Профиль инвестора AlexR_CorpBonds | Тинькофф Инвестиции Пульс

Войти

Группа Eqvanta: разбор отчетности МСФО 2024 Накануне мы разбирали дебютанта Финэква, входящего в группу. Но известность на долговом рынке Eqvanta получила благодаря МФК «Быстроденьги», являющейся ее финансовым донором. У «Быстроденьги» в обращении сейчас находятся 9 выпусков облигаций примерно на 2,7 млрд. руб., включая даже один юаневый выпуск. Также в группу входят такие МКК, как «Турбозайм», «Кнопкаденьги» и «Эквазайм» + еще ряд компаний вспомогательного, как я понимаю, назначения. Увы, отчетность за 2024 год не является идеальным источником информации на момент подготовки обзора, но, к сожалению, группа не делает промежуточную консолидацию даже по схеме 6-12. Так что давайте посмотрим динамику и долговые метрики хотя бы в последнем доступном отчете. Аудитор – вездесущий сейчас ФБК. В последнее время создается впечатление, что остальные аудиторы, кроме ФБК и Финэкспертизы, на рынке вовсе перевелись. Я уже даже в обзорах перестал отмечать, чью проверку мы смотрим. Основные финансовые результаты 2024: 🟢 Портфель выданных займов: 8 635 млн. (🔼 +62% к 2023 г.) 🟢 Выручка: 25 806 млн. (+119% к 2023) 🟢 EBITDA: 3 327 млн. (+150%) 🟢 ROIC по EBITDA: 33,9% 🟢 Чистая прибыль: 1 444 млн. (+159%) 🟢 Чистый денежный поток от операций: -2 131 млн., но до вложений в увеличение портфеля мы видим +1 164 млн. Остаток кэша на балансе: 757 млн. 🟢 Финансовый долг: 5 942 млн. (🔺 +55%) Похоже, «Экванта» нашла свое Эльдорадо в прошлом году. И оно в диверсификации брендов МФО/МКК. Об этой стратегии говорил и «Займер» некоторое время назад. Рост бизнеса кратный, рентабельность инвестированного капитала отличная, денежный поток до увеличения балансового портфеля отличный, долг, естественно, растет, но значительно медленнее портфеля (даже за вычетом резервов), выручки и даже прибыли. Так что 2024 год «Экванта» закончила чемпионом, обогнав в отраслевом рэнкинге даже «Займер» по размеру рабочего портфеля. Выше только «MoneyMan». В рэнкинге за 1 полугодие 2025 лидирующие позиции у «MoneyMan» и «Eqvanta», кстати, сохраняются. А вот «Займер» продолжил опускаться в рейтинге. Также продолжаю следить за собираемостью процентных платежей. У Экванты по всей группе она составляет 58,8%, что по моим наблюдениям является хорошим и рентабельным для МФО уровнем. Основные коэффициенты финансовой устойчивости: Долг к капиталу (🟡 от 0,67 до 2): х1,54 Чистый долг / EBITDA (🟡 от 2,5 до 4): х2,5 Портфель микрозаймов / чистый долг: 🟢 х1,67 ICR (🟡 от 1,5 до 3): x2,77 Разделение статей баланса на краткосрочные и долгосрочные не доступно, увы. Все долговые метрики находятся в сравнительно спокойной зоне. Портфель микрозаймов за вычетом резервов перекрывает чистый долг более чем в 1,5 раза. В резервах более 66% совокупного портфеля. Уж не знаю, что они там держат, но собираемость процентных платежей составляет более 58%, т.е. резервы явно достаточные и с избытком. Кредитный рейтинг (МФК Быстроденьги): ✅ BB от Эксперт РА, повышен 10.07.2025, стабильный Повышение понятно, но итоговый уровень видится тесноватым. Тем не менее надо помнить, что РА дает оценку именно МФК «Быстроденьги», а не всей группе. Эксперт подсвечивает, что в 2025 году «Быстроденьги» завершили ликвидацию офисной сети и полностью перешли в онлайн, что сократило затраты и повысило эффективность. Вывод: мне именно группа «Eqvanta» видится крупным и устойчивым заемщиком. Главные оговорки – это аудитор и устаревание данных отчетности. При этом отраслевой рейтинг подтверждает, что «Экванта» сохраняет лидирующие позиции в отрасли. Я бы группу оценивал несколько выше, чем «суверенный» рейтинг МФК «Быстроденьги». Интереснее всего на момент публикации смотрятся бумаги , флоатер и Более ликвидна, но менее интересна в моменте

ПКО Финэква: знакомство с дебютантом Финэква – это молодое коллекторское агентство, выделенное в группе Экванта, куда входят хорошо знакомые нам «Быстроденьги». По опыту анализа последних мы за прошедшие годы убедились, что в данном кейсе надо смотреть отчетность группы, а не отдельно стоящей компании, которая может быть не показательна. Да и собственного рейтинга у эмитента нет. На дебютный выпуск «транслируется» рейтинг поручителя МФК «Быстроденьги». Тем не менее Eqvanta выдала на раскрытие отчетность только за 2024 год, что на стыке ноября и декабря 2025 кажется уже не очень релевантным. Поэтому я попробовал проанализировать stand-alone отчетность «Финэквы». Деятельность начата только в 2024 году. Смотреть на динамику, достигнутую практически с нулевой базы, смысла нет. Однако важно отметить, за 2024 было выдано займов юридическим лицам на 550 млн. Часть вернули, а часть осталась на балансе. В результате за год получено процентов на 120 млн., а заплачено – всего 32 млн. Встает вопрос, какой бизнес тут основной. Основные финансовые результаты за 9 месяцев 2025: 🟢 Портфель цессий (по балансу): 239 млн. (🔼 +53% к 2024 г.) 🟢 Выручка: 330 млн. (с 6 млн. за 9м2024) 🟢 EBITDA: 235 млн. (с 35 млн.) 🟢 ROIC по EBITDA: 24,3% 🟢 Чистая прибыль: 57 млн. (х3) 🤔 Чистый денежный поток от операций: за 2025 г. не опубликован В 2024 г. вижу -323 млн., до изменения портфеля цессий: -82 млн. Остаток кэша на балансе: 🔼 10 млн. 🔴 Финансовый долг: 995 млн. (🔺 +90% к 2024 г.), краткосрочный долг: 100% Бизнес активно развивается с низкого старта. Рентабельность инвестиций по EBITDA уже неплохая для привлечения долгового финансирования. Смущает бурный рост долга, который даже при взгляде невооруженным глазом, сильно выше портфеля цессий и весь короткий. При попытке найти, где деньги, сразу натыкаешься в балансе на 434 млн. предоставленных займов. Согласно пояснениям от эмитента, это займ входящей в Группу компании «Эквазайм», по которому платятся проценты. Соответственно, ситуация 2024 года повторяется: процентов к уплате на 159 млн., а процентов к получению – на 174 млн. В целом отчетность сложная. Пришлось запрашивать много пояснений у эмитента. Благо, такую возможность мне предоставили. Эмитент в процентах к получению начисляет проценты, полученные по портфелю цессий, что мне видится совершенно неправильным для ПКО. В моем понимании у них такие проценты должны попадать в выручку от основной деятельности просто в силу основного ОКВЭДа. Основные коэффициенты финансовой устойчивости: Долг к капиталу (🔴>2): х10,5 Чистый долг / EBITDA (🟡 от 2,5 до 4): х3,6 Портфель цессий / чистый долг: 🔴 х0,25 ICR: x1,48* Коэффициент текущей ликвидности (🔴<1,5): х1,1 Z-счет Альтмана (🟡 от 1,1 до 2,6): 2,34 * - покрытие процентов формально в красной зоне, но можно учесть в процентных платежах проценты к получению. Тогда EBITDA несколько уменьшится, но чистые процентные платежи станут отрицательными. Тут все зависит от точки зрения. Денег нет, но деньги в группе. Эмитент сам по себе находится в стартаперском и довольно неустойчивом состоянии. Занят практически миллиард коротких денег. 24% вложено в портфель цессий, как и положено ПКО, 43% выдано в долг связанной компании под проценты, еще 23% в дебиторке, как я понимаю, тоже в расчетах со связанными компаниями… Состояние какое-то переходное и явно не конечное Кредитный рейтинг: отсутствует Бумага оценивается по рейтингу поручителя: МФК Быстроденьги: BB от Эксперт РА Вывод: мы немного поняли, чем занимается менеджмент компании последний год. Но в очередной раз убедились, что тут для понимания надо оценивать консолидацию Группы Eqvanta, т.к. отдельные бизнесы могут выглядеть в отрыве от консолидированной отчетности «немного странно». Этим завтра и займусь... Немного жаль потраченного времени, но совсем проигнорировать сольную отчетность эмитента я не смог.

Сегежа – обзор отчета 1п2025 Наконец-то можем посмотреть на полноценные данные знаменитого эмитента, учитывающие доп.размещение акций на 113 млрд. Финансовые результаты 1п 2025: 🟡 Выручка: 44 835 млн. (🔻 -8,4% к 1п2024) 🔴 EBITDA adj*: 2 618 млн. (🔻 -54%) 🔴 ROIC по EBITDA LTM: -4,2% 🔴 Чистый убыток: -21 765 млн. (против +9 494 млн. годом ранее) 🔴 Чистый денежный поток от операций: -12 679 млн. (против -9 910 млн. в 1п2024) Остаток кэша на конец периода: 493 млн. 🟢 Финансовый долг**: 73 731 млн.( 🔽 -55,5%), краткосрочный долг: 31% * - в периоде Сегежа провела реорганизацию и законсервировала 1 завод, что привело к разовым (в основном бумажным) убыткам ** - посчитан вместе с арендными обязательствами, т.к. у Сегежи есть долгосрочные арендные платежи за эксплуатацию лесов Из позитива: рост собственного капитала с 1 до 67 млрд. и снижение долговой нагрузки пополам. Все остальное – плохо. Но сейчас, на пике депрессии на фоне плохих отчетов, я бы как раз пытался смотреть на изменения, перспективы и планы. Да, мы не должны верить постоянно позитивным заявлениям менеджмента компаний. Но есть же твердые цифры, которые мы видим: ✅ Отрицательный денежный поток и убыток за период сформированы процентными платежами на 16 млрд. При сокращении дола пополам (да еще и на фоне снижения ставки) проценты в следующем полугодии должны упасть до 8-9 млрд. где-то ✅ Курс юаня с конца июня вырос уже на 4%. Это должно соответственно увеличить выручку экспортера Сегежи ✅ Консервация одного из заводов должна в следующем периоде привести к снижению себестоимости В результате EBITDA по логике должна существенно вырасти, а денежный поток от операций – выйти в положительную зону. Но это перспективы, конечно, а реальность и достигнуты результаты ввергают в депрессию Основные коэффициенты финансовой устойчивости: Долг к капиталу (🟡 от 0,67 до 5): х1,1 Чистый долг / EBITDA LTM (🔴>4): отрицателен из-за убытка по EBITDA ICR – покрытие процентов (🔴<1,5): х0,16 Коэффициент текущей ликвидности* (🔴<1,5): 1,05 Z-счет Альтмана (🔴<1,1): -1,55 * Вычел из краткосрочных обязательств опционы, т.к. их реализация условна Лучше Монополии по крайней мере – в бизнесе теперь есть заметный собственный капитал. По оценкам Эксперт РА покрытие процентных платежей может после снижения долга выйти на х2. В целом же этот отчет застал Сегежу в худший период ее жизни – пик долговой нагрузки по пиковым ставкам при максимально крепком рубле. Кредитный рейтинг: 🔽 ВB- от Эксперт РА, снижен 02.09.25, стабильный ОСК: ruB- Релиз РА уже в инфополе разобрали: ⚠️ Рейтинг держится исключительно на поддержке акционера, без которого Сегежа – давно банкрот ⚠️ Кредиторы не «простили» Сегеже долг за акции, как мы считали ранее, а получили опцион на их обратный выкуп на 20 млрд. из 113. Если этот опцион в обозримом будущем будет реализован, то компания вновь будет полностью обескровлена ⚠️ РА явно раздосадовано тем, что Сегежа систематически рисует и не выполняет свои фантастические финансовые прогнозы, в результате взяло и снизило рейтинг, не смотря на очередные перспективы, как у «Шарика». Блестяще! Давно пора было! Только, мне кажется, что процесс "приземления" рейтингов у нас как-то сильно запоздал и идет слишком медленно и неравномерно. Многих эмитентов типа условного ПР-Лизинга, на мой взгляд, давно пора отправляться в компанию к Сегеже. Но почему-то они продолжают сохранять инвестиционные рейтинги, не смотря на плохие отчеты. И примеров в ближайшую неделю будет еще много. А РА продолжают избирательно смотреть на систематически невыполняемые финансовые модели и наполеоновские планы по завоеванию мира у отдельных эмитентов. И обосновывать этими планами подозрительные рейтинги... Наиболее привлекательные фиксы эмитента на момент публикации: и . Топ-флоатер: . Юаневый выпуск: {}

Полипласт — обзор отчета за первое полугодие 2025 «Полипласт» — российская химическая компания лидер на рынке пластифицирующих добавок в России и СНГ. В состав Компании входят восемь заводов-производителей, четыре научно-технических центра и более тридцати точек продаж по всей стране. Разбор годового отчета 2024 мы не делали, а его содержание весьма примечательно для понимания трендов. Выручка растет в 2 с лишним раза и достигает 139 млрд., чистая прибыль по итогам года почти 12 млрд., свободный денежный поток, правда, всего +1,8 млрд. На этом фоне долг вырос в 2,3 раза или на 79 млрд. при одновременном росте основных средств в 2,7 раза или на 77 млрд. Мощнейший инвестиционный рост! При этом год компания заканчивает с остатками кэша в 11 млрд. Финансовые результаты 1п 2025: 🟢 Выручка: 95 090 млн. (🔼 +65% к 1п2024) 🟢 EBITDA: 25 224 млн. (🔼 +96%) 🟠 ROIC по EBITDA LTM: 5,6% 🟢 Чистая прибыль: +7 751 млн. (🔼 +59%) 🟡 Чистый денежный поток от операций: -13 422 млн. (против -12 517 млн. в 1п2024), OCF до изменений в оборотном капитале +2 770 млн. Остаток кэша на конец периода: 🔻 185 млн. 🟡 Финансовый долг*: 183 607 млн.( 🔺 +30%), краткосрочный долг: 🔽 45% *- посчитан вместе с арендными обязательствами Результаты бизнеса скорее положительные. Компания продолжает активно инвестировать в производственные мощности. Рост основных средств опять +33,5 млрд. (за полгода!) при росте долга +43 млрд. за тот же период. Выручка и прибыль растут быстрее долговой нагрузки. Если кто-то еще хочет спросить, где мы видим экономический рост на фоне общей депрессии и стагнации, то ответ найден: в Полипласте. Денежный поток от операций отрицателен, но,это не критично. Во-первых, это сезонное – в прошлом году было так же. Приток кэша пришелся на второе полугодие. Во-вторых, денежный поток до изменения оборотных активов положителен. А рост оборотки на таких темпах роста бизнеса – нормальный. ROIC в моменте выглядит плохо. Но это тот самый случай, когда действительно будет правильнее смотреть на прогноз, а не на ретро-данные. Мы видим, что компания космическими темпами наращивает основные средства. Выручка и прибыль всегда запаздывают за увеличением производственных мощностей. Так что уже достигнутые показатели не должны стать пределом. Каждое полугодие у Полипласта пока получается ощутимо лучше и больше предыдущего. Основные коэффициенты финансовой устойчивости: Долг к капиталу (🔴>2): х4,9 Чистый долг / EBITDA LTM (🟡 от 2,5 до 4): х3,6 ICR – покрытие процентов (🟡 от 1,5 до 3): х2,26 Коэффициент текущей ликвидности (🔴<1,5): 0,8 Z-счет Альтмана (🔴<1,1): 1,07 Долговая нагрузка в срезе на момент времени выглядит плохо. EBITDA (частично поддержанная денежным потоком) худо-бедно долг и проценты покрывает, но собственного капитала в бизнесе мало. Вся инвест-программа осуществлена на заемные. Значимые дивиденды в последний раз платились в 23 году. С тех пор вся прибыль реинвестируется в развитие бизнеса, но этого недостаточно для генерации необходимого собственного капитала. А от наращивания долга коэффициенты немедленных рисков (особенно ликвидность) уже ушли в зону «возможен кассовый разрыв». Успокаивают неиспользованные лимиты по кредитным линиям в банках: 20 млрд. на отчетную дату. Если их посчитать, как деньги, то ликвидность не выходит даже на уровень 1,0 (что недопустимо мало). Вывод: Финансовый менеджмент компании выглядит совершенно безрассудным. И тут все будет зависеть от того, как поведут себя кредиторы в случае нарушения ковенант и просрочки отдельных платежей. Часть долей дочерних компаний Полипласта уже находится в залоге у банков. Есть точечные суды кредиторов с дочерними предприятиями, т.е. ситуация не является спокойной. Наиболее привлекательные бумаги на момент публикации: и , Кредитный рейтинг: ✅ A от АКРА, присвоен 07.08.25, стабильный ✅ A- от НКР, присвоен 13.11.24, стабильный , ,

К размещению нового выпуска КИФА – обзор отчета за 1п2025 Эмитент нечасто выходит на долговой рынок, поэтому внимания к нему немного. QIFA – динамично растущая B2B-платформа для трансграничной торговли (основное направление – Китай). В России работает с 2013 года. Основной бенефициар и бессменный с 2016 года директор – граждане Китая. Бизнес бурно растет с 2021 года. В тот же период компания впервые вышла в прибыль, однако в 2024 году показатель вновь снизился до уровней 2020–2021 гг. Отчетность публикуется по МСФО, но консолидация там формальна – все ключевые показатели совпадают с РСБУ, поэтому для анализа берется более свежий отчет по отечественным стандартам. Аудитор – Unicon 🆗 Финансовые результаты 1п2025: 🟢 Выручка: 4 566 млн. (🔼 +38% к 1п2024) 🟢 EBITDA: 100 млн. (🔼 +45%) 🟡 ROIC по EBITDA LTM: 12,1% 🟡 Чистая прибыль: 52 млн. (🔼 +12%) 🟡 Чистый денежный поток от операций: -172 млн. (против +24 млн. в 1п2024) Остаток кэша на конец периода: 🔻 69 млн. 🟡 Финансовый долг: 354 млн. (🔺 +32%), краткосрочный долг – 71% В 2024 году эмитент просел по прибыли, но в 2025-м началось восстановление. Денежный поток с начала года отрицательный, но предыдущие четыре года компания генерировала кэш даже на фоне роста бизнеса. Сценарий мошенничества исключен. По структуре баланса и рентабельности компания скорее ближе к оптовой торговле, чем к IT. Долг растет, но остается крайне низким для такого масштаба бизнеса. Основные коэффициенты финансовой устойчивости: Долг к капиталу (🟡 0,67–2): х1,2 Чистый долг / EBITDA (🟡 2,5–4): х3,6 ICR – покрытие процентов (🟢 >3): х3,3 Коэффициент текущей ликвидности (🔴 <1,5): 1,05 Z-счет Альтмана (🔴 <1,1): 0,74 Долговая нагрузка умеренная, процентные платежи выглядят комфортно. Но в отчете не отражены проценты по лизингу, а долг увеличился во II квартале, так что будущая нагрузка может оказаться выше. Основные риски связаны не с обслуживанием финансового долга, а с коммерческим: высокий объем кредиторской задолженности не покрывается оборотными активами. По сути, компания живет за счет поставщиков – как М.Видео или О`КЕЙ. Такая модель рабочая, но крайне хрупкая в случае кризиса ликвидности и неплатежей. В активе – поддержка акционера через добавочный капитал, редкие дивиденды (всего один раз – 12 млн.), отсутствие займов связанным сторонам. Это говорит о заинтересованности бенефициара в развитии бизнеса. Кредитный рейтинг: ✅ ВBB от НРА, подтвержден 20.05.25, стабильный Рейтинг хоть и от НРА, но с позитивной историей. На момент публикации у эмитента в обращении всего один рублевый выпуск: В нем нет ли ликвидности ни привлекательной доходности. Эмитент интересен именно новым валютным выпуском, который размещается 2 сентября Вывод: динамично растущий и поддерживаемый акционером бизнес в интересном сегменте. Рентабельность низкая, финансовая модель хрупкая. Прибыль в 2024 году снизилась, в 2025 году зафиксирован отток средств, но исторически компания такие провалы проходила успешно. В сочетании с факторами менеджмента, бенефициаров и планами IPO риск-профиль выглядит мягче, чем у среднего ВДО на рынке. Однако при текущей ликвидности необходим регулярный мониторинг денежных потоков и краткосрочной задолженности, если держать бумаги эмитента в портфеле надолго.

К размещению нового выпуска МГКЛ – обзор отчета за 1п2024 Эмитент очень быстро развивается, так что в 2025 году мы с уверенностью не можем сказать, чем он сейчас преимущественно занимается. Если в 2023 году мы наблюдали, как розничной торговли стремительно обогнала доходы от выдачи займов, то в 2024 году мы видим, как розницу в структуре доходов подвинула продажа драгоценных металлов (опт, как я понимаю). В этом плане я с досадой отмечаю, что в 2024 году эмитент не стал раскрывать МСФО-отчет за 9 месяцев, хотя годом ранее это делал. Последний опубликованный МСФО-отчет – за 1 полугодие 2024. В контур консолидации входит 6 юр.лиц. Аудитор – ФБК 👍🏼 Что мы видим в последнем отчете: 🟢 Выручка: 3 058 млн. (🚀 х4,8 к АППГ) 🟢 EBITDA: 594 млн. (🔼 +107%) 🟡 Рентабельность по EBITDA: 19,4% 🟢 ROIC по EBITDA: 36% 🟢 Чистая прибыль: 225 млн. (🚀 х4,9 к АППГ) 🟡 Денежный поток от операций до изменений в оборотном капитале: +812 млн. (🚀 х3,6 к АППГ), с учетом выдачи новых займов и прочих изменений оборотных активов: -479 млн. (против +251 млн. годом ранее) Остаток кэша на конец периода – 249млн. 🟢 Финансовый долг: 2 103 млн. (🔺 +35% к 2023 г.), краткосрочный долг – 22,5% Бешенный темп роста выручки объясняется появлением нового направления продажи драгметаллов, которое сразу составило 57% от общих доходов. Т.е. компания стала теперь оптовиком. EBITDA выросла скромнее, т.к. оптовое направление априори должно быть менее маржинально. Кстати, насколько я понимаю, по похожему пути развития в свое время пошел известный рынку ПЮДМ. Долг растет условно быстро, но на самом деле значительно медленнее выручки и прибыли. Денежный поток от операций до изменения оборотного капитала вполне приличный. По операционным показателям подвохов не видно. Еще обращает на себя внимание, что инвестированный в бизнес капитал дает возврат в размере 36% EBITDA за последние 12 месяцев к отчетной дате. Так что длинный займ под 30% не выглядит чем-то убийственным. Еще отмечу, что почти весь долг – это длинные облигационные займы, так что с ликвидностью все должно быть ок. Ближайшее погашение только в декабре 2026 на 150 млн. всего. Основные коэффициенты финансовой устойчивости: Долг к капиталу (🔴>2): 🔽 2,3 Чистый долг / EBITDA LTM (🟢<2,5): 🔺 1,7 ICR – покрытие процентов (🟡 от 1,5 до 3): 🔼2,8 По упрощенной отчетности в стиле МФО коэффициент текущей ликвидности не посчитать, но на глазок она в зеленой зоне, т.к. займы выданы короткие (и их много), кредиторки мало, а весь финансовый долг – длинный. Отдельно отмечу, что соотношение долг/капитал снизилось за полгода с х3,1 до х2,3. Т.е. компания генерит собственный капитал быстрее, чем набирает новый долг Все бы это выглядело замечательно, если бы не запланированный новый долг в 1 млрд. руб. под 30%. Текущую ликвидность это не пошатнет, т.к. долг длинный, но это +300 млн. процентных издержек в год при EBITDA ~600, чистой прибыли 225 и денежном потоке до изменения оборотного капитала в ~800 млн. Если бизнес продолжит расти также быстро, то к моменту погашения этот долг будет выглядеть так же, как сейчас 1й выпуск эмитента на 150 млн. руб. Но мой опыт подсказывает, что бесконечно расти такими темпами с сохранением уровня отдачи на капитал может только Google Кредитный рейтинг: 🆙 BB Эксперт РА 18.09.24 стабильный Даже маловато на мой вкус при такой отчетности и аудиторе. Агентство, как водится, консервативно оценивает качество корпоративного управления и заметно занижает рейтинги отрасли микрозаймов, к которой Эксперт по-прежнему относит МГКЛ по доле генерируемой прибыли. Вышедший сегодня выпуск {} сейчас является самой привлекательной полноценной длиной на рынке с высоким купоном. Также сравнительно неплохо смотрятся и . Остальное по моим оценкам сильно перекуплено Другие мои обзоры ищите по тэгу или и И знаменитый давно и безобразно перекупленный

Монополия – знакомство с эмитентом ⚡️Сегодня на сборе заявок в выпуск 001Р-03 эмитент увеличил объём с 0,5 до 3 млрд. руб., купон установлен на 26,5% годовых. Смотрим, что же вызвало такой ажиотаж на рынке «Монополия» — транспортно-логистическая группа компаний, предлагающая бизнес-решения в цифровой логистике. Основной продукт — собственная цифровая платформа, но одна из компаний группы владеет и управляет собственным парком транспортных средств и водительским составом. Компания ведет деятельность с 2013 года. Консолидированная финансовая отчетность раскрывается по популярной схеме 6-12. В контур консолидации входит около 15 юрлиц. Аудитор – Технологии доверия (наследник PwC Rus). Соответственно, последний отчет – 6 месяцев 2024 г. Что мы видим в последнем отчете: 🟢 Выручка: 29 599 млн. (🔼 +42% к АППГ) 🟡 EBITDA: 675* млн. (🔻 -25%) 🔴 Рентабельность по EBITDA: 2,2% 🟡 ROIC по EBITDA: 13,0% 🔴 Чистая прибыль (убыток): -1 311 млн. (против прибыли в +3 587 млн.** годом ранее) 🟡 Денежный поток от операций до изменения оборотных активов: +273 млн. Чистый денежный поток от операций: -1 884 млн. Остаток кэша на конец периода – 240 млн. 🔴 Финансовый долг: 15 281 млн. (🔺 +13% к 2023 г.), краткосрочный долг – 68% * - эмитент сам себе насчитывает 1 250 млн. за счет корректировки на списание переоценки стоимости основных средств. Вроде бы правильно, но интуитивно чувствую, что это может быть чисто бухгалтерский трюк для увеличения прибыли. И денежный поток от операций однозначно подтверждает мой расчет. ** - на самом деле годом ранее тоже был убыток, если вычесть из прибыли очередные начисления в размере 3 958 млн. за переоценку активов Из плюсов можно отметить, что компания крупная, существует давно и имеет диверсифицированный бизнес. На этом плюсы, в моем понимании заканчиваются. Компания несет убытки от операций не первый год, если исключить очень абстрактные начисления за переоценку стоимости сделок слияния и поглощения. При околонулевой рентабельности операций в 2024 году резко выросли операционные издержки и проценты по займам. В моем понимании в такой ситуации надо сокращать убыточные направления бизнеса и резать административные издержки, а не набирать новые займы под 28%, чтобы в очередной раз увеличить дебиторку и запасы. Основные коэффициенты финансовой устойчивости: Долг к капиталу (🔴>2): 3,22 Чистый долг / EBITDA LTM (🔴>4): 5,8 ICR – покрытие процентов (🔴<1,5): 0,46 Коэффициент текущей ликвидности (🔴<2): 0,5 Это занавес. Проценты по имеющимся долгам платить нечем, гасить долги нечем, капитала в бизнесе для покрытия долгов при банкротстве есть на 30% набранных долгов. Оборотных активов не хватит и на 50% краткосрочных обязательств. Кредитный рейтинг: ✅ BBB+ АКРА 11.09.24 стабильный Я такой оценки от АКРА не понимаю совсем. Да, крупный и бурно растущий бизнес. Агентство много пишет о профиле отрасли, лидирующих позициях компании в качестве платформы и даже относит Монополию к сегменту IT, а не транспорта и логистики. Но долговая нагрузка, Карл!?? А ликвидность? Единственным оправданием такой оценки, на мой взгляд, может служить то, что АКРА выпустило свое заключение за 10 дней до выхода аудированного отчета за полугодие с падением показателей и долговым зашкваром. Или я что-то принципиально не понял в бизнесе эмитента. Предыдущий годовой выпуск Монополии {$RU000A10AA02} с купоном 28% еще сегодня торговался по 106% с доходностью 22,4%, что меньше ожидаемой доходности ОФЗ-ПК на похожем периоде времени. Что это, хайп вокруг высоких купонов? На мой взгляд это временное помутнение типа знаменитого выпуска Истринской сыроварни с 18м купоном, который брали по 110% за полгода до оферты. В результате все покупатели того хайпа понесли убытки на погашении. Здесь пока только очевидная потеря прибыли при повышенных кредитных рисках... Другие мои обзоры ищите по тэгу или и

МФК МигКредит – обзор последних отчетов У Мига очень интересные отчеты. Особенно на контрасте 2023 и 2024 годов. Поэтому делаю полный разбор. Отдельно подсвечу важный сейчас, но непривычный для разборов параметр: собираемость начисленных процентных платежей (обратный показатель к доле просрочек) + несколько поменяю структуру данных для наглядности Основные финансовые результаты: Размер портфеля (после вычета резервов): 🟢 2023: 3 359 млн. (🔼 +48%) 🔴 9м2024: 2 678 (🔻-20%) Процентные доходы: 🟢 2023: 7 459 млн. (🔼 +53%) 🟡 9м2024: 5 422 млн. (🔻-0,2%) Собираемость платежей (собранное/начисленное): 🔴 2023: 🔻66% 🟡 9м2024: 🔼 69,2% Денежный поток от операций: 🟡 2023: -759 млн. (+831 млн. годом ранее) при росте портфеля на 1 089 млн., так что OCF до изменения портфеля все равно + 330 млн. 🟢 9м2024: +773 млн. (-714 млн. за АППГ), OCF до изменения портфеля +92 млн. Остаток кэша на балансе – 133 млн. EBIT(DA): 🟡 2023: 600 млн. (🔻 -0,5%) 🟢 9м2024: 976 млн. (🔼 +113%) Рентабельность продаж по EBIT(DA): 🔴 2023: 8% 🟢 9м2024: 🔼 18% ROIC по EBIT(DA): 🟡 2023: 11,8% 🟢 9м2024: 🔼 23,7% Чистая прибыль: 🟡 2023: 160 млн. (🔻 -42%) 🟢 9м2024: 413 млн. (🚀 х2,5) Финансовый долг: 🔴 2023: 3 683 млн. (🔺 +95%) 🟢 9м2024: 3 167 млн. (🔽 -14%) Картина по годам диаметрально противоположная: 2023: рост портфеля и выручки, на этом фоне рост просрочки, низкая собираемость платежей, отрицательный денежный поток от операций, рост резервов, падение прибыли и кратный рост долга. Я бы назвал эту картину «Рост, убивающий бизнес». Негативно оцениваю этот период с точки зрения облигационера, не смотря на рост выручки и портфеля. Параметры долговой нагрузки по итогам года очень напряженные. 9м2024: полная противоположность предыдущему году – снижение портфеля при росте собираемости платежей. В результате положительный денежный поток, рост прибыли и сокращение долговой нагрузки в условиях роста процентных ставок. Я бы сказал, что это чуть запоздавшая, но очень правильная оптимизация. Очевидно, что была пересмотрена политика рисков и выдач, что привело к оздоровлению денежного потока. Не всегда рост – это хорошо. С точки зрения облигационера этот период я оцениваю крайне позитивно! Основные коэффициенты финансовой устойчивости: Долг к капиталу (🔴>2 ): х2,05 Чистый долг / EBITDA (🟡 от 2,5 до 4): х2,7 ICR (🟡 от 1,5 до 3): х2,3 Долговые метрики приемлемые и значительно улучшившиеся с конца 2023 года, не смотря на рост процентной нагрузки из-за роста ставок. Не сказать, чтобы Миг был прямо совсем вне зоны риска, но сокращение долговой нагрузки за счет собственного операционного денежного потока и наращивание доли собственного капитала на текущем рынке можно только приветствовать! Увидеть бы еще долю короткого долга 🤔 Но в стандартной отчетности МФО эта информация не раскрывается. Успокоиться в целом можно тем, что финансовые вложения эмитента (портфель займов + депозиты) покрывает долговую нагрузку с коэффициентом х1,19. Все финансовые вложения краткосрочные, а часть долга точно длинная. Так что дефолта я бы тут не ожидал в ближайший год как минимум. Кредитный рейтинг: ✅ ruBB от Эксперт РА, подтвержден 26.06.24 г., прогноз снижен с позитивного на стабильный Для меня это совсем не тот «ВВ», который мы можем встретить в маленьком производственном предприятии где-нибудь в Наро-Фоминске… Бумаги эмитента с текущей амортизацией и доходностями ~40% мне видятся интересными Наибольший интерес, на мой взгляд, сейчас представляет офертный . Он ликвиден. На нем можно и к оферте ~60% годовых заработать, а можно и подержать, если эмитент оставит интересный купон, т.к. уже с января начинается амортизация по 4% в месяц. Выпуски и предлагают инвесторам ~37% с ежемесячной амортизацией, но они низколиквидны, а в стаканах агрессивные роботы 🤖🤖 Другие мои обзоры ищите по тэгу или и

Интерлизинг – разбор эмитента Универсальная лизинговая компания, в портфеле которой преобладает грузовой и легковой автотранспорт, а также дорожно-строительная и сельскохозяйственная техника. В последнем рэнкинге Эксперт РА занимает 10 место по размеру ЧИЛ по итогам 9м2024. Основная доля клиентской базы приходится на представителей малого и среднего бизнеса. Головной офис компании находится в г. Санкт-Петербурге. Особенность РСБУ-отчетности компании в том, что она прячет процентные расходы в себестоимости вместе с офисными расходами. В результате приходится прыгать между МСФО за 6 месяцев 2024 года и более свежей РСБУ 6м2024. Аудитор – kept 🔝 Доступные финансовые результаты: 🟢 Чистые инвестиции в лизинг (ЧИЛ 9м2024): 62 579 млн. (🔼 +26% к 2023 г.) 🟢 Выручка 9м2024: 9 412 млн. (🔼 +56% к АППГ) 🟢 EBITDA 6м2024: 4 765 млн. (🔼 +92%) 🟡 ROIC по EBITDA LTM 6м2024: 15% 🟡 Чистая прибыль 9м2024: 1 101 млн. (🔻 -56%) 🟢 Чистый денежный поток от операций 6м2024: -9 184 млн. На этом фоне отчет CF показывает, что денежный поток до изменения оборотного капитала составил +1 084 млн. Остаток кэша на балансе на 1.10.24 – 3 083 млн. 🔴 Финансовый долг 9м2024: 60 033 млн. (🔺 +29%), краткосрочный долг – 49% Бизнес растет очень быстро и 2024 год никак не сбил темпы новых выдач. В то же время уровень отдачи EBITDA на инвестированный капитал уже критически ниже текущих ставок фондирования. Денежный поток до изменения оборотного капитала еще положительный, но за счет увеличения портфеля деньги из компании де факто утекают. И очень тревожный сигнал для меня состоит в том, что долг растет быстрее ЧИЛ Доля короткого долга высоковата для текущих сложных времен (около половины). Как раз в ближайший месяц оферты на 7+ млрд. проходят флоатеры и не торгующийся Интерлизинг 001Р-10 Мне показалось, что по итогам полугодия компания была близка к кассовому разрыву, т.к. запасы кэша упали до ничтожных в масштабе бизнеса 200 млн. В результате за III квартал эмитент увеличил долг и довел запасы кэша до 3 млрд., что эквивалентно всем процентным платежам за 1 полугодие. Так что текущую ситуацию следует считать скорее устойчивой. Но рост долга при текущих ставках на бизнесе еще скажется… Коэффициенты финансовой устойчивости: Долг к капиталу 9м2024 (🟡 от 4 до 9 в лизинге): х6,2 Чистый долг / EBITDA LTM 6м2024 (🟡 от 4 до 8): х5,6 ЧИЛ / чистый долг (9м2024): 🟢 х1,1 ICR (🟡 от 1,4 до 1,8 в лизинге): 1,41 Коэффициент текущей ликвидности (🔴<1,5): 1,05 Z-счет Альтмана 2023 (🟡 от 1,1 до 2,6): 1,26 В долгосрочной перспективе долговая нагрузка Интерлизинга умеренная для лизинговой отрасли. ЧИЛ прекрасно покрывает долговой портфель. Но есть текущая очень острая проблема с большим объемом погашений (необходимого рефинанса) в ближайшие 12 месяцев. И текущие 3 млрд. кэша на счетах – это ничто в сравнении с краткосрочным долгом в 29 млрд Если эмитент захочет хотя бы сохранить текущий объем бизнеса, то ему придется рефинансироваться на всю сумму по текущим пиковым ставкам. Это здорово ударит по и без того не космической рентабельности и начавшей падать чистой прибыли. Мне кажется, что эмитент переборщил с ростом бизнеса в текущем году 🤷🏻‍♂️ Высокие для ruA доходности мне теперь стали понятны Кредитный рейтинг: 🆙 ruA от Эксперт РА, повышен 02.07.24, стабильный Рейтинг недавно повышен, но обращаю внимание, что это произошло до роста запасов (изъятой и предназначенной для продажи техники) в 1,5 раза с 1 до 1,5 млрд. И для меня большой вопрос, с какой долей авансов Интерлизинг наращивал портфель такими темпами последние 9 месяцев… Доходности и ликвидность бумаг эмитента очень неравномерны. Кроме уже упомянутой 1Р9 бы выделил еще 2 выпуска с хорошей ликвидностью и интересными доходностями: ✅ , 38% и текущие амортиазции каждый месяц - мой фаворит! ✅ , 40% на момент публикации, но аморты только с 05.25 - тоже с ликвидностью Другие мои обзоры ищите по тэгу или и

Контрол Лизинг – анализ последних отчетов Первое, что бросается в глаза – отчетность эмитента составлена так, как будто это не крупная лизинговая компания, а маленький завод по производству блок-контейнеров в Татарстане… МСФО, не смотря на масштаб, эмитент не публикует. А в промежуточной РСБУ-отчетности даже ЧИЛ (чистые инвестиции в лизинг) не выделены. Приходится обращаться к рэнкингу Эксперт РА, в котором компания занимает 15е место в последней версии на 9м2024. Основные финансовые результаты 9м2024: 🟡 Чистые инвестиции в лизинг (ЧИЛ): 35 639 (🔼 +3,6% к 2023 г.) 🟢 Выручка: 7 163 млн. (🔼 +37%) 🟢 EBIT: 5 298 млн. (🔼 +52%) 🟡 ROIC по EBITDA LTM: 17,5% 🔴 Чистая прибыль: 81 млн. (🔻 -87%) 🤔 Денежный поток от операций (2023): +7 607 млн. Тут вообще ничего не понятно, т.к. это видимо CF до вложений в новый портфель. Далее в инвестиционном разделе следует -21,7 млрд. вложений во «внеоборотные активы». Предполагаю, что чистый денежный поток от операций глубоко отрицателен, как и должно быть на росте портфеля (в 2023) Остаток кэша на балансе на 1.10.24 – 312 млн. 🟢 Финансовый долг: 38 564 млн. (🔽 -0,9%), краткосрочный долг – 28,7% В целом прошедший период 2024 года был для эмитента противоречивым: выручка и EBITDA резко выросли вслед за бурным ростом портфеля в предыдущем году. Однако в текущем году ЧИЛ уже практически не рос. В результате долговая нагрузка даже косметически сократилась. Тем не менее процентные платежи выросли в 2 раза из-за роста долга в прошлом году и роста ставок Как итог: чистая прибыль упала почти на 90% и стала неразличима в масштабах бизнеса. Т.е. эмитент работает на обслуживание процентов по долговой нагрузке. На этом фоне резкое торможение роста лизингового портфеля и косметическое сокращение долга выглядит логичным. Также настораживает низкий запас кэша, не соответствующий масштабам бизнеса и соседствующим в рейтинге эмитентам из инвест-грейда. Основные коэффициенты финансовой устойчивости: Долг к капиталу (🔴 >9 в лизинге): х16,8 Чистый долг/ EBITDA LTM (🟡 от 4 до 8 в лизинге): х5,4 ЧИЛ / чистый долг: 🔴 х0,93 ICR (🔴<1,4 в лизинге): 1,02 Коэффициент текущей ликвидности (🔴<1,5): 1,15, если попытаться корректно учесть долгосрочный ЧИЛ Долговая нагрузка по моей оценке рискованно высокая. ЧИЛ ниже размера долга, собственного капитала в бизнесе практически нет. И все свободные средства куда-то выведены. В результате при возврате EBITDA 17,5% на инвестированный капитал компания прогнозируемо утонула в процентах по долгу Кредитный рейтинг: ✅ ruBB+ от Эксперт РА, подтвержден 8.2.24, прогноз позитивный В целом по отчету понятно, почему такая низкая оценка для такой крупной компании. Эксперт успокаивает, что 78% фондирования приходится на банки, а основная доля банковских кредитов приходится на аффилированный с одним из крупнейших инвесторов банк. Так что это, похоже, опять какой-то неформальный банковский междусобойчик. Как иначе компания (или ее собственник) с таким уровнем долга могла бы выкупить более крупный Балтийский лизинг (№6 в отрасли). Правда, ходят слухи, что последняя сделка тоже могла представлять собой leveraged buyout Также Эксперт РА отмечает приемлемое качество активов. В последнем отчете это подтверждается отсутствием роста запасов (изъятого имущества) за 9м2024 По моим интуитивным оценкам это история типа BBB- или BBB. В НКР/НРА точно такой рейтинг бы дали. Похоже, эмитент уже нащупал пределы закредитованности. Также надежду дают связи с неким банком и наглая политика M&A. Бенефициары явно считают, что ресурс у них есть Бумаги эмитента кроме высокой доходности сейчас интересны еще и ежемесячными амортизациями, которые превращают YTM из теоретического дохода на погашении в реальный денежный поток в течение всего срока жизни бумаги. У амортизации уже идут ежемесячно при YTM 45% на момент публикации, а у начнутся с мая 2025 Другие мои обзоры ищите по тэгу или и

Брусника – разбор отчета за 6м2024 Девелоперы сейчас нуждаются в повышенном внимании. К сожалению, Брусника не публикует отчетность за 9 месяцев, так что можем опереться только на последний опубликованный отчет за полугодие и предположить умеренно негативную динамику после отчетной даты в связи с отменой безадресной льготной ипотеки. Долговая нагрузка, EBITDA LTM и размер капитала не должны были радикально измениться за 3 месяца… Итак, Брусника — это девелоперская компания с 20-летней историей, специализирующаяся на строительстве жилья высокого качества и комплексном развитии городских территорий. Штаб-квартира находится в Екатеринбурге. Портфель проектов Компании диверсифицирован по восьми крупным городам Урала, Сибири и Московского региона. По актуальным денным ЕРЗ Брусника занимает 8 место в федеральном рейтинга застройщиков по объему текущего строительства. Аудитор последнего ответа – kept. Основные финансовые результаты 6м2024: 🟢 Выручка: 31 359 млн. (🔼 +69%) 🟢 EBIT(DA): 4 769 млн. (🚀 х2,5), расчеты эмитента на удивление совпадают с моими! 🟢 Рентабельность по EBITDA: 15,2% 🟡 ROIC по EBITDA: 🔻 11,9% 🟢 Чистая прибыль: 2 222 млн. (🚀 х5) 🟡 Чистый денежный поток от операций: -18 457 млн. OCF до изменения оборотного капитала составляет +8 248 млн. Но самое интересное не это! Брусника приводит в отчете очень интересный и жизненный для девелоперов показатель: чистый денежный поток от операций, скорректированный на поступления средств на эскроу счета (+25 млдр. за отчетный период): +6 701 млн. Остаток кэша на конец 6м2024 – 5 473 млн., дополнительно на эскроу-счетах накопилось 75 318 млн. 🟡 Финансовый долг: 149 816 млн. (🔺 15,8% к 2023), краткосрочный долг 45% 🟢 Доля ввода с переносом сроков: 0% (по данным ЕРЗ) Операционные показатели все отличные к моменту резкого сокращения ипотеки, но невооруженным глазом видно, что долговая нагрузка достаточно высокая. Смотрим, что с коэффициентами долговой нагрузки. Основные коэффициенты финансовой устойчивости: Долг к капиталу (🔴>2): х7,7 Чистый долг/ EBITDA LTM (🟡 от 2,5 до 4): х3,43 ICR – покрытие процентов (🟡 от 1,5 до 3): х1,67 Коэффициент текущей ликвидности (🟢>2): 2,37 В целом ситуация сильно похожа на последний разбор АПРИ: собственного капитала, как водится, мало, бизнес растет очень бурно (в 2023 году были такие же темпы). Ликвидность есть за счет умеренной доли короткого долга, но коэффициент покрытия процентных выплат низкий, и после отчетной даты он наверняка еще ухудшился за счет роста ставок. Долг покрыт во многом остатками на эскроу счетах, и тут решающее значение приобретает скорость строительства, а она у Брусники идеальная в отличие от Самолета и АПРИ. Кредитный рейтинг: 🆙 A- от АКРА, 16.02.24 г., прогноз изменен с негативного на стабильный 🆙 А- от НКР, 19.02.24 г., стабильный Рейтинги старые и современных рисков в связи с сокращением темпов роста продаж в девелопменте не учитывают. Долговая нагрузка эмитента высокая для текущей тяжелой ситуации, но оптимизм вселяют идеальные показатели темпов строительства и отсутствие переноса сроков. В такой ситуации можно ожидать, что девелопер из топ-10 с большим объемом остатков на эскроу счетах будет справляться со своими обязательствами Переживание по поводу кредитных рисков в облигациях на фоне показателей эмитента выглядит не очень серьезным. Выпуск {$RU000A1048A9} на 5 млрд. будет постепенно амортизирован – тут сомнений нет. У него и доходность соответствующая А вот у выпуска на 7,5 млрд. оферта через 9 месяцев. Это около 5% от долговой нагрузки эмитента и соответствует обычным запасам кэша на его счетах. Я бы панику в связи с облигационным долгом Брусники не раздувал. Тем более, что портфель ипотеки у банков, как выяснилось, с июля продолжает расти, хоть и более сдержанными темпами Другие мои обзоры ищите по тэгу или и

АПРИ – разбор отчета за 9м2024 Пройти мимо отчета эмитента, бумаги которого уже торгуются с доходностью >100% просто нельзя. Явно пора спасать (или хоронить?) постоянного участника портфелей ВДО Основные финансовые результаты 9м2024: 🟢 Выручка: 14 124 млн. (🔼 +67%*) 🟢 EBIT(DA): 4 769 млн. (🔼 +60%) 🟢 Рентабельность по EBITDA: 33,7% 🙈 🟡 ROIC по EBITDA: 🔻 15% 🟡 Чистая прибыль: 1 497 млн. (🔻 -16%) 🟡 Чистый денежный поток от операций: 🔼 -5 231 млн. (денежный поток до изменения оборотных активов: 🔼 +4 986 млн.) Остаток кэша на конец 9м2024 – 🔻 992 млн., дополнительно на эскроу-счетах осталось🔻 6 773 млн. 🟡 Финансовый долг: 27 175 млн. (🔺 27,6% к 2023), краткосрочный долг 59% 🔴 Доля ввода с переносом сроков: 77,5% (по данным ЕРЗ) * - по совокупным показателям проектов группы, которые не попадали в консолидированную отчетность в 2023 году Операционные показатели немного ухудшились к результатам полугодия, но не критично. Денежный поток даже немного улучшился. Долг по-прежнему растет медленнее остальных показателей бизнеса. Судя по остаткам на эскроу, компания сдает объекты и вынимает из банков «живые деньги» покупателей, если это не изъятия дольщиков из-за переноса сроков. Только вот рост долга при сокращении запасов на эскроу не вдохновляет. Причина очевидна – перенос сроков в ¾ объектов. Очень важный момент – это изменение оборотных активов, которые съедают денежный поток от операций и вынуждают наращивать долг. Основные статьи там – это нарастающий объем незавершенного строительства и авансы, выданные подрядчикам Основные коэффициенты финансовой устойчивости: Долг к капиталу (🔴>2): 🔽 х3,6 Чистый долг/ EBITDA LTM (🟡 от 2,5 до 4): 🔽 х3,7 (эмитент считает х3,1 из-за более высокой оценки EBITDA) ICR – покрытие процентов (🟡 от 1,5 до 3): 🔻 х1,84 Коэффициент текущей ликвидности (🟢>2): 2,5 Динамика в уровне долговой нагрузки скорее положительная. Ухудшился только коэффициент покрытия процентов – сокращение долговой нагрузки не успевает за ростом процентной ставки. Ликвидность формально в зеленой зоне, но реально все сложнее. У компании 16 млрд. короткого долга, которому противопоставлено 34,5 млрд. незавершенной стройки и авансов подрядчикам. На эскроу осталось всего 6,8 млрд. А доля объектов с переносом сроков – 77,5%. Проблемы возникнуть могут, т.к. «оборотные активы» могут неожиданно оказаться «внеоборотными». Кредитный рейтинг: 🆙 BBB- от НКР, повышен 07.08.24 г., стабильный 🆙 BBB- от НРА, повышен 30.10.24 г., стабильный Вывод: риски есть, как и ожидается от BBB- от НКР/НРА. Основные риски я вижу в задержке сроков строительства и необходимости рефинансировать 16 млрд. краткосрочного долга. Также риски представляет сокращение остатков на эскроу, которое означает сокращение объема льготного проектного финансирования и дальнейший рост процентной нагрузки опережающими темпами. Тем не менее, рисков на доходности 100+ я в эмитенте по-прежнему не вижу. Последовательное прохождение оферт на 0,25-1 млрд. для компании такого масштаба сейчас существенных рисков не представляет, на мой взгляд. ♻️ Самые ликвидные выпуски облигаций у эмитента (актуально на момент публикации): ✅ оборот 1,7 млн./день, YTM 38% на 0,8 года ✅ 1,5 млн./день, всего 33% на 0,82 года ✅ 1,8 млн./день, 59% на 0,67 года 🔝 Наиболее доходные: ✅ $RU000A107FZ5 1,1 млн./день, 133% годовых к оферте 20.12.24 г. ✅ 1.1 млн./день, 69% на 0,36 года Другие мои обзоры ищите по тэгу или и

Группа АБЗ-1 – разбор последних отчетов Напомню, эмитент сложен для анализа, т.к. сама компания АБЗ-1 является долговым донором группы Балтийский проект. У самого эмитента показатели обычно не очень, но если смотреть консолидацию по группе, то там все сравнительно пристойно. К сожалению, консолидация сейчас опубликована только за 6 месяцев 2023 года, а полный 2023 есть только в варианте РСБУ самого эмитента stand-alone. Разберу оба отчета, но надо учитывать, что периоды там не сопоставимы: год по эмитенту и только полгода по группе. Основные финансовые результаты 2023 / 1п2023: Выручка: 🟡 АБЗ-1: 6 123 млн. (🔻-1,3% к 2022 г.) 🟢 Группа: 8 904 млн. (🔼 +24% к 1п2022) EBITDA: 🟡 АБЗ-1: 1 635 млн. (🔼 +7%) 🟢 Группа: 906,5 млн. (🔻-8%) Рентабельность по EBITDA: 🟢 АБЗ-1: 26,7% 🟡 Группа: 10,2% Чистая прибыль (убыток): 🟡 АБЗ-1: 277 млн. (🔻-15%) 🔴 Группа: -257 млн. (против -293 млн. в 1п 2022) Денежный поток от операций: 🔴 АБЗ-1: -169 млн. Остаток кэша – 873 млн. 🔴 Группа: -3 208 млн. Остаток кэша – 5 441 млн. Финансовый долг: 🔴 АБЗ-1: 7 834 млн. (🔺 60%), краткосрочного долга – 33% 🟡 Группа: 8 641 млн. (🔺 18%), краткосрочного долга – 50% Очень сложная для понимания структура. В процессе анализа обнаружил, что у группы есть еще и явная сезонность: 1 полугодие обычно плохое, а год заканчивается с прибылью и положительным денежным потоком. Так бывает, когда бизнес живет гос.контрактами, по которым выручку и оплату наливают в декабре. Так что без консолидации МСФО за 2023 мы все равно ничего толком не понимаем. Что видно по доступным данным: (1) АБЗ-1 по-прежнему остается долговым донором группы, который генерит около 30% выручки холдинга, но тащит на себе 80-90% долговой нагрузки. В такой ситуации РСБУ АБЗ-1 – не показательный отчет. В отчете о движении денежных средств все это тоже четко видно: за 2023 год чистое привлечение займов составило около 2 млрд., а займов (видимо внутри группы) выдано на 2,9 млрд. (2) Группа компаний развивается сравнительно устойчиво – долг растет медленнее выручки, но 1е полугодие опять плохое – убыток и отток средств. В 2022 году было тоже самое, но год закончился прибылью и значительным притоком средств от операций. Еще бросилось в глаза, что к 8,6 млрд. у ГК есть еще и поручительство на 9,7 млрд. Если учитывать его в составе долга, то группа тоже превращается в зомби. Основные коэффициенты финансовой устойчивости: Долг к капиталу: 🔴 эмитент – х2,9 🔴 группа – х3,1 Чистый долг/ EBITDA: 🟡 эмитент – х3,6; 🟢 группа – х1,15 за счет большого запаса кэша ICR (коэффициент покрытия): 🟡 эмитент – х1,7; 🔴 группа – х0,98, хотя по полному 2022 или за последние 12 месяцев получается около 1,8 Коэффициент текущей ликвидности: 🟢 эмитент – 3,06; 🟢 группа – х2,5 По группе ситуация более сбалансированная за счет того, что EBITDA LTM заметно больше, чем у АБЗ-1 + есть запасы кэша. В результате чистый долг низкий и его покрытие прибылью выглядит безопасным. Ликвидность на всех уровнях нормальная, собственный капитал на всех уровнях низкий, а процентная нагрузка – средняя. Вывод: кредитная устойчивость по группе достаточная, да и у эмитента, как отдельно стоящей компании, какого-то явного ужаса нет. Но это если не учитывать поручительство на еще почти 10 млрд. Тогда, конечно, долг становится запредельным. Кредитный рейтинг (Балтийский проект): 🆙 ruBBB+ от Эксперт РА, повышен 08.11.23 г., прогноз стабильный ✅ BBB(RU) от АКРА, подтвержден 29.11.23 г., стабильный У эмитента в обращении 4 выпуска. Спекулятивный интерес в последнее время представляет волатильный выпуск . Также несколько недооценен . Два других выпуска {$RU000A1046N6} и торгуются в момент публикации на своих справедливых уровнях Другие мои обзоры ищите в Пульсе по тэгу или и

МСБ-Лизинг – обзор годового отчета 2023 Это тоже серийный лизинговый эмитент. Он насколько хорошо известен на долговом рынке, что размещает свои выпуски самостоятельно вовсе без организатора. МСБ-Лизинг – это небольшая по размеру лизинговая компания, зарегистрированная в Ростове-на-Дону и осуществляющая деятельность в основном в Южном федеральном округе. Компания предоставляет в лизинг широкий спектр техники и оборудования предприятиям малого и среднего бизнеса. В последнем отраслевом рейтинге динамика следующая: ✔️ Размер нового бизнеса (основной параметр рейтинга): бурный рост с 77 до 59 места. Там рядом уже Роделен и ТЕХНО Лизинг. ✔️ Размер портфеля: 67 место после 79го в 2022 году. Портфель увеличился на 126% за год с 1 586 до 3 593 млн. Компания растет существенно быстрее отрасли. Основные финансовые результаты 2023: 🟢 Выручка: 331 млн. (🔼 +50,5%) 🟢 EBITDA: 241 млн. (🔼 +61%) 🟡 Чистая прибыль: 39 млн. (🔼 +2,8%) 🟢 Денежный поток от операций (OCF): +1 087 млн. (🔼 +62%). Забавно: похоже, инвестиции в увеличение портфеля эмитент проводит в разделе денежный поток от инвестиций, так что мы видим в операциях чистый результат от старого портфеля. Остаток кэша на балансе – 109 млн. 🔴 Финансовый долг: 1 947 млн. (🔺 148%), краткосрочного долга – 37% Рост бизнеса, судя по рейтингу, опережающий. Вот только долг растет еще быстрее. При росте EBITDA на 60% г/г, чистая прибыль почти не увеличилась – рост процентной нагрузки съел весь прирост бизнеса. Долговая нагрузка растет быстрее прибыли и выручки, что тоже тревожно. Основные коэффициенты финансовой устойчивости: Долг к капиталу (🔴>2): 🔺 х7,1 Чистый долг/ EBITDA (🔴>4): 🔺 7,6 ICR (🔴<1,5): 🔻 х1,34 Коэффициент текущей ликвидности (🔴<1,5): 1,43 Z-счет Альтмана (🟡 от 1,1 до 2,6): 2,04 С кредитной нагрузкой прямо откровенный перебор – даже для лизинговой компании. Столь быстрое наращивание портфеля и долга на пике ставок не пошло на пользу бизнесу: теперь эмитент работает исключительно на покрытие процентов по заемным средствам, что мы по прибыли и увидели. Даже Альтман фиксирует явные риски. Еще я бы отметил явную отрицательную динамику по всем кредитным метрикам за год. С другой стороны, денежный поток до расширения портфеля отличный. Покрытие портфеля займов лизинговым портфелем составляет 185%. Если лизинговые платежи будут поступать по графику, то МСБ должен с обслуживанием долгов справиться. Риски сбоев АКРА оценивает, как низкие: клиентская база здорово диверсифицирована – на крупнейшего клиента приходится не более 5% портфеля. Лизинговое имущество сравнительно ликвидно, основные активы компании застрахованы. Просрочки более 90 дней на момент присвоения последнего рейтинга не было. Если дела продолжат идти так же, то и с этой долговой нагрузкой можно будет жить. Я бы уносил ноги из такого бизнеса, если в стране прекратится текущий бешенный рост ВВП и начнется стагнация экономики. Вот тогда риски неплатежей у лизинга возрастут, а ликвидность техники сразу упадет. А пока можно расслабиться. Входящих судебных исков практически нет. Налоговых задолженностей нет. Кредитный рейтинг и скоринг: 🆕 BBB- от АКРА, 18.07.23 г., прогноз стабильный Вывод: скоринг трезво отражает объективные риски высокой закредитованности эмитента по высоким ставкам. Повторюсь: пока экономика растет и просрочек в платежах нет, эмитент сможет жить и обслуживать долги в текущем состоянии. А вот если ЦБ все-таки сможет вогнать экономику в стресс, может начаться совсем другая история Пока небо безоблачно, МСБ-Лизинг инвесторам не страшен 🌤 У эмитента в обращении сейчас 5 выпусков. Короткий {$RU000A105658}, на мой взгляд. сейчас совсем не интересен. Перспективу на момент публикации имеют более длинные выпуски и особенно сейчас Другие мои обзоры ищите в Пульсе по тэгу или и

МосГорЛобмард (МГКЛ) – обзор годового отчета МСФО МГКЛ не просто выпустил годовую отчетность, а уже выложил аудированную консолидацию по МСФО за 2023 год. Вот это IR – я понимаю! 👏🏼 Бизнес сейчас сложный для анализа: процентные доходы падают, а выручка растет за счет новых направлений – розничной торговли и продажи драгоценных металлов. МГКЛ все больше расходится с отраслью микрофинансирования и превращается в такое гибридное торговое предприятие. В 2023 году доля процентных доходов в выручке упала до 52% с 99,8% годом ранее. Мощная структурная трансформация! Основные финансовые результаты 2023: 🟢 Выручка: 2 202 млн. (🔼 +54%) 🟢 EBITDA: 785 млн. (🔼 🔼 +121%) 🟢 Рентабельность по EBITDA: 35,6% 🟢 Чистая прибыль: 262 млн. (🚀 х112) 🟡 Денежный поток от операций до изменений в оборотном капитале: +459 млн. (🔻-39% ), с учетом выдачи новых займов и прочего: -268 млн. (против -401 годом ранее), остаток кэша на балансе – 490 млн. 🟡 Финансовый долг: 1 558 млн. (🔺 33%), финансовый долг – это только облигации В целом отличный растущий бизнес. Выручка растет, чистая прибыль вышла из околонулевой зоны, денежный поток до изменения оборотного капитала положителен, долг привлечен по рост бизнеса. Портфель займов растет медленнее, чем выручка и прибыль. В этом месте у меня только один вопрос – почему нет банковских кредитов. По идее, они должны быть дешевле, чем очередной облигационный займ на 5 лет под 20%. Неужто банки не хотят кредитовать такую респектабельную публичную компанию с оборотом за 2 млрд., собственной розничной сетью, МСФО отчетностью и положительной историей на бирже? Алексей Лазутин в CorpBonds прокомментировал этот вопрос так: 💬 Что касается сотрудничества с банками, то мы в этом году подписали соглашение с ПСБ по сотрудничеству по сделкам M&A и секьюритизации портфеля. И мы всегда рассматриваем любые возможности, до настоящего времени использование публичного долга было и, вероятно, будет оставаться наиболее удобным способом долгового фондирования Основные коэффициенты финансовой устойчивости: Долг к капиталу (🔴>2): 🔽х3,1 Чистый долг/ EBITDA (🟢<2,5): 🔽 х1,36 EBITDA / Проценты к уплате (🟡 от 1,5 до 3): 🔼 2,74 Финансовая модель, как и у многих бурно растущих бизнесов сейчас – заемные средства покрываются прибылью, но не покрываются собственным капиталом. Также я бы отметил высокую стоимость займов для эмитента. Сама долговая нагрузка покрывается прибылью примерно за 1,5 года, а вот процентная нагрузка некомфортная и съедает более 1/3 EBITDA. В любом случае следует отметить положительную динамику всех доступных метрик долговой нагрузки к прошлому отчету. Ликвидность также должна быть в норме, т.к. все облигационные займы долгосрочные. Кредитный рейтинг и скоринг: ✅ BB- от Эксперт РА, повышен 19.09.23, стабильный Вывод: держать пока можно спокойно – по финансовому отчету тревоги не вызывает Самый интересный сейчас выпуск эмитента: . Выпуски и видятся немного перекупленными. Ну есть флоатер с рекордной купонной доходностью: Другие мои обзоры ищите в Пульсе по тэгу или и

Лизинг-Трейд – обзор годового отчета РСБУ Эмитент хорошо известен рынку, поэтому без лишних представлений переходим сразу к годовым результатам. Из отчетов пока только РСБУ. Аудитор – ФБК 🔝 Есть также свежий рэнкинг лизинговых компаний за 2023 год от Эксперт РА. В нем Лизинг-Трейд показал следующую динамику за год: ✔️ Размер нового бизнеса (основной параметр рейтинга) 39 ↘️ 41 место. Портфель увеличился с 6 140 млн. до 10 178 млн. ✔️ Размер портфеля 41 ↘️ 44 место Бизнес растет быстро, но отрасль быстрее. Лизинг-Трейд свои позиции в индустрии за год не упрочил, хотя и падение в пределах статистической погрешности. Основные финансовые результаты 2023: 🟢 Выручка: 1 384 млн. (🔼 +35%) 🟢 EBITDA: 855 млн. (🔼 +46%) 🟢 Чистая прибыль: 150 млн. (🔼 +45,5%) 🟡 Денежный поток от операций (OCF): -2 225 млн. (🔻🔻х7,1), за год лизинговый портфель увеличился на 4 038 млн. (+66%), так что денежный поток от операций до увеличения портфеля можно оценить в +1 183 млн. – вроде, неплохо. Остаток кэша на балансе – 594 млн. 🔴 Финансовый долг: 6 382 млн. (🔺 67%), краткосрочного долга – 8,6% В целом, вроде, все нормально. Прибыль и выручка растут вместе с отраслью. Лизинговый портфель вырос на 2/3 за год. Денежный поток от операций до вложений в новый бизнес положительный. Дивиденды платят, но смешные по меркам бизнеса. Неприятно, что долг растет быстрее выручки и прибыли – это будет снижать рентабельность бизнеса в дальнейшем. Основные коэффициенты финансовой устойчивости: Долг к капиталу (🔴>2): 🔽 х5,3 Чистый долг/ EBITDA (🔴>4): 🔽 х6,77 ICR (🔴<1,5): 🔼 х1,2 Коэффициент текущей ликвидности (🟢>2): 8,09 Z-счет Альтмана 2023 (🟢>2,6): 6,39 Долговая нагрузка высокая, как водится в лизинговой отрасли. 83% EBITDA съедают проценты к уплате, но рисков дефолта в краткосрочном периоде не просматривается. Бизнес устойчив – ликвидность есть, коэффициент Альтмана спокоен за эмитента. Долговые метрики даже немного улучшились к предыдущему разбору. Лизинговый портфель покрывает портфель займов на 159%, долги в основном длинные. Грамотный финансовый менеджмент успешно амортизирует свойственную лизингу высокую долговую нагрузку. Кредитный рейтинг и скоринг: 🆕 ruBBB- от Эксперт РА, 21.06.23 г., прогноз стабильный ✅ Скоринг Интерфакса (Rusbonds) BB по отчету за 2023 год Вывод: нормальный для лизинга отчет. Кредитная нагрузка высокая, но держать инвесторам ближайшие 1-2 года по моим ощущениям вполне можно, т.к. рисков «захлебнуться» у эмитента по собственной отчетности не видно Самые интересные в моменте выпуски эмитента: и А вот последние выпуски с высоким текущим купоном типа и несколько переоценены по текущему рынку Другие мои обзоры ищите в Пульсе по тэгу или и

Антерра – обзор эмитента Компания зарегистрирована в 2015 году и занимается гостиничным бизнесом. Торговая марка компании – GreenFlow. Бренд объединяет два действующих проекта, оформленных на разные юридические лица, входящие в периметр Группы компаний Green Flow Отель GreenFlow на курорте «Роза Хутор» работает с 2017 г. в Краснодарском крае, входит в международную ассоциацию Healing Hotels of the World. В марте 2023 года компания группы открыла термально-оздоровительный комплекс GreenFlow Лахта Парк в Санкт-Петербурге. Данный комплекс представляет собой курорт одного дня Основные финансовые результаты: Выручка: 🟡 2023: 770 млн. (🔼 +3,1%) 🟡 1кв2024: 296 млн. (🔼 +3,5% к 1кв2023) EBIT(DA): 🟡 2023: 295 млн. (🔻-15%) 🟢 1кв2024: 161 млн. (🔼 +11,7%) Рентабельность по EBIT(DA): 🟢 2023: 38,2% 🟢 1кв2024: 🔼 55% Чистая прибыль: 🟡 2023: 175 млн. (🔻-16%) 🟢 1кв2024: 118 млн. (🔼 +12,8%) Денежный поток от операций: 🟢 2023: +123 млн. (🔻-34%) 🟢 1кв2024 оценка: +109 млн. Остаток кэша на балансе – 9 млн. Финансовый долг: 🟢 2023: 510 млн. (🔽 -11%) 🟢 1кв2024: 446,5 млн. (🔽 -12%), краткосрочного долга – 39% Бизнес в целом отличный. Растет каждый год. Ложка дегтя – темпы роста выручки в последнее время ниже инфляции. Это в туристическом бизнесе на Красной поляне! Но рентабельность космическая, прибыль в 2024 году подтянулась выше инфляции, долг системно сокращается. И вообще по балансу и отчетности эмитент не очень похож на привычные тревожные ВДО – нет космических запасов, хаотичных скачков дебиторки и т.д. Денежный поток от операций систематически положительный, что меня успокаивает больше всего – бизнес отлично генерит кэш Самая неприятная часть в отчетности – это отток средств (видимо) в связанные компании. Бизнес генерит кэш, но это кэш, похоже, вкладывается в другие компании группы. НРА отмечает, что бенефициар Компании — Александр Тертычный – также владеет другими компаниями Группы, созданными для развития отелей и комплексов под брендом Green Flow в различных регионах РФ В результате в отчете CF мы видим предоставление займов на 427 млн. в 2022 году и еще на 181 млн. в 2023 г. На балансе долгосрочных финансовых вложений накопилось уже на 911 млн. Похоже, эмитент финансирует развитие всей гостиничной сети бенефициара из своего свободного денежного потока и привлекаемых займов. А по долгам отвечает только своими активами и финансовыми результатами Основные коэффициенты финансовой устойчивости: Долг к капиталу (🟢<0,67 ): х0,66 Чистый долг/ EBITDA (🟢< 2,5): х1,4 ICR (🟢>3): по 22-23 годах держится на уровне х6,2, за 1кв2024 вообще х14, но это явно сезонный выхлоп Коэффициент текущей ликвидности (🔴< 1,5): 0,62 Z-счет Альтмана (🟢>2,6): 2,89 Долговая нагрузка эмитента невелика и совсем не критична. Единственный тревожный момент – все средства выведены из бизнеса (видимо, в связанные компании). Отсюда возникает дефицит текущей ликвидности. У компании краткосрочных займов и кредиторки на ~310 млн., а покрыто это все только дебиторкой на ~180. В результате компания с невысокой долговой нагрузкой, космической рентабельностью и хорошим денежным потоком теоретически может «крякнуться» в любой момент Практически расклад следующий: в июне погашается первый выпуск Антерра-БО-01, что размещен на СПб бирже, на 150 млн. Сейчас эмитент набирает новый заем на 250 млн. Очевидно, что часть суммы будет направлена на рефинанс. Короткий долг резко сократится, и ликвидность выправится. Далее эмитент сможет спокойно новый долг обслуживать Кредитный рейтинг: ✅ BB- от НРА, 25.12.23 г., стабильный Вывод: совсем отличная была бы идея в холд, если бы не очередной колл через год. YTC 21,5%, купон – 20%, квал не требуется. Отчетность как-то получше, чем у других BB±, дающих 20%, риски понятные и невысокие, на мой взгляд Другие мои обзоры ищите в Пульсе по тэгу или и

Мани Мен (Money Man) – обзор годового отчета за 2023 Сезон отчетностей уже набрал обороты. Напомню, что интрига эмитента состоит в том, что он в текущем году погашает еще 2 выпуска облигаций на 2,5 млрд. руб. В прошлом году эмитент правда уже погасил 3 выпуска на 1,7 млрд., так что прямо какой-то выдающейся экстраординарности в ожидаемых погашениях нет. По всем последним обзорам Мани Мен является одним из лидеров сегмента МФО и работает в сегментах PDL и IL.В IL Мани Мен является лидером по размеру рабочего портфеля (без просрочки NPL90+) и по объему выдач за 1 полугодие 2023 года. Более свежих данных Эксперт РА пока не предоставил. Аудитор годового отчета – Финэкспертиза 🔝 Основные финансовые результаты 2023: 🟡 Процентные доходы: 18 219 млн. (🔻-3% к 2022 г.) 🟢 EBITDA: 4 088 млн. (🔼 24,5%) 🟢 Рентабельность по EBITDA: 22,4% 🟢 Чистая прибыль 2 459 млн. (🔼 17,6%) 🟢 Денежный поток от основных операций: +1 884,5 млн. (🔼 67%) Рост портфеля займов за период составил 218 млн. Соответственно, чистый денежный поток от операций до вложений в увеличение портфеля я бы оценил на уровне 2 104 млн. Остаток кэша – 368 млн. 🟢 Финансовый долг: 5 376* млн. (🔽 -3,5%), краткосрочный долг точно не известен, но не менее 46% * - финансовый долг посчитал вместе с 500 млн., которые висят на Онлайн Микрофинанс, по которому есть поручительство от эмитента - {$RU000A103406} По этому выпуску доходность к погашению в накануне достигала 27% годовых В целом мы видим, что для Мани Мена свойственна стандартная картинка, которую мы видим для лидеров отрасли МФО: стагнирующая выручка, растущая прибыль, стабильно положительный денежный поток. В этом плане никаких вопросов к эмитенту нет. Акции такой компании я бы не брал, а для обслуживания долга – почти идеальная картинка. Интересна ситуация с долговой нагрузкой. Не смотря на большой объем погашений по облигациям в 2023 году, долговая нагрузка практически не изменилась. В расшифровках вижу рост банковского кредитования на 1 150 млн., т.е. эмитент в значительной степени просто заменил облигационные займы банковскими кредитами. С точки зрения надежности – это неплохой показатель. Значит, и погашения текущего года с высокой вероятностью смогут рефинансировать тем же способом, если понадобится. Еще 1 момент не понял в отчетности: эмитент погасил в 2023 году 500 млн. облигационного долга со своего собственного баланса, но объем задолженности по облигациям в расшифровках за год почти не поменялся. Это очень странно 🤔 Основные коэффициенты финансовой устойчивости: Долг к капиталу (🟡 от 0,67 до 2): 1,03 Чистый долг / EBITDA (🟢<2,5): 1,23 ICR – покрытие процентов (🟢>3): 5,6 Все практически отлично. Собственного капитала чуть меньше, чем хотелось бы до идеального уровня, но прибыль покрывает долговую нагрузку с запасом. Текущие погашения на 2,5 млрд. могут быть закрыты из EBITDA без рефинанса. Из нюансов я бы обратил внимание на то, что денежный поток от операций на самом деле в 2 с лишним раза меньше EBITDA и не покрывает предстоящие погашения на 2,5 млрд. полностью. Также в денежном потоке я вижу вложения в дочерние компании на 1,2 млрд. Это отток средств в «черный ящик» на фоне предстоящих больших погашений. Еще 1 млрд. в прошлом году был выплачен в дивиденды. Кредитный рейтинг и скоринг: ✅ ruBBB- от Эксперт РА, подтвержден 05.10.23 (4й год подряд), стабильный Разговоров о кредитных рисках по данному эмитенту много, но я по годовой отчетности никаких серьезных рисков не вижу. Прибыль и денежный поток есть, готовность кредитовать со стороны банков есть, масштаб бизнеса большой, эффективность хорошая, долговая нагрузка вполне умеренная. Кстати, дружественный АйДи Коллект разместил свой новый выпуск облигаций на 2,5 млрд. уже на 95% Самое крупное погашение у эмитента будет в августе - на 2 млрд. руб. разом: {$RU000A103PS8} Другие мои обзоры ищите в Пульсе по тэгу или и

АйДи Коллект – обзор годового отчета за 2023 Эмитент входит в международную группу IDF вместе с более известным Мани Меном. АйДи не так давно закончил размещение большого выпуска облигаций на 2,5 млрд. руб. с пристойной доходностью и минимальным лотом 1,4 млн. руб. на первичке. Выпуск ушел в свободное плавание и наконец-то получил шанс на хотя бы небольшой апсайд. Самое время оценить, насколько он подходит долгосрочным инвесторам, и спокойно ли можно держать АйДи Коллект в холд. Аудитор годового отчета – Финэкспертиза 🔝 Основные финансовые результаты 2023: 🟢 Выручка: 7 508 млн. (🚀 х2 к 2022 г.) 🟢 EBITDA: 4 745 млн. (🔼 44%) 🟢 Рентабельность по EBITDA: 63% (в 2022 было 87%) 🟢 Чистая прибыль 2 975 млн. (🚀 х2,2) 🟢 Денежный поток от основных операций: -3 984 млн. (🔼 67%) Рост портфеля выкупленных займов за период составил 5 998 млн. (+81%). Соответственно, чистый денежный поток от операций до вложений в увеличение портфеля я оцениваю на уровне +2 014 млн., что примерно в 2 раза ниже EBITDA, но тоже немало. Остаток кэша – 818 млн. 🟡 Финансовый долг: 12 191 млн. (🔺 +82%), краткосрочный долг - 37% Рост бизнеса крайне бурный на внушительных (для ВДО) оборотах. Эффективность бизнеса крайне высокая. Денежный поток от операций до увеличения портфеля тоже положительный. Все бы отлично, но долг растет быстрее EBITDA. В чем секрет? Дело в том, что компания направила в дивиденды почти 1,3 млрд. руб., что составляет ~70% чистой прибыли прошлого года. С учетом того, что денежный поток от операций ниже прибыли, получается, что эмитент направляет примерно все живые деньги, которые генерирует бизнес, на дивиденды. А весь рост (покупка новых долгов) производится за счет роста долговой нагрузки. Примерно это мы и видим в балансе – портфель выкупленной по договорам цессии просрочки вырос за год на 6 млрд., и вместе с ним долг вырос на 5,5 млрд., не смотря на высокую чистую прибыль и положительный денежный поток от операций. Все это подводит к выводу, что эмитент, фактически, не генерирует собственный капитал. При текущей рентабельности бизнес модель это позволяет, но выглядит тревожно, когда собственник выгребает из компании примерно весь свободный денежный поток, набирая при этом долги. Основные коэффициенты финансовой устойчивости: Долг к капиталу (🔴>2): 🔺 3,45 Чистый долг / EBITDA LTM (🟢<2,5): 🔺 2,4 ICR – покрытие процентов (🟡 от 1,5 до 3): 🔻 2,88 Коэффициент текущей ликвидности (🟢>2): 2,99 Так и есть, долговая нагрузка растет по всем параметрам к 2022 году, собственного капитала в бизнесе уже откровенно мало, коэффициент покрытия процентов ушел в желтую зону. Такая «доилка» даже из самого эффективного бизнеса со временем сделает рефинансозависимую компанию. Добавить сюда можно, что портфель приобретенных долгов покрывает чистый долг с коэффициентом всего лишь х1,18. Но долговой портфель выкупленной просрочки же не собирается на 100%. В этом плане встает большой вопрос по дальнейшему росту бизнеса, финансовой модели и дивидендах. За фасадом больших прибылей и космических рентабельностей прячется куда более хрупкая бизнес-модель. Кредитный рейтинг и скоринг: ✅ ruBB+ от Эксперт РА, подтвержден 28.08.23, стабильный ✅ Скоринг Интерфакса B- по отчету за 30.09.2023 г. Странно! Я проблемы вижу, но не на B- А теперь возвращаемся к вопросу, можно ли это держать АйДи инвесторам в холд. Сейчас можно: ликвидность хорошая, обслуживание долга вопросов не вызывает – проценты пока спокойно покрываются прибылью и денежным потоком. Но хотя бы с частотой раз в год надо следить за долговой нагрузкой, дивидендами и уровнем собственного капитала в бизнесе. За 1-2 года с такой финансовой моделью кредитное качество может резко упасть. Более ранние выпуски эмитента торгуются с ограничением только для квалов: {$RU000A103HG0} {$RU000A104JV3} $RU000A1071Z8 Другие мои обзоры ищите в Пульсе по тэгу или и

МФК Займер – обзор отчета 2023 Облигации Займера сейчас совсем не интересны. До погашения оставшихся выпусков 3-5 месяцев, а доходности практически на уровне ключа при рейтинге ruBB+. Наверное, секрет в том, что выпуски амортизируемые, а отчеты у эмитента отличные. Но вот в свете IPO освежить представления о финансовом положении Займера будет крайне полезно. В отраслевых рейтингах Займер – явный лидер отрасли. По объемам выдач, размеру прибыли и размеру портфеля – абсолютный лидер. По размеру «рабочего портфеля» (без просрочки NPL90+) эмитента немного опережает МаниМен и непубличный Т-Финанс, работающий в экзотическом сегменте POS. В своем основном сегменте PDL Займер вне конкуренции по всем параметрам. Займеру всегда мешало иметь хороший рейтинг отсутствие отчетности МСФО, но вот и эта проблема решена. На раскрытии появились консолидированные отчеты за 2022 и 2023 годы. Правда, что там консолидировать в рамках одного юр.лица 🤔 Но МСФО в любом случае лучше РСБУ, так что смотрим его. Аудитор – ФБК 🔝 Основные финансовые результаты 2023: 🟡 Выручка: 18 669 млн. (🔻 -13,5% к 2022 г.) 🟢 EBITDA: 9 381 млн. (🔼 15%) 🟢 Рентабельность по EBITDA: 50% ! 🟡 Чистая прибыль 6 089 млн. (🔼 5,7%) 🟢 Денежный поток от основных операций: +6 655 млн. (🔼 96%). Портфель микрозаймов за вычетом резервов за год снизился на 52 млн. (🔻 0,4%). Таким образом можно предположить, что денежный поток до изменения портфеля составляет +6 707 млн. Остаток кэша – 2 153 млн. 🟢 Финансовый долг: 882 млн. (🔽 -40,6%), краткосрочный долг не известен и не интересен, т.к. чистый долг глубоко отрицателен Плюсы и минусы в целом на поверхности: ➕ Прибыль растет, долг сокращается, кэша больше, чем долговых обязательств. Рентабельность космическая, денежный поток от операций прекрасен. Как заемщик, Займер просто великолепен! Проблема в том, что он, похоже, не хочет привлекать новые займы по текущим ставкам и с текущим кредитным рейтингом. Да и не нужны они ему особенно. ➖ С учетом и без того лидирующего положения компании на всем рынке МФО, а в особенности в своем основном сегменте PDL, потенциал дальнейшего роста бизнеса сильно ограничен. Мы это видим по выручке и размеру портфеля – они стагнируют в 2023 году. Да и рост чистой прибыли сильно замедлился. Для облигаций все эти факторы не важны, а вот для акций это не здорово. Ситуация усугубляется тем, что по данным ЦБ рынок микрофинансирования за 2023 год заметно вырос: совокупный портфель микрозаймов увеличился на 21%, а объем выдач – на 33%. На этом фоне мы понимаем, что Займер, повышая свою эффективность и прибыль на текущих объемах, теряет долю рынка. Фактически, прирост рынка собрали в основном более молодые и агрессивные игроки, такие как ВэбБанкир, Лайм-Займ, Саммит и т.д. Основные коэффициенты финансовой устойчивости: Долг к капиталу (🟢<0,67): 0,07 Чистый долг / EBITDA (🟢<2,5): <0, т.к. чистый долг отрицателен ICR – покрытие процентов (🟢>3): х45 Комментировать тут нечего. Займер работает на собственном капитале. Дефолт по заемным в такой ситуации невозможен Кредитный рейтинг и скоринг: 🆙 ruBB+ от Эксперт РА, повышен 27.02.24, стабильный При такой кредитной устойчивости (~99%) и после публикации отчетности по МСФО мне кажется это какое-то издевательство со стороны рейтингового агентства. Тот же МаниМен с более слабыми рыночными позициями, которому предстоит погашение на 2,5 млрд., имеет ruBBB-. Это мне кажется очень-очень странным! Посмотрел внимательно рейтинговое заключение. Из внятного негатива нашел там только следующее: агентством отмечались факты кредитования аффилированных проектов собственника в прошлом, что негативно влияло на концентрацию кредитных рисков. В прошлом, Карл! А ruBB+ при рентабельности 50% по EBITDA и отрицательном чистом долге – сейчас 🤷🏻‍♂️ {$RU000A103CW8} {$RU000A103QJ5} А скоро уже и отчет за I квартал Другие мои обзоры ищите в Пульсе по тэгу или и

К размещению нового выпуска ГидроМашСервиса я провел интервью с директором по корпоративным финансам Группы ГМС Александром Рыбиным: Старался по максимуму задавать все неловкие вопросы, которые смог подготовить, чтобы этот разговор не создавал ощущения товарищеской посиделки, как многие другие интеврью с эмитентами. Темп речи на видео у собеседников неторопливый. Тем не менее, за час удалось задать порядка 30 вопросов. Есть ощущение, что теперь эмитент и выпуск мне максимально понятны. Глобально я бы разделил интервью на 4 части: 00:00 Вступительная шутка и презентация эмитента 16:53 Вопросы по финансовой отчетности (часть вопросов вплетена в завершение презентации) 37:51 Вопросы по рынку, конкурентам и стратегии компании (тут я был вынужден транслировать вопросы от инвесторов, заданные в чатах) 50:44 Параметры выпуска облигаций и ожидания по размещению Параметры нового выпуска ГИДРОМАШСЕРВИС АО 001Р-02: ✔️ Рейтинг эмитента: ruA от Эксперт РА и A.ru от НКР ✔️ Срок обращения / дюрация: 3 года до оферты / 2,39 года ✔️ Купон / YTM: 15,25% / 16,2% ✔️ Объем выпуска: 3 млрд. Примечательно: по-моему, это единственный выпуск в А-грейде в последнее время, который не ушел под номинал сразу после размещения. Если нужны финансовые параметры эмитента, пишите - выложу отдельным постом. Я разбирал их МСФО отчетность. Там, в принципе, все отлично. Другие мои обзоры ищите в Пульсе по тэгу или и

Вчера был в студии РБК на эфире программы Облигации-Главное с Константином Бочкаревым. До этого последний раз был в студии год назад. Обычно даю комментарии к программам дистанционно. На удивление обсуждали не облигации, а фонды денежного рынка и немного ОФЗ. Запись программы доступна здесь: Если вдруг забанят, придется повесить в шапку. Что не удалось должным образом сформулировать в эфире (не хватило времени или подвело костноязычие) и что бы хотелось добавить / уточнить: 1️⃣ Состав действующих рублевых фондов денежного рынка: ✅ {$LQDT} от ВТБ/ВИМ ✅ $SBMM от Сбера ✅ $AKMM от Альфа-Капитал и ✅ Новинка - $TMON от Тинькофф (торгуется у всех брокеров кроме ТИ) ❌ RCMM от Райфайзена не работает уже почти год! Я выбираю LQDT, потому что у меня на основном счете он торгуется без комиссии. Он же самый ликвидный сейчас. Фонды от Альфы и Тинькофф обладают меньшей ликвидностью, чем первые два. LQDT также чуть доходнее, чем SBMM. 2️⃣ Фонды денежного рынка или флоатеры? Посмотрим с точки зрения фондов преимущества и недостатки: ✅ Высокая ликвидность, возможность зайти и выйти почти любым объемом в любое время ✅ Отсутствие рисков просадки в цене, в случае резкого разворота ДКП (во флоатерах такой риск весьма ощутим) ❌ Текущая доходность на 2-3% ниже флоатеров. Но если проворонить нужный момент выхода, то флоатеры могут растерять все свое преимущество на развороте рынке Вывод следующий: ✔️ Кому подойдут флоатеры: долгосрочным и купонным инвесторам, которые готовы сидеть в них до погашения и готовы получать доходность на уровне ключ +2-3% ✔️ Кому подойдут фонды денежного рынка: спекулянтам и более активным инвесторам, которые хотят иметь возможность оперативно переложиться в другой актив без потерь (зафиксировав уже полученную прибыль) при развороте ДКП 3️⃣ Чем все же хороша ОФЗ 26243 Это ставка на разворот ДКП и упреждающую реакцию длинных ОФЗ на еще не принятые и не опубликованные решения ЦБ. Если вы не верите в разворот ДКП и снижение ставки в этом году, эта бумага не для вас! Вас не хотите делать ставки на вероятностный сценарий, эта бумага не для вас. Если же вы все-таки ждете разворота ДКП и снижения ставки хотя бы на 2-4% до конца года, то на это лучше и раньше всего отреагируют длинные ОФЗ с фиксированным купоном. Я недавно анализировал их чувствительность к снижению доходностей кривой ОФЗ. 3 лучшие бумаги - это 26238 , 26244 и 26243. Последняя - самая лучшая в части реакции на разворот. Также 26244 и 26243 сейчас имеют аномальные для текущей кривой ОФЗ доходности из-за того, что ох больше всего размещает Минфин на аукционах с начала года. Зарегистрированный сейчас размер выпуска 26243 - 750 млрд. В обращении находятся ~486 млрд. Осталось разместить 264 млрд. Это примерно еще 3-4 аукциона. Для сравнения бумаге 26244 осталось еще 414 млрд. Текущими темпами - это еще 6-7 аукционов. 26238 размещена полностью. Надеюсь в ближайшее время увидеть какую-нибудь допку миллиардов на 250 хотя бы. Ну, и любые хорошие данные по инфляции и укрепления рубля в моменте вызовут рост цен и снижение доходностей по всей кривой ОФЗ. Когда начнется системный разворот, пока никому не известно

ТЕХНО Лизинг – обзор отчета за 9м2023 Новый выпуск с 17м купоном завершил размещение только 11 января. Этот выпуск сейчас - один из лидеров по купону на длинный срок в рейтинге BBB-. Сопоставим только с новым ПЗ Пушкинское. И также это один из систематически недооцененных эмитентов. Смотрим, что с ним: ТЕХНО Лизинг по результатам 9 месяцев 2023 года поднялся в рэнкинге лизинговых компаний с 50 на 47 место, увеличив лизинговый портфель с 4 114 млн. в 2022 году до 5 971 млн. по итогам 9м2023. По объему нового бизнеса компания занимает 43 место против 46го годом ранее. То есть рост хороший – выше, чем у других компаний с сопоставимым объемом портфеля Основные финансовые результаты 9м2023: 🟢 Выручка 665,6 млн. (🔼 9,7% к АППГ) 🟢 EBIT 398 млн. (🔼 58,6%) 🟢 Чистая прибыль 22,4 млн. (🚀 х2,4) 🔴 Денежный поток от основных операций (оценка косвенным методом): -379 млн. Остаток кэша – 🔼 121,6 млн. 🔴 Финансовый долг: 4 092 млн. (🔺 +36,7%), краткосрочный долг – 35% Все операционные показатели по начислению (выручка и прибыль) растут и лучше первого полугодия. Но при этом денежный поток от операций в глубоком минусе, и эту «кассовую дыру» закрывает стремительно растущая долговая нагрузка. Долг растет медленнее прибыли, но заметно быстрее выручки. С другой стороны, надо отметить, что долг вырос всего на 1 099 млн., а лизинговый портфель за 9 месяцев вырос на 1 857 млн. То есть покрытие долга лизинговым портфелем за 2023 год явно увеличилось. Основные коэффициенты финансовой устойчивости: Долг к капиталу (🔴 >2): 🔺11,5 Чистый долг / EBIT(DA) (🔴 >4): 🔽 ~7,6 EBIT / Проценты к уплате (🔴 <1,5): ↕️1,3 Коэффициент текущей ликвидности (🟡 от 1,5 до 2): 🔻1,52 Уровень долговой нагрузки с прошлого отчета в целом без изменений. Напрягает, что текущая ликвидность, находящаяся в желтой зоне, снизилась до границы красной зоны. Видимо, по этой причине эмитент затеял размещение нового выпуска облигаций. В целом ситуация, как обычно, не очень, но значимых ухудшений за последний год особо не видно (кроме небольшого снижения ликвидности). У лизинговых компаний принято также смотреть покрытие долга лизинговым портфелем. Соотношение портфеля и чистого долга составляет х1,5. При этом облигационный долг составляет 1 390 млн. (34% от общей долговой нагрузки). Погашение облигационного долга очень аккуратно размазано на 5 лет. Банковское финансирование тоже сильно диверсифицировано по источникам займов и, думаю, по срокам. То есть высокая долговая нагрузка на 150% покрыта лизинговым портфелем и размазана на 5 лет вперед. В этой ситуации реальную угрозу представляет только уровень текущей ликвидности, который компания хочет поправить новым длинным займом на 300 млн., как я понимаю. Кредитный рейтинги скоринг: ❌ BBB- от АКРА отозван 15 ноября – это негатив 🆕 BBB- от Эксперт РА, 23.11.2023 г., прогноз стабильный ✅ Скоринг Интерфакса BB- по отчету за 30.06.23 г. – без изменений По рейтингу мы видим переход из наиболее надежного агентства АКРА в более лайтовый Эксперт РА. Это, конечно, негатив, но очень «тонкий», я бы сказал. Опционов на срок обращения новой бумаги {}я не вижу, так что выпуск может здорово стрельнуть на цикле снижения ставки, если эмитент решит проблемы с ликвидностью. У других выпусков эмитента доходность к погашению (YTM) сейчас процента на 2 выше нового, но купон заметно меньше: {$RU000A102234} Другие мои обзоры ищите в Пульсе по тэгу или и

Глобал Факторинг Нетворк - детали по эмитенту К новому выпуску эмитента под эгидой Ассоциации владельцев облигаций проводилась видео-конферениця с эмитентом. Поскольку я давно являюсь последовательным критиком кредитного качества этой компании, меня позвали на эфир, чтобы задать эмитенту все неловкие вопросы очено, а не как обычно. Вот, что удалось прояснить: ✅ В процессе подготовки к встрече обнаружил, что эмитент перевыпустил отчетность за 2022 год и явные ошибки в ней исправил. Вот что телеграмм животворящий делает! ⚠️ "Аудитор" - по-прежнему тот же ОргПромАудит, т.е. качество проверки мы с вами понимаем. ✅ Прояснили очень важный для меня вопрос причин отрицательного денежного потока - это все-таки расширение портфеля. Я понял, как это посчитать и проверил. ✔️ 2022 год: OCF -290 млн., увеличение портфеля - 308 млн., т.е. +18 без нового бизнеса ✔️ 2023 год: OCF (оценка) -120 млн., расширение портфеля - 138 млн., т.е. опять +18 без нового бизнеса 🤔 Т.е. бизнес все-таки не убыточен по операциям, а работает примерно в ноль. Прибыли там нет. ✅ Также попытались на коленке нарисовать финансовую модель эмитента. На встрече не получилось все посчитать, но сейчас я подбил итог: ✔️ Факторинговые займы выдают сейчас под 24-25% ✔️ Средняя стоимость заемных денег сейчас где-то 18%, если судить по биржевым облигациям. Остается примерно 6-7%. Эмитент называл диапазон 4-6%. ✔️ Потери по NPL (просрочка, дефолты) составляет около 3% - остается 3-4% ✔️ Операционные затраты в последнем отчете я вижу на уровне 2% от выручки. Итого должно оставаться 1-2%. В отчете мы по факту видим 1% чистой прибыли Кому и зачем нужно вкладывать 1+ ярд денег ради возврата в 1%, я не очень понимаю. Это не бизнес, а какой-то социальный проект по обеспечению дохода облигационеров получается 🤔 ⚠️ У коллег (не у меня) возникла очень опасная гипотеза, что не все инвестированные средства находятся в операционной деятельности. Мы попытались прикинуть с помощью эмитента: ✔️ Срок обращения задолженности составляет 120-160 дней. Это коэффициент оборачиваемости средств примерно х2,3-3,0 в год ✔️ Инвестированный капитал (займы + собственный капитал) по последнему отчету составляет примерно 1,3 млрд. ✔️ При такой оборачиваемости и инвестированном капитале выручка за год должна составить примерно 3-3,9 млрд. По факту за 9м2023 мы имеем 1,2 млрд. Эмитент ожидает на конец года примерно 2 млрд. В целом гипотеза о том, что не все инвестированные средства работают в факторинговом бизнесе не опровергнута, как принято говорить в науке. ⚠️ Вишенка на торте: на мой вопрос, собирается ли эмитент менять аудитора после того, что произошло с прошлогодней отчетностью, владелец компании на полном серьёзе ответил, что нет - "пусть, мол, сначала заплаченные ему деньги отработает". "Отработать" деньги можно по-разному. Но я уверен, что люди, заверившие ту отчетность за 2022 год, которую мы видели, не в состоянии провести компетентную, ответственную и независимую проверку следующей отчетности ⚠️ На интервью бенефициар упоминал, что у него есть еще какие-то связанные компании, и он собирается увеличивать их количество. Ни о какой консолидации туту и речи нет, конечно. А я что-то не зацепился за эту тему даже - другими мыслями был занят 😓 Что все это значит? С одной стороны, отчетность формально не насколько пугающая, как виделось ранее. Операционная деятельность в целом примерно покрывает стоимость займов и операционные затраты на саму себя. А размер портфеля примерно покрывает размер займов. С другой стороны, достоверность этой отчетности и сама бизнес-модель вызывают очень большие вопросы. В моей субъективной классификации эмитент по-прежнему остается в зоне повышенного кредитного риска. {$RU000A105JN7} Другие мои обзоры ищите в Пульсе по тэгу или и

Транс-миссия - обзор эмитента Заглянул я в презентацию эмитента и понял, что глубоко изучать доступную на раскрытии отчетность смысла нет. Вот несколько ключевых, на мой взгляд, фактов, которые говорят об эмитенте больше, чем финансовые отчеты: ✅ В группе 3 основных компании (видимых в презентации): Транс-Миссия (сам эмитент), Смарткар и Трансхолдинг. Смарткар является правообладателем ПО, на котором все работает, а Трансхолдинг держит сайты и принимает все оплаты. Транс-Миссия – это как бы управляющая компания, но формирование группы, как водится, не завершено. А еще эта группа является частью еще более крупной группы... ✅ Выручка эмитента за 2022 год составила 1,3 млрд, а «оборот» по группе (малой таксерской) – 8 млрд. ✅ Консолидацию и МСФО группа не раскрывает, а в отчетности Транс-Миссии мы видим примерно 16% бизнеса ✅ 80% рынка такси в России занимает Яндекс и еще 7% - Максим. 2 бренда Транс-Миссии (Таксовичкофф и Ситимобил) занимают в совокупности 1% рынка. Финансовые показатели Транс-Миссии посмотреть, конечно, можно, но глубокого смысла в этом нет. Беру данные из презентации организатора, ибо заморачиваться проверкой и собственным пересчетом в данном случае смысла нет. В такой группе при желании нарисовать можно все, что угодно. Основные финансовые результаты 9м2023: 🟢 Выручка 945 млн. (🔼 11% к АППГ) 🟢 EBITDA LTM 341 млн. (🔼 9%) 🔴 Чистая прибыль 61,5 млн. (🔻 72%) 🔴 Финансовый долг: 1 15 млн. (🔺 +77%), краткосрочный долг – 11% Основной бизнес в связанных компаниях, и даже на этом фоне наблюдается падение прибыли и бешенный рост долговой нагрузки. К этому можно добавить денежный поток от операций -440 млн. за 2022 год. Считать 2023й год косвенным методом даже смысла нет – там тоже глубокий минус (кредиторка сократилась, дебиторка резко выросла, денежные средства упали почти в ноль). Т.е. из этой компании деньги утекают со скоростью не менее 0,5 ярда в год. Коэффициенты финансовой устойчивости 9м2023: Долг к капиталу (🔴>2): 3,5 Чистый долг / EBITDA LTM (🟡 от 2,5 до 4): 3,35 EBITDA / Проценты к уплате (🟡 от 1,5 до 3): 2,74 Коэффициент текущей ликвидности (🟢>2): 3,47 Долговая нагрузка эмитента, как stand-alone компании, умеренно высокая, но ликвидность пока хорошая, т.к. долги набраны длинные, и до погашений еще далеко. И при этом компания берет новый очень дорогой займ на пике ставок долгового рынка. Причины, видимо, описаны выше. Кредитный рейтинг и скоринг: 🆕 BB- от Эксперт РА, присвоен 20.12.23 г., стабильный ✅ Скоринг Интерфакса BB+ по отчету за 31.03.23 Вот тут я начинаю в скоринге разочаровываться. Он, похоже, денежный поток игнорирует… Эксперт на удивление также делает свое заключение по отдельной РСБУ отчетности, хотя и деликатно отмечает, что это вроде ни о чем… Странная история. Мой вывод по надежности грустный. Маленький стагнирующий бизнес с долей 1% против Яндекса, захватившего уже 80%, с растущей долговой нагрузкой и оттоком денег (видимо, в другие компании группы) без прозрачной отчетности. В группе еще и какие-то лизинговые компании есть, и Грузовичкофф и еще куча всего. В каталоге Тинькофф я вижу только последний выпуск . Он же самый привлекательный по купоную идоходности у эмитента. Но при его оценке надо помнить, что это всего на 1 год до оферты. Хотя бы не колл. А ЦБ нам обещает высокие ставки надолго Другие мои обзоры ищите в Пульсе по тэгу или и

Джой Мани – знакомство с эмитентом Это маленькое МФО. Различимо в сегменте коротких займов PDL (входит в топ-10). По общему размеру портфеля в последнем рейтинге Эксперта – 21е место. PDL – это сейчас зона повышенного риска, т.к. ЦБ постепенно ограничивает предельную ставку кредитования, а значит прибыли в этом сегменте будут снижаться быстрее всего. Также регулятор ограничивает кредитования гражданам с ПДН>80%. Что-то мне подсказывает, что это тоже в основном PDL-щики (займы до зарплаты). Таким образом рост выдач в этом сегменте тоже сократится. Признанные лидеры сегмента, работающие сейчас, как печатные станки, (типа Займера), конечно, с этим справятся, хотя финансовые показатели могут упасть. А вот небольшие игроки, росшие в предыдущие годы бешенными темпами, вряд ли смогут такую скорость развития поддержать в 2024 году. Отчетность есть в формате МСФО за 2022 год, но это не консолидация (хотя группа есть). Аудитор – Информаудитсервис (РБ ИАС) – 28е место в последнем отраслевом рейтинге (крепкий середнячек). Основные финансовые результаты: Процентные доходы: 🟢 2022 – 3 717 млн. (🚀х2,3) 🟢 9м2023 – 3 542 млн. (🔼 33%) EBIT: 🟢 2022 – 290 млн. (🔼 76%) 🟢 9м2023 – 228 млн. (🔼 54%) Рентабельность по EBIT: 🟡 2022 – 7,8% 🟡 9м2023 – 6,4% Чистая прибыль: 🟢 2022 – 221 млн. (🔼 74%) 🟢 9м2023 – 166 млн. (🔼 54%) Денежный поток от операций: 🔴 2022: -80 млн. 🔴 9м2023: -447 млн. Остаток кэша на балансе на 30.09.23 – 19,3 млн. Финансовый долг: 🟡 2022: 116 млн. (🚀х3,5) – эффект низкой базы, в МСФО видно, что почти весь долг короткий, в РСБУ долг – 385 млн. 🤔 🔴 9м2023: 860 млн. (🚀х2,2) Очень смутило расхождение данных по долговой нагрузке между МСФО и РСБУ. Я привык доверять МСФО при наличии двух отчетов, но тут в РСБУ долг значительно больше. Смотрю на него. В целом же это обычное «молодое» растущее МФО – отличная динамика выручки и прибыли, отрицательный денежный поток и растущая долговая нагрузка, покрывающая кассовую дырку. Главный вопрос всегда один: какова причина отрицательного денежного потока от операций – быстрый рост портфеля или низкий винтаж. Первое лечится, второе – нет. Эксперт в своем заключении по этому поводу пишет, что деятельность компании характеризуется низким уровнем сборов (всего 51%) по истечении срока займов и всего 67% совокупных сборов с учетом процентов и штрафов. Это наводит на тревожные мысли в сочетании с крайне низким для МФО (тем более PDL-МФО!) уровнем рентабельности по EBIT – всего 6,4% по последнему отчету. Компания крайне неэффективна! Что же будет, когда регулятор еще сократит предельную стоимость займов и дополнительно снизит маржинальность в сегменте PDL? Коэффициенты финансовой устойчивости 9м2023: Долг к капиталу (🟡 от 0,67 до 2): 1,12 Чистый долг / EBIT LTM (🟢<2,5): 2,27 EBIT / Проценты к уплате (🟢>3): х11 Тем не менее долговая нагрузка у эмитента пока низкая. Проценты по займам съедают менее 10 прибыли. Здесь подсказку дает отчет МСФО, который показывает, что значительная часть «финансовых обязательств» компании представлена некой кредиторской задолженностью. Что это такое, даже в комментариях к МСФО не поясняется, но проценты по ней явно не платятся. Дивиденды компания также не платит, генерируя собственный капитал, что является дополнительным позитивом. Кредитный рейтинг: 🆙 B+ от Эксперт РА, повышен 23.06.23 г., стабильный Пожалуй, это первое МФО с таким низким рейтингом, который не вызывает у меня вопросов. Низкая собственная эффективность и отрицательный денежный поток немного уравновешиваются низкой долговой нагрузкой. И у всего этого довольно странные перспективы: в презентации эмитент показывает планы мощного дальнейшего роста, но регуляторные перспективы отрасли шепчут, что этим планам, возможно, не суждено сбыться. Выпуск после размещения уже неплохо разогнался, но на будущее эмитента знать полезно ⚠️ толкьо для квалов, конечно Другие мои обзоры ищите в Пульсе по тэгу или и