Профиль инвестора tradeside_Dm.Sharov | Тинькофф Инвестиции Пульс

Аэрофлот: падение рентабельности EBITDA на фоне опережающего роста затрат 1 декабря анонсирует результаты за 3 квартал и 9 месяцев по МСФО. 📈Выручка составила 676.4 млрд. руб., превысив прошлогодний результат на 6.3%. За «высокий сезон», то есть за 3 квартал, выручка оказалась выше только на 0.9%. 📉Расходы на топливо с учётом возврата акциза на топливо увеличились на 14.6% (с 187.4 млрд. до 214.7 млрд. руб.), составив 31.7% выручки против 29.4% за 9м25 и 9м24 соответственно. 📉Расходы на обслуживание судов увеличились на 14.6% до 145.4 млрд. против 126.9 млрд. руб, составив 21.5% выручки против 19.9% соответственно. 🤔Расходы на персонал увеличились на 18.2% до 88.5 млрд. против 74.9 млрд. руб., составив 13.1% выручки против 11.8% соответственно. 🤔Иные затраты, за исключением относимых компанией к прочим операционным расходам, увеличились на 16% и до 86.1 млрд. руб. против 74.5 млрд. руб., составив 12.7% выручки против 11.7% выручки соответственно. ❗️Таким образом, основные группы затрат имели опережающую по отношению к темпу роста выручки динамику, и каждая из них оказала давление на скорректированную EBITDA. В определении эмитента она снизилась на 19.3% до 148.8 млрд. против 184.3 по итогам прошлого года. Рентабельность EBITDA снизилась до 22.0% против 28.9%. Следует отметить, что ввиду международного характера бизнеса компании, а также валютного долга отчётность изобилует курсовыми разницами и переоценками активов и обязательств в валюте, поэтому EBITDA и скорректированная чистая прибыль отражают развитие бизнеса компании более репрезентативно. Сальдо процентных доходов и расходов практически не изменилось и составило -15.7 млрд. против -18.5 млрд, отражая тем самым снижение чистого долга на фоне валютной переоценки. Прочие финансовые доходы и расходы, прежде всего курсовые разницы, оказались существенно положительными и наряду с прочими операционными доходами, прежде всего от прекращения договоров лизинга, сформировали существенно положительный финансовый результат до налогообложения, который составил 146.8 млрд. руб. против 50.6 млрд. за 9м24. 🥲Скорректированная чистая прибыль определяется самой компанией на уровне 24.5 млрд. руб. против 48.6 в прошлом году, отражая снижение финансового результата вдвое. Какого-либо положительного эффекта масштаба за счёт высокой загрузки кресел и растущего предельного пассажирооборота (ASK) на 2.4% к прошлому году и более, чем на 15% к 2023, за счёт растущих опережающими темпами затрат не наблюдается. 📌Полагаю, что оценку компании следует вести исходя из P/E=5 (дивиденд 10% при выплате 50% чистой прибыли), а также исходя из скорректированной чистой прибыли не выше 37.5-40 млрд. руб. в год, что приводит нас к целевой капитализации в 188-200 млрд. руб. или 47-50 руб./акц.

Доходность стратегии с момента старта по состоянию на конец дня 03.12.25 составила +87.46% (неделю назад - +86.44%), за неделю +0.55%. Результат подписчика (-0.0767% за неделю из расчёта 4% годовых, -20% прибыли при наличии) - +0.38%. Индекс полной доходности – 7006.16, неделей ранее – 7050.21, за неделю – -0,62%. С локального максимума середины августа: индекс MCFTR – -11.3%, стратегия «Торговая сторона» - 5.8%, исторический максимум стратегии внутри дня - +99%. 💼Позиции (удельный вес в порядке убывания): Россети Волга, ВТБ, МТС-Банк, ММК, SFI (менялись только удельные веса), ликвидированные позиции: нет, открытые позиции: нет Планы: В первую очередь ожидание геополитических новостей. Рассматривается частичный переход из "Россети Волги" в "Транснефть" в случае достижения оптимального ценового соотношения стоимости лота 1.05 : 1. Рассматривается продажа SFI по цене не менее 1800 (понижаю планку, устал ждать) с распределением в пользу МТС-Банка (последние данные об инфляции повышают привлекательность позиции) и Транснефти. Доходность облигационной стратегии с момента старта – 4.64%, неделю назад – 4.35%, за неделю - +0.27%, результат подписчика за вычетом комиссии 2% годовых – 0.24%. Результат RGBITR за неделю – -0.01%. ❗️Отдельно прокомментирую развитие событий здесь. Перспектива получения доходности выше 17% на горизонте свыше года в последнее время сильно осложнилась, оставаясь более-менее доступной в секторах лизинга и у застройщиков. В случае застройщиков известное дело Л.Долиной катастрофически повлияло на вторичный рынок, создав возможность дополнительного повышения цен на первичном рынке, что сильно сокращает риски, связанные с кредитоспособностью отрасли. Успешное размещение конвертируемых облигаций под 13% и с возможностью конвертации существенно выше рыночной цены подтверждает это. В свою очередь лизинговые компании хоть и находятся в системном кризисе, однако вслед за банками будто бы прошли его пик, при этом ситуацию нельзя назвать особо тяжелой – по меньшей мере «Дельта» и «Балтийский лизинг» продолжают оставаться прибыльными, а «ГТЛК» имеет убыток только за счёт разово действовавших факторов. 💼На основании вышеуказанного я привёл структуру портфеля в следующее положение: 25% - длинные ОФЗ, 25% - муниципальные облигации, 25% - ГК Самолёт, 25% - лизинговые компании. Ожидаю, что данное положение сохранится длительное время, а реинвестирование купонов последует в той же структуре.

Для небольших депозитов сегодня считаю интересными целый ряд идей в секторе энергосбытовых компаний. У меня относительно много подписчиков, поэтому мне не хотелось бы влиять на рынок или быть обвинённым во фронтраннинге, поэтому я не буду называть конкретных эмитентов, тем более в Т-Инвестициях их нет. Однако могу констатировать, что целый ряд компаний имеет на своём балансе не имеющий исторических аналогов объем денежных средств при сохраняющейся на высоком уровне относительно капитализации прибыли от продаж. Учитывая то, что дивидендные политики эмитентов сектора как правило не вполне прозрачны, это отнюдь не означает прямых выплат акционерам, но сектор от природы своей практически лишён капитальных инвестиций, и деньги, в прямом смысле, девать некуда, что повышает вероятность какого-то позитивного для миноритариев исхода. 💵Сектор в общей массе поддерживает собственную прибыль от продаж на высоком уровне прошлого года, а баланс прочих доходов и расходов у многих эмитентов является нейтральным – пени и штрафы сравнимы с объемами создаваемых резервов по сомнительным долгам. Проценты к получению же, благодаря конъюнктуре процентных ставок, способствуют росту чистой прибыли, несмотря на рост ставки налогообложения. ❗️Я бы назвал любую компанию сектора, у которой прибыль от продаж за последние 12 месяцев (т.е. прибыль без учёта финансовых и прочих статей), скорректированная на ставку налогообложения 25% составляет 25% капитализации или более (скорр. P/E < 4) интересной, даже если она не выплачивала дивиденды длительное время или выплачивала символические суммы. При нормальной работе с акционерами, как показывает прецедент коллег из Пермского края, целевой уровень P/E благодаря минимальному капексу может быть на уровне около 8. Тем самым, значимый дисконт в 50% или более достоин того, чтобы до определенной степени принять на себя риски недобросовестных корпоративных практик, в первую очередь риски вывода прибыли через займы (кэшпуллинга). Компаний, удовлетворяющих вышеуказанным характеристикам (низкая P/E без учёта финансовых и прочих статей) только на территории Южного ФО сейчас две, без указания конкретных эмитентов. Итого сектор в состоянии выступать достойной альтернативой МРСК для небольших счетов.

Провёл выходные самым неожиданным для себя образом - принял участие в товарищеском футбольном матче сборной команды Пульса против сборной команды Т-Инвестиций. 😊 Как это часто бывает, я слишком долго думал, ехать на машине или на поезде и пока думал, все билеты, не предполагающие выход из дома в 6 утра уже успели купить, тем самым у меня был целый свободный день в Москве, где я обычно проездом или по каким-то делам в дефиците времени. Наконец-то впервые в жизни дошёл до парка "Зарядье" и Храма Христа Спасителя. Почему-то "Зарядье" знает вся страна по картинке "парящего моста", но редко говорят о самом лучшем виде на Кремль. Он очень величественный - кремлёвские высокие башни, купола храмов и Москва-Сити где-то далеко-далеко напоминают зрителю о том, что мы действительно живём в одной из ведущих стран мире и этого не отнять. Особенно если на месте прокрутить в памяти, как в сравнении выглядят места пребывания первых лиц стран Восточной Европы, где я неоднократно бывал. ⚽ А теперь о футболе. Результат оказался крайне удивительным: команда блогеров играла вместе впервые, однако выиграла матч со счётом 8:7 (первый тайм - 1:2), забив решающий гол последним касанием мяча. ❗⚽ Мой совет, если вы на позиции вратаря: не забудьте снять обручальное кольцо! Утром обнаружил, что безымянный палец очень благодарен за мою забывчивость. Состав команды, не считая себя самого: В каком-то смысле сборная России. Петербург, Москва, Великий Новгород, Брянск и Таганрог. Каждому из соперников и команде организаторов огромное спасибо - ни в коей мере не пожалел об относительно дальней дороге. По пути обратно в Новгород решил протестировать поезд "Аврора". Фактически это двухэтажная "Северная Пальмира" в сидячей компоновке. Поезд идет на час дольше "Сапсана", при этом стоит вдвое-втрое дешевле. До ближайшей к Новгороду станции Чудово я заплатил всего 1743 рубля, при этом всю дорогу проехал без соседа. Очень дёшево и удобно, без хронического дефицита билетов. Кто привык к "Сапсану", но устал переплачивать за последний билет - смело активно пользуйтесь.

28 ноября Транснефть ( ) представила отчётность за 3 квартал по МСФО. 📈Выручка составила 1.08 трлн. руб., на 1.7% выше прошлогодней. Операционная прибыль увеличилась на 12.3% и составила 270.9 млрд. руб. как на фоне более высокого тарифа, так и за счёт отсутствия обесценений в отчётном периоде (16.2 млрд. в прошлом году), без учёта обесценений рост операционной прибыли составила 5.4%. 💸Проценты к получению на фоне высоких ставок в экономике существенно увеличились и составили 83.2 млрд. руб., что на 54.7% превышает результат прошлого года. Показатель достигал максимума в 2кв25 (30.5 млрд.), в 3кв25 показатель превысил прошлогодний на 37% (25.2 против 18.4 млрд.). Отрицательные курсовые разницы (-4.1 млрд. против +8.8 млрд. в 2024 г.) отчасти скомпенсировали данный эффект. 📈В результате прибыль до налогообложения выросла аналогично операционной – на 11%. Чистая прибыль на фоне роста ставки налога на прибыль снизилась на 7% и составила 244.5 млрд. руб., эффективная ставка налогообложения по итогам 9 мес. составила 36.6%, а по итогам 3 квартала – 34.3%. ❗️«Накопленный» по итогам 9 месяцев дивиденд оцениваю приблизительно в 153 рубля, методом экстраполяции результатов 2023 г. (за 2024 г. учитывался пересчёт отложенных налоговых активов и обязательств, поэтому «вклад» 4-го квартала был занижен) годовой дивиденд оцениваю в 195-199 руб./акц. 🤔Несмотря на отличный ожидаемый дивиденд, отмечаю растущую роль финдоходов в прибыли – она составила 21.5% против 15.5% и 11.0% за 9м24 и 9м23 соответственно, при этом пик по процентам к получению пройден. Кроме того, сама денежная позиция сократилась на 36 млрд. руб. за 9 мес., а с максимального значения, достигнутого на 30.06.2024 – на 130 млрд. Расчётная средняя ставка по депозитам третий квартал подряд превышает 20%, что говорит о том, что остатки на счетах в пределах квартала превышают остатки на отчётную дату. Тем не менее, в 2023 г. средняя расчётная ставка была в 2.5 раза ниже. При её сокращении в 1.5 раза, а самой денежной позиции на 50 млрд. руб., процентные доходы сократятся на 45 млрд. руб., что с учётом эффекта налога на прибыль повлечет за собой сокращение дивиденда на 19 руб./акц. 📌Таким образом, полагаю, что дивиденд за 2026 год сократится до 175-180 руб./акц. Целевой диапазон стоимости бумаги определяю как 1700-1750 руб./акц. или 46.5% к текущей цене с учётом ближайшего годового дивиденда. Кейс несколько похож на «Россети Волги» (тарифная компания с внятной дивидендной доходностью, даже стоимость лота практически одинаковая), однако если текущая ДД «Транснефти» за 2025 г. выглядит привлекательнее, то за 2026 г. скорее наоборот. Из двух указанных бумаг сегодня выбираю «Волгу», однако распределю портфель между двумя эмитентами в равной доле, если с текущей цены к некоторому моменту «Волга» покажет динамику на 5-10% сильнее.

публикует отчетность за 9 месяцев по МСФО. Так как "Европлан" отныне указывается в отчётности как "актив, предназначенный для продажи", а ВСК не является публичной компанией, весь анализ фактически сводится к строке "доля в чистой прибыли ассоциированных компаний". Она составила 4.4 млрд. руб. против 5.1 млрд. годом ранее. Всё это результат только ВСК, М-Видео не квалифицируется холдингом как ассоциированная компания и учитывается по стоимости акций. Таким образом, среднегодовой результат, приходящийся на долю SFI, около 6 млрд. руб. или выше, что из расчёта P/E=5 подтверждает оценку доли в ВСК около 30 млрд. руб. (617 руб./акц.). Кроме того, продажа "Европлана" ожидается по цене 56.9 млрд. руб., выплата дивидендов составит 43.8 млрд. руб., а 13.1 млрд. (270 руб./акц.) окажутся свободными. Кроме того, на балансе 12.3 млрд. руб. выданных займов несвязанным сторонам (к сожалению, без расшифровки кому именно), за вычетом резервов, созданных под возможные убытки (253 руб./акц.) и 0.8 млрд. руб. денежных средств (16 руб./акц.). По-прежнему намереваюсь идти на дивиденд средствами стратегии, и рекомендую идти на "выкуп + дивиденд" личными средствами, данная опция на стратегии недоступна. В худшем случае вышеуказанные займы являются невозвратными, однако и без их учёта в активах текущая цена бумаги после выплаты дивиденда составляет чуть более 700 руб., что покрывает только 77.5% остатка средств от продажи "Европлана", потенциальной оценки ВСК и кэша на балансе.

Группа «Лента» () 27 ноября презентует собственную стратегию на период до 2028 года. 💵Самое интересное – это план по выручке 2028 года в 2.2 млрд. руб. По итогам 2025 года ожидаю результат чуть более 1.1 трлн, тем самым ставится задача удвоения выручки. Да, приобретение гипермаркетов «Окея» (их выручка – грубо 150 млрд.) упрощает задачу. Но всё же, если заложить среднюю продуктовую инфляцию на три года (2026-2028) в 5%, то для выполнения стратегической цели нужно добирать 52%, а если 10%, то 32%. Естественно, указанная цель недостижима через огранический рост, а стратегия однозначно указывает нам на дальнейшие поглощения. И да, высока вероятность того, что акционеры не дождутся дивидендов все три года. Условно нужно купить 2.5-3.5 «Окея» (исходя из размера недостающей для выполнения целей стратегии выручки), отчего свободный денежный поток может оказаться где-то на уровне около нуля. Возможно, изыщут возможность платить в долг по мере роста EBITDA, так как стратегия определяет целевой коэффициент «Долг/EBITDA» на уровне 1-1.5 с возможным расширением до 2 именно с целью проведения сделок M&A, но лучше закладывать, что дивидендов не будет. Во-первых не в чем будет разочаровываться, во-вторых их отсутствие при росте выручки вдвое и положительном FCF без учёта инвестиций в поглощения – это большой позитив. Лично для меня отсутствие дивидендов ни в коем случае не является стоп-фактором для инвестирования. ❗️Итак, нас ожидают большие поглощения (грубо: гиперы "Магнита", плюс что-то ещё - столь публичный анонс целей особо смущает, поскольку это повод переплатить). Стоит большой вопрос, будут ли они столь же эффективными, как поглощение «Монетки». Предыдущая стратегия «Ленты» сработала во многом благодаря отличной складской и логистической базе. Агрессивно расширяясь, компания отчасти использовала те же самые РЦ с тем же самым персоналом и тот же самый автопарк для перевозок, который и так ездил по тем же самым маршрутам. Доля коммерческих и управленческих расходов составляла 18.86% в 2021 году и 17.24% по итогам последних 12 месяцев. Это позволило как немного инвестировать в цены (валовая маржа сократилась с 22.9% в 2021 до 22.4% LTM), так и нарастить рентабельность до налогообложения с 3.3% до 4.1% соответственно. Могу ошибаться, я не имею к внутренним процессам компании никакого отношения, но именно так мне это представляется со стороны. Как было в том анекдоте, на эти полтора процента и живём. 🤔Далее встаёт вопрос, а можно ли ехать на той же лошади, если плановая выручка 2028 года в 4.5 раза выше, чем за какие-то семь лет до того (без учёта инфляции разрыв не столь велик, но он так или иначе «в разы», а не «на проценты»). Поэтому, видя как мучаются и Х5, и Магнит, я не стал бы наслово верить компании, которая ожидает сохранения прибыльности. Мне безусловно нравятся амбициозные цели, однако при ожидаемой мной прибыли в 33.5 млрд. за 2025 год, я не стал бы закладывать более 60 млрд. на вдвое большую выручку. Отсюда следует, что цель на горизонте трёх лет не может быть выше, чем капитализация в 450-500 млрд. Это соответствует оценке около 4000 руб./акц. или средней доходности в 33% годовых. Достойный, но и не столь амбициозный ориентир, причём совершенно без гарантии исполнения. Есть ощущение, что банальная стратегия «покупок под отчёт», либо «покупок после слива на слухах об очередном крупном поглощении, отдаляющем дивиденды» будет более эффективной. Посмотрим на завтрашнюю сессию вопросов и ответов, может добавят что-нибудь интересное.

Сегодня много новостей из моей сферы интересов. Прибыль МТС-Банка ( ) за 10 месяцев по РСБУ составила 12.62 млрд., за месяц - 1.23 млрд. Индекс RGBITR 31 октября закрылся 714.6 (30 сентября - 701.8), потенциальная доходность портфеля облигаций банка за месяц - 1.82% при ставке фондирования 1.28%, расчётная маржа - 0.54% или 1.62 млрд. на портфель облигаций 300 млрд, с учётом эффекта налога на прибыль - 1.22 млрд. Фактически, если не брать тонкости бухучёта, опережающая доходность ОФЗ по отношению к стоимости фондирования и агрессивно высокий размер портфеля, давали результат в 3м квартале, дают сейчас, и должны дать в ноябре при сомнительной результативности основной деятельности. О декабре молчу, но динамика инфляции формирует ожидания дальнейшего снижения ключевой ставки, что позволило бы переоценить ОФЗ вверх и обеспечить банку хороший итог по году. 15 млрд. чистой прибыли в этом году, а они, кажется, получатся - это очень эффектно, несмотря на то, что вряд ли только этот факт приведёт к росту котировок, для успеха нужно продолжение результативного трейда в ОФЗ и в 2026 году. В октябре обогнали результат 10м24 впервые за 2025. На основную деятельность банка не смотрю вообще, по отношению к столь агрессивной ставке на облигации это не столь важно. Акции банка это как фонд ОФЗ х3-х4 сейчас. Мирный договор, воспринимаемый через призму нормализации ключевой ставки, здесь был бы архивыгоден.

Любопытный комментарий сегодня дал Д. Пьянов ( ). 1. Запас над нижней планкой достаточности капитала после выплаты любых дивидендов повторно оценён в 0.3 п.п. Соответственно, нижняя планка де-факто не 10.0%, а 10.3% при текущем значении показателя 10.0%. 2. Сам ВТБ оценивает дефицит капитала для прохождения отсечки в 200 млрд. руб., или грубо 0.8 п.п. Таким образом, при плане до дивидендной выплаты в 10.8% минимум оценивается в 10.3%. Фактически нам прямым намекают о том, что планируют выплатить 0.5 п. п, или 125 млрд., или 25% чистой прибыли в 500 млрд. руб. Отказ комментировать тему дивидендов на конф-колле за 3 квартал может свидетельствовать о том же самом. Просто пока нет полномочий, выданных сверху, не комментируют. Потенциально это чуть меньше 10 рублей на акцию. Этот сценарий будто бы стал основным. 3. Судьбу префов обещают раскрыть с января по май. Тем самым, вариант ещё с одной допэмиссией для выплаты 50% прибыли после восстановления доли государства в голосующих акциях до значений сильно выше 50% через конвертацию полностью не снят с повестки дня. Учитывая то, что в 2026 году планка достаточности капитала вырастет на 0.75%, а не на 1% как в 2025, а также то, что потенциальное снижение ключевой ставки позволяет рассчитывать на некоторый прирост прибыли, положение акционера при текущей цене 70-72 за акцию оцениваю как комфортное. Совокупность обстоятельств пока позволяет надеяться на что-то вроде удвоения за пару лет с выходом на цену 100 руб./акц. к следующей дивидендной отсечке. Однако, оговорок много, поэтому текущий удельный вес в 32% в портфеле увеличивать не буду.

Доходность стратегии с момента старта по состоянию на конец дня 26.11.25 составила +86.44% (неделю назад - +77.8%), за неделю +4.86%. Результат подписчика (-0.0767% за неделю из расчёта 4% годовых, -20% прибыли при наличии) - +3.83%. Индекс полной доходности – 7050.21, неделей ранее – 6991.13, за неделю – +0,85%. С локального максимума середины августа: индекс MCFTR – -10.75%, стратегия «Торговая сторона» – -6.31%, исторический максимум стратегии внутри дня - +99%. Стратегия вполне реабилитировалась после крайне провальной по отношению к индексу прошлой недели. Позиции (удельный вес в порядке убывания): Россети Волга, ВТБ, МТС-Банк, SFI, ММК (без изменений), ликвидированные позиции: нет, открытые позиции: нет Кандидаты в портфель: см. «планы» Планы: 1. Закрыть позицию по SFI по цене около 1950, либо около 1050 после получения дивидендов. Идея представляется исчерпанной, однако если выкуп + дивиденд = 2150, то по 1630 совесть не позволяет крыть категорически. Дивиденд, в случае его получения при сохранении текущих цен на иные активы, направил бы на покупку МТС-Банка, особенно при возобновлении приостановившегося на неделю роста индекса RGBITR. 2. Чуть более дальняя перспектива - поиск альтернатив «Россетям Волги». Сейчас остаточный апсайд оцениваю чуть выше 50% с учётом будущего дивиденда. Это хороший потенциал, но в случае, если было бы что-то на 20-25% лучше, я начал бы размен. В собственных разборах акций я указывал, что в нескольких бумагах финсектора вижу чуть меньший, но близкий потенциал на интервале год-полтора, однако портфель перегружен данным сектором и я не хотел бы дополнительно поднимать его удельный вес. Поскольку «Волга» - это нейтральная к вопросу мира или войны позиция, альтернатива скорее должна быть такой же, с идеей самой в себе. Прежде всего, рассматриваю то, что ранее было в портфеле: Транснефть-п, Ленту и даже забытую всеми Инарктику. Про последнюю позже напишу отдельно, цена 430-450 будто бы представляет большой интерес. Доходность облигационной стратегии с момента старта – 4.35%, неделю назад – 4.09%, за неделю - +0.25%, результат подписчика за вычетом комиссии 2% годовых – 0.211%. Результат RGBITR за неделю – -0.05%.

Московская биржа: рост комиссионных доходов не в полной мере замещает падение процентных 26 ноября ПАО «Московская биржа» публикует отчётность по МСФО за 9 месяцев. 📉Чистые процентные доходы сократились за 9 месяцев на 43% и составили 37.1 млрд. руб., в пределах 3-го квартала динамика аналогичная. Комиссионные доходы увеличились на 24% за 9 месяцев и на 31% по отношению к 3кв24. Всего доходная база составила 92.9 млрд. руб. за 9 месяцев против 110.5 в прошлом году (-17.6 млрд., -15.9%), и 32.1 млрд. против 37.3 млрд. по итогам квартала соответственно. Дефицит прироста комиссионных доходов по отношению к падению процентных сохраняется. 😉Главными драйверами роста комиссионных доходов остаются операции с фондовым рынком (+4.8 млрд. за 9 мес.), денежным рынком (+3 млрд.) и срочным рынком (+2.4 млрд.). Также растёт комиссионный доход от работы маркетплейса «Финуслуги» (+2.5 млрд.), однако расходы на рекламу и маркетинг, которые ранее (до 2023 г.) составляли символическую величину также являются рекордными. Предполагаю, что «Финуслуги» как не являлись, так и не являются проектом, вышедшим на положительные денежные потоки. 👍Компания методично сокращает затраты на персонал, после максимума в 6.2 млрд. руб., достигнутого в 3-4 кв24, сегодня они составили 4.9 млрд. за квартал (без учёта программы долгосрочной мотивации). Кроме того, на фоне падения акций Мосбиржи вместе со всем рынком произошёл пересчёт затрат, связанных с мотивацией управленческого персонала опционами на бумаги – за квартал сумма обязательств Мосбиржи сократилась на 1.1 млрд. руб. ❗️Итого EBITDA в собственном определении (прибыль до налогообложения без учёта фактора переоценок активов, эффекта долгосрочной программы мотивации и амортизации) сократилась до 62.5 млрд. руб. против 84.3 млрд. по итогам трёх кварталов прошлого года, за квартал составила 21.7 млрд., показав рост по отношению к первым двум кварталам (19.8 и 20.8 млрд. соответственно), но заметно уступив среднему итогу за квартал в 2024 году (27 млрд.). Таким образом, текущая прибыльность Мосбиржи на фоне сокращения процентных расходов и несмотря на рост комиссионных доходов всё еще ниже среднепрошлогодней на 20%. Прибыль до налогообложения составила 60.9 млрд. против 76.5 годом ранее (-15.6 млрд.), чистая прибыль составила 45.2 млрд (-16.6 млрд.), показав более слабую динамику на фоне изменения ставки налога на прибыль. 📌Итого, с учётом динамики EBITDA по отношению к прошлому году и принимая во внимание рост ставки налогообложения, сочту справедливой оценку компании на уровне на 25% ниже прошлогоднего максимума – около 190 руб./акц., что соответствует потенциалу около 10% без учёта дивидендной доходности. Последняя, в свою очередь, наверняка превысит 10% по итогам года, но всё же не оправдывает присутствие эмитента в портфеле.

Вуш Холдинг: слабая выручка - главный риск для акционера 25 ноября публикует финансовую отчетность за 9 месяцев. Учитывая то, что с июля по сентябрь у компании наиболее результативный сезон, данная отчётность, в отличие от прочих периодов, представляет наибольший интерес. 🥲Сразу отметим существенное снижение финансового результата до налогообложения – за 9 месяцев он ухудшился на 4.1 млрд. руб. (-1 млрд. против +3.1 млрд. в прошлом году), в том числе за 3 квартал - +0.8 млрд. против +2.6 годом ранее. 🏦Рассмотрим факторы изменения. Чистые финансовые расходы составили 1.9 млрд. против 1.1 млрд. годом ранее, в т.ч. за 3 квартал – 0.73 млрд. против символических 0.02 млрд. годом ранее, обеспечив 20% снижения результата по итогам 9 месяцев от общего объема. Фактор относительно важный, однако не сыгравший решающей роли. 📉Валовая прибыль снизилась на 3.0 млрд. руб., также на 0.35 млрд. руб. увеличился объем «прочих операционных расходов», в основном представленных убытком от выбытия основных средств (насколько я понимаю, списание самокатов, не подлежащих восстановлению, но не полностью амортизированных на балансе). Тем самым, ухудшение непосредственно экономики компании играет основную роль в допущенных убытках, обосновывая 73% ухудшения к прошлому году. При этом, снижение валовой прибыли определяется как ростом себестоимости, так и снижением выручки. Себестоимость за 9м25 увеличилась на 1.26 млрд. руб., достигнув 8.28 млрд. против 7.02 годом ранее, в первую очередь возросли затраты на ремонт и обслуживание самокатов (+0.58 млрд.) и расходы на оплату труда (+0.3 млрд.). Однако, снижение выручки повлияло на итог ещё сильнее – она снизилась на 1.74 млрд. руб. Не помогло даже активное развитие в Латинской Америке – выручка в данном направлении выросла в 2.5 раза (+0.77 млрд.), однако в пределах РФ снизилась на 2.5 млрд. (-21%). ❗️В целом, если взглянуть на структуру себестоимости компании, можно отметить, что очень малое число расходов является переменным. Иными словами, если «Вуш» начал работать в том или ином городе, он понесёт одни и те же затраты, продав 1000 минут и 100000 минут, кроме, пожалуй, затрат, непосредственно связанных с зарядкой самокатов (22% в структуре затрат). Динамика себестоимости по сезонам подтверждает данный факт. В 4кв24 года себестоимость составила 2.14 млрд. руб., при этом за 1 полугодие (до марта компания по сути не работает в большинстве территорий присутствия) – 3.96 млрд., то есть почти ровно вдвое больше. В 3кв24 себестоимость составила 3.07 млрд, или всего +43% к 4кв, несмотря на то, что 3кв – это «рабочий сезон», а 4кв – «мёртвый». ❗️❗️Я построил график зависимости доли выручки и доли себестоимости в пределах полного года по кварталам и получил, что если компания вообще не продаст ни минуты, она так или иначе понесёт 57.4% затрат от нормальных. Это работает и в другую сторону – если увеличить выручку на 50%, по моим грубым, но отражающим суть расчётам, затраты вырастут на 21%. Таким образом, проблема не в том, что компания много тратит, а именно в том, что она просто не продаёт. 🤔 При этом, «Юрент» по итогам 9 месяцев нарастил оборот на 22%, а рост количества поездок на самокатах «Яндекса» составил 33% (данных в денежном выражении нет). "Вуш" банально проигрывает конкуренцию в бизнесе, который очень чувствителен к объемам продаж. 📌Полагаю, что готов буду купить бумаги по любой цене, если динамика в первую очередь операционных результатов наладится на протяжении нескольких месяцев подряд. И напротив, нет никакого смысла устанавливать таргет, если этого не произойдёт. Следим за операционными результатами без позиции. В случае, если следующий сезон пройдет также слабо, не исключаю и более низких цен на бумаги, чем сегодня. Здесь нет понятий "дорого" или "дешево", есть слабые или сильные продажи. Долговая нагрузка компании высокая, однако учитывая вышеуказанные проблемы, не вижу смысла отдельно об этом говорить. При их устранении ситуация нормализовалась бы сама собой.

Отдельно о развитии кейса . Сегодняшние торги оказались достаточно далеки от моих ожиданий, по 1950 сбросить бумаги не удалось. Текущую цену (1670) считаю крайне заниженной, остаточная стоимость после выплаты дивиденда составляет 767 рублей (капитализация - 37.3 млрд.). Стоимость чистых активов компании на 30.09.25 составляла 102.2 млрд. руб., далее произошли следующие события: 1) Ожидается поступление дивидендов "Европлана" - 6.1 млрд. 2) Акцептована выплата дивидендов на общую сумму 43.9 млрд. 3) Акцептован выкуп по 1256 руб./акц.. Допустим, что к выкупу будет представлено 80% фри-флота (12.3 млн. бумаг). Затраты на проведение выкупа - 15.4 млрд. руб. Остаточная стоимость чистых активов в сценарии = 102.2 + 6.1 - 43.9 - 15.4 = 49 млрд. руб. на 36.3 млн. бумаг., или 1350 руб./акц. после выплаты дивидендов. Наилучшим выходом было бы подать на выкуп после дивидендной отсечки. Однако, поскольку стратегия автоследования лишена данной возможности, полагаю, что: 1) Либо пакет будет продан по 1950 до дивидендной отсечки. 2) Либо стратегия пойдет на дивиденды с окончательным принятием решений позже. Насколько я помню примерно аналогичный кейс "Центрального телеграфа", там также ожидали, что после продажи основных активов бумага будет стоить примерно ноль, однако рыночная оценка бумаги как после первой, так и после второй выплаты от продажи двух крупных объектов недвижимости превышала ожидания. P.S Если кто-то всерьёз считает, что ВСК стоит 12 млрд., как было написано в "Коммерсанте", загуглите чистую прибыль и чистые активы ВСК, вы сразу поймете, что это ошибка. Это также достаточно дорогой актив.

Банк Санкт-Петербург: признаки стабилизации резервов и ROE 21 ноября публикует собственную отчётность за 9 месяцев и 3 квартал по МСФО. Чистые процентные доходы за квартал составили 19.6 млрд. руб. и являются практически неизменными четвертый квартал подряд (ранее – 19.5, 19.9 и 19.4). Снижение ключевой ставки компенсируется растущей базой активов, в первую очередь – кредитов корпоративным клиентам. За 9 месяцев показатель вырос на 15.4% и составил 59.1 млрд. руб. 🤔Начисленные резервы по итогам квартала составили 4.1 млрд. (2 кв – 5.7 млрд., за весь 2024 год – 5.3 млрд.), вновь оказав существенное влияние на результат. С учётом начисленных резервов чистый процентный доход составил 15.4 млрд., по итогам 9 месяцев показатель приблизительно на уровне прошлого года – 49.2 млрд. против 47.6 млрд (+3.3%). Чистые комиссионные доходы – без существенных изменений, 8.475 млрд. (9 мес.) против 8.524 млрд. в прошлом году, зависимость от нерегулярных доходов существенно сократилась – они составили 5.7 млрд., в т.ч. менее 0.5 млрд. за 3кв25 против 8.3 млрд. в прошлом году. 📉Расходы выросли на 8% до 19.5 млрд. за 9м25 против 18.0 годом ранее, при этом затраты на персонал снизились, а расшифровку иных расходов банк не даёт. 💸Итого чистая прибыль оказалась примерно на уровне предыдущего квартала, незначительно снизившись до 8.8 млрд. руб. против 9.125 в 2кв25. Итого за 9 месяцев финансовый результат снизился на 11% - до 33.4 млрд. руб. при ROE 16.1% (2кв25 – 17.0%, 9м – 20.9%). ❗️На мой взгляд, ROE банка за последние два квартала вполне отражает его реальную прибыльность и может служить основой для долгосрочного таргетирования. Из расчёта P/BV=0,8, ROE 17.5%, а также при возврате к распределению 50% прибыли с выплаты за 1п26, капитал к концу 2026 года может достигнуть 250 млрд. руб., а капитализация – 200 млрд. (448 руб./акц. без учёта байбэка). Такой тест даёт доходность на уровне чуть ниже бумаг Т-Банка при чуть меньшей определенности. При этом, байбэк способен улучшить перспективы, учитывая сформировавшуюся исключительно положительную практику погашения выкупленных бумаг. К переходу на выплату 30% прибыли отношусь как к временному явлению. Сейчас не настроен держать позицию, однако при цене 300-310 руб. бумага весьма интересна для удержания в течение 2026 года.

1. Отсечка на выкуп у несогласных с продажей "Европлана" - 20 ноября 23:59 (реестр закрыт 22 ноября, с учётом Т+1 21 ноября 00:00) 2. Дивиденд 900 рублей. 3. Чистые активы компании на акцию порядка 2200 руб./акц. Соответственно, на сегодня большинство акционеров претендует и на выкуп, и на дивиденд, и едва ли у них есть желание продавать ниже хотя бы 1950. В то же время те, кто просто увидел сообщение о дивидендах, и покупал 21 ноября и позже, прямо сейчас претендуют только на дивиденд. Такие люди быстро закончатся, но они есть. Беглый обзор ветки показал, что кто-то даже был в шорте и естественно панически будет откупать. Полагаю, что это вызовет кратковременный всплеск цены в стакане до диапазона, интересного акционерам, претендующим и на выкуп, и на дивиденд. Позже, после того, как всплеск пройдёт, учитывая то, что "новые" акционеры не претендуют на выкуп, может сформироваться некоторый дисконт по отношению к остаточной стоимости активов. Учитывая то, я как ведущий стратегии автоследования, не являюсь полноценным поверенным, следовательно не обладаю полномочиями подать за подписчиков на выкуп, стратегия покинет позицию в понедельник по цене, надеюсь, около 1950. Если не откроют второй коридор (планка будет +22%, то есть 1843), значит во вторник. Удивительно, что я открыл позицию сразу после новости о продаже "Европлана", после первого же небольшого отката, а уже через час пошли какие-то новости о переговорах и мирном плане. Если бы не мой "фальстарт", когда за этот самый час позицию закатали в очень хороший минус, она была бы сразу продана с целью высвобождения капитала. Но если бы переговоров не случилось вовсе, это была бы отличная история на стагнирующем рынке, которую можно было бы работать с удельным весом в портфеле вдвое выше текущего. Де-факто получилась доля 5.7% на утро пятницы и прибыль порядка 2% на портфель при выходе по вышеуказанному плану. Нам всё-таки повезло. После реализации данного трейда никакого интереса бумага не представляет по меньшей мере до конкретизации стоимости продажи ВСК.

Прочитал "28 пунктов Трампа" в той редакции, в которой она ходит по Интернету. Очевидно, что документ требует уточнения деталей, по меньшей мере относительно статуса Кинбурнской косы, формально относящейся к Николаевской области. Также не вполне конкретно прописаны вопросы о статусе русского языка и православной церкви. Как наши пограничники в статусе по сути полицейских должны будут стоять на границе против вооруженного до зубов противника тоже не понятно. И да, сама достоверность документа, конечно же, под вопросом. Тем не менее, если Европа и сама Украина согласовывают это в представленной редакции, Россия будет вынуждена конкретно сказать, что её не устраивает, без абстракции вроде "устранения первопричин конфликта". Мне показалось, что вчерашнее появление нашего Президента перед генералитетом и в форме рассчитано на европейскую публику с целью минимизации желания вносить в документ принципиальные изменения и с целью демонстрации готовности продолжать борьбу, выдвигая в следующий раз более тяжелые условия. Плакат "побеждает тот, кто сражается" на стене не требует дополнений. После встречи в Анкоридже нерешенные вопросы разрешали с помощью оружия, и работа ВС РФ прежде всего на Днепропетровском направлении не осталась без внимания. Однако, тотальная ставка на мир в портфеле была бы явно преждевременна. Навскидку выше 2850-2900 индекс на этой порции новостей не пойдет.

Т-Технологии: отрицательная переоценка "Яндекса" мешает разглядеть позитив 20 ноября группа публикует отчётность за 9 месяцев 2025. 📈Чистые процентные доходы выросли на 45% и составили 368.7 млрд. руб., после начисления резервов – 242.8 млрд. руб., рост на 44%. 💸Чистые комиссионные доходы выросли сопоставимо - на 43%, чистые доходы от страховой деятельности (с учётом финансовых расходов по ней) – снизились на 4.7%. 😏Операционные расходы выросли несколько сильнее доходов – на 53%, и составили 201 млрд. руб., что компенсировалось более низкими расходами на привлечение клиентов, сократившимися по отношению к прошлому году на 1.2%. Суммарно обе расходные статьи выросли на 36%. 😉Прочие статьи доходов и расходов, включая переоценку пакета «Яндекса», обеспечили финансовый результат в 39.9 млрд. руб. против 18.3 в прошлом году. 💸Итого прибыль до налогообложения составила 159.6 млрд. руб. (+53%), с учётом роста ставки налогообложения чистая прибыль выросла на 44%, выше целей, заданных менеджментом (+40%). Чистая прибыль за 9 месяцев составила 120.3 млрд. руб., практически сравнявшись с результатом полного прошлого года, в том числе 40.1 млрд. руб. за квартал. Три наиболее позитивных момента: 🔹 По отношению к прошлому кварталу прибыль номинально снизилась, однако без учёта фактора доходов по прочим статьям и переоценки «Яндекса» она, напротив, достигла рекордных значений. 🔹 Резервы за квартал «стоили» группе 29.5% годовых от капитала против 31.4% и 24.8% в 2кв25 и 1кв25 соответственно – подобно коллегам по отрасли, пик будто бы пройден, однако снижение происходит достаточно плавно. 🔹 По крайней мере одна из целей менеджмента (+40% чистой прибыли г/г) представляется совершенно выполнимой при нулевом результате от переоценки бумаг «Яндекса» по году, для этого требуется получить 50.8 млрд. чистой прибыли в 4 квартале (при текущей отрицательной переоценке 10 млрд). ROE без каких-либо корректировок составила 25.8% против 24.7% и 31.7% в 1кв25 и 2кв25, однако во втором квартале она во многом определялась прочими статьями доходов. Сама группа оценивает собственную ROE в 29.2%. ❗️При чуть более консервативной оценке ROE на следующий год (27.5%), капитализация из расчёта P/E=5.5 при дивидендной доходности 5.5% может составить 1.15 трлн. руб. (4286 руб./акц.), что эквивалентно потенциалу в 44.3% годовых. Пока не включил бумагу в портфель, однако это отличный индикатор для сравнения и оценки состоятельности всех прочих позиций.

Новости отечественного IT-сектора, кратко: 1. опубликовала сведения о собственном финансовом состоянии на 30.09.2025. Компания не раскрывает в квартальной отчётности никаких показателей, касающихся финансового состояния, кроме скорректированной EBITDA. Скорректированная EBITDA за 3 квартал составила 5.1 млрд. руб., в прошлом квартале – 5.4 млрд. руб., итого за 9 месяцев – 15.5 млрд. руб. Таким образом, прибыльность принципиально не отличалась от первой половины года. Тогда убыток до налогообложения составил 8.4 млрд. руб., в т.ч. чистые финансовые расходы – 13.2 млрд. Учитывая то, что чистый долг существенно сократился после допэмиссии, ожидаю некоторой стабилизации прибыльности во 2-м полугодии с выходом убытка до налогообложения в диапазон от 0 до -5 млрд. руб., что однако, не вызывает никакого желания покупать бумаги. В сегментном анализе также не удаётся найти никакие драйверы роста, сегмент «социальные платформы и медиаконтент» продолжает генерировать более 100% скорректированной EBITDA, остальная деятельность носит скорее экспериментальный характер. 2. опубликовала достаточно бледные итоги собственной за 9 месяцев, выручка сократилась вдвое, а показатель чистой прибыли на этом фоне ушёл в глубоко отрицательную зону. Компания прогнозирует рост выручки по итогам года на 20-30%. Что же, ничего кроме как ждать, не остаётся. Несмотря на существенное снижение котировок и капитализацию ниже 20 млрд. руб., повода купить снова нет.

Доходность стратегии с момента старта по состоянию на конец дня 19.11.25 составила +77.8% (неделю назад - +79.72%), за неделю -1.07%. Результат подписчика (-0.0767% за неделю из расчёта 4% годовых, -20% прибыли при наличии) - -1.145%. Индекс полной доходности – 6991.13, неделей ранее – 6701.03, за неделю – +4,33%. С локального максимума середины августа: индекс MCFTR – -11.5%, стратегия «Торговая сторона» - -10,65%, исторический максимум стратегии внутри дня - +99%. Позиции (удельный вес в порядке убывания): Россети Волга, ВТБ, МТС-Банк, SFI, ММК, ликвидированные позиции: Лукойл, открытые позиции: SFI, ММК Кандидаты в портфель: нет Планы: отслеживание хода реализации мирных инициатив США, также см. комментарий. Доходность облигационной стратегии с момента старта – 4.09%, неделю назад – 3.57%, за неделю - +0.502%, результат подписчика за вычетом комиссии 2% годовых – 0.464%. Результат RGBITR за неделю – 0,27%. Комментарий: Поскольку для основной стратегии неделя получилась абсолютно провальной относительно индекса, целесообразно внести ясность, как я вообще планирую обгонять рынок, и как это удавалось сделать на истории. Я стараюсь вести свою игру и никогда не пойду за рыночным трендом, если не понимаю, почему он складывается именно так. На самом деле это недостаток: трейдер, не способный довериться мнению толпы, держа в уме, что оно может быть не самое правильное – это плохой трейдер. Поэтому я не занимаюсь активным трейдингом, по складу характера это совершенно мне не подходит. В качестве «козырных карт», перекрывающих такой недостаток, я использую мышление вширь (в эшелоны), постановку высоких целей и чёткое осознание драйвера роста. Никакого фаворитизма по отношению к второму эшелону нет, однако там можно чаще увидеть то, чего не видят другие и открыть позицию в самом начале пути. ❗️Не сочтите за самолюбование, сейчас это просто неуместно, но: пока в ВТБ все смотрят на прибыль, я смотрю на достаточность капитала. Пока в МТС-Банке все смотрят на прибыль, я смотрю на их портфель ОФЗ и его потенциальную динамику. Пока в энергетиках все смотрят на динамику прибыли, я смотрю на динамику операционной прибыли в период сразу после роста тарифов. Пока все думают, кому выгоден мир, я смотрю на мир через призму потенциальной динамики ключевой ставки. Так и планирую обогнать индекс: держать то, где рынок недооценивает важность существенных нюансов, выкручивая удельный вес данных эмитентов до грани разумного. В первую очередь выбираем «правильную лошадь». Рассчитываю, что данный подход принесёт результат, как он приносил его и ранее, а год удастся закрыть где-то вблизи максимумов стратегии, будучи в более приподнятом настроении. Добавлю пару слов о сегодняшнем портфеле: позиции в МТС-Банке и ВТБ мне крайне симпатичны тем, что в них есть и самостоятельная идея, и «замировая», которая усиливает самостоятельную. ВТБ сегодня поддерживает достаточность капитала по нижней планке норматива и имеет очень низкую базу с точки зрения значения P/BV. Настолько низкую, что даже снижение самой прибыли или payout ratio приводят к тому, что дивидендная доходность всё равно достойна и оправдывает более высокую цену. Инфляция снижается, вслед за ней теоретически снижается ключевая ставка и упрощает процесс генерации капитала через прибыль. Если наступает мир, то аналогичный процесс просто происходит быстрее. МТС-Банк в свою очередь держит настолько огромный портфель облигаций, что снижение инфляции и процентных доходов в экономике в принципе влечёт за собой его существенную переоценку, невзирая на основную деятельность (которая, кстати, на этом фоне также оптимизируется), а в мирном сценарии прибыль от переоценки портфеля облигаций станет просто гигантской.