тыс.кв.км против 550 тыс.кв.км. (и уменьшается) у Украины; Но не будем сильно шутить и фрустрировать по этому поводу. В конце концов в "портфолио" России есть даже более успешная и показательная операция в Крыму в 2014 году. Для каждого исторического события складываются свои собственные условия и предпосылки, которые определяют его ход. Крым ждал возвращения в Россию и приветствовал вежливых людей. Население Венесуэлы достала нищета, коррупция и картели. Мадуро скорее всего сдали собственные подчиненные, и сдали его без боя и почти без выстрелов. Из произошедших событий просятся на стол сразу несколько выводов: - чем действия России в Украине отличаются от защиты стратегических интересов США в ЮА? Может ли операция США изменить подходы России к СВО? Может ли это событие отменить наметившийся переговорный трек? - система безопасности, построенная после WW2 разваливается, а ООН превращается в Лигу Наций. - собственно, сама эта система держалась на наличии двух супер держав. То есть на системе сдержек, противовесов и разделения сил влияния; - США получают контроль над огромным ресурсами нефти, которые в будущем могут значительно увеличить предложение на рынке; - победителей не судят. Успешная операция в ответ получила только невнятное бульканье дипломатов. Напомню, что на первом этапе нашей СВО против России тоже не успели ввести никаких санкций и денег Украине никто не давал. И только стратегический гений, растянувший все это на 4+ года привел нас к текущей ситуации. - а почему провалился первый этап нашей СВО? Потому что не было политической воли сразу реализовывать "цели СВО". Все никак не могли найти "центры принятия решений", наступали недостаточной группировкой, которая не могла удержать растянутый фронт, тактически отступали от Киева. В конце концов, стратегический "гений", который пытался захватить 30-миллионную страну двухсоттысячной группировкой, все еще является НГШ и рулит армией. Хотя все остальные "эффективные менеджеры Шойгу" уже давно под следствием. В общем, если ты быстро и решительно всех побеждаешь, то и санкций почти не будет, и уважение вырастет, и вообще MAGA. А если рассказываешь уроки истории, а потом год штурмуешь Бахмут, то держи санкции и всеобщее порицание. Да, лицемерно, но так это работает в реальном мире. Если хочешь как Трамп, за 30 минут захватить главу тридцатимиллионной страны, то наверное не стоит 10 с лишним лет держать Тимурчиков Ивановых заместителями министра обороны.

В выходные прошли очередные переговоры Украина - США в этот раз с участием Дональда Трампа. Хотя прорыва и полноценного мирного соглашения не произошло, можно сказать, что стороны плавно движутся в сторону окончания конфликта. По крайней мере идут заявления, что нерешенными остались каких-то две "скромных" проблемы: остатки территории ДНР и контроль над Запорожской АЭС. И если по второму пункту Россия может проявить значительную гибкость, то по первому все очевидно - СВО не кончится до тех пор, пока украинская армия не покинет Донбасс. Силой или дипломатией. Так что наши (мои) надежды на окончание СВО в 2025 году точно не оправдались). Но вот договориться до конца зимы вполне реально. Посмотрим, что из этого выйдет. По крайней мере рынок точно воспринял переговоры позитивно и даже немного подрос под Елочку. Раз на повестке снова мирный план, возможно стоит подумать о компаниях, который выигрывают от потенциального завершения СВО. Одной из них является ВТБ. В целом нужно хорошо понимать, что это за контора. Баланс синего банка туманен, дыряв и наполнен реструктуризациями долгов компаний вроде Мечела. Из-за этого ВТБ пребывает в "квантовом" состоянии. В мирном сценарии акции банка обладают неоспоримым набором качеств: - компания начала и хочет дальше платить дивиденды. Потенциальная ДД = 20%, вообще-то одна из лучших на рынке; - может появиться внезапный бонус к прибыли от разблокировки активов. А там потенциально спрятано\потеряно до 0,8 трлн!!! - процентная маржа значительно улучшается по мере снижения ставки (это уже видно из свежих отчетов); - банк сильно недооценен относительно капитала, а его акции сегодня стоят дешевле, чем в феврале 2022 года!! Таким анти достижением могут похвастаться далеко не все. Но все эти бонус возможны только при окончании СВО. Если его не случится, то ВТБ переходит во второе квантовое состояние, в котором на первый план выходят риски: - охлаждение экономики; - зависимость прибыли от разовых факторов; - ужасная процентная маржа; - стабильная (критическая?) нехватка капитала; - неизбежный рост просрочек, а значит процентного риска = падение прибыли (хотя пока убытки прячут за реструктуризацией). Физика говорит о том, что оба квантовых состояний частицы являются правдивыми, а на результаты иногда влияет даже взгляд исследователя. Так что предлагаю вам сами решить, стоит ли ВТБ риска и нахождения в портфеле в 2026 году.

Наш любимый Мечел продолжает бороться за свою жизнь и вновь поставляет новости! МЕЧЕЛ ДОГОВОРИЛСЯ С БАНКАМИ ОБ ОТСРОЧКЕ ПЛАТЕЖЕЙ 2025-2026ГГ НА 132 МЛРД РУБ., ВКЛЮЧАЯ ТЕЛО ДОЛГА И ПРОЦЕНТЫ - ТОП-МЕНЕДЖЕР - ИНТЕРФАКС На моей памяти только с 2014 года это 4я или 5я реструктуризация долгов компании. Банки не только прощают этому наркоману долги за старые дозы, но и подкидывают денег, дабы он мог купить себе новую! Удивительная история. Но дело, собственно, уже не в Мечеле. Дело в системном подходе, когда одна ногорука государственного многочлена не дружит с другой. Что нам говорит ЦБ? Он говорит, у нас перегрев (ха-ха) экономики, острая нехватка рабочих рук, которая приводит к опережающему росту зарплат (себестоимости), за которой никак не успевает производительность труда. Мы, говорит ЦБ, повысим ключевую ставку, неэффективные бизнесы пойдут ко дну, рабочий капитал с них высвободится и пойдет в более эффективные сферы бизнеса. Вот вам и рост производительности и нормализация рынка труда. План примерно такой, и он описан во всех учебниках по экономике, которые я не читал. Ага, говорит правительство. План надежный, как швейцарские часы, но следовать ему мы конечно же не будем. Вместо это впендюрим гигантские льготы для поддержки угольной отрасли, чтобы сохранить и дотировать рабочие места, которые нахрен не нужны экономике и вообще убыточны. Ага, говорят банки. Особенно один синий трехбуквенный, который главный кредитор Мечела (но не только его) и обещал большие дивиденды. Рекомендация от правительства реструктуризировать есть? Есть. Мы 500 млрд прибыли обещали? Обещали. Значит вместо признания убытков проводим рестракт, а 132 млрд убытка (в реальности 250+ млрд, так как это долг Мечела на конец полугодия) в отчетность не попадают. Все у нас хорошо. Правда, чтобы заплатить дивиденды в 2026 году, опять понадобится магия Девида Блейна (допка). И еще раз повторю. Проблем не в Мечеле и не в ВТБ. Проблема системная, состоящая в отсутствии стратегии. Пока ЦБ пытается методом удушения оздоровить экономику, другая часть правительства раздает льготы и спасает убыточные предприятия. Получаются половинчатые и бестолковые действия, которые не только не приносят оздоровительного эффекта, но ровно наоборот, вредят!! Это я уже не говорю про долгосрочные негативные эффекты на производительность труда. Если бы Мечел поделили на части 10 лет назад, сегодня это могли бы быть здоровые компании, инвестирующие в ОС и создающие стоимость. Вместо этого экономика получила зомби, который 10 лет подряд не имеет средств на покупку банального самосвала, а его производство постоянно падает\деградирует. А все потому, что там, где нужно отрезать руку с гангреной, правительство присылает массажиста. А еще стоит подумать о качестве активов банковской отрасли. Сколько еще таких Мечелов скрыто реструктуризациями в отчетах? Может быть поэтому банки сегодня рекордно дешевы?

Довольно интересно, что множество западных экономических экспертов (часто ангажированных) ждут сильное цен на нефть (куда-то в район 40 долларов\баррель) и последующий экономический кризис в российской экономике. Вероятно эти эксперты большие друзья военных аналитиков, которые ждали Киев за три дня. Апеллируя к неведомым экономистам я хочу выдвинуть встречный тезис. А что если в 2026 году нас ждет не снижение, а рост цен на черное золото? Причем рост достаточно высокий. И у меня есть несколько аргументов в пользу такого развития событий. Начнем с того, что бум электромобилей отменяется. Точнее не отменяется, а переходит в здравое русло. Крупные европейские и американские автоконцерны вместо полного отказа от автомобилей с ДВС, теперь будут развивать, производить и продавать все типы машин в зависимости от спроса на них. А раз программы ДВС перезапускаются, значит спрос на них высок. Далее, что мы видим на мировых рынках сырья? Удобрения, цветные металлы (платина, медь, палладий), алюминий, золото и серебро. Все это быстро дорожает и обновляет локальные и исторические максимумы. И если рост золота объясняется инвесторами бегством от риска из доллара США, то чем объясняется ралли в промышленных цветных металлах вроде алюминия? А я вам объясню, чем объясняется. Просто цифры: +4,3% + 4,5 - 5% + 6 - 7% Это не абстрактные цифры. Это последовательно: - рост ВВП США в третьем квартале 2025 года (пока российская экономика перегрелась аж до 1% годовых); - прогноз роста китайской экономики в 2025 году; - прогноз роста индийской экономики в 2025 году. Три крупнейших экономики мира с суммарным населением выше 3 млрд человек растут примерно на 5% в год. Хм. Откуда же взяться спросу на сырье? И это я даже не вспомнил про ИИ, который поглощает все виды энергии "как не в себя". Нефть в этом раскладе точно такой же сырьевой товар, подчиняющийся законам спроса и предложения. В моменте на рынке сформировался небольшой профицит предложения, который придерживает цены (заметьте, что ниже 60 долл\баррель так и не ушли). Но! Рост мировой экономики на 3% по итогам года приведет к росту спроса на нефть на 1,5 - 2% (с учетом энергоперехода и роста эффективности). МЭА прогнозирует первое за много лет снижение добычи у американских сланцевых компаний. Вот вам условия если и не для дефицита, то для баланса рынка. Так что мой прогноз такой. Думаю, что нефть в 2026 году может подорожать куда-то в район 80 долл\баррель.

Конечно ни одни человек в здравом уме не скажет, что болезнь это хорошо. Беготня по врачам, лекарства, пропущенные выходные или рабочие дни... Точно так же ни один инвестор не скажет, что кризис это хорошо. Ведь в кризис теряются или даже обнуляются накопленные сбережения, люди лишаются работы и приходится ужиматься в расходах. Грусть - печаль. Но мудрец знает, что в единстве противоположностей скрывается истина мира. Болезнь - лишь сигнал организма о том, что стоит поменять образ жизни и больше внимания уделять своему здоровью. Кризис - время возможностей для одних, и время измениться для других. Вряд ли можно сказать, что менеджмент Газпрома, это люди в поисках истины и мудрости, которые прислушиваются к голосам вселенной. Но иногда обстоятельства заставляют раскорячиться даже менеджмент Газпром. Может быть такое время пришло По крайне мере Заместитель Председателя Правления «Газпрома» Фамил Садыгов активно на это намекает, подводя итоги года для компании. Вот самые важные цитаты из его вчерашнего выступления: - По итогам года мы сократили выплаты по операционной деятельности головной компании на 179 млрд руб. по сравнению с первоначальным планом бюджета. - EBITDA Группы Газпром в 2025 году ожидается на уровне 2,8 трлн руб - Приоритетом финансовой политики компании остается контроль долговой нагрузки - свободный денежный поток по возможности направляется на погашение долговых обязательств - Debt\EBITDA = 1,8; - EBITDA 2026 = 3 трлн; - Финансирование инвестиционной программы мы запланировали на 515 млрд руб. ниже по сравнению с уровнем текущего года – на уровне 1,1 трлн руб. Просто представьте, насколько все прекрасно в конторе, где головной офис тратил 200 млрд хрен знает на что. Но теперь кризис заставил сократить расходы на эскортниц! Если же говорить серьезно, то судя по выступления Садыгова, на дивиденды рассчитывать не приходится. Даже если СВО кончится, европейский рынок откроется, а экономика заколосится, первым делом менеджмент увеличит расходы на ш.. Головной офис. А потом увеличит капекс, дабы реализовывать инвест проекты. И вот если даже после этих крупных трат останется сколько-то денег, то их могут отправить на дивиденды.

Есть ли в российской экономике кризис? Экзистенциальный вопрос, который власти скрывают статистикой. Если верить Росстату, кризиса нет. Более того, российская экономика продолжает расти на 0,5 - 1% в год. Это конечно не экономическое чудо, но вроде как очень даже неплохо для страны под рекордными экономическими санкциями на 4й год войны на истощение. Увы, ларчик открывается довольно просто, и ранее я вам его уже открывал. Если поделить экономику по секторам, то окажется, что бодрый рост идет во всех частях завязанных на оборонные расходы. А вот в "реальном секторе" уже рецессия, причем достаточно серьезная. Оценить ее масштабы без открытых данных мы не можем. Но мы знаем, что слабые и закредитованные экономические агенты в таких условиях гибнут первыми, освобождая место и рабочую силу для более эффективных отраслей\компаний. Судя по результатам, Глобалтрак скоро освободит место для более эффективных компаний. Результаты просто катастрофические: - выручка рухнула больше чем в три раза; - менеджмент пытается сократить издержки, распродавая парк траков. Но помогает это плохо. - то ли из-за спада в экономике, то ли из-за дорого топлива, то ли из-за ухода эффекта масштаба, а может от всего сразу, но себестоимость снижается гораздо медленнее выручки. В итоге убыток быстро растет! 250 млн убытка по валовой прибыли и -0,8 млрд операционной прибыли! Катастрофа. - добавьте сюда еще 0,5 млрд процентных расходов в квартал и получите убыток в 1,1 млрд за полугодие. Что интересно, у GTRK все еще не космически огромный долг: всего 4,1 млрд вместе с арендой. Против него есть некие выданные займы на 2 млрд (собственнику?) и 2,6 млрд дебиторки (против 1 млрд кредиторки). Если все эти деньги собрать, то компания могла бы загасить долги и улучшить свое финансовое положение. Но есть ли возможность вернуть средства? Во втором полугодии в экономике никаких улучшений не наблюдалось (скорее ухудшение). Так что убытки на конец года будут еще выше. Набранными темпами собственного капитала хватит примерно до конца 2026 года, после чего наступит обнуление. Но, скорее всего, конец наступит раньше, когда кассовый разрыв закончит путь компании. Что по настоящему удивительно, так это то, что GTRK все еще стоит 10 млрд!! Оценки бизнесов в третьем эшелоне абсолютно фантастические. Жаль, что в стакане нет ликвидности и фьючерсов. Мог бы быть прекрасный шорт. С другой стороны, шортить неликвидный шлак на Мосбирже смерти подобно. Вчера в очередной раз отключили шорты в Мвидео, что привело к резкому росту акций. Зачем это делается?

С пятницы без новостей вдруг начали расти акции ЮГК. При этом на торгах выходного дня ралли продолжилось, а в стакане даже образовалась мини планка, так как продавцов просто не было. Столь резкие и неожиданные движения в реалиях (барселониях?) российского рынка могут означать только одно. Инсайдеры узнали цену сделку по выкупу государственной доли в компании с обязательством по оферет дя миноритариев от нового собственника. Напомню короткую предысторию. В конце 2023 года ЮГК вышла на IPO с оценкой в 55 копеек и обещаниями удвоения добычи золота. Но выполнить обещания не получилось, так как у золотодобытчика стали постоянно выявлять различные нарушения на производстве, которые даже привели к приостановке работы сибирского кластера. Претензии регулятора оказались частью большого расследования коррупции и злоупотребления государственными должностями, что в итоге закончилось конфискацией доли Струкова в пользу государства. Конфискованную долю собираются продать, но цена пока неизвестна. Зато известен покупатель - главным претендентом стал УГМК. Важный момент. В процессе перехода актива государству ЦБ выдвинул Росимуществу требование о выставлении оферты другим акционерам. Средневзвешенная стоимость акций тогда составляла примерно 58 копеек. Росимущество от выставления оферты отказался, и в целом в будущем этот момент вероятно пропишут в законодательстве (что в случае конфискации государством оферты нет). Акции после этого упали, а средневзвешенная цена продолжила ползти вниз. Собственно, почему я вам это рассказываю? Поскольку оферты не было, но есть прямое указание президента развивать рынок, а правительство и ЦБ стремятся это послание реализовать, в ходе продажи гос доли миноритариев постараются не обидеть. Проще говоря, гос долю продадут с обязательством оферты уже от нового собственника. И вот тут возможны варианты. Какая может быть цена оферты? Понятно, что не ниже цены продажи. Но единственному покупателю государство может дать скидку даже к текущей рыночной цене. Тогда, чтобы не обижать миноров есть три варианта цены оферты: - по средней за полгода - 0,545 рубля. - по цене IPO, что близко к средней за полгода. 0,55 рубля. - по средней за полгода в момент перехода актива государству. 0,58 рубля. Все три цены предполагают небольшую премию к текущим котировкам. Другое дело, что при золоте в 4400 долл\унция и с планами удвоения добычи (все уже готово, осталось сделать) акции явно могли бы стоить больше. Но тут уже многое будет зависеть от действий будущего собственника. УГМК вроде как не славится добрым отношениям к миноритариям. В общем ждем новостей на предновогодней недели. Думаю, что они появятся скоро.

Более важных событий на рынке все равно нет, так что с двух ног врываемся в геополитику. Итак, ЕС не смог согласовать конфискацию замороженных российских активов. Вместо этого приняли решение о выделении беспроцентного кредита размером 90 млрд на 2 года. При этом три страны сразу отказались участвовать в дотациях Украине: Венгрия, Словакия и Чехия. Остальные 24 члена Евросоюза проголосовали за. Но, как говорится, есть нюанс. Подписавшиеся участники должны сами согласовывать суммы и выделять их под личные страновые гарантии. То есть ЕС просто нагрузил обязательствами правительства согласившихся стран-членов. И теперь подписавшиеся политики должны эти новые обязательства пропихнуть в собственные дефицитные бюджеты. То есть они должны все это согласовывать в парламенте. А сделать это будет сложно, так как во Франции, Германии и Англии продолжается перманентный политический кризис. Так что какие именно суммы и в какой срок получит Украина, сказать сложно. Может быть гораздо меньшие, и гораздо позже чем нужно. А денег нашему противнику сильно не хватает уже сейчас. Бюджет на будущий год принят с дефицитом в 45 млрд долларов! Из новости следует простой вывод. Украина должна стать гораздо сговорчивее на мирных переговорах, а шансы на мир выросли. Будем внимательно следить за новостями из Майами на выходных, где внезапно НЕ ВСТРЕЧАЮТСЯ друг с другом сразу три делегации (мы - они - амеры). А еще сегодня заседание ЦБ по ключевой ставке. Самое вероятное решение - снижение на 0,5 - 1%. Я, зная консерватизм регулятора, жду скорее снижение на 0,5%. Но, вполне вероятно, что регулятор может действовать немного агрессивнее видя позитивные инфляционные тенденции конца года.

В последние время среди инвесторов стали очень популярны облигации. Это и понятно: - высокая процентная доходность, которая какое-то время держалась сильно выше 20%; - более низкая волатильность в сравнении с акциями; - понятный инструмент с "гарантированной" доходностью. Я и сам в конце прошлого года в какой-то момент просто сидел в дальних ОФЗ в ожидании интересных цен. Но, на мой взгляд, ситуация изменилась. Причем изменилась если и не кардинально, то сильно. И это требует обсуждения. Объясню логику на примере Сбера. По итогам текущего года его акции дадут примерно 12,5% ДД. Это ниже даже ОФЗ, которые дают 14,5 - 15% доходности к погашению. Но ведь Сбербанк это не только дивиденды, но и огромный бизнес с капиталом под 8 трлн рублей. И на недавнем дне инвестора менеджмент подтвердил прогноз по рентабельности в 22% на 2026 год. Сравним 22% и 14,5% и понимаем, что Сбер дает на 50% лучшую отдачу на вложенный капитал. Половина этой отдачи (дивиденды) возвращается акционерам, а половина идет в рост бизнеса, чтобы через год дивиденд был еще на 10 - 15% выше. Еще более приятной ситуацию делает дисконт зеленого банка к капиталу. 22% ROE * 0,87 Bv = 25%. Покупая Сбер за 0,87 капитала вы получает отдачу в среднем около 25% годовых. Очевидно, что это лучше любых ОФЗ и облигаций? Но тут есть важный момент. На российской рынке есть компании с оценкой 0,1 Bv (Россети-ФСК) или 0,3 капитала (Ирао, Транснефть). Эти компании имеют не очень высокую рентабельность, но с учетом дисконта дают сумасшедшую отдачу на капитала под 40 - 60%. Получается их нужно покупать? Увы, нет. В данных историях нужно четко понимать специфику российского рынка. Названные компании являются ключевыми инфраструктурными объектами экономики. В первую очередь они решают стратегические задачи обеспечения экономики энергией, и только во вторую зарабатывают прибыль (и это прописано в их уставах и целях). Так что для условной Траснефти вполне справедлив подход к оценке исключительно через ДД (и, вот совпадение, она удивительно близка к доходности ОФЗ). В целом на рынке интересный момент. Инвесторам не нравятся акции (судя по боковику, низким оборотам и притокам в фонды). При этом есть достаточно широкий список активов, которые или уже прямо сейчас дают 25% на вложенный капитал, либо смогут давать подобную доходность в будущем при улучшении дел в экономике (это я на металлургов намекаю).

«Москва слезам не верит и слезинкам — И не намерен больше я рыдать, — Спешу навстречу новым поединкам — И, как всегда, намерен побеждать!» Инвестор, воспитанный суровым российским рынком, не верит ни словам, не слезам, ни слезинкам. Только делам! Истории обманов, манипуляций и махинаций у нас поставлены буквально на поток. Просто на память, первое что пришло в голову: - QIWI и бегство мажора в Америку, с продажей активов за копейки менеджменту и кидком российских миноритариев (где, кстати, ЦБ?); - Softline и разделение бизнеса. Менеджмент просто подарил большую часть бизнеса мажоритарию без лишних объяснений; - делистинг Уралкалия, где он-нам-не-товарищ Мазепин откровенно выдавливал миноритариев и сбивал цену акций; - аналогичная история в ТМК, где Пумпянский сначала плохими новостями сбивал цену акций и скупал их с рынка, а потом внезапно объявил рекордные на тот момент дивиденды! - бывший сенатор Молчанов, который выписал себе премию на 10% акций ЛСР. И так далее и тому подобное. И вот, у нас разворачивается новая история ... манипуляции? Правда в этот раз она проходит под видом лучших корпоративных практик. Речь про Новабев. IR компании работает отлично, всегда дает обратную связь и вообще активно прогревает инвесторов. В частности, идет активная подготовка к IPO Винлаб, которое может и должно раскрыть внутреннюю стоимость и недооценку бизнеса. По крайней мере так говорят. Вроде бы акции на этом должны расти? Но мы открываем график и видим, что с момента проведения странного сплита-дивиденды, акции все время падают. Отчего, почему? А все просто. Основной акционер - Александр Мечетин - все время продает акции. Причем он продает как в рынок (по рыночной цене), так и самой компании (естественно, с премией!). Допродавался до того, что его доля упала значительно ниже контрольной и вскоре, после того как пакет сократится до менее 20% акций, он вообще перестанет отражаться в списке основных акционеров. Может быть в этом и есть цель? Конечно же продажа акций это законное право любого акционера. Раз он хочет продавать, пускай продает. Но вот продажа на фоне рассказов IR о недооценке, росте бизнесе и на прогреве перед IPO должна сильно насторожить акционеров. Тут есть явный подвох! Может быть бизнес потерял темпы роста и стагнирует? Или есть еще какой-то фактор, о котором мы не знаем? И второй момент. Очевидно, что выкуп акций дороже рынка, это убыток плавно размазанный на всех остальных миноритариев. Владелец использует инсайдерскую информацию для того, чтобы выгадать пару млрд на простых гражданах. Звериный оскал капитализма, скажете вы. Но на западных рынках давно придумали защиту от подобных практик! На мой взгляд, мы должны перенимать корпоративные практики западного рынка. Скажем, если крупный инсайдер собрался продавать акции, он обязан объявить об этом заранее. Плюс, конкретно для России, я бы запретил выкуп акций на компанию у инсайдеров (то есть когда сами у себя выкупают) дороже средней цены за полгода. Пока законодательство в публичных компаниях не начнет защищать всех акционеров, капитализации рынка в 66% от ВВП на не видать.

На следующей неделе пройдет итоговое в этом году заседание ЦБ по ключевой ставке. Ожидания рынка начали разъезжаться в разные стороны. С одной стороны у нас есть ЦБ, который дает максимально консервативную коммуникацию. Вы же помните, что только в октябре регулятор поднял прогноз по средней ставке в 2026 году до 13 - 15%. Верхняя граница прогноза вообще предполагает первое снижение чуть ли не во второй половине следующего года. С другой стороны, у нас есть уже достаточно сложная ситуация в реальной экономике, особенно не связанной с оборонными расходами. А так же есть прямое указание президента добиваться темпов роста экономики не ниже среднемировых (в районе 3%, тогда как год закончим чуть ниже 1% роста). Но, пожалуй, самое важное, что у нас есть достаточно позитивная динамика переговоров, которая может привести к окончанию боевых действий если не в этом году, то хотя бы до конца зимы. И вот окончание СВО действительно не просто развяжет регулятору руки в плане снижения ставки. Оно буквально вынудит ЦБ действовать агрессивнее, дабы поддержать и ускорить обратную перестройку российской экономики в мирное русло (условно, выпадающие оборонные инвестиции, а это 10 - 15 трлн в год, нужно будет заменить вложениями в мирный атом). То есть заседание в декабре действительно будет очень интересным и непредсказуемым. Вроде бы ничего не мешает ЦБ снизить ставку на 2% авансом и дальше следить за развитием ситуации. Но, зная консервативность регулятора, я предполагаю, что основной сценарий это снижение на 0,5 - 1%. Как говорится, запомните этот твит! #ЦБ

Во вторник сходил на новогоднюю елку Т-банка. Чтобы не превращать мероприятие в пьянку, компания заодно провела встречу менеджмента с блогерами. Были президент Т-технологий Станислав Близнюк и директор Т-инвестиций Дмитрий Панченко. Я-то больше делал упор на пиво, но ключевая суть выступления руководителей компании показалась мне интересной и важной. Постараюсь донести тезисно: - говорят, что у них очень крутая команда и высокая конкуренция за попадание к ним на работу; - отдельно выделяют крутую IT команду, которая разрабатывает множество решений. - пробуют продавать собственный решения другим компаниям. Уже есть успешные примеры сотрудничества; - считают решение по покупке Росбанка очень хорошим. Появился дополнительный капитал, который превратился в новые вертикали роста. А я про это, кстати, писал еще до того, как это стало мейнстримом! Акции тогда стоили 2200 рублей. - в целом любые решения менеджмента принимаются исходя из цели по ROE в 30%! - подтверждают долгосрочную цель по рентабельности. В общем мне выступление понравилось и, ровно так же, как и после любой другой встречи с менеджментом, захотелось купить акций. Думаю, что после окончания СВО в цикле снижения ключевой ставки и перезапуска экономики, компания сможет очень хорошо заработать и принести прибыль своим акционерам через дивиденды и рост капитализации. #T

Рубрика - "Под прицелом"! Смотрим, как чувствуют себя компании третьего эшелона после IPO. Ну или, как более правильно говорить, наIPO. По-другом размещение КЛВЗ "Кристалл" с оценкой под 8 млрд рублей охарактеризовать невозможно. Напомню предысторию. Небольшой производитель водки с повторяющимся названием "Кристалл" (в России много бизнесов с таким названием) быть может не на самом пике, но во время горячего рынка, решил выйти на IPO. Цель привлечения средств была благородная - расширение производства, внедрение новых марок алкоголя (более дешевые копии популярных брендовых напитков вроде Соджу и подобного). Естественно, продавалась все это под соусом быстрого роста и кратного увеличения прибыли. С момент наIPO акции сложились в три раза. Все более-менее адекватные инвесторы тогда писали про неадекватно завышенную оценку бизнеса. Но рынок был горячий, так что свой млрд компания привлекла успешно. Чего же удалось добиться на вложенный млрд? Не сказать, что успехи грандиозные, но они есть: - за первое полугодие выручка еще стагнирует; - но вот по итогам 9 месяцев рост уже на 20%. То есть конкретно в 3 квартале выручка выросла почти на 50%! Получается, что таки сдержали обещание и запустили свои новые бренды? - пока выручка стагнировала, компания даже снижала себестоимость производства. Тут менеджмент стоит хвалить. Когда обороты раскрутились, снижать себестоимость невозможно, но рост относительно небольшой. - как итог, операционная прибыль за 9 месяцев выросла на 50%. А впереди горячий новогодний сезон, так что может быть еще лучше? Но есть два маленьких нюанса, которые портят благолепную картину. Денег, привлеченных на IPO, видимо не хватило, поэтому КЛВЗ еще и занял сверху. Общий долг вырос с 1,5 до 1,8 млрд. Соответственно процентные расходы почти удвоились и достигли 0,3 млрд за 9 месяцев. Ну с процентами все понятно - заняли под стройку, долги сегодня дорогие, вот и растут процентные расходы. По мере снижения ставки ситуация будет улучшаться (наверное). А вот почему сальдо прочих расходов ухудшилось с -200 до -300 млн решительно непонятно. Собственно, эти прочие расходы и сожрали всю прибыль. Бухгалтер изящно нарисовал небольшой рост прибыли, но акционерам от этого никакой радости. Если ты купил бизнес за 8 млрд (ну пукай купил сейчас за 3 млрд), какая тебе разница, заработала компания 50 или 75 млн? Чтобы акции выросли, прибыль должна быть 300 млн, а лучше 500. Ничего подобного даже близко нет! Еще из неприятного: капитал (1,8 млрд) большей частью состоит из НМА (1,3 млрд). То есть у бизнеса реальных активов на 0.5 рубля при капитализации 3 рубля. Грустно. Конечно, мы посмотрим на успехи компании в 2026 году (как раз должен быть основной эффект от капекса). Но, даже если все получится, и прибыль выйдет на заветные 0,5 млрд (на IPO обещали 1 млрд, но это нереально), это будущий P\E = 6. И зачем это нужно?

Кажется до конца декабря у нас успеет пройти еще одно IPO. К публичному размещению готовится одна из многочисленных дочек\внучек Ростелекома - ГК "Базис" - крупнейший вендор ПО управления динамической ИТ-инфраструктурой. Откровенно говоря, я не очень шарю, что может означать подобное определение. Предположу, что компания создает\продает софт для облачной инфраструктуры и всего связанного с облачными вычислениями. Если верить СМИ, потенциальная оценка для IPO планируется в достаточно широком диапазоне 25 - 35 млрд. Это достаточно широкая развилка, которая предполагает варианты. По нижней границе диапазона можно говорить о справедливой или даже привлекательной оценке бизнес. По верхней границе - дороже, чем лично я готов купить в сегодняшних условиях. Как и во всех размещениях IT компаний, мы видим красивую картинку роста бизнеса: - с 2022 года выручка утроилась; - чистая прибыль выросла в 2 раза; - за 9 месяцев выросли на 57% по выручке и на 40% по OIBDA; - приятный факт - отсутствие долговых обязательств; Графики красивые, прогноз консалтинговых компаний соответствующий - более чем удвоение рынка к 2030 года, на котором Базис является лидером. Вот только мы с вами на примере предыдущих IPO прекрасно знаем, что софтовики выходят на IPO в момент пикового роста показателей, зачастую уже видя обвал показателей на операционном уровне. Так что совсем не удивлюсь, если 4й квартал внезапно окажется разочарующим и смажет весь рост первой части года. В более приятном сценарии падение темпов роста начнется уже в 2026 году. Это ключевой аспект размещения. Компания может и хорошая или даже отличная, но мы видим мощное торможение во всем секторе. С очень высокой вероятность что-то похожее будет и в Базисе если не в конце этого года, то вначале следующего. Если бизнес не растет, то критически важной становится его оценка на IPO. 10 OIBDA это однозначно дорого. 6 - 7 OIBDA еще можно подумать, хотя опять же, спешить некуда. Суровая правда российских IPO заключается в том, что буквально все эмитенты в какой-то момент можно было купить из стакана дешевле чем в момент IPO. Так что брокерам до следующего рыночного бума будет сложно успешно в эту горячую картошку.

Транснефть отчиталась за 3й квартал 2025 года по МСФО. Можно ли считать компанию миркоином? Хотя российская нефтяная отрасль подверглась беспрецедентным санкциям, добыча внутри страны не только не падает, но даже растет вместе со снятием ограничений ОПЕК+ (да, растет дисконт, но объемы стабильны). Мы помним, что с началом СВО доходы Транснефти даже выросли, так как пришлось перестраивать логистические маршруты (они стали длиннее), что привело к росту доходов. Получается, что Транснефть не только не миркоин, а даже наоборот: - снизятся процентные доходы на кубышку; - нормализуется маршрутная сеть (издержки для нефтяников станут ниже); - а вот ускоренной индексации компания не получит (уде традиционные 6%); - да и налоговую нашлепку никто не отменит. Так что в лучшем из возможных сценариев максимум на что можно рассчитывать, это сохранение нынешних показателей. В общем как миркоин акции не рассматриваем. А вот на стабильные дивиденды бизнес вполне зарабатывает. В 3 квартале дела пошли лучше: - выручка выросла на 3%; - а вот EBITDA прибавила сразу 20%, так как себестоимость удалось удержать; - операционная прибыль +25% за счет того, что не было обесценений; - чистая прибыль на уровне прошлого года, чуть ниже; И вот тут нужно понимать, что удержание прибыли это уже отличный результат, так как: - налоговая ставка 40%, а не 20%; - процентные доходы 28,5 против 42 млрд; - сама кубышка сократилась с 490 до 410 млрд; - правда и долг сократился с 275 до 225 млрд (а еще были дивиденды); Общий вывод такой. Несмотря на объективные сложности (спад процентных доходов, рост налога и низкую индексацию тарифов) менеджмент сумел удержать чистую прибыль. Это уже можно считать серьезным достижением. Но объективных факторов для роста прибыли в 2026 году не предвидится, скорее тенденция сохранится (например, проценты будут снижаться вместе со ставкой). Так что лучшее на что могут рассчитывать инвесторы в следующие 2 года, это сохранение дивиденда на уровне 180 - 200 рублей. конечно 15% - 17% ДД это очень хорошо при ставке в 10%, но таких историй на рынке сейчас много. Можно банально купить ОФЗ и получить примерно сопоставимую доходность без соответствующих рисков. Так что лично у меня Транснефть пока вне списка фаворитом мироралли.

Мы уже знаем, что прямо сейчас российскому софту снова приходится нелегко, даже несмотря на уход иностранных вендоров и фактическое отсутствие конкуренции. Отрасль попала в простую экономическую ловушку: менеджмент, видя ажиотажный спрос и растущие доходы на фоне ухода иностранцев, неконтролируемо раздул расходы. Планы роста оказались явно завышены, а тут еще и управляемое охлаждение накрыло экономику. В итоге компани остались со стагнирующей (а то и падающей выручкой) на фоне высоких издержек! Базовое правило личных финансов, которое применимо и к большим компания, заключается в том, что повышать траты легко, а вот сокращать крайне сложно и болезненно. В итоге формула эффективности российского софта сегодня сводится к способности менеджмента недрогнувшей рукой отрезать все лишнее. Кто сильнее сократит расходы без потери выручки, тот и молодец! Пока явных успехов не нашел, но некоторые компании справляются лучше конкурентов и по крайней мере остаются прибыльными. Например Астра пока стабильно прибыльна. А вот у Диасофта сократить издержки не получается. Компания получила первый квартальный убыток с 2022 года! Конечно, акционеры могли бы просто переждать турбулентность и хорошо заработать на новом цикле роста экономики при снижении ключевой ставки. Но, вполне вероятно, что это случится уже после окончания СВО и на рынок снова зайдут американские вендоры. Тогда конкуренция обострится и зарабатывать станет сложнее. В общем пока кажется, что золотая эра 2022 - 2024 для российского софта завершилась. В какие цвета будет окрашен следующий период его развития покажет время.

Пока мирные переговоры снова ушли в непубличную плоскость, рубль продолжает демонстрировать свою "лучшесть" в мире. Наша валюта укрепляется и уверенно разматывает все остальные. Увы, в нашей конкретной ситуации это далеко не повод для оптимизма. Скорее наоборот. Я объясню свою логику, но сначала попытаемся понять, почему рубль вообще столь крепок? Мне кажется, что сложилось сразу несколько факторов: 1) Первый и ключевой фактор - из-за санкций резко сократился отток валюты из страны. Условные коррупционеры - Струковы - свои честно украденные у россиян деньги выводили в Европу. Прямой отток средств из России в своем время оценивался в 100 - 150 млрд долларов! Теперь отток в разы меньше (спасибо санкциям), что снижает спрос на валюту. 2) Во-вторых, укрепление рубля связано со слабым импортом, и это сильнее всего вызывает беспокойство. Потому что слабый импорт это прямое отражение плохого состояния экономики, где компании экономят на инвестициях и не закупают основные средства. 3) Плюс государство активно повышает пошлины на все подряд (новый утиль, рост НДС, будущий спец сбор на электронику). Это так же снижает импорт. 4) Не помогает и ЦБ с минфином. Дурацкое бюджетное правило вынуждает государственные органы при укреплении валюты и недополучении нефтегазовых доходов, продавать больше валюты, компенсируя дефицит. Тем самым создается спираль -> больше дефицит -> продаем больше валюты -> дефицит становится еще больше -> продаем еще больше валюты -> рубль укрепляется. 5) После ухода западных инвесторов российский рынок сильно растерял ликвидность. Поэтому крупный игрок, заводящий валюту в Россию (допустим Лукойл и Роснефть спасают активы из под санкций) может сильно двигать рынок. 6) Ну и самая маловероятная версия, но она мне нравится. Рубль скупают иностранцы в ожидании мирного договора и мощного роста нашего рынка. Скорее всего к укреплению рубля приводят все факторы вместе. Более того, когда мир все таки будет подписан, в моменте может быть еще более сильное укрепление (увидим снова 50?). А вот уже потом все таки будет неизбежная девальвация, но для нее должны сложиться несколько факторов. А что такого плохого в крепкой национальной валюте? На самом деле проблема есть, и она называется голландская болезнь. Из-за различных географических-экономических-политических факторов у нас в стране относительно высокая инфляция и опережающий рост издержек. Укрепление рубля дополнительно увеличивает издержки (в валюте) и снижает конкурентно способность российской продукции. Проще говоря, нам становится невыгодно торговать всем, кроме нефти и газа. Вот уже прямо сейчас: 1) Угольный экспорт стал убыточным и дотируется государством. 2) Тоже самое с деревообработкой. 3) Обвалилась маржа у нефтехимических компаний (например у НКНХ). 4) Да и сами нефтегазовые доходы сокращаются (ведь у нас еще и дисконт к мировым ценам). Это ведет к росту дефицита бюджета, эмиссии денег (через ОФЗ), росту денежной массы и инфляции. В ситуации с валютой больше всего удивляет позиция ЦБ, который вроде как не при делах. Мол рыночек порешает. Но, чтобы решал рынок, он должен быть ликвидным, а у нас фрагментированный и тонкий. Получается искаженная реальность, где рубль хаотично скачет от 120 до 50 рублей и обратно. На мой взгляд, сглаживание волатильности как раз таки могло бы способствовать более устойчивому росту экономики, снижению инфляции и инфляционных ожиданий (чего как раз и добивается ЦБ).

Хочу отметить несколько фактов после очередного посещения Стивом Виткофом Москвы. 1) Сильно позитивных заявлений не было. Но и негативных не было вообще! Кажется так даже лучше, ибо не создает завышенных ожиданий (дед Трамп уже покатал нас на своей харизме вначале года). 2) В тему негативных заявлений. Довольно резко остыла риторика как украинских политиков, которые почему-то забыли про границы 91го года, так и западных говорящих голов. Вчера уже были новости про Италию (приостановили выдачу бабла) и Финляндию (не дадут гарантии безопасности, хотя от них никто и не ждал). 3) Самое интересное - реакция рынка - на отсутствии внятного позитива (переговоры публично не обсуждали, американцы поехали дальше), индекс откатился едва на 1,5%, а сегодня утром уже отыгрывает потери. То есть в цены уже заложен самый худший исход, когда война просто продолжается еще неопределенное время. Для меня это знак, что в случае появления хороших новостей переоценка будет быстрой и мощной. На какие миркоины стоить обратить внимание, если вы (как и я) считаете, что мир уже достаточно близок? Не буду сильно оригинален: - Лукойл - казначейский пакет, выход из под санкций, потенциальная ДД под 20% (особенно если рубль немного ослабнет); - Сбербанк - локомотив рынка за 4 прибыли. При нормализации ситуации в экономике справедливая оценка 6 - 7 прибылей 2027 году (то есть в районе 500 рублей за акцию, и это все еще будет не дорого!). - Юнипро. Немецкие акционеры заждались распределения кубышки, которая предположительно достигла 1,8 рублей на акцию (акция стоит 1,5 рубля). В моем личном портфеле все эти акции есть.

Люблю читать комментарии про пузырь на американском рынке и его неизбежное схлопывание. Новая жертва ожиданий российский трейдеров - Nvidia. Компания действительно на хайпе. Появление ИИ (который на самом деле пока никакой не ИИ) еще не успело трансформироваться в устойчивый и прибыльный продукт (сами создатели ломают голову над тем, как же на этом заработать!), но уже изменило отрасль высоких технологий. Буквально все IT гиганты либо строят собственные ИИ модели, либо делают для них чипы, либо создают под них дата центры и вычислительные мощности. Большой круговорот денег в природе. Я же для вас (и для себя), хочу отметить 2 момента про NVDA и еще один в общем. Сначала про самую дорогую компанию в мире и в истории. Посмотрите на график с прибылью и выручкой. Посмотрели? По вашему, акции на таких результатах должны падать? Квартальной прибыли компании хватит, допустим, на полноценное содержание украинской армии на полгода или больше. Это я не к тому, чтобы они хохлам денег дали, а для понимания масштабов прибыли (она фантастическая). Второй момент про NVDA. Много раз говорил, что для BigTech на NASDAQ есть условная формула 30\20. Если компания прибыльна и растет по выручки до 15 - 20% в год, она стоит в районе 20 форвардных (то есть будущих в течение года) прибылей. Если же компания прибыльна и растет более чем на 20% в год, она стоит 30+ форвардных прибылей. NVDA, внезапно, стоит 33 - 35 будущих прибылей. Дороговато, конечно, но точно не пузырь!! Так что акции, вопреки наивным адептам пузыря, еще и вырастут! А теперь идея в общем. На мой взгляд, бум ИИ может стать тем, что создаст новый супер цикл в сырье. В том виде, к котором сегодня существуют модели ИИ, нужна энергия в громадных масштабах. А значит, что мир ждет новый цикл роста цен на нефть, газ, медь и другие цветные металлы. России, что пожинать плоды будущего изобилия, нужно только закончить войну и снова стать частью мировой экономики. Так что лично я, глядя на бум ИИ, инвестирую не в условный Гугл (делают свой ИИ), и не в Nvdia (делают лопаты для ИИ), а в добытчиков сырья. #ИИ

Бессменный руководитель ВТБ - Андрей Костин - вчера дал очередное интервью, где рассказал много всего интересного акционерам. Ничего принципиально нового там нет, но всегда приятно и забавно, когда твои собственные мысли подсвечиваются одним из топов бизнеса. Итак, основное: 1) "ВЫСЧИТАЕМ, СКОЛЬКО НАМ ПО КАПИТАЛУ НАДО, И НЕ МЕНЬШЕ ЧЕТВЕРТИ ЧИСТОЙ ПРИБЫЛИ ЗАПЛАТИМ. ОТ ЧЕТВЕРТИ ДО ПОЛОВИНЫ БУДУТ ДИВИДЕНДЫ" Собственно, прямо подтвердил то, о чем мы говорили ранее. Капитала ВТБ все еще не хватает и платить 50% в текущих условиях банку не по силам. Хорошая новость - дивиденды за 2025й год почти наверняка будут, минимальная планка 25%. Это, если что, 13% ДД. В общем-то неплохо для вечно проблемного банка. 2) У нас из-за ипотеки убыточен розничный бизнес, сильно убыточен. А вот это прям "ред флаг". По идее, как раз ядро бизнеса у банка и должно приносить прибыль. Но с ВТБ что-то не так и розничный бизнес пока убыточен. Может получится наладить дела, когда снимут санкции и снизят ставку? 3) А вот самая интересная новость. Российские банки готовы реструктурировать часть задолженности РЖД, если Центробанк не повысит требования к резервированию по этим кредитам. Долг РЖД превысил 4 трлн. ВТБ, второй по величине банк России, является крупнейшим кредитором РЖД. Тут сразу два важнейших факта: - проблемы с долгом у естественной монополии отражают проблемы всей российской экономики (долг дорогой, а грузооборот упал). Мирный договор желательно подписать до того, как российская экономика окончательно накренится. - становится ясно, почему у банков все так прекрасно с прибылью, на фоне обвала в мирной части экономики. Пока банки просто не создают достаточные резервы, а большинство дефолтов реструктуризируют и размазывают. Так и получается, что прибыль вроде 500 или 600 млрд, а деньги на дивиденды можно взять только из допки)) Впрочем, есть и плюс. Долг РЖД гарантирует государство, и оно скорее всего его просто реструктуризирует через выкуп очередной допки (что фактически равняется эмиссии денег для покрытия долгов, что не есть хорошо). 4) "По его мнению, дивидендная доходность должна быть сопоставима с процентами по депозитам банков". Ну тут как бы личное мнение главы крупного гос банка. Не буду спорить)) Если доходность депозитов упадет до 6%, думаю, что акции действительно станут привлекательнее. В целом, получается, что Костин выложил акционерам всю правду-матку. Если вдруг СВО затянется, а проблемы экономики вылезут наружу, не надо писать в комментариях, что менеджмент опять обманул ожидания!

Лукойл объявил дивиденды за 9 месяцев 2025 года (формально за 9 месяцев, а так это дивиденды за первое полугодие). На мой взгляд это важнейший посыл всем акционерам: мы прозрачны и намерены и дальше придерживаться политики распределения прибыли через дивиденды. На самом деле, после попадания в SDN, необходимости экстренно продавать активы и вообще перестраивать всю бизнес модель, текущая выплата является приятным бонусом. Можно было перенести или даже отменить пару выплат, пока бизнес приходит в себя. Но нет, компания продолжает платить и это хорошо. Если собрать все новости, то картина выглядит кака минимум сложно: - Лукойл попал под санкции и вынужден продавать активы; - российская нефть давно имеет дисконт к мировым ценам; - рубль все крепче и крепче, что давит на экспортеров; - потратили значительную сумму на выкуп у Федуна (как и предполагалось); И даже в таких экстремальных условиях компания продолжает платить! Причем дивиденды выходят вполне приличные около 7% ДД за полугодие. При этом мы должны понимать, что второе полугодие может быть еще немного хуже, так что суммарно стоит настраиваться на 700 рублей по итогам года (12% ДД). Лично я смотрю на ситуацию так. В одном из худших сценариев (санкции + дешевая нефть + крепкий рубль) Лукойл дает 12% ДД. А что если ... СВО кончится -> санкции снимут -> рубль немного ослабнет (но не сразу) -> казначейский пакет погасят (там уже 15% капитала!) -> нефть немного подорожает. Тогда только дивидендами Лукойл сможет платить более 1000 рублей на акцию. Сколько тогда будут стоить акции? Я держу Лукойл в своем портфеле и планирую оставаться акционером и далее.