Профиль инвестора Romans_ | Тинькофф Инвестиции Пульс

Войти

🔵Озон прибыльный! Но не по итогам года. Здравствуйте, коллеги. Относительно недавно за весь 2025 год отчитался Озон. Сегодня мы разберём данный отчёт, посмотрим, за счёт чего идёт рост, где прибыль, что ожидается в 2026 и какие риски. 📊 Как всегда, сначала отчёт за 2025 год по МСФО: •Выручка: 998 млрд руб. (+63% г/г) Скорр. EBITDA: 156,3 млрд руб. (х3,9 г/г) •Чистый убыток: 938 млн руб. (против убытка в 59,4 млрд руб. в 2024 году) 🚀 Озон продолжает расти мегабыстрыми темпами. Выручка E-commerce за год выросла на 53% г/г до 837 млрд руб. Рост идёт за счёт увеличения оборота (GMV) до 4,1 трлн руб. (+45% г/г), причём в 4-м квартале уже наблюдается небольшое замедление темпов роста — там GMV вырос на 33% г/г. Заказы тоже растут — за год +69% г/г. Но база активных клиентов выросла только на 15% — до 65,1 млн клиентов. Тут ничего критичного: база уже высокая. Но пока данный сегмент остаётся убыточным, хоть и за год убыток сократился на 35% до -53,1 млрд руб. благодаря росту комиссий для сейлеров. 💳 Финтех: Всё так же главный драйвер роста. Его выручка за год выросла на 120% до 195,2 млрд руб. Основной рост пришёлся на активы, приносящие процентные доходы (включая кредиты и займы клиентам), которые составили ≈677,3 млрд руб. (+112% г/г). Отсюда и процентная выручка выросла на 141% г/г до 124 млрд руб. Прибыль до налогообложения выросла на 127% до 60 млрд руб., что внесло основной вклад в уменьшение убытка группы. Что касается убытка группы: несмотря на чистую прибыль во 2-м, 3-м и 4-м кварталах, по итогам года Озон всё равно так и не вышел на чистую прибыль из-за убытка почти 8 млрд руб. в 1-м квартале 2025. ✅ В общем-то, отчёт вышел прекрасным: как мы видим, компания активно растёт, развивается, становится прибыльной и ещё начинает платить дивиденды. Но важно помнить, что у любой компании есть риски, какой бы она замечательной ни была, и Озон тут не исключение. Риски: ⚖️ 1. Регулирование маркетплейсов. Причём такой закон уже реально принят и вступает в силу в октябре 2026 года. Он вводит обязательное уведомление продавцов о изменениях условий сотрудничества, ограничивает необоснованные блокировки и запрещает манипулирование поисковой выдачей. Также вводятся требования к прозрачности скидок и отображению цен. Да, закон пока мягкий и, скорее всего, вряд ли как-то сильно повлияет на доходы, но тенденция к регулированию есть. Поэтому стоит учитывать риск того, что давление может нарастать и дальше. Пока же ничего суперсерьёзного не ввели. ⚠️ 2. Отток селлеров. И цифры здесь достаточно тревожные. Так, с февраля по декабрь 2025 года количество селлеров снизилось почти на 6,9% (общая информация по отрасли, а не конкретно по Озону). Основные причины — новые налоговые правила и повышение комиссий со стороны маркетплейсов (только Озон за 2025 год 6 раз пересматривал комиссии для продавцов). Сейчас в основном под ударом небольшие селлеры, поэтому один из возможных вариантов,что рынок просто консолидируется в пользу крупных игроков. А значит GMV может особо и не пострадать даже при оттоке малых продавцов. Но не стоит исключать и более негативные сценарии. 🎯 По планам на 2026 год у компании: — Рост GMV на 25–30% г/г — EBITDA около 200 млрд руб. (+28% г/г) — Чистая прибыль по итогам года 📌 Вывод: В общем Озон представил отличный отчёт за 2025 год — рост идёт по всем направлениям. Единственное — стоит понимать, что в будущем темпы роста будут постепенно замедляться из-за высокой базы, что абсолютно нормально (компания это уже заложила в прогнозе), поскольку теперь озон, скорее всего, будет работать над прибыльностью. А это в будущем может привести к стабильным и хорошим дивидендам. В то же время не стоит забывать о рисках, хоть пока они и не кажутся мега опасными. Особенно стоит следить за возможным запретом делать скидки, завязанные на конкретных банках — это уже может затронуть Озон Банк (хотя там больше 60% транзакций уже проходит вне маркетплейса).

💡Интер РАО — расходы давят, кубышка тает... Сегодня мы поговорим об одной из крупнейших энергетических компаний в России. Разберём отчёт за 2025 год, возможные дивиденды и посмотрим, чего можно ожидать в этом году. 📊 Начинаем, конечно, с отчёта за 2025 год по МСФО: •Выручка составила 1,761 трлн руб. (+13,7% г/г). •EBITDA выросла на 4,8%, до 181,5 млрд руб. •Чистая прибыль снизилась на 9,2% — до 133,8 млрд руб. 📈 Выручка: Тут всё стабильно. Первое и основное, что повлияло, — это ежегодный рост цен на электроэнергию. В сегменте "Сбыт в Российской Федерации" (сбыт энергии населению) выручка, например, выросла на 17,2% г/г. Обычно тарифы на мощность индексируются каждый год примерно на уровень инфляции, но в 2025 году (с 1 июля) базовая индексация составила 12,6% для населения, что и подтолкнуло выручку. Правда с этого года темп роста доходов тут может начать постепенно снижаться, так как с 1 июля 2026 года индексация для населения составит уже только 9,3%. С 1 июля 2027 года рост тарифов на электроэнергию для населения составит 6,9%, с июля 2028 года — 4,9%. 📈Самым сильным сегментом стало энергомашиностроение: за год тут выручка выросла на 29,1%. Это в основном результат интеграции новых активов и роста заказов на оборудование. 📉А общую ситуацию подпортил сегмент «Зарубежные активы»: там выручка за год упала на 40% в основном из-за снижения поставок газа и низких экспортных тарифов. 💰 Чистая прибыль: Основное давление оказали два фактора. Первый — операционные расходы, которые выросли на 15,5% г/г до 1,67 трлн руб. при более медленном росте выручки. Сильнее всего росли расходы на приобретение электроэнергии и мощностей — на 17,4%, до 663 млрд руб. (компания ещё перепродаёт электроэнергию). И расходы на топливо (+16,4% г/г) — до 421 млрд руб. Отсюда операционная прибыль снизилась на 1,1% — до 107 млрд руб. Чистая прибыль классически выше операционной благодаря большим процентным доходам; правда, их рост за год на 4% — до 86 млрд руб. — не помог чистой прибыли вырасти, а всё из-за капитальных расходов (CAPEX). 🏗️ Капитальные расходы (Capex): За год они выросли на 65% — до 190 млрд руб. Сейчас у компании идёт масштабная инвестиционная программа, и в основном она направлена на модернизацию старых ТЭС (обновление советских энергоблоков). И это ещё не пик. В 2026–2027 годах капзатраты, по заявлению менеджмента, составят 200–300 млрд руб. в год. Планы большие:, например, рассматривают участие в проектах строительства новой генерации в энергодефицитных регионах (Сибирь, Дальний Восток). Плюс планируют создание собственного производства газовых турбин большой мощности (импортозамещение). Первую новую турбину планируют изготовить примерно к 2028 году, а серийное производство отдельных моделей — запустить к 2029 году. Ко всему этому часть расходов была перенесена с 2025 года на 2026–2027 годы. 👉Поэтому пик инвестиций ещё впереди. Да, в 2026–2027г. это будет давить на чистую прибыль и может не позволять ей сильно расти, но в долгосрочной перспективе это позитив: больше мощностей, собственное производство — больше возможной прибыли. 💰 Кубышка: Тут есть ещё одна проблема - часть Capex финансируется из кубышки. Так, денежные средства на счетах сократились с 312 млрд руб. в 2024 году до 266,5 млрд руб. в 2025 году. Следовательно, процентный доход (на котором компания раньше выезжала) в будущем может снизиться, что также будет давить на чистую прибыль. 🔎 Вывод: Операционно бизнес очень сильный и продолжает стабильно расти, но чистая прибыль в ближайшие пару лет может находиться под давлением из-за растущих капитальных расходов и возможного снижения процентных доходов в связи с уменьшением ключевой ставки и кубышки. Долгосрочно, после окончания этого инвестиционного цикла, прибыль может начать заметно расти, хотя таких процентных доходов, как сейчас, может уже и не быть. Дивиденды за 2025 год, по оценкам, могут составить примерно 0,32 руб. на акцию (≈10% див доходности).

📡 Ростелеком — чего ждать? Здравствуйте, коллеги. Буквально вчера Ростелеком нам представил свой годовой отчёт. И сегодня мы разберём, как компания прошла 2025 год, какие могут быть дивиденды и чего вообще можно ожидать от Ростелекома в 2026 году. 📊 Сначала — отчёт за 2025 год по МСФО: •Выручка за год — ₽872,8 млрд (+12% г/г). •OIBDA — 331 млрд руб. (+9% г/г). •Чистая прибыль за год — ₽18,7 млрд (−22,4% г/г). 🚀 Основной драйвер роста показателей Ростелекома в последнее время — цифровые сервисы: за год их выручка выросла на 20%, до 217 млрд руб. Сюда в основном входят кибербезопасность и облачные услуги (включая ГК Солар и ЦОД). 🏢 Выручка по дочкам: •Выручка РТК ЦОД за год выросла на 9% — до 75,7 млрд руб. (а в 4 квартале, кстати, выручка упала на 7% г/г). •Выручка ГК Солар выросла на 15% — до 25,6 млрд руб. Но, как ни странно, сильнее всего выручку сегмента подтолкнул рост доходов от цифровых сервисов, связанных с Госуслугами. Государство увеличило объём заказов на создание новых социальных сервисов. 📶 С основными сегментами всё стабильно: Мобильная связь — выручка 288,3 млрд руб. (+9% г/г). Выручка фиксированного интернета — 119,8 млрд руб. (+10% г/г). Тут всё стабильно и хорошо — основной драйвер по-прежнему ежегодное увеличение среднего чека с абонента. 😁Отдельно хочется отметить рост выручки оптовых услуг на 14% г/г — до 103,7 млрд руб., поскольку здесь основным драйвером стал рост доходов от VPN. За год с этого направления выручка увеличилась на 15% — до 43,3 млрд руб. В основном это связано с ростом спроса на VPN-сервисы со стороны крупных госзаказчиков. 💸 Чистая прибыль и проблема долга. Основной негативный эффект на чистую прибыль оказывают финансовые расходы: за год они выросли до 123,4 млрд руб. (+42% г/г), что связано с высокой ключевой ставкой и ростом чистого долга — за год он вырос на 4% до 689 млрд руб. Показатель «Чистый долг/OIBDA» даже немного снизился (с 2,2× до 2,1×), благодаря росту OIBDA, но долговая нагрузка остаётся всё ещё умеренной. 💰 Дивиденды: Дивидендная политика: на выплаты всем акционерам идёт не менее 50% от прибыли по МСФО — это общая база. По привилегированным акциям установлен минимум дивидендов — 10% от чистой прибыли по РСБУ, делённой на 25% уставного капитала. Если расчёт по минималке даёт больше, чем для обычных акций, префы получают более высокую доходность; если минималка ниже, префы получают столько же, сколько и обычка, но не меньше. А теперь считаем. Прибыль по РСБУ за 2025 год упала в 4,5 раза: с ≈54 млрд до 12 млрд руб. Считаем минималку по уставу: 1,2 млрд руб. (это 10% от РСБУ), делим на 873 млн акций (это 25% капитала от АО и АП) — получаем ≈1,37 руб. на акцию. Это тот самый пол, ниже которого по префам платить нельзя. Теперь считаем общую базу по МСФО: прибыль составила 18,7 млрд руб. Если взять 50% на дивы, это 9,35 млрд руб. Делим на все 3,49 млрд акций (АО + АП) — получаем ≈2,68 руб. на акцию. И так как ≈2,68 руб. больше уставного минимума в 1,37 руб., компания, скорее всего, выплатит одинаковую сумму и по обычке, и по префам — ≈2,68 руб. на акцию (≈4,1% дивдоходности для обычных и ≈4,3% для префов). 🔍 Вывод: отчёт у Ростелекома вышел ожидаемо слабоватым — особенно настораживает резкое замедление темпов роста дочек, РТК ЦОД и ГК Солар. Последняя, кстати, планирует провести IPO уже в этом году, что также может стать драйвером для акции Ростелекома; IPO РТК ЦОД пока на паузе из-за высокой ключевой ставки. Хотя дочка РТК ЦОДа — Базис — уже провела IPO. Что касается дивидендов, больших выплат по префам, как в прошлом году, сильно ждать стоит: в этом году дивиденды по обычным и привилегированным скорее всего снова сравняются из за падение прибыли по РСБУ. Но долгосрочно компания всё ещё смотрится неплохо: есть ключевые драйверы роста в виде снижения ключевой ставки → снижения финансовых расходов → рост прибыли и дивидендов, а также возможные будущие IPO дочерних компаний.

📉 ВТБ — шансы на крупные дивиденды тают... Вот и отчитался полностью ВТБ за 2025 год и теперь можно полноценно оценить ситуацию банка и наконец понять, насколько вероятна выплата больших дивидендов. Ну и заодно обсудить сам отчёт. 📑 Отчёт за 2025 год по МСФО: •Чистая прибыль: ₽502,1 млрд (−8,9% г/г) •Чистые процентные доходы: ₽433,6 млрд (−11,0% г/г) •Чистые комиссионные доходы: ₽307,1 млрд (+14,2% г/г) ⚠️ Чистая прибыль: Основная причина падения чистой прибыли — огромный рост расходов на резервы до ₽200 млрд (в 10 раз г/г). Что связано с низкой базой прошлого года и ухудшением качества кредитного портфеля физлиц. Ещё в середине 2025 года CoR по физлицам у ВТБ практически удвоился (до 2,4%), а объём неплатежей по кредитам их тогда вырос на 32%. За год же сумма неработающих кредитов физлиц выросла на ₽100 млрд, до ₽405 млрд. Но пока складывается впечатление, что ВТБ больше перестраховывается,так как показатель покрытия всех неработающих кредитов резервами составляет ≈149,1%, а суммарный объём накопленных резервов сейчас — ₽1,3 трлн. При этом с основным кредитным портфелем (юрлиц) ситуация даже улучшается — неработающие кредиты за год там сократились на ₽200 млрд, до ₽461 млрд. 💸 Дивиденды: Теперь самое интересное. Здесь нам нужен один важный показатель, от которого напрямую зависит размер дивидендов: норматив достаточности капитала Н20.0. Сейчас он составляет 9,8%(у Сбера ,для сравнения, больше 13%) при минимальном допустимом значении 9,25%. И с таким показателем направить на дивиденды 50% чистой прибыли невероятно сложно. Для понимания: после выплаты дивидендов за 2024 год Н20.0 снизился примерно на 1,1% (во 3-м квартале 2025 г.). До выплаты рекордных дивидендов в 50% от чистой прибыли Н20.0 тогда тоже был не супер большим (≈10,2%), но там помогла допэмиссия. 👉При этом паралельно появляется ещё один тревожный звоночек: уже с 1 апреля 2026 года ожидается ещё повышение норматива Н20.0 до 10%. ВТБ же ориентируется на превышение Н20.0 как минимум на 0,3 процентного пункта над минимальным значением. Это значит, что с 1 апреля, когда норматив повысят до 10%, начиная с этой даты Н20.0 у ВТБ должен будет быть минимум 10,3% (напомню: сейчас 9,8% — и это ещё без учёта будущих дивидендов). Даже если банк решит направить на выплату дивидендов только 25% от чистой прибыли, то ВТБ уже будет тяжело нарастить Н20.0 до 10,3% к апрелю. И если выплатить 50% от чистой прибыли ,то норматив Н20.0 уйдет ниже минимально допустимого уровня самого ВТБ. Сейчас как раз идут консультации с ЦБ и полная ясность по дивидендам будет в апреля,по заявлениям Пьянова. Да, возможно, кто-то скажет, что до апреля достаточность капитала можно нарастить до комфортных значений, чтобы распределить 50% прибыли,но начиная со 2-го квартала 2025 года показатель Н20.0 то и дело потихоньку снижался (с 3-го квартала он уже снизился на 0,2%), поэтому вероятность того,что Н20.0 резко и сильно вырастет за пару месяцев,не очень большая. 📌Исходя из всего вышеперечисленного, выплата дивидендов в размере 50% от чистой прибыли очень маловероятна. Единственный вариант, при котором это станет реальностью — проведение новой допэмиссии для закрытия дыры в капитале. Но пока это выглядит маловероятным. Скорее всего на дивиденды направят 25–35% чистой прибыли. 📝 Вывод: По итогам года на прибыль сильно давили резко возросшие резервы — если бы они не так выросли, прибыль была бы заметно выше, особенно учитывая, что главная статья доходов банка — непроцентные доходы, которые за год увеличились на 36% до ₽570 млрд. Кстати, в 2026 году ВТБ ожидает чистую прибыль в диапазоне ₽600–650 млрд, что, скорее всего, будет достигнуто благодаря сокращению расходов на резервы — явный позитив. Что касается дивидендов, пока у ВТБ нет возможности направить 50% чистой прибыли на дивиденды без допэмиссии. Наиболее вероятный сценарий — дивиденды в размере 25–35% чистой прибыли, что даст примерно 11–15,5% дивдоходности.

🏠Дом. РФ — дальше больше? С момента IPO ДОМ. РФ прошло уже 3 месяца (время идёт быстро 🙂), за это время акции выросли на 28%, и можно уже сказать, что это было успешное размещение. Компания успела уже опубликовать отчёт за 2025 год и представить новую стратегию развития. И возникает вопрос: не переоценена ли ещё компания, есть ещё потенциал? Сегодня мы в этом разберёмся. 📊Начнём с отчёта за 2025 год по МСФО: •Чистый процентный доход: 161,9 млрд руб.(+32%г/г) •Чистый комиссионный доход: 18 млрд руб.(79% г/г) •Чистая прибыль: 88,8 млрд руб.(+35% г/г) 📈Чистые процентные доходы росли за счёт сильного наращивания кредитного портфеля юридических лиц. За год он вырос на 35% — до 2,7 трлн руб. Кредитный портфель физ. лиц рос меньшими темпами (+15% г/г — до 773 млрд руб.), так как ДОМ. РФ в сегменте кредитования ориентирован больше на юр. лиц. 👉Но у такого роста портфеля есть и обратная сторона — создание резервов под возможные убытки. Так, расходы на их создание выросли на 70% г/г — до 31,2 млрд руб. Это должно было прямо ударить по чистой прибыли, но благо восстановление «прочих» резервов принесло 4 млрд руб. (год назад на них потратили 12 млрд руб.), что сгладило негативный эффект от создания основных резервов. Но в общем, рост резервов при сильном росте кредитного портфеля - закономерный процесс. Стоимость риска сейчас 0,7% (год назад было 0,5%), то есть серьёзных проблем с портфелем нет. ✔️Комиссионные: В первую очередь отметим портфель сделок секьюритизации (набор финансовых активов - кредитов, которые банк упаковал в ценные бумаги и продал инвесторам, чтобы высвободить капитал). От этого портфеля компания получает основную долю комиссионных доходов. ДОМ. РФ здесь является сервисным агентом. Люди платят ипотеку через приложение банка ДОМ. РФ. Банк собирает эти деньги, ведёт учёт и переводит их инвесторам. За эту работу берётся фиксированный процент, который идёт в комиссионные доходы. Правда основной рост комиссионных пришёлся на другие направления, а не на секьюритизацию — в основном на непроцентные доходы банка за технические услуги по кредиту (за год они выросли в 5,4 раза — до 2,7 млрд руб.). Комиссионные от секьюритизации выросли лишь на 2% г/г. Причин такого может быть много, но наиболее вероятная,что в портфеле выросла доля льготной ипотеки (с низкой маржинальностью), хоть и частично недополученная прибыль компенсируется госсубсидиями. Но ничего страшного здесь нет, такая бизнес-модель. 💰Дивиденды: Дивидендная политика ДОМ. РФ предусматривает выплату 50% от чистой прибыли по МСФО раз в год. Получаем, что на дивиденды должны направить 50% чистой прибыли: 44,4 млрд руб. Количество акций сейчас примерно 180 млн шт. Тогда 44,4 млрд / 180 млн = 246,7 руб. на акцию, или 11,2% див. доходности (компания как раз давала ориентир ₽246.9/акция). Что, в принципе, неплохо - на уровне Сбера. 🧭Стратегия развития: В конце 2025 года ДОМ .РФ утвердили новую стратегию развития на 2025–2030 гг., по которой планируют нарастить активы до ~10,3 трлн ₽ (сейчас 6,5 трлн руб.) при поддержании ROE выше 20%, где как раз планируется смещать фокус с массовой господдержки. Стратегия, безусловно, классная, но стоит учитывать, что планы капиталоёмкие, и если макро будет оставаться жёстким, рост активов может обернуться ростом стоимости риска (CoR), что приведёт к росту резервов и просадке ROE. При таком агрессивном росте активов именно динамика CoR и ROE будет главным индикатором качества роста. За этим надо будет наблюдать. 📌Вывод: Отчёт у ДОМ .РФ вышел очень хорошим, рост котировок с начала IPO можно сказать оправдан. Но сейчас акции уже около справедливых значений, даже учитывая новую стратегию развития. P/B ДОМ .РФ сейчас равен 0,86x, для сравнения у Сбера P/B = 0,84x. И стоит помнить, что у ДОМ .РФ выше неопределённость по качеству роста, чем у Сбера, из-за агрессивной стратегии расширения активов. Но как дивидендная фишка — хороший вариант.

📰 Яндекс — замедление темпов роста, но больше прибыли На днях Яндекс опубликовал итоговый отчёт за 2025 год. Результаты вышли ожидаемо сильные — сегодня мы на них посмотрим, разберём, за счёт чего идёт рост, взглянем на планы по 2026 году и обсудим почему сейчас наступает критический, важный сдвиг в финансовой модели компании. 📊А пока начнём с отчёта за 2025 по МСФО: • Выручка: 1,44 трлн рублей (+32% г/г). • Чистая прибыль: 79,6 млрд рублей (рост почти в 7 раз по сравнению с 2024 годом). • Скорр. EBITDA: 281 млрд руб. (+49% г/г). 🚕 Главный блок компании — это городские сервисы (Яндекс Го). Выручка данного блока за год составила 804,5 млрд рублей (+36% г/г), что и внесло основной вклад в общую выручку. При этом EBITDA выросла аж на 256% г/г. То есть компания перестаёт фокусироваться только на росте и привлечении клиентов и переходит на активную монетизацию. 🛍️Самый быстрорастущий сегмент тут, кстати, — электронная коммерция (Яндекс Маркет): его выручка выросла на 44% г/г — до 465 млрд руб. Пока, конечно, тут убыток, но он активно сокращается (за год сократился на 30% — до −40 млрд руб.). Самый прибыльный сегмент в данном блоке — и единственный прибыльный — это райдтех (такси): тут прибыль выросла на 37% за год, до 110 млрд руб. Плюс хорошо работает размещение рекламы в городских сервисах( в основном Яндекс маркет) . Доходы от неё только за IV квартал составили 21 млрд рублей (+31%). В целом тенденция крайне позитивная — возможно, уже по итогам 2026 года мы увидим положительный скорр. EBITDA у Яндекс Маркета. 💳 С другими сегментами в принципе похожая ситуация: сильный рост выручки и ещё более сильный рост прибыли. Финтех — самый быстрорастущий сегмент: его выручка выросла в 2,5 раза, до 86 млрд рублей. Несмотря на то что пока есть убыток по скорр. EBITDA, уже по итогам 2025 года он сократился на 74% — до −2,5 млрд руб. Поэтому есть все шансы, что по итогам 2026 года здесь будет получена первая чистая прибыль. 🤖B2B Tech (Yandex Cloud, Яндекс 360, ИИ) чувствует себя тоже замечательно — выручка +48% г/г, до 48 млрд руб. ИИ начинает постепенно генерировать какой-то доход: выручка платформы Yandex AI Studio выросла почти в 2 раза — до 2 млрд руб. Причём, несмотря на то что ИИ сейчас требует вливаний и, с большой вероятностью, убыточен, весь сегмент B2B прибыльный: скорр. EBITDA за год выросла до 9,4 млрд руб. (+141% г/г), в основном благодаря растущим Яндекс Клауд и Яндекс 360 с высокой маржинальностью. 🔎 С сегментом «Поиск» ситуация остаётся по-прежнему тяжёлой: всё ещё высокая ключевая ставка, из-за чего компании экономят и режут рекламные бюджеты, и доход с рекламы в поиске падает. Плюс уже достаточно высокая база. Поэтому за год выручка тут выросла лишь на 10% — до 551 млрд руб. 💸 Дивиденды: Менеджмент предложил выплатить 110 рублей на акцию по итогам 2025 года. Это на 37,5% больше, чем предыдущая выплата (было 80 руб.). Дивидендная доходность — около 3% за одну выплату. Вроде мало, но, учитывая, что компания платит несколько раз в год, для IT-сектора это выглядит очень солидно. Деньги у компании есть (денежных средств ~250,2 млрд ₽), скорректированный чистый долг / EBITDA ≈0.2х. Поэтому можно и повышать выплаты. 🔮 Планы на 2026: •Рост выручки на уровне 20% год к году. •Скорр. EBITDA на уровне 350 млрд руб. ✅ Вывод: Для Яндекс очевидно, что темпы роста ослабевают по сравнению с предыдущим годом, но при этом мы видим, как фокус менеджмента смещается на операционную эффективность, что позволит стабильно генерировать чистую прибыль, создаст более предсказуемые денежные потоки и базу для возможного повышения дивидендов в будущем. Теперь важно уже не расти как можно быстрее, а качественно улучшать маржинальность. Долгосрочно Яндекс всё ещё остаётся одной из топ-идей на рынке, даже несмотря на замедление темпов роста выручки. А если удастся и дальше спокойно наращивать прибыль, то в будущем нас может ждать трансформация Яндекса в полноценную дивидендную фишку.

Норникель — а что дальше?🤔 Вот и дошла очередь до отчёта норникеля 😁. Сегодня мы поговорим о результатах за 2025 год по МСФО, посмотрим, какие есть варианты развития событий, что будет с дивидендами и дорого ли оценена компания или всё-таки нет. 🧾Начинаем, конечно, с отчёта за 2025 год по МСФО: •Выручка выросла на 10% до 13,8 млрд $. •EBITDA выросла на 10% до 5,7 млрд $. •Чистая прибыль выросла на 36% до 2,5 млрд $. 📈Выручка выросла не сильно, несмотря на сильный рост цен на металлы в течение 2025 года, так как, во-первых, рост цен на металлы равномерно «смазался» по всему 2025 году. А, во-вторых, в течение 2025 года немного падали цены на никель, который имеет большой вес в выручке. Но полный эффект от роста цен на металлы мы увидим только по итогам 1-го полугодия 2026 года из-за низкой базы 1-го полугодия 2025. Да и санкции всё-таки тоже оказывают какой-никакой эффект, из-за чего продать всё по высоким ценам не всегда получается. 💡А вот с чистой прибылью — куда интереснее, так как здесь основным драйвером оказались курсовые разницы. Благодаря ослаблению рубля компания получила значительный «бумажный» доход от переоценки своих валютных обязательств (174 млн руб.). И плюс отдельно курсовая переоценка составила $78 млн против убытка в $343 млн в 2024 году. Это всё суммарно и завысило прибыль. 💸Свободный денежный поток (FCF) Но вот реальные деньги у компании всё же появились. Скорректированный FCF за 2025 год вырос аж в 4 раза г/г — до 1,5 млрд руб. Основной драйвер роста FCF — увеличение операционного денежного потока до $6 млрд против $4,4 млрд. Норникель наконец-то начал распродавать накопленные за прошлые периоды запасы металлов, что привело к сокращению торговой дебиторки и высвободило $0,5 млрд из оборотного капитала (в прошлом году получили убыток более 600 млрд руб.) и увеличило операционный поток. Капитальные затраты же держались на уровне прошлого года (Capex лишь +8 г/г), отсюда такой рост FCF. 💰Дивиденды: Формально у Норникеля всё ещё нет новой утверждённой дивидендной политики, но менеджмент неоднократно говорил, что будет ориентироваться на скорректированный FCF. Сейчас у компании есть 1,5 млрд полностью свободных денег. Если проведём подсчёты (курс доллара возьмём 77 руб.), то получим: •Если выплатят 30% от скорректированного FCF: дивиденды составят ≈ 2,2 ₽/акцию. •Если выплатят 50% от скорректированного FCF: ≈ 3,7 ₽/акцию. •Если выплатят 100% скорректированного FCF: ≈ 7,45 ₽/акцию. И получаем достаточно скромную дивидендную доходность — до 5%. Направит ли компания всё на дивиденды? Сомнительно, учитывая, что главная цель компании — сокращать чистый долг, который за год вырос на 6% до 9,1 млрд руб. Но часть скорр. FCF вполне могут направить на выплаты . 📌Вывод: В целом отчёт нормальный; основной эффект от роста цен на металлы мы увидим ещё по итогам 1-го полугодия 2026. Компания чувствует себя хорошо, возможность направить деньги на дивиденды есть, вопрос — есть ли такое желание, учитывая, что дивидендной политики пока всё ещё нет и нужно гасить чистый долг. Позитив от текущих высоких цен на металлы во многом уже отражён в котировках. Единственный фактор, который пока не полностью учтён, - возможное ослабление рубля. Прежде всего потому, что нет понимания сроков и масштаба такого движения, а также того, какой к тому моменту будет ситуация на рынке металлов. Если цены останутся на текущем уровне или продолжат расти одновременно с ослаблением рубля, это может стать дополнительным драйвером для переоценки акций в среднесрочной перспективе. Если же цены начнут сильно снижаться при слабом рубле, эффект для рублевых показателей может быть частично сглажен; однако ухудшение результатов в долларах в таком случае, скорее всего, всё равно окажет давление на котировки. Наиболее негативный сценарий — падение цен на металлы при стабильном или крепком рубле. Зависит от того, в какой вариант вы верите больше, но пока кажется наиболее вероятен второй

📌 Новатэк — дивиденды будут маленькими? Недавно компания представила свой отчёт за 2025 год, где многих напугало падение прибыли на 63%, поэтому сегодня мы разберём, почему она упала, насколько это страшно и повлияет ли это на дивиденды. 📊 Начинаем с отчёта за 2025 год по МСФО: •Выручка — 1445,6 млрд руб. (−6,5% г/г) •EBITDA — 859 млрд руб. (−14,8% г/г) •Чистая прибыль — 183 млрд руб. (−62,9% г/г) 🚢 Выручка упала, несмотря на небольшой рост добычи углеводородов (+1% г/г), что связано с сокращением продаж СПГ (−1,5% г/г) — в основном повлияла просадка продаж на Ямал СПГ. А основное давление на продажи продолжают оказывать санкции против проекта «Арктик СПГ 2» и сложности с логистикой; правда, с конца августа поставки с «Арктик СПГ-2» в Китай превратились уже в стабильный поток. Всего же в 2025 году проект поставил порядка 23 партий СПГ (≈1,3 млн тонн), и это всё ещё продолжается. ✔️Поэтому, если в этом году экспорт с «Арктик СПГ 2» продолжится, то возможно мы сможем увидеть даже рост продаж СПГ по итогам 2026, но влияние на прибыль скорее будет ограниченным из-за скидок, которые будут сдерживать темпы роста выручки. Также немного повлияло снижение цен на нефтепродукты (помним, что Новатэк также перерабатывает газовый конденсат в мазут, нафту) + укрепление рубля. 💥 Чистая прибыль, крах? Чистая прибыль обвалилась на 63% г/г, но ничего по-настоящему страшного здесь нет. Во-первых, давление оказала негативная курсовая переоценка в 24 млрд руб. - бумажный эффект, который не означает физической потери средств. Поэтому нормализованная чистая прибыль без учёта этого эффекта по итогам 2025 года составила 207 млрд рублей. Но даже так результат, мягко говоря, не очень. Дело в том, что на прибыль очень сильно повлияли разовые неденежные статьи, эффект от которых составил 301 млрд руб., поэтому чистая прибыль выглядит так плохо. Новатэк не объяснил, что это за такие статьи, но можно предположить, что, скорее всего, это обесценения каких-то активов,например того же «Арктик СПГ 2» в связи с пересмотром планов по проекту, из-за чего была снижена его оценочная стоимость. Как вариант — как раз из-за санкционного давления и сложностей с логистикой. ❗В моменте это бумажное списание, которое никак не влияет на кэш компании, но долгосрочно это не очень хорошо, так как по сути это значит, что будущие денежные потоки от этого актива будут ниже, чем менеджмент ожидал раньше, либо сроки окупаемости увеличились. Но опять же не факт, что это связано именно с «Арктик СПГ 2», но наиболее вероятно, скажем. Зато прибыль без этих разовых списаний и с корректировками составила примерно ≈508 млрд руб. 💰 Свободный денежный поток. Здесь всё замечательно. Чистые денежные средства от операционной деятельности выросли на 40,9% - до 503 млрд рублей. Это как раз показывает, что большинство факторов, повлиявших на прибыль, были бумажными и разовыми, а деньги у компании есть. Ну и дополнительно сократились расходы на капитальные вложения (−22,1% г/г) - до 150 млрд руб. 💸 Дивиденды: Вот тут самое важное. Новатэк платит дивиденды из нормализованной (скорректированной) чистой прибыли, в которой не учитываются бумажные убытки от обесценения и курсовых разниц. То есть дивы будут считать из прибыли в ~508 млрд руб. Отсюда теоретическая выплата при 50% ≈ 254 млрд руб., что даёт примерно ≈ 83–84 руб. на акцию за год (учитывая, что за 1П уже выплачено 35,5 руб.). Получаем дивиденд за второе полугодие в районе 47 руб. на акцию 🔎 Вывод: В общем, отчёт очень даже неплохой, несмотря на все трудности,крепкий рубль, выручка просела лишь на 6,5%. Единственное ,это обесценение каких-то активов на ≈300 млрд; если это реально «Арктик СПГ 2», то это, конечно, неприятно для долгосрочного инвестора, но в моменте ничего страшного нет: компания продолжает оставаться стабильной и платить хорошие дивиденды, ещё и с отрицательным чистым долгом. Главный драйвер — всё ещё возможное снятие санкций.

ВИ. ру — что за магия с долгом? 🔍 На днях все инструменты ру представили предварительные итоги 2025 года. И вроде они даже неплохие, наверное. Поэтому сегодня мы посмотрим, как компания отработала 2025 год, обсудим долг(самое интересное ) и дивиденды, чтобы понять 📊Начинаем как всегда с отчёта (операционного) за 2025 год: •Выручка: 183 млрд ₽ (~+8% г/г). При прогнозе в 179–183 млрд руб на 2025. •Чистая прибыль: >2,5 млрд руб. При прогнозе в 1,8–2,5 млрд руб на 2025. 🏢 Традиционно в последнее время главным растущим сегментом выступает B2B (корпоративный сегмент) — за 2025 год выручка тут составила 136 млрд ₽ (+16% г/г). Сказывается расширение ассортимента и продолжение развития высокомаржинальных СТМ (за год их доля выросла с 11,2% до 13,3%), да и в общем фокус менеджмента на данном сегменте Количество заказов тут пока тоже хорошо растёт (+10,5% г/г), но вот приток активных клиентов уже замедляется (+8,2% г/г), так как ВИ. ру сильно завязан на стройку и ремонт. Если стройка тормозит (ставки высокие, проекты откладываются), то новых корпоративных клиентов становится меньше. Но при снижении ставки ситуация должна начать улучшаться. 🏠 А вот ситуация в B2C сегменте (потребительском) куда хуже: тут выручка за год упала до 45 млрд ₽ (−13% г/г). Так как рынок DIY (частный ремонт/строительство) продолжает сжиматься из-за высоких ставок и снижения активности в строительном секторе, поэтому В2C ещё сильно теряет в количестве заказов (−18% г/г). А отдельно в Q4 квартале ситуация с выручкой в B2C сегменте ухудшилась ещё сильнее (−21% г/г). Ну и опять же поэтому компания сознательно смещает фокус на B2B, так как в потребительском секторе (B2C) ещё дополнительно крайне сложно конкурировать с маркетплейсами. А B2B-клиенты более лояльны и обеспечивают более высокую маржинальность. Если смотреть в общем, то сильнее всего страдают заказы — их количество упало на 11% г/г за 2025 год. А главным драйвером выручки стал рост среднего чека ≈ на 19%. И помимо обычного роста цен на товары (от инфляции), тут свою роль вкладывает B2B, так как в этом сегменте чек выше, чем в B2C. 💸 Чистый долг: Вот здесь ситуация немного удивительна, так как чистый долг по итогам 2025 стал отрицательным и составил −1,8 млрд руб (без учёта аренды, это важно). Для понимания: по итогам 9 месяцев 2025 года чистый долг ещё составлял 3,4 млрд руб. Как компании такое удалось, пока остаётся только догадываться. Но можно предположить, что компания генерировала сильный операционный денежный поток и все направляла на гашение долга или оптимизировала оборотный капитал (то есть освободилось много денег из оборотного капитала). Плюс планируют выкупить облигации на 2 млрд ₽. В сумме это тоже позволит сократить чистый долг и процентные расходы. Но помните, что это долг без учёта аренды: если учитывать аренду, то там будут десятки миллиардов руб. задолженности. 💵 Дивиденды: Совет директоров рекомендовал промежуточные дивиденды за 2025 (2 ₽ на акцию, что в сумме ≈1 млрд ₽). Это тоже знак, что у компании есть свободные деньги. 📌 Вывод: за 2025 год ВИ. ру представили ожидаемо слабый отчёт в связи с макроэкономической ситуацией и высокими ставками. Но вот ситуация с долгом интересна: скорее всего всё-таки часть средств высвободили из оборотного капитала, что привело к резкому всплеску кэша в 4 квартале и отрицательному чистому долгу. Если долг реально удалось погасить, то это большой позитив на будущее, так как процентные расходы резко упадут, что приведёт к росту чистой прибыли и более-менее адекватной оценке (сейчас p/e ~14х), но всё же пока стоит дождаться полного отчёта за 2025, чтобы понять, откуда именно взялось столько денег. Если, например, сильно вырастет кредиторка, значит часть денег по сути освободились в долг поставщикам. Но всё же, даже если упадут процентные расходы и резко вырастет прибыль, компания всё равно будет ещё дорогой для своих темпов роста (в 2026 p/e может составить 6–9х).

✈️ Самолёт — какая реальная ситуация с долгом? 💬 Как вы знаете, недавно самолёт обратился к государству с просьбой о господдержке. И возникает вопрос, у крупнейшего застройщика страны реально всё так плохо или компания просто захотела денег? Сегодня мы полностью разберем всю ситуацию с долгом самолёта (на 30.06.25), посмотрим на множество показателей и разберёмся, что там на самом деле. 📊 Итак, по итогам 6 месяцев 2025 года самолёт в пресс-релизе нам указывает на чистый корпоративный долг в 128 млрд руб и долговую нагрузку чистый долг / EBITDA LTM = 1,13×. Но вот общий долг самолёта, с учётом проектного финансирования, по итогам 1 полугодия составил 704 млрд руб при кэше в 26,5 млрд руб. Тогда, если из всего долга мы вычтем только реальный кэш компании, получим, что сейчас, в моменте, соотношение чистый долг / EBITDA (скорр.) LTM примерно 5,9× - это огромная долговая нагрузка. Даже если мы ещё вычтем из общего долга остатки на эскроу-счетах в 326 млрд руб, получим соотношение чистый долг − эскроу / EBITDA ≈ 3,1×, что всё ещё много. Но самолёт показывает именно свой чистый «корпоративный» долг: он дополнительно убирает все проектные кредиты в СПВ (отдельные фирмы, которые материнская компания создаёт только для одного проекта) и на которых в основном берётся проектное финансирование, поэтому этот показатель даёт гораздо меньшие коэффициенты. ⚠️ Проблема в том, что каждая СПВ платит проценты по своему проектному долгу из потоков от проекта (поступления с эскроу), но иногда банк просто увеличивает сумму основного долга СПВ на величину этих процентов. Но если этих потоков не хватает, банк может потребовать поддержки от материнской компании (то есть самолёта) — тогда бремя переходит на холдинг. Поэтому с точки зрения реальной долговой нагрузки проектный долг нужно учитывать. 🔎 Ещё стоит учитывать, что часть корпоративного долга может «опускаться» в проекты (то есть переброшена/реализована через СПВ), что искусственно может уменьшать корпоративный показатель, но всё равно не снижает общей долговой нагрузки группы. (Причём это относится вообще к любому застройщику, поэтому смотреть только на «чистый корпоративный долг» — не самая лучшая идея.) 💸 Следующее, что нам понадобится, - это покрытие проектного финансирования эскроу, которое только 60%. Что это значит? Это отношение (остатки на эскроу) / (проектное финансирование). Если ≈60 % - значит эскроу покрывает только ~60 % проектного долга, т.е. не всё. И если будет просадка продаж - появляется дыра, потому что проектный долг больше, чем то, на что он опирается. И если всё, на что был взят проектный долг, продать не получится или получится со скидками, образовавшуюся «дыру» самолёт будет закрывать из своих средств, которых у компании не так-то и много. 🚨 Ещё тревожных звоночков: Debt / Equity ≈ 14× - это суммарный долг / собственный капитал. 14× = очень много; значит у компании почти нет собственного капитала относительно долга. Маленький «буфер» на случай убытков. Ещё один важный показатель, который нам пригодится, — это ICR, он равен ≈ 1,05 - это EBITDA / процентные расходы. 1,05 значит, что операционная прибыль едва покрывает проценты. То есть если EBITDA будет расти медленнее, чем процентные расходы, компания рискует полностью перестать покрывать проценты, а значит ICR может стать < 1, а тогда риск техдефолта уже будет большой. 📝 Вывод: Сейчас самолёт ходит по лезвию: обслуживать долги компания пока может (не без помощи продаж своих активов), но если рост прибыли или продаж квартир замедлится, то тогда ситуация может стать плачевной и очень быстро. 50 млрд от государства сильно ничего не поменяют - они помогут в случае чего закрыть какую-то дыру и держаться дальше, но без быстрого снижения ключевой ставки через время деньги могут снова понадобиться. Поэтому риски здесь очень высоки, как в акциях, так и в облигациях.

⛏️ Северсталь — итог 2025 По традиции из всех металлургов Северсталь публикует отчёт одной из первых, и это не обычный отчёт, а годовой по МСФО. Поэтому сегодня мы подробно разберёмся, насколько всё тяжело, что с кэшем, дивидендами, затратами и долгами. 📊 Начинаем с отчёта за 2025 год по МСФО: •Выручка: 712,90 млрд руб. (−14% г/г) • EBITDA: 137 млрд руб. (−42% г/г) • Чистая прибыль: 32 млрд руб. (−79% г/г) Весь 2025 год на компанию давило множество факторов. Главные из них - высокая ключевая ставка, вследствие чего наблюдалась пониженная активность в строительном секторе, из-за чего спрос на металл находится в плачевном состоянии. А отсюда уже самое больное - падающие цены на сталь (но за последний месяц цены вроде стабилизировались). 📈Но, несмотря на пониженный спрос, общие объёмы продаж стали всё равно выросли на 4% - до 11,3 млн тонн. Произошло это только благодаря росту продаж полуфабрикатов (в основном слябов) на 149% г/г - до 1,1 млн тонн. Поскольку полуфабрикаты в данном случае - это продукты ранней стадии передела, у них меньше добавленной стоимости и, соответственно, ниже маржинальность. Ничего плохого здесь нет, поскольку это помогает загрузить мощности, когда спрос на готовый прокат слабый, но временно жертвуя маржой. Когда спрос на готовый прокат начнёт восстанавливаться, мы, скорее всего, увидим снижение объёмов продаж низкомаржинальных полуфабрикатов и рост продаж более высокомаржинальной продукции (ВДС и коммерческой стали), что приведёт снова к росту маржинальности. 💰 Чистая прибыль: всё не так плохо На самом деле прибыль упала так сильно из-за разового бумажного убытка от обесценения долгосрочных активов (в основном это сегмент «Северсталь Ресурс») в размере примерно 32,6 млрд рублей. По этой причине, кстати, в 4 квартале компания получила убыток. То есть компания провела проверку своих добывающих активов, и в результате выяснилось, что ожидаемая прибыль от этих активов в будущем меньше, чем их текущая стоимость на балансе компании. Хоть влияние на отчётность и сильное, на операционный поток напрямую это никак не повлияло. Также Северсталь получила чистый убыток от курсовых разниц в 11,2 млрд руб. из-за укрепления рубля - в большинстве своём это также бумажный эффект. ➖Но сильно упали финансовые доходы (−37% г/г) - до 18,6 млрд руб. из-за сокращения денежных средств в три раза, до 38 млрд руб. Деньги шли на погашение долга и на инвестиционную программу. 🏗 Отрицательный свободный денежный поток (FCF) и капитальные затраты (Capex) Главный фактор, приведший к отрицательному FCF, - это огромный Capex. В 2025 году компания провела очень крупную инвестиционную программу: ~173,5 млрд ₽ инвестиций - максимум за последние годы. Главным событием тут стала модернизация доменной печи №5. Основной фокус был на её капитальном ремонте и модернизации. Это один из крупнейших агрегатов в мире, и его обновление - это всегда дорого. Хорошая новость в том, что пик по затратам, скорее всего, пройден. В 2026 году, по плану компании, Capex уже составит около 147 млрд рублей. Планируется достроить начатые проекты и постепенно возвращать FCF в положительную зону. 🏦 Чистый долг и дивиденды Чистый долг/EBITDA: 0,16× - то есть долговой нагрузки у компании практически нет. Исходя из дивидендной политики, компания могла бы направить на выплаты 100% FCF. Но поскольку FCF отрицательный, дивиденды рекомендовали не выплачивать. В долг их не платят 🧠 Вывод 2025 год Северсталь закончила ожидаемо плохо. Но 2026 год может стать куда лучше: цены на сталь начинают стабилизироваться, ключевая ставка постепенно снижается, пик по капитальным затратам пройден, плюс погрузки чёрных металлов на сети РЖД перестали падать м/м ещё с осени. Но вот существенные дивиденды вряд ли стоит ждать в 2026 году: даже если FCF и выйдет в небольшой плюс по итогам 2026 года, выплаты будут небольшими. В целом же, с долгосрочным горизонтом инвестирования Северсталь смотрится неплохо.

🛢️Евротранс — куда надо смотреть? Недавно Евротранс представил предварительные результаты за 2025 год. И сегодня я предлагаю обсудить интересную тему, почему же котировки не растут на таком отчёте, куда вообще надо смотреть в отчётах Евротранса и насколько реальны опасения некоторых инвесторов. 📊Начнём с предварительных результатов Евротранса за 2025: •Выручка превысила 250 млрд руб. (+34% г/г) •EBITDA превысила 24 млрд руб. (+43% г/г) 📈 Общий долг/EBITDA снизился с 2,5× по итогам 3 квартала и теперь составляет менее 2,4×. Что в основном обусловлено увеличением EBITBA, а не снижением долга. Хотя за 4 квартал 2025 общий долг сократился более чем на 500 млн (общий долг в 3 квартале 2025 года был 58 млрд руб.) И несмотря на вроде положительный отчёт, инвесторы не торопятся скупать акции компании - почему же? 🔎 За чем следить в годовом отчёте за 2025 по МСФО? Поскольку это только предварительные результаты за 2025, никаких подробностей по ним нет (отчёт за 2025 год по МСФО, скорее всего, выйдет где-то в апреле), а значит мы пока не можем сказать, что происходит внутри компании сейчас. Но мы можем обратиться к МСФО по итогам 2024 года и на его примере рассмотреть интересные моменты, за которыми стоит следить. Итак, по итогам 2024 года у «Евротранса», во-первых, резко выросли продажи компаниям под общим контролем (не дочерние компании!, те, которые принадлежат одному владельцу) — до 2,5 млрд руб. против 131 млн руб. в 2023. Одновременно у группы были большие оборотные остатки: запасы ~23,3 млрд руб. и торговая дебиторка ~20,16 млрд руб., то есть много товара и много требований к покупателям на балансе, а небольшая часть продаж идёт именно внутри круга связанных компаний. И именно здесь как раз и возникает вопрос, насколько реальна часть прибыли и не была ли эта часть искусственно «создана внутри круга». ⚠️ Риск здесь заключается в том, что может создаваться видимость сильного роста выручки. Товар может формально отгружаться «своим» структурам, увеличивая общую выручку в отчёте, но деньги в Евротранс фактически могут не поступать. Если значительная часть дебиторки - это долги тех самых связанных сторон, есть такой риск, что эти деньги никогда не будут выплачены и в будущем их придётся списывать в убыток. А это одна из причин проблемы с ликвидностью: деньги «заморожены» в товаре на складах и в долгах покупателей. Это создаёт дефицит живого денежного потока (cash flow), что часто заставляет компанию брать новые дорогие кредиты. Ко всему этому из-за дефицита денежного потока у компании постоянно отрицательный свободный денежный поток (FCF), что уже приводит к росту кредиторской задолженности: за 2024 год она выросла почти в два раза до 9,3 млрд руб. (это когда уже сам Евротранс должен денег за товар). 🔍 Причём если мы пойдём дальше и посмотрим на резервы под обесценение этой дебиторки в 2024 году, то увидим, что они всего 57 млн руб. То есть в случае, если связанные стороны (или даже обычные покупатели) не смогут исполнить свои обязательства по оплате товара, списание части дебиторки Евротранса прямо ударит по чистой прибыли (ну или Евротранс уверен на 100%, что все покупатели исполнят свои обязательства). ✅ Вывод: несмотря на хорошие результаты, инвесторы не особо спешат переоценивать, и это как раз частично связано с сомнительными моментами в отчётах, которые описаны выше. Результаты «Евротранса» вроде выглядят сильными на бумаге, однако их качество вызывает вопросы: рост выручки не сопровождается притоком денежных средств, прибыль слабо обеспечена кэшем, плюс есть вопросы по дебиторской задолженности. Всё это повышает риск того, что часть текущей прибыли в будущем может не подтвердиться деньгами. Но стоит отметить, что продажи связанным сторонам все-таки не такие уж и большие по сравнению с общей выручкой (по крайней мере, по итогам 2024 г.). Пока остаётся ждать МСФО за 2025 год, чтобы посмотреть, как обстоят дела сейчас с этим всем.

🏗️Эталон — SPO и новый актив. 26 января эталон раскрыл подробности по поводу предстоящего SPO, значит, пришло время обсудить, что там нам показали, почему акции отреагировали ростом и что за новый актив эталона. 🧾Начнём сначала с параметров SPO: •Разместят до 400 млн акций. •Планируется привлечь около 18,4 млрд. руб. •Ценовой ориентир: 46 ₽/акция (окончательная цена будет утверждена не позднее 10 февраля). •Подписка открытая. •Средства пойдут в компанию. А точно ли это SPO?🤔 Стоит на всякий случай отметить, что это не совсем SPO (вторичное размещение) в привычном нашем понимании. Эталон запускает размещение дополнительного выпуска (допэмиссия) и проводит его в формате публичного предложения, то есть по факту это на самом деле FPO. 💸Куда пойдут деньги? Напомню, что около 14,1 млрд ₽ планируется направить на оплату сделки по приобретению АО «Бизнес-Недвижимость» у АФК Системы, а остальное, скорее всего, пойдет на снижение долговой нагрузки. ✔️Кто участвует? АФК Система же заявила, что намерена подать заявку на приобретение до 377 млн акций в рамках этого размещения; ещё до 22 млн акций может быть выкуплено дочерней структурой Эталона под мотивационную программу. Итого из максимальных 400 млн предлагаемых акций до 399 млн уже имеют конкретных покупателей, остальные акции будут проданы через биржу и предложены действующим акционерам. 👉Таким образом, большая часть объёма идёт крупному акционеру, а не частным инвесторам, это, во-первых, даёт гарантию закрытия размещения, а во-вторых, снижает риск скидывания большого объёма новых акций в рынок, которые могли бы негативно повлиять на цену акций (именно это был главный риск в данном SPO, что большой объем размещения уйдет частным инвесторам, которые в последующем могут начать продавать свои акции и сильно давить на котировки). Плюс по условиям размещения есть lock-up период 90 дней для крупных акционеров, то есть АФК Система сможет начать продать новые акции только через 90 дней. ➖Но из минусов - это все-таки сильное размытие долей текущих акционеров, уставный капитал сейчас ~383 млн акций, то есть выпуск до 400 млн новых бумаг приведет к размытию текущих долей акционеров примерно в два раза. (Это очень много.) 💲Что за «Бизнес-Недвижимость»? Что касается их, то они имеют портфель из 42 земельных участков и объектов в Москве и Санкт-Петербурге. А у 18 приоритетных участков суммарный потенциал превышает ~200 тыс. кв. м, и если все эти участки в итоге будут реализованы, то они способны принести существенную прибыль компании. Но есть но. Пока что значительная часть портфеля (около 2,1 млн кв. м) находится на допроектной стадии. Без утвержденного ГПЗУ (градостроительного плана) и разрешения на строительство. То есть далеко не факт, что на всех участках разрешат построить именно тот объем и тип площадей, который заложен в оценку. Поэтому 14,1 млрд руб. - это цена будущего потенциала, а не готового продукта. Это важно. ❗И понятно, что выручка «Бизнес-Недвижимости» вообще никак не сопоставима с ценой сделки в 14,1 млрд руб., так как компания функционировала как держатель активов, а не активный девелопер, поэтому выручка у компании маленькая. 📌Вывод: Критерии так называемого SPO оказались достаточно приятными. Практически весь объем уйдет АФК Системе и дочке Эталона, что не должно так сильно давить на котировки после SPO. Но вот насколько качественный новый актив, сказать со стопроцентной вероятностью пока трудно. Потенциально это, конечно, может быть хорошей будущей прибылью для Эталона, но большинство проектов «бизнес-недвижимости» пока есть только на бумаге(что в принципе нормальная история для девелопмента) , но не факт, что все, что задумано, появится в реальной жизни. Тут нужно просто понимать, что «Бизнес-Недвижимость» сейчас не приносит стабильный денежный поток — это проектный потенциал, а не «работающий бизнес». Но в общем же, новый актив укрепит положение эталона в бизнес сегменте

🔳Элемент — что дальше и причем тут ОМК? Буквально пару дней состоялась сделка по продаже доли АФК Системы в «Элементе» Сберу. Спустя время появилось много интересной информации и подробностей по поводу сделки и сектора микроэлектроники. Поэтому сегодня мы все это обсудим, расскажем, что там произошло, что теперь будет с «Элементом» и при чем здесь ОМК. 🧾О самой сделке и что кому достанется: Всего Сбер купил 41,9% акций «Элемента». 37,6% приобрели у АФК «Системы» (она полностью вышла из капитала) и 4,3% — у миноритариев. Сумма сделки составила 27 млрд руб. Состав акционеров «Элемента» теперь такой: •ООО «Интегральные системы» (дочка Сбера): 41,9%. •Ростех: ~41,6%. •Доля миноритарных акционеров ~ 16,5%. Можно ещё отметить интересный момент: Сберу передадут практически все предприятия «Элемента» (их более 30, включая завод Микрон), но кроме одного - «Корпорации роботов», она будет под контролем «Системы». 🔄Уже сейчас запущен процесс трансформации системы управления ПАО «Элемент» в его текущем виде: функции головной управляющей компании переходят к специализированной структуре Сбера. Также ожидается реструктуризация менеджмента, чтобы синхронизировать работу холдинга с ИТ-стратегией банка. После, управление производственными активами передастся той самой дочерней структуре Сбера. 📜Оферта: Поскольку Сбербанк приобрел пакет акций, превышающий 30%, по закону он обязан направить миноритарным акционерам обязательное предложение (оферту) о выкупе их долей. Что, собственно, и было сделано: Сбер уже объявил о выставлении оферты оставшимся миноритариям. Цена выкупа составит не ниже 0,1372 рубля за одну акцию. Сам процесс займет примерно 3-4 месяца. (Участие в оферте по желанию.) 🔷Так а что теперь будет с элементом и при чем тут ОМК? Для начала, думаю, будет правильнее рассказать, что вообще такое ОМК. 👉Итак, если кратко, то Объединенная микроэлектронная компания (ОМК) — создаваемая государством «мегакорпорация» для достижения технологического суверенитета в производстве чипов. В ее состав, скорее всего, войдут предприятия «Элемента», «НМ-Тех» и «Ангстрем». Цель проекта — наладить к 2030 году массовый выпуск процессоров по техпроцессу 28 нм и ниже. До 2030 года в проект вложат 1 трлн рублей. Из них 250 млрд руб.-это инвестиции Сбера, а 750 млрд руб. - бюджетные средства. ❗И, возможно, «Элемент» станет ядром этой новой мегакорпорации. А значит, получаем высокую вероятность, что «Элемент» как отдельное публичное ПАО будет расформирован или преобразован в часть ОМК. И при таком сценарии очень большая вероятность увидеть делистинг элемента с биржи. 🟢Сбер же в своем пресс-релизе отметил, что данная покупка создаст синергетический эффект для развития технологического бизнеса Сбера и будет содействовать укреплению технологического суверенитета России. И в принципе Сбер бы мог начать строить свою собственную микроэлектронную компанию для своих нужд (напомним, что Сбер один из крупнейших потребителей вычислительной техники и микроэлектроники в России), тогда вероятность сохранения публичного статуса «Элемента» была бы выше. 🥲Но, скорее всего, покупка Элемента - это ставка именно на ОМК. Сберу нет смысла строить свою «песочницу», когда государство готово дать 750 млрд на общие заводы и технологии. А Элемент как раз мог бы стать фундаментом для этой новой корпорации. 📌Вывод: С одной стороны, получаем повышенный интерес государства к микроэлектронике и большие инвестиции в данный сектор, что явный плюс. А для «Элемента» появляется ещё и приятный акционер в лице Сбера, который бы инвестировал в компанию и поддерживал её. Но с другой стороны, в случае создания ОМК «Элемент» с большой вероятностью станет ядром этой новой компании, что с бо́льшей вероятностью приведет к делистингу компании с биржи и передаче ее активов ОМК. Хоть и существует вероятность, что даже в случае образования ОМК делистинга элемента не случится, но данный риск будет в ближайшем будущем висеть в воздухе.

💵 Долларовые облигации в рублях — всё, что нужно знать. Сегодня я предлагаю узнать про достаточно необычный инструмент, а именно про долларовые облигации, номинированные в рублях. Рассмотрим, как все это работает, есть ли риски и что по налогам. 🔍 Что это вообще за облигации? Начнем с того, что правильное их название - это локальные валютные облигации. В нашем случае номинал и купон этих бумаг зафиксированы в долларах США, но все расчеты (покупка, выплата купонов, погашение) проводятся в рублях по официальному курсу ЦБ РФ на день операции. 🧱 Есть ли риски санкций? Появляться такие облигации у нас стали как раз после санкций. Раньше компании выпускали классические еврооблигации, но их заморозили. Теперь компании выпускают такие облигации, но внутри России, которые ведут себя как долларовые, но не зависят от западных банков. Хранятся они в НРД, поэтому их нельзя заблокировать из-за рубежа. ⚙️ Как это работает на практике? Итак, первое, что надо узнать, это как формируется номинал. Он зафиксирован в долларах (обычно это $100, но можно найти и 1000$). При этом в терминале вы платите за него в рублях. Например, если курс ЦБ - 80 руб., то 100% номинала (допустим, 100$) для вас будет стоить 8000 руб., и так цена в рублях плавает каждый день вслед за курсом. ‼️И важно тут не путать цену в рублях с рыночной ценой (в процентах). Рыночная цена в процентах отображается по отношению к номиналу в долларах! Для примера возьмём облигацию Норникеля , цена в рублях сейчас примерно 7700 руб., рыночная цена в процентах ~ 98,5%, и эта рыночная цена как раз от номинала в 100$, то есть рыночная цена в долларах была бы сейчас 98,5$, а в рублях по нынешнему курсу это как раз ~7700 руб. 👉В этом как раз и заключается главный драйвер таких облигации. Даже если цена в процентах стоит на месте (100% от номинала в $), ваша позиция в рублях будет дорожать, если растет доллар. Но это, понятное дело, работает и в обратную сторону. ❗Учитывайте, что доходность к погашению у брокеров рассчитывается в долларах, а не в рублях. 💸 Как платятся купоны? Если вы замечали, то купоны по таким облигациям номинированы также в долларах. Но приходят они на ваш брокерский счет в рублях по официальному курсу ЦБ в день выплат купонов. Соответственно, если рубль слабеет, то вместе с ростом рублёвой цены такой облигации будут расти и ваши купоны в рублях. ❗И да, купонная доходность всегда считается в процентах именно от долларового номинала ($100 / $1000). 🏁 Что происходит при погашении? Погашение происходит по цене 100% от номинала (100$/1000$). Номинал облигации на брокерский счёт вернётся в рублях по курсу ЦБ в дату погашения. То есть итоговая сумма, которая вам вернётся = Номинал (в $) x Курс ЦБ в дату погашения. 🧾 Налоги: И вот тут есть тонкость, о которой многие забывают. Налог в таких облигациях платится с рублевой прибыли, а не с долларовой. То есть, например, если вы купили облигацию за 8000 руб. (номинал $100 по курсу 80), а погасили её через год за 10000 руб. (номинал $100,но по курсу 100), то вы должны будете уплатить налог с заработанных 2000 рублей. 🔹Итог: Локальные валютные облигации - достаточно эффективный способ заработать на ослаблении рубля. Их номинал и купоны привязаны к доллару, но все операции проводятся в рублях, что позволяет автоматически увеличивать прибыль в рублях при росте курса. Примеры таких облигаций с фиксированным купоном: •ФосАгро: . Купоная доходность — 6,25% годовых. Рейтинг: ААА •Норникель: . Купоная доходность — 6,4% годовых. Рейтинг: ААА •Норникель: . Купоная доходность — 8% годовых. Рейтинг: ААА •Новатэк: . Купоная доходность — 9,4% годовых. Рейтинг: ААА •ЮГК : . Купонная доходность — 10,6% годовых. Рейтинг: АА •Полипласт : . Купоная доходность — 12,95% годовых. Рейтинг: А •ПР лизинг : .Купоная доходность — 14% годовых. Рейтинг: ВВВ+

🔩 Эн+ и рост цен на металлы: какой реальный эффект? Здравствуйте, читатели. Цены на металлы продолжают расти, и если Норникель и Русал — это очевидные бенефициары такого события, которые на слуху, то вот En+ остаётся в тени. Поэтому сегодня мы поговорим, почему так происходит и интересна ли компания 🏢 Что вообще такое En+? Начнем с того, что ЭН+ — это в первую очередь холдинг, состоящий из множества разных компаний. Если рассматривать выручку по сегментам, например, то у EN+ есть два основных сегмента: это металлургический сегмент (85% от всей выручки компании) и энергетический сегмент, на долю которого приходится всего 15% выручки. 🔧 Металлургия En+ : В первую очередь нас сейчас интересует металлургический сегмент. И у En+ практически весь металлургический сегмент - это РУСАЛ. И поскольку En+ владеет контролирующим пакетом акций «РУСАЛа» (около 56,88%), результаты «РУСАЛа» полностью консолидируются в отчетность En+. Это означает, что вся выручка, расходы и чистая прибыль алюминиевого сегмента («РУСАЛа») суммируются с показателями энергетического сегмента En+. И вроде кажется, что всё замечательно, покупая En+, мы получаем результаты РУСАЛа (которые благодаря росту цен на алюминий могут быть хорошими) и вдобавок ещё прибыль от устойчивого энергетического сектора. 👉И было бы все замечательно, если бы не несколько НО. Как вы помните, En+ — это в первую очередь холдинг, а прибыль холдинга не равно тому, что холдинг реально получил эти деньги. Также и с En+. ❗ 1. Прибыль En+ — не вся «его» прибыль Во-первых, в итоговой чистой прибыли En+ всегда выделяется часть, приходящаяся именно на акционеров материнской компании, и часть, относящаяся к «неконтролирующим долям участия» (акциям «РУСАЛа», которыми En+ не владеет). Прибыль, приходящаяся на акционеров En+ (т. е. часть инвестора) — это только 57% от успеха «Русала». ❗ 2. Прибыль есть, а кэша может не быть вообще Во-вторых, если «Русал» получил прибыль, но решил не платить дивиденды (как это часто бывает в последние годы), то реальный денежный поток En+ от металлургов равен практически нулю. И даже если «Русал» объявляет и выплачивает дивиденды, En+ получает только свою долю — 56,88% от общей суммы выплат. Остальные 43,12% уходят другим акционерам. В отчете En+ при этом будет красоваться огромная чистая прибыль, но в кармане у холдинга от металлов будет пусто. А единственный значимый постоянный денежный поток у En+ остаётся от энергодочек, и на него уже повышение цен на металлы не влияет. 💵Дивиденды: А между прочим, кэш от РУСАЛа и энергодочек является основой для выплат дивидендов. По дивидендной политике En+ должны направлять на выплату дивидендов 100% дивидендов от РУСАЛа + 75% FCF энергосегмента, но не менее $250 млн ежегодно. Но, увы, компания не следует своей дивполитики, все свободные средства направляются на снижение долговой нагрузки и на инвестпрограмму по модернизации ГЭС, а также на экологические проекты РУСАЛа. 📌 Итог: Как мы поняли, En+ — это и есть РУСАЛ + часть энергобизнеса. Да, рост цен на алюминий приведет к росту основных показателей En+ благодаря полной консолидации результатов РУСАЛа по МСФО. Но по факту это все будет БУМАЖНОЙ прибылью для холдинга. Если РУСАЛ не выплатит дивиденды (а из-за их инвестпрограммы пока это маловероятно), этот рост цен на металл никак не пополнит банковский счет En+. Те заработанные деньги на высоких ценах могут так и остаться внутри РУСАЛа. И получается, что для материнского холдинга РУСАЛ без дивидендов — это актив, который генерирует красивую отчетность, но пока не генерирует реального кэша для самого холдинга. И даже если РУСАЛ и выплатит дивиденды, то, скорее всего, эти деньги пойдут уже на инвестпрограмму самого эн+, а не акционерам.

📌 Облигации Яндекс Финтех: всё, что реально важно знать инвестору Сегодня я предлагаю обсудить достаточно необычные выпуски облигаций от Яндекс Финтеха. Поговорим, что это,чем они необычны, и в чем подвох купонной доходности в 25% для одного из выпусков. Кто вообще настоящий владелец облигаций❓ Итак, всего у Яндекс Финтеха есть два выпуска, это выпуск 1 ( ) и выпуск 2 ( ) Эти облигации выпускает не сам Яндекс и даже не Яндекс Банк напрямую, а СФО «Сплит Финанс». Что это за компания?. Ну,начнем издалека 😅 Сначала Яндекс Банк выдает людям кредиты (через «Супер Сплит» и просто обычные потребкредиты). Из них формируется кредитный портфель. Затем Яндекс Банк создает специальную компанию-прокладку — СФО (Специализированное Финансовое Общество). В данном случае это «СФО Сплит Финанс». Банк продает этой компании-прокладке права на долги людей (кредитный портфель), а уже эта компания выпускает облигации, обеспеченные этими кредитами. Это, кстати, называется секьюритизация (упаковка активов в ценные бумаги). Деньги от облигаций уходят банку, а выплаты по облигациям идут из тех денег, которые обычные люди платят по своим кредитам/супер сплитам. ‼️То есть по этим облигациям отвечает не Яндекс всем своим имуществом, а именно тот самый «портфель кредитов», который лежит в этой спецкомпании(СФО). 🚨 Главный риск Главный и пока маловероятный риск здесь заключается в том, что в какой-то момент может начаться массовый кризис неплатежей по кредитам, например люди просто перестанут платить за «Супер Сплит», тогда может появиться немаленький риск дефолта по этим облигациям (при этом Яндекс Банк или сам Яндекс юридически может не спасать эти выпуски). 🛡 А насколько это вообще надёжно? Оба выпуска имеют рейтинг AAA (самый высокий), и он не просто так нарисовался. Во-первых, там есть «запасы» (кредитов в портфеле больше, чем долга по облигациям), поэтому дефолт в случае чего маловероятен. И да, в портфель, который обеспечивает облигации, входят более «жесткие» с точки зрения кредитной дисциплины и регулирования активы («Супер Сплиты»), а не обычные короткие рассрочки в Яндекс Маркете на пару месяцев («Сплиты»). Это снижает риск, так как заемщики по «Супер Сплиту» с большей вероятностью будут стремиться избежать просрочек, чтобы не испортить свою кредитную историю. 🔄 Амортизация: Начнем с того, что у облигаций Яндекс Финтеха есть два периода: Револьверный (пополняемый): когда люди гасят кредиты, деньги не отдают инвесторам, а выдают новые кредиты и снова кладут в «корзину». Этот период по 1-му выпуску закончился (по 2-му закончится в августе 2026). Амортизационный: все деньги, которые люди возвращают по кредитам, сразу идут на погашение облигаций. (Этот период начинается у 1-го выпуска). С 2026 года по облигациям 1-го выпуска начинается амортизация (то есть будут возвращать номинал по частям). •27 января 2026 года: помимо купона, будет выплачена первая часть номинала в размере 121,14 руб. (12,11% от первоначального номинала). •27 февраля 2026 года: амортизация планируется 113,05 руб. •27 марта 2026 года: амортизация планируется 103,90 руб. И т.д. ⚠️Реальная доходность Тут стоит помнить, что сейчас 1 выпуск торгуется по цене 106% от номинала (1060 руб.). Если вы, допустим, купите облигацию по этой цене, то эта переплата в 60 руб. постепенно просто «сгорит» в ходе амортизации. Суть в том, что вы покупаете каждый рубль долга за 1,06 руб., а эмитент возвращает его ровно за 1,00 руб. При каждой выплате части номинала вы будете терять кусочек своей переплаты. В итоге купон в 25% частично уйдет на покрытие этого убытка, и реальная доходность (если держать до полного погашения) составит только 12% годовых. Чем выше цена покупки над номиналом, тем болезненнее амортизация (вы быстрее теряете переплату). Если же купить бумагу близко к 100% (как во 2 выпуске), то амортизация вам только в плюс: вы быстрее возвращаете свои деньги и сохраняете всю доходность купона целиком

🏥 ЮМГ — путь выбран. За последнее время у «Юнайтед медикал групп» произошло много интересных событий: это и две крупных M&A-сделки, и объявление допэмиссии. Сегодня мы во всём этом разберёмся, оценим, какие теперь шансы на дивиденды и есть ли тут ещё идея. 1️⃣Итак, все началось с того ,что в начале ноября 2025 года ЮМГ приобрели 75% сети клиник «Семейный доктор». Сумма сделки: 17,6 млрд рублей. 🔹Финансировалась эта сделка за счёт кубышки ЮМГ, на начало ноября эта кубышка могла находиться как раз в районе 16-17 млрд руб. НО! Кубышка не исчезнет сразу, в октябре ЮМГ специально взяли краткосрочный займ 13,5 млрд руб. на 6 месяцев, за счёт него и частично средств из кубышки и была куплена данная сеть. Но в любом случае в апреле компании придется направить остаток кубышки на погашение займа. 🔹Что касается финансовых показателей. Выручка сети «Семейный доктор» по итогам 2024 года составила около 7,2-7,8 млрд руб. (в зависимости от источника), для сравнения выручка ЮМГ по итогам 2024 года составила 25,3 млрд руб. При этом по итогам 2025 года выручка «Семейного доктора» ожидается уже в районе 9,3 млрд руб. (+20-29% г/г). И тут одно из главных преимуществ, что «Семейный доктор» растет более быстрыми темпами, чем ЮМГ. Это значит, что выручка ЮМГ сможет расти ещё быстрее. В общем же «Семейный доктор» может добавить консолидированной выручке ЮМГ больше 9 млрд руб. в 2026 году. 🔹Но, с другой стороны, «Семейный доктор» работает в среднем ценовом сегменте. поэтому маржинальность там ниже, чем у премиального GEMC (около 25% по EBITDA против >40% у GEMC по итогам 2024). А значит, рентабельность ЮМГ в будущем в любом случае немного снизится. 2️⃣Покупка сети клиник «Скандинавия» в конце декабря. Но по сути, как таковой покупки в привычном понимании здесь нет. «Севергрупп» передаст ЮМГ 100% своей сети клиник «Скандинавия» (юрлицо ООО «Ава-Петер»). Взамен ЮМГ не платит деньги, а печатает новые акции (через допэмиссию) и отдает их «Севергрупп». 🔸Сначала предлагаю взглянуть на параметры допэмиссии: •Всего будет выпущено 32,8 млн новых акций. С учётом резерва (то есть не обязательно, что разместят все 32,8 млн акций). •Цена размещения: 766,2 руб. за акцию. Итого, если брать, что выпустят все 32,8 млн акций, то «Скандинавию» оценили в 25,1 млрд рублей. •Текущее количество акций: 90 млн шт. •Станет акций: ~122,8 млн шт. •Способ размещения: закрытая подписка в пользу «Севергрупп». То есть доля текущих акционеров максимум размоется примерно на 26,7%. А «Севергрупп» станут крупным миноритарием (владельцем максимум ~26,7% ЮМГ). 🔸В финансовом плане у «Скандинавии» всё неплохо, за 2024 год выручка составила 11,1 млрд руб. (+18% г/г). Тут рост тоже выше, чем у ЮМГ. Бизнес прибыльный, но, как и «Семейный доктор», менее маржинальный, чем сам GEMC. 💸 А что с дивидендами? С большой вероятностью в ближайшее время их не будет. Во-первых, часть кубышки уже ушла на приобретение семейного доктора, а остальная часть уйдет меньше чем через полгода уже на то, чтобы погасить займ в 13,5 млрд руб. А во-вторых, компании теперь понадобятся деньги на интеграцию двух огромных сетей. 👉Вывод: С одной стороны, создается медицинский гигант с уникальным охватом (Москва + Питер + регионы). Выручка в 2026 году вырастет более чем на 50%, а по объему выручки ЮМГ теперь обгонит «Мать и дитя». Плюс теперь ЮМГ ускорит темпы роста благодаря новым сетям. А с другой стороны, получаем размытие доли акционеров в ходе допэмисии, практически полностью разрушенные надежды на высокие дивиденды, ко всему этому в 2026 резко упадут процентные доходы, а это весомая часть прибыли. Краткосрочно в ЮМГ скорее будет преобладать негатив, но долгосрочно теперь может выглядеть интересно. В секторе здравоохранения ЮМГ самый дешёвый (P/E ~ 6x), но в эту оценку заложена плохая коммуникация с инвесторами и отсутствие чёткой дивидендной политики, которой ещё компания и не следует. Возможно, с приходом Севергрупп ситуация изменится.

🚛 КАМАЗ — новая стратегия развития. Интересно? Вот и наступил 2026 год 🎉 Пока большинство ещё доедает салаты, на бирже уже идут первые торги нового года. И первый пост в 2026 году я хотел бы посветить КАМАЗу и их обновленной стратегии развития. Но для начала предлагаю рассмотреть, что у компании сейчас. 📊 Итак, основные показатели из отчёта за 9 месяцев 2025 года по РСБУ: •Выручка: 203 млрд руб. (-11,2% г/г) •Чистый убыток: 29,1 млрд руб. (х7,6 г/г) 🚚 Основная проблема для КАМАЗа сейчас заключается в падении спроса на грузовики. За 9 месяцев 2025 года продажи на российском рынке среди всех новых грузовиков рухнули на 57% г/г. (Отдельно у КАМАЗа продажи сократились на 17% г/г). И у такой динамики есть много причин на самом деле, это и ранее большой ввоз более дешёвых китайских брендов, что привело к затовариванию складов и «перенасыщению» рынка грузовиков. Это и дорогой лизинг из-за высокой ключевой ставки, из-за чего лизинговые компании сильно сократили покупку новых автомобилей. Спрос просто сломался и быстро восстановиться ему сейчас негде. 💸 Откуда такой убыток? Одна из главных причин убытков — это процентные расходы: за 9 месяцев 2025 они подскочили в 2 раза и достигли 28,3 млрд рублей. Общий долг компании достиг уже 458 млрд руб. (+30% г/г). И это несмотря на поддержку со стороны государства, так на 30 сентября 2025 КАМАЗ получил 60,5 млрд руб. из бюджета в виде субсидий, из которых 59 млрд (+36% с начала 2025 года) ушло на компенсацию расходов, которые уже включены в себестоимость. И благодаря этому себестоимость за 9 месяцев снизилась на 7%. Плюс год назад убыток был занижен из-за дополнительных средств, которые были возвращены из резервов, тогда компания получила 11 млрд руб. разового дохода. ❓Новая стратегия развития: иксы неизбежны❓ (Основная информация представлена на фото ниже) Как мы видим, на первый взгляд все выглядит амбициозно. КАМАЗ планирует продавать 51 тысячу авто в год к 2030 году (по итогам 2024 года продали 35 тысяч) и 56 тысяч к 2036. Также планируется развитие линейки К5+, которая включает полную локализацию производства тягачей. Это основа БУДУЩЕЙ маржинальности. Планируется и создание карьерной техники, так как спрос в добывающей отрасли стабилен и маржинальность выше. Также будут и дальше развивать беспилотные тягачи и электротранспорт Но! Теперь давайте посмотрим, что мы имеем на самом деле: 1. Ежегодный прирост выручки в среднем на 7,9% в течение следующих 10 лет. То есть чуть выше официальной инфляции. Уже не так красиво выглядит. 2. Рентабельность по EBITDA. По стратегии мы видим, что рентабельность по EBITDA расти не будет, а это значит, что прибыль будет маленькой (с учётом огромных процентных расходов), не говоря уже о дивидендах. И причин, почему рентабельность не сможет расти также много, это и жесткая ценовая война с Китаем (не будет возможности сильно поднимать цены). И в особенности дорогая локализация. Производить свой двигатель, коробку передач и мосты в России сначала будет дороже, чем покупать их у глобальных гигантов. Поэтому расходы на производство в первое время будут расти параллельно с выручкой, съедая маржу. Это не мгновенная экономия, а стратегическая инвестиция с высокой первоначальной стоимостью. И только спустя пару лет уже, возможно, это начнёт приносить выгоду 👀Вывод: Сейчас у КАМАЗа непростое положение: огромный долг и затраты на его обслуживание, убыточность на операционном уровне, падающий спрос, а теперь ещё и увеличение капитальных вложений на реализацию долгосрочной программы развития. И даже растущая поддержка государства ситуацию сильно не вытягивает. Что касается программы развития, то на самом деле она не кажется такой уж «вау». На реализацию этой программы потребуется огромное количество денег, и сразу всё это не окупится. Но вот огромный долг и балансирование между околонулевой прибылью и убытками никуда не уйдут в ближайшем будущем. Пока тут риски слишком высоки.

🔮 Главные корпоративные интриги 2026 года Здравствуйте, читатели! 2025 год подходит к концу, и это был непростой период для всех нас, как в общем плане, так и в инвестиционном. Этот год стал особенно нервным для нашего рынка, было множество и разочарований, и положительных моментов. Но сегодня я предлагаю уже не вспоминать прошлое, а, наоборот, обсудить, что нас может ждать в 2026 году. 🏦 1. ВТБ ( ) и дивиденды — главная интрига 2026 года Менеджмент ВТБ в декабре 2025 года подтвердил планы направить на дивиденды от 25% до 50% чистой прибыли по МСФО. И можно было бы точно рассчитывать, что по итогам 2025 года на выплаты направят 50% от чистой прибыли, как за 2024 год, если бы не одна хроническая проблема: — достаточность капитала. Так, общий норматив достаточности капитала (Н20.0) на начало декабря составил 9,6% (минимально допустимое значение с учетом надбавок — 8,25%), и этот показатель до сих пор полностью не восстановился после выплат дивидендов за 2024 год. Исходя из этого, пока самый реалистичный сценарий — это то, что на дивиденды направят 30-40% от прогнозируемой банком чистой прибыли по итогам 2025 (500 млрд руб.), что рынок и закладывает. При таком сценарии выплаты могут составить от 13 до 16 руб на акцию. Но! Не исключено, что 50% от чистой прибыли тоже получится выплатить, если в 4 квартале удастся нарастить норматив Н20.0 с запасом (больше 10%), что в общем-то возможно. Тогда выплаты могут составить до 19-20 руб на акцию (доходность 26-27%) 🏗 2. ЮГК ( ) и новый собственник: Вторая крупная интрига — будущее ЮГК. После конфискации доли Струкова основной пакет акций ЮГК перешёл в собственность Росимущества. Первоначально планировалось продать эту долю до конца 2025 года. Но позже сроки продажи перенесли на первое полугодие 2026 года. 📌А совсем недавно Минфин дополнительно заявил, что продажа состоится только после полного анализа и оценки всех активов ЮГК. И тут всплыла интересная деталь: ЮГК,оказывается,это не только золото. У компании ещё есть активы в угледобыче, сельскохозяйственный бизнес и доли в винодельческих проектах. Но всё же главный вопрос для инвесторов — кто станет новым владельцем? На данный момент основным претендентом считается УГМК. Проблема в том, что в инвестиционном сообществе репутация у данной компании не самая лучшая. У УГМК есть истории, где интересы мелких акционеров учитывались в последнюю очередь. Поэтому акции ЮГК после таких новостей и падали: слишком много рисков появляется после прихода такого недружелюбного мажоритария. Но, возможно, будет и другой покупатель, тогда это может стать сильным позитивом. 🔥 3. Газпром( ) и дивиденды за 2025 год — интрига почти без интриги Скорее всего дивиденды здесь вряд ли будут, и на это есть несколько основных причин: 1. Минфин по итогам 2026 года заложил поступления по дивидендам госкомпаний всего около 700 млрд рублей. Один только Сбербанк своими дивидендами закроет львиную долю этой суммы. Добавьте туда Транснефть, Ростелеком, ВТБ и получится, что для Газпрома здесь места нет. Для сравнения, в 2025 году федеральный бюджет РФ получил около 1,1 трлн руб. от дивидендов. 2. Высокий долг и отрицательный FCF. Также у Газпрома все ещё огромный чистый долг в районе 6 трлн руб., на обслуживание которого тратится огромная сумма денег. Плюс огромная инвестпрограмма. Из за всего этого свободный денежный поток (FCF) у Газпрома все ещё отрицательный в несколько сотен миллиардов руб. А именно положительный FCF является одним из главных критериев для дивидендов. Но! На 2026 год Газпром снизил уровень инвестпрограммы на 500 млрд руб. до 1,1 трлн руб. А значит, у компании освободится полтриллиона руб. в 2026, что в теории может немного повысить шансы на выплаты дивидендов, но по итогам уже 2026 года. 📌 Впрочем, наиболее вероятный сценарий — эти деньги пойдут на обслуживание и погашение долговых обязательств. 🎄Всех с наступающим! Берегите себя

🟡 Т-Технологии — подводные камни интеграции Росбанка... Здравствуйте, читатели! Сегодня я предлагаю посмотреть, как идут дела у жёлтого банка, что принесла интеграция Росбанка, и обсудим, что с ключевыми показателями в последнем отчёте. 📊 Итак, отчёт за 3 квартал 2025 по МСФО: •Чистый процентный доход: ₽130,7 млрд (+26% г/г) •Чистый комиссионный доход: ₽38,5 млрд (+31% г/г) •Чистая прибыль: ₽40,1 млрд (+6% г/г) 💰 Чистые процентные доходы: Главный драйвер процентных доходов — это, конечно, рост кредитного портфеля (+16% за год, почти до 3 трлн руб.). Тут пока все также имеется эффект от консолидации Росбанка, но помимо этого и органический рост выдач кредитов тоже сильно помогает. +Высокая ключевая ставка играла на руку. Но здесь есть и обратная сторона высокой ставки, а именно процентные расходы (стоимость денег для банка). Так, расходы на выплату процентов вкладчикам подскочили на 64%. Поэтому чистые процентные доходы выросли только на 26%. А процентная маржа снизилась до 10,7% (-0,8 п. п.). Но рост идёт с низкой базы прошлых лет, ко всему этому тут ещё сказывается эффект Росбанка. Поэтому пока ничего сильно страшного нет. 💼 Комиссионные доходы: Тут всё отлично. Рост идет за счет расширения базы клиентов (+16% г/г), роста счетов ИП и МСБ и развития экосистемы. 📉 Чистая прибыль: 1️⃣Результат сильно подпортила отрицательная переоценка пакета акций Яндекса. Для этого т технологии с недавнего времени отдельно выделяют «операционную прибыль», исключающую нестабильную переоценку акций Яндекса. Операционная прибыль за 3 квартал составила 45 млрд руб. (+19% г/г). 👉В 4 квартале будет, наоборот, положительная переоценка Яндекса, так как на протяжении всего 4 квартала их акции росли. Это уже принесет, возможно, больше 10 млрд руб. к прибыли. 2️⃣А второй ключевой фактор, повлиявший на прибыль, — это отчисления в резервы. Только за третий квартал на их создание ушло 46 млрд руб., что практически в два раза больше, чем год назад. Одна из причин - активный рост кредитного портфеля портфеля. (Больше выданных кредитов — больше резервов.) 🧩 Загадка CoR (Стоимости риска) Тут удивительная ситуация на первый взгляд: резервы растут большими темпами, а CoR, наоборот, снизился до 6,1% с 8,2% год назад. И это во многом результат «разбавления» портфеля группы из-за интеграции Росбанка. Если раньше основу бизнеса Т-Банка составляли традиционно рисковые кредиты (потреб кредиты, кредитки), где риск невозврата традиционно высок, то после поглощения Росбанка структура сильно изменилась: У Росбанка огромный портфель корпоративных кредитов и ипотек. Это кредиты с крайне низким риском дефолта по сравнению с потребительскими займами. Когда эти два баланса сложили, средний риск по всей группе упал. 👉В любом случае дальнейшее снижение ключевой может приводить к постепенному роспуску резервов, что будет положительно влиять на прибыль. 🔮 Прогнозы на 2025 год: что с их выполнением? •Рост операционной чистой прибыли минимум на 40% и выше. Этот прогноз с большой вероятностью исполнится. Уже за 11 месяцев операционная прибыль выросла на 43%, и очень вряд ли что-то сильно поменяется. •Рентабельность капитала (ROE) в районе 30%. По итогам 9 месяцев этого года ROE = 27,6% (-5,3 п. п.). Одна из причина снижения ROE тут — интеграция Росбанка. Он менее рентабелен (ROE 15–18%) по сравнению с Т-Банком (ROE 35%+), что снижает общий ROE. Выполнят ли тут прогноз? Точно сказать нельзя, но с большей вероятностью, скорее всего, смогут. 🧠 Вывод: Отчёт получился хорошим. Банк продолжает развиваться в новых условиях после интеграции с Росбанком. Основной негативный эффект от слияния - снижение ROE. Но будем надеяться, что итоговый прогноз по рентабельности всё же выполнят. В целом банк сохраняет уверенные позиции. Оценка P/E немного меньше 5, что, в принципе, не супер дорого за такие темпы роста, особенно в долгосроке.

💊 Озон Фармацевтика — рост без долга. Реально? Сегодня мы будем обсуждать одного из ключевых представителей фармсектора РФ. Разберём, как компания отработала первые 9 месяцев этого года, за счёт чего идёт рост и какие есть риски. 📊Как всегда , сначала начинаем с отчёта за 9 месяцев 2025 года: •Выручка: 21,4 млрд руб. (+28% г/г) •Скор. EBITDA: 7,7 млрд руб. (+34% г/г) •Чистая прибыль: 3,4 млрд руб. (+50% г/г) 🚀 Выручка: Из основных драйверов тут можно выделить рост средних цен на упаковки препаратов (+18% г/г). Сразу можно заметить, что рост выше инфляции, достичь этого удалось за счет вывода новых, более дорогих препаратов. 🧾Но основной драйвер роста - это госзакупки: Выручка здесь подскочила на 49%. Доля компании в госзакупках выросла уже до 13,8% (в денежном выражении), а доля этого канала в обороте составила 27%. 👉Но тут всё ещё важно помнить, что почти всё, что покупает государство у «Озон Фармацевтики», входит в перечень жизненно важных лекарств. Цены на них строго регулируются государством. А значит, компания не может поднять цены просто так. Ко всему этому с сентября вступила в силу новая методика расчета предельных цен на ЖНВЛП. Она стала чуть строже в плане контроля, чтобы производители не завышали цены при регистрации новых препаратов. Но благо пока можно особо не волноваться, так как зависимость от госзакупок относительно небольшая, ко всему этому средняя стоимость упаковки в этом канале растет сильнее всего (+26% г/г),что опять же в основном связано с продажей более дорогих препаратов. Главное здесь - следить, чтобы доля госзакупок не становилась слишком большой. 💥 Чистая прибыль: Основная причина роста чистой прибыли - это то, что доходы растут быстрее, чем операционные расходы. Отсюда операционная маржа подскочила с 27,2% до 31,9%. Выделяются тут только административные расходы, которые выросли на 37% до 1,3 млрд руб. Основная причина - рост затрат на персонал. Плюс разовый положительный вклад внесли курсовые разницы (+312 млн руб.), так как часть сырья закупается в валюте, и укрепление рубля сыграло на руку. Про сырьё ещё стоит отметить, что компания перешла на прямые его закупки, минуя посредников, что дополнительно помогает результатам. (Правда, себестоимость продаж всё равно выросла на 24%). 🏦 Долг: •Чистый долг: 10,6 млрд руб. (+5% г/г) Но соотношение «Чистый долг / EBITDA» снизилось до комфортных 0,9х с 1,1х на начало года. Компания старается в основном не наращивать долг и получать деньги на развитие другими методами. 🎭 SPO + допэмиссия: Тут схема была интересная. Сначала, летом, «Озон Фарма» проводила SPO, где основатель одолжил компании свои акции, чтобы она продала их на бирже инвесторам. В результате компания получила 3 млрд руб. Затем, уже осенью, компания проводит допэмиссию на 78,5 млн акций, где основную часть выкупила структура основного акционера, тем самым вернув себе статус-кво. То есть получилась такая вот допэмиссия, завернутая в SPO. Но размытие доли акционеров в итоге было небольшим. Зато вот так компания получила новые деньги на развитие, не нарастив долг. 🎯 Итог: Озон Фармацевтика» продолжает показывать уверенные темпы роста, одно из главных преимуществ, что с такими темпами роста не наращивается долг. Вместо этого была проведена «схема с SPO», после которой компания получила деньги на развитие, не наращивая долг, но и не размывая сильно доли акционеров. Капитальные затраты сейчас у компании приличные: (CAPEX) за 9 месяцев составили 3 млрд рублей (+23% г/г). Основные инвестиции направлены на регистрацию новых дженериков и разработку биосимиляров + долгосрочные проекты. Из минусов, что из-за активного инвестирования свободный денежный поток (FCF) снизился на 92%, поэтому дивиденды пока остаются скромными, так как компания отдает приоритет росту бизнеса. Но в общем же бизнес чувствует себя отлично. Единственное, оценивается компания недёшево, P/E > 10, но на коррекциях оценка будет дешевле

🪙СПБ Биржа — восстановление продолжается. Давненько мы не вспоминали про одного из главных бенефициаров снятия санкций, поэтому сегодня мы обсудим, как на компанию влияет снижение ключевой ставки и что вообще у биржи происходит то сейчас. 📊 Начнем с последнего отчёта за 9 месяцев 2025 года по РСБУ: •Комиссионные доходы: 205 млн руб. (+165% г/г) •Процентные доходы: 267,1 млн руб. (-17% г/г) •Чистый убыток: 385,3 млн руб. (-41% г/г) 💰 Комиссионные доходы: трансформация Первое, что бросается в глаза, это резкий рост комиссионных доходов, и тут биржа фактически пересобрала себя после блокировки торгов иностранными бумагами. Главным драйвером стал кратный рост объемов торгов российскими акциями (да, СПБ биржа активно переходит на торговлю российскими акциями и выступает как альтернатива Мосбиржи). Только в ноябре объем сделок с российскими акциями на СПБ бирже вырос в 31,1 раза г/г, достигнув 145 млрд руб. 🔹 Вторым важным драйвером тут выступили новые инструменты. Были запущены новые фьючерсы и, в особенности, ЦФА( размещение проводили Медскан, Антерра и много кто ещё) , все это, конечно же, приносило дополнительные комиссионные доходы. ❕Но все равно объемы здесь небольшие, и комиссионные доходы сейчас даже близко не рядом со значениями 2021 года (6,1 млрд руб. по итогам всего 2021). Рост комиссионных сейчас идёт практически с нулевой базы 2023–2024 годов, когда на бирже почти ничего не торговалось. 🏦 Процентные доходы:новая проблема на горизонте Рост комиссионных это, конечно, хорошо, но пока основным источником денег для биржи остаются все также процентные доходы от размещения собственных средств на депозитах и в ОФЗ. И проблема в том, что эти главные доходы биржи будут падать при снижении ключевой ставки (что мы уже и видим сейчас), а это будет оказывать давление на прибыль. Тем не менее, рост комиссий говорит о том, что бизнес-модель площадки снова начала работать именно как торговая платформа, а не просто как кошелек с деньгами, и зависимость от процентных доходов постепенно уходит. ❓ Почему всё равно убыток? Основной проблемой стало укрепление рубля. Это привело к переоценке государственных облигаций в иностранной валюте в портфеле биржи, в результате которой возник разовый «бумажный» убыток в 476,3 млн рублей. ⬆️Но ещё важно, что выросли прямые операционные расходы практически в пять раз до 93,4 млн руб. Это как раз плата за «трансформацию» бизнеса, в основном все расходы здесь идут на маркетмейкеров. То есть, когда биржа запускает торги российскими акциями или новыми фьючерсами, там изначально нет «толпы» частных инвесторов. Чтобы вы могли прийти и в любую секунду купить акцию, кто-то должен ее продавать. Тогда биржа обращается к маркетмейкерам (они же брокеры), чтобы они создавали эту ликвидность. И получается, что основной рост комиссионных доходов стал возможен только потому, что на бирже стало можно торговать. А это заслуга маркетмейкеров, работу которых биржа пока оплачивает из своего кармана. Что касается других расходов, то их держат под контролем. Главная статья расходов: затраты на персонал составили 534 млн руб. (-1% г/г), общие административные расходы остались практически на прежнем уровне — 529 млн руб. Но положительные моменты тут тоже есть, так прочие расходы сократили на 72% г/г до 13 млн руб. 🧠 Вывод: СПБ Биржа начала потихоньку восстанавливаться после 2023-2024 годов, запускается торговля российскими акциями, новыми инструментами. Это отражается в росте комиссионных доходов, которые начали расти как раз вовремя, после снижения главных доходов биржи — процентных. Но стоит понимать, что пока это далеко не рядом с доходами, которые площадка получала до 2022, и заменить эти доходы врядли получится. Во всяком случае, тренд на восстановление задан, и биржа пытается выкручиваться. ⚠️Но сейчас СПБ биржа все равно остается очень высокорисковой и исключительно спекулятивной историей под наступление мира и снятие санкций.

🏦 Банк Санкт-Петербург; проблема не там, где кажется На днях БСП представил отчёт за ноябрь и за 11 месяцев. Сегодня мы разберёмся, как у банка обстоят дела и где же главная проблема. 📊 Начнем с отчёта за ноябрь 2025 (РСБУ): • Выручка — 7,1 млрд руб.(-13,7% г/г) •Чистый процентный доход — 5,5 млрд руб.(-15,1% г/г) •Чистая прибыль — до 1,2 млрд руб.(-79% г/г) •Чистый комиссионный доход: — до 1 млрд руб.(+14% г/г) 💳 Комиссионные доходы: С комиссионными у банка всё относительно неплохо: За ноябрь рост составил 14% г/г. За 11 месяцев +3% г/г. Тут одним из основных драйверов можно назвать рост средств клиентов: средства корпоративных клиентов выросли на 30% с начала года, а розничных на 13,7%, что расширило базу для генерации комиссионных доходов от транзакций. Это позволило комиссионным вырасти в течение года, несмотря на пониженную деловую активность. Отдельно в ноябре сказывается уже постепенное восстановление деловой активности из за снижение ключевой ставки. 📉 Чистые процентные доходы: Основной негативный фактор здесь заключается в снижении ключевой ставки. У банка огромная доля корпоративных кредитов с плавающей ставкой. А значит, когда ключевая ставка снижается, проценты по таким кредитам автоматически уменьшаются, и банк начинает зарабатывать на них меньше. Да, у банка есть традиционно существенная доля дешёвого фондирования (привлечение денег), но при снижении ключевой ставки стоимость этого дешёвого фондирования уже минимальна. Банк не может снизить её еще сильнее вслед за рынком. Таким образом, доходы от активов падают, а стоимость значительной части фондирования остается на прежнем уровне. Что приводит и будет в дальнейшем приводить к снижению чистой процентной маржи. 🚨 Главная проблема банка: Снижение чистых процентных доходов, безусловно, влияет негативно на чистую прибыль, но главная проблема банка сейчас - это расходы на резервы. Только за ноябрь на них ушло 1,7 млрд руб. (практически в 1,5 раза больше чистой прибыли), а за 11 месяцев — 13,8 млрд руб. Именно это и привело к такому падению прибыли. Плюс резкий рост операционных расходов (+55,6% г/г в ноябре ) Причина такого роста расходов на резервы заключается в росте стоимости риска (CoR), который за ноябрь составил 2,2% и 1,8% за 11 месяцев (для сравнения, по итогам всего 2024 года этот показатель был 0,8%, а по итогам 2023 вообще отрицательный). Частично ухудшение CoR можно списать на активное наращивание самого кредитного портфеля: с начала 4 квартала розничный портфель вырос на 5% (+23,3% с начала года), корпоративный портфель немного снизился, но за 11 месяцев тоже показал рост на 19,8%. Но все же стоит отметить, что уровень просроченной задолженности на 1 декабря 2025 года составил лишь 2,1% (ниже Сбера), снизившись с 2,7% на начало года. То есть ситуация улучшается, и здесь на самом деле не так уж все и плохо. 🛡️ Тогда зачем банк так активно наращивает резервы? Ответ кроется в характере самого БСП. Банк характеризуется очень консервативной кредитной политикой (что отражалось в исторически низком CoR). Но в начале года, когда качество портфеля начало резко ухудшаться, банк начал также стремительно наращивать резервы, и сейчас уровень покрытия просроченной задолженности резервами — 159,6%. Это уже много, то есть банк перестраховывается и на всякий случай создаёт резервов больше, чем нужно. 📌 В итоге: Банк показал слабые результаты, процентные доходы падают и со снижением ключевой ставки продолжат снижаться. Но ключевая проблема не в них, а в сильном наращивании резервов (наращивают с запасом) из-за исторической консервативности банка. И при стабилизации ситуации с кредитным портфелем в будущем резервы могут начать распускать, что окажет положительное влияние на чистую прибыль Ко всему этому банк оценивается всё ещё дёшево (P/E около 3х). Но стоит понимать, что процентные доходы в ближайшем будущем не восстановятся,а роспуск резервов будет разовым фактором.

💚 Сбер: ускорение темпов роста продолжается Сбер продолжает ежемесячно публиковать свою отчётность, и сегодня мы вновь рассмотрим отчёт зелёного гиганта и заодно обсудим заявления руководства, касающиеся будущего банка. 📊 Начнем с отчёта за 11 месяцев 2025 года по РСБУ: •Чистые процентные доходы — 2,79 трлн руб. (+17,3% г/г) •Чистые комиссионные доходы — 656 млрд руб. (-2,7% г/г) •Чистая прибыль — 1,57 трлн руб. (+8,5% г/г) 💰 Кредитный портфель и процентные доходы Рост чистых процентных доходов происходит благодаря росту объёма работающих активов, т. е. увеличению кредитного портфеля. Розничный кредитный портфель вырос на 6,5% с начала года и только на 1,4% за ноябрь до 18,6 трлн руб. Ускорение роста портфеля связано со снижением ключевой ставки, что и привело, особенно в последние месяцы, к оживлению кредитования, а это, в свою очередь, отражается на увеличении объёма портфеля и процентных доходов от него. Сильнее всего продолжает расти портфель автокредитов, +36% с начала года и +4,5% за ноябрь. Растет и портфель жилищных кредитов, с начала года он вырос на 12,1% и на 2,1% за месяц. Связано это с ростом интереса к первичному жилью почти на 11% только в ноябре, что привело к росту объёма выданных кредитов по первичному жилью (258,5 млрд руб. в ноябре). Но вот портфель потребительских кредитов пока продолжает снижаться (-13,5% с начала года, -1% за месяц). 🏢 Корпоративное кредитование Корпоративный кредитный портфель растет ещё быстрее (в корпоративном сегменте чувствительность к снижению КС выше), с начала года он прибавил 11,6% с начала года и 0,7% за месяц до 30,2 трлн руб. 💳 Комиссионные доходы: Тут основное давление пока оказывает высокая база прошлого года (в прошлом году изменили способ учета доходов от некоторых сделок с крупными клиентами, что завысило комиссионные). Плюс часть дохода с транзакционных комиссий уходит в другие сегменты из-за перевода клиентов на подписочные продукты (СберПрайм), где многие транзакции либо дешевле, либо включены в подписку, что и снижает прямые комиссионные. 📈 Чистая прибыль: Но чистая прибыль все равно показала уверенный рост, тут дополнительным фактором выступило снижение расходов на резервы (-31% г/г за 11 месяцев и -71% за ноябрь г/г) все также благодаря снижению ключевой ставки. А вот операционные расходы за 11 месяцев выросли на 14,8% г/г до 996 млрд руб. И на 16% в ноябре г/г. Но по заявлениям Германа Грефа, к концу 2025 года Сбер планирует сократить до 20% всего своего персонала, что связано со сворачиванием неэффективных проектов. Сокращение персонала происходит с помощью ИИ, который вычисляет неэффективных работников. 🚀 Главные планы Сбера на 2026 год 🤖 И особое внимание будет уделяться как раз развитию искусственного интеллекта. В 2026 году Сбер вдвое нарастит инвестиции в развитие ИИ - до 350 миллиардов руб. (Большенство инвестиции в основном пойдут в генеративный ИИ). По мнению Грефа, в 2026 году использование искусственного интеллекта Сбером во всех сферах бизнеса может принести положительный эффект в 550 миллиардов рублей. Единственная проблема, что пока инвестиции в генеративный искусственный интеллект(GigaChat) не окупаются. — Также, по словам заместителя председателя правления Сбера, банк ожидает в следующем году рост чистых комиссионных доходов на 5–7%. — Ожидают ROE 22% в 2026 году (сейчас 22,5%). — Дивиденды планируется в размере 50% от чистой прибыли за 2025 год. 🧾 Итог: Сбер снова показал сильный отчёт, отдельно за ноябрь мы видим ускорение темпов роста, и не малую роль в этом играет снижение ключевой ставки. В общем же у банка всё хорошо. Сокращают неэффективный персонал, что приведёт к снижению расходов. Плюс активно развивают ИИ, да, не всё окупается и неизвестно когда окупится, но в общем же банк уже с этого получает большую выгоду. Долгосрочно Сбер всё также остаётся одной из самых надёжных историй с хорошими дивидендами.

🌲 Сегежа: а допэмиссия точно помогла? Как мы знаем, «Сегежа» в этом году провела огромную допэмиссию, благодаря которой компании удалось сократить долг более чем в два раза, и, собственно, возникает вопрос, интересна ли теперь компания долгосрочному инвестору? Давайте разбираться. 📊 Начнем с отчёта за 9 месяцев 2025 года: •Выручка: ₽68,3 млрд (-10% г/г ) •OIBDA: 3,1 млрд руб (-63% г/г) • Чистый убыток: 32,2 млрд руб (+116% г/г) 📉 Почему падает выручка? Ситуация, как мы видим, все еще печальная. Выручка снижается из-за множества проблем, которые даже не зависят от компании, одна из таких - это цены на продукцию. Они все еще находятся на минимумах. 🧾А цены на бумагу, например, всё продолжают снижаться из-за низкого спроса. Но несмотря на это, её продажи выросли на 4% г/г, что обусловлено наращиванием производства и реализации премиальной белой мешочной бумаги, ее продажи только в 3-м квартале выросли на 36% г/г. Компания наращивает производство премиальной продукции, чтобы хоть как-то поддерживать маржинальность на фоне падающих цен. 🪵 Фанера Похожая ситуация наблюдается с фанерой: мировой профицит, отсутствие спроса и, как следствие, цены не растут. Но, несмотря на это, продажи тут нарастили на 1% г/г, в основном благодаря тому, что в 3 квартале начали поставки в Сирию и Ирак. 🪚 Пиломатериалы Та же ситуация и в пиломатериалах, тут объем продаж вообще сократился на 7% г/г, но отдельно в 3 квартале ситуация начала улучшаться благодаря небольшому росту цен в Китае (+5% относительно 2 кв.) из-за повышения спроса. Но пока цены тут все равно вблизи пятилетних минимумов. 🔥 Биотопливо Но все же не настолько все плохо, так продажи топливных пеллетов и брикетов выросли на 87% г/г, в основном за счет роста продаж внутри РФ, из-за программы по развитию пеллетных котельных в Красноярском крае. 💱 Дополнительная проблема для компании ко всему тому - это укрепление рубля. Бо́льшая часть выручки идёт от экспорта (в одних только пиломатериалах 77% продаж приходится на Китай). 💳 Что с долгом? Практический единственный радостный момент - это то, что в ходе допэмиссии, проведенной в начале года, Сегежа смогла сократить чистый долг на 57% до 61 млрд руб. Правда, процентные расходы за 9 месяцев все равно выросли на 12% г/г до 20,5 млрд руб. Но связано это с тем, что долг сократили лишь 4–5 месяцев назад, до этого первые 4–5 месяцев 2025-го он был рекордный, как и процентные расходы. 🚨 Главная проблема Сегежи: Поэтому из-за всего вышеперечисленного компания остаётся убыточной даже на операционном уровне (операционный убыток вырос практически в 7 раз до 13,3 млрд руб.). Именно в этом и заключается основная проблема компании — она убыточна на операционном уровне, доходы сокращаются, а расходы сократить не удаётся (единственное, что смогли сократить, это капитальные затраты на 25% до 3,6 млрд руб.). Поэтому никакие допэмисии не решат основные проблемы Сегежи. Пока компания убыточна даже на операционном уровне, она будет вынуждена наращивать долг и дальше в любом случае (в течение Q3 его уже успели нарастить на 3 млрд руб.). 🧾 Выводы: Сегежа представила ожидаемо слабый отчёт, главным позитивным моментом из этого отчёта является сокращение чистого долга после допэмиссии, в остальном же ситуация всё так же печальная. В первую очередь компании нужен рост цен на продукцию и ослабление рубля. ‼️Важно понимать, что даже после сильного снижения ключевой ставки Сегежа всё так же будет получать чистый убыток, да, он уменьшится, но никуда не денется (тем более 73% всех обязательств Сегежи с фиксированной процентной ставкой, и при снижении ключевой ставки расходы по долгу явно быстро не снизятся). Компании в первую очередь нужно выходить на операционную прибыль, а для этого нужно ослабление рубля и рост цен на продукцию. Только после этого снижение ключевой ставки позволит компании получать чистую прибыль и перестать наращивать долг.

🪙Московская биржа — что теперь? Здравствуйте, читатели! Сегодня мы обсудим, как главный бенефициар высокой ключевой ставки проходит цикл ее снижения, и посмотрим, остались ли ещё какие-нибудь драйверы роста у компании, а главное, заменит ли что-нибудь выпавшие сверхдоходы? 📊 Начнем с последнего отчёта за 3 квартал 2025 года: •Комиссионные доходы: 19,4 млрд руб (+31% г/г) •Чистые процентные доходы: 14 млрд руб (-44% г/г) •Чистая прибыль: 17,2 млрд руб (-25% г/г) 💰 Почему рушатся процентные доходы? Процентные доходы, которые ранее приносили больше всего денег, продолжают снижаться из-за снижающейся ключевой ставки, отсюда падает доход от размещения средств клиентов под проценты. А снижается он из-за того, что сами клиенты переводят свои средства в другие, более доходные инструменты, что вызывает отток денег со счетов биржи. Это главное, что приводит к снижению этих доходов. 📈 Комиссии: Комиссионные доходы растут в основном на фоне растущего интереса к тем самым «более доходным инструментам», чем вклады, это в основном облигации и денежный рынок. Объем торгов на рынке облигаций вырос почти в два раза до 9,9 трлн руб., что привело к росту комиссионных доходов с этого сегмента в два раза до 2 млрд руб. Комиссионные доходы с денежного рынка выросли на 28% до 4,8 млрд руб. Срочный рынок также показал приличный рост, там комиссионный доход вырос на 41% до 3 млрд руб., что связано с запуском девяти новых фьючерсных контрактов. А вот на рынке акций ситуация грустноватая, объем торгов там практически не вырос, и комиссионные доходы остались на уровне прошлого года - 2,6 млрд руб 💼 Расходы: Операционные расходы чуть-чуть сократили (-1% г/г), удалось этого достичь только за счёт резкого сокращения расходов на персонал (-35% г/г), несмотря на то что численность персонала выросла на 24% до 3724 человек. Но если мы посмотрим на общие расходы без учёта трат на персонал, то они уже выросли на 33% до 7,6 млрд руб. Основная статья расходов тут — реклама и маркетинг (в основном активная реклама «финуслуг»), эта статья выросла в два раза до 2,9 млрд руб. Но стоит сказать, что эта реклама окупается, так как доходы от «финуслуг» выросли на 131,5% до 1,8 млрд руб. 🔍 Какие драйверы роста у Мосбиржи ещё остались? Несмотря на падение процентных доходов, драйверы роста есть: 1️⃣ Рост комиссий (постепенный, но стабильный) Постепенное снижение ставки приводит к перетоку денег в рынок - особенно в облигации и денежный рынок. А если геополитика улучшится, подтянется и рынок акций. Но тут стоит понимать, что всё равно комиссии не смогут в полной мере компенсировать те утраченные процентные сверхдоходы. 2️⃣ Волна IPO в 2026–2027 📑 Как мы знаем, ожидается крупная волна размещений, включая госкомпании и большой пул частных эмитентов. Для Мосбиржи это означает разовые, но дополнительные доходы от листинга (хоть они и тоже не будут сверхбольшими). 3️⃣Ослабление рубля Ко всему этому Мосбирже будет выгодно ослабление рубля, так как это приведёт к положительной переоценке валютных вложений. 📌 Итог: что с Мосбиржей дальше? Основная проблема и то, что пугает инвесторов, это падение процентных доходов. В моменте это создаёт давление на показатели компании, но долгосрочно это не так страшно, у биржи есть ещё достаточно драйверов роста и достаточно направлений, с помощью которых можно нарастить доход. Да, полностью компенсировать выпавшие процентные доходы в ближайшем будущем вряд ли получится, но комиссионные доходы способны частично заменить процентные. Также у Мосбиржи все ещё действует стратегия развития с 2023 года, по которой биржа ставит одной из целей рост капитализации до примерно 700 млрд рублей (307 рублей на акцию). Плюс биржа платит дивиденды с доходностью около 10%, поэтому долгосрочно Мосбиржа может быть привлекательна, но только после того, как стабилизируется ситуация с резко падающими процентными доходами.

МКБ — всё серьёзно? 🤔 Здравствуйте, коллеги. Недавно в инфополе начало появляться много информации о серьезных финансовых проблемах данного банка. Сегодня, особо сильно себя не нагружая, мы попробуем разобраться в данной ситуации. 📉Итак, начнем с отчёта за 9 месяцев 2025 года: •Чистый процентный доход: 72 млрд ₽ (-16% г/г) •Чистый комиссионный доход: 10,7 млрд ₽ (+19% г/г,) • Чистая прибыль: 28,8 млрд₽ (+3% г/г) Процентные и комиссионные доходы: что пошло не так? 📉📈 Основная статья доходов банка: чистый процентный доход, как мы видим, снижается, и это несмотря на высокую ключевую ставку. На самом же деле, если мы посмотрим на общие процентные доходы, то они выросли на 22% до 580,8 млрд ₽. Но вот процентные расходы выросли ещё сильнее: 505 млрд ₽ vs 386 млрд год назад . 👉 То есть МКБ стало значительно дороже привлекать деньги. Рост стоимости фондирования поглотил весь плюс от увеличения доходов. Отсюда и падение чистого процентного дохода. Чистые комиссионные доходы растут, но связано это только с сильным сокращением комиссионных расходов, общие комиссионные доходы тоже снизились на 3%. Ситуация тут тоже не самая лучшая. Кредитный портфель 🚨 И тут ситуация ещё хуже, просрочки по выданным кредитам составили 679 млрд руб., рост почти в 7 раз с начала года. При этом весь кредитный портфель банка составил 2,6 трлн руб. (-7% с начала года), то есть сейчас почти 27% всего кредитного портфеля просрочено, что является просто запредельным уровнем. Понятно, что такая катастрофическая ситуация не могла не привести к росту резервов, так, за 9 месяцев этого года банк направил 199 млрд руб. на создание резервов (х8,6 г/г), и почти вся эта сумма (187,6 млрд руб.) была направлена на резервы в 3 квартале. Общая сумма всех резервов теперь составляет 311 млрд руб., что все равно мало по сравнению с просроченными кредитами, а значит, с большой вероятностью в ближайших кварталах мы увидим дальнейшее активное наращивание резервов, что, несомненно, будет негативно влиять на чистую прибыль (если она вообще будет) А как же прибыль? Откуда взялись 28,8 млрд ₽? 💰 И да, сразу возникает вопрос, как при таких темпах увеличения резервов вообще возможно получить хоть какую-то прибыль? А дело в том, что банк получил разовый, нефункциональный доход в 196,3 млрд руб., полученный с казначейско-ценных операций. Скорее всего, это была такая финансовая помощь. Но точно что можно сказать, что это разовая прибыль и без нее банк получил бы убыток Практически единственным позитивным моментом можно выделить сдерживание операционных расходов, они составили 28,1 млрд руб. (-1% г/г) Вывод 📌 Банк показывает, к сожалению, плохие результаты, особенно все грустно в кредитном портфеле, где доля просрочки уже почти 27% от всего портфеля, резервы наращиваются огромными темпами, и банк не получил убытка только благодаря разовым доходам, которые и спасли ситуацию. Но в следующих кварталах банк всё же рискует получить убыток (если не спасут новые разовые доходы), так как общие резервы сейчас не покрывают и половину всех просрочек, а значит, их придётся и дальше наращивать. Да, ситуация и в правду очень тяжёлая, но это не значит, что банк обанкротится, МКБ - это системазначимый банк, который занимает 7 место по активам в стране, а значит, с большой вероятностью ему будут помогать и просто так закрыться не дадут. Но для инвесторов ловить тут пока нечего, помимо всех проблем, по оценке никакого дисконта нет, P/E около 10, банк оценён дорого. Дивиденды по понятным причинам тоже не выплачиваются. Остаётся только надеяться, что новый менеджмент из ВБРР, пришедший летом, сможет выправить ситуацию.

💧РусГидро — может быть интересно? Здравствуйте, коллеги. Сегодня мы поговорим о крупнейшей в России гидрогенерирующей компании, выясним, почему же, несмотря на неплохие результаты, акции компании все равно не растут, и может ли это измениться в будущем? 📊Начнем с отчёта за 9 месяцев 2025 года: •Выручка (с учётом государственных субсидий 40 млрд руб.): 510 млрд руб. (+11,6% г/г) •EBITDA: 130,6 млрд руб. (+18,6% г/г) •Чистая прибыль: 30,3 млрд руб. (+28,7% г/г) 💡Помимо индексации тарифов на электроэнергию, другим драйвером роста показателей стало начало перехода Дальнего Востока к рыночному ценообразованию, что привело к частичному росту цен на электроэнергию в ДФО (Дальневосточном федеральном округе). 🪙И вот на рыночном ценообразовании давайте остановимся поподробнее, что это вообще? С 2026 по 2030 год будет происходить переход от гос регулирования тарифов на электроэнергию к рыночному ценообразованию для электроэнергии, производимой гидроэлектростанциями «РусГидро» на Дальнем Востоке. По плану в 2026 году 22% всей электроэнергии будет продаваться по рыночным ценам, в 2028 — 60%, а к 2030 — 100% (для сравнения, сейчас примерно 2,5% продается по рыночным ценам). Все это может приводить к росту цен на электроэнергию для бизнеса в регионе и, как следствие, поднимать выручку РусГидро. Для чего это всё? Это мера поддержки для компании от государства для привлечения дополнительных средств на её огромную инвест. программу, о которой мы ещё поговорим чуть позже. 💰Возвращаемся снова к отчёту, ещё одним положительным моментом стало контролирование операционных расходов, они выросли только на 8,4%, до 409 млрд рублей. Сильнее всего здесь росли вознаграждения сотрудникам (+18% г/г). Благодаря тому, что расходы росли медленнее выручки, операционная прибыль резко выросла на 33%, до 93 млрд руб. И ещё одним плюсом является то, что у компании есть кубышка в 107 млрд руб., которая принесла компании почти 13 млрд руб. в виде процентных доходов (x2 г/г), что помогло чистой прибыли показать такой рост. На этом, к сожалению, позитив заканчивается, и мы переходим к тому, что не даёт акциям расти ⚒️И первое — это капитальные затраты. По итогам 9 месяцев они составили 207 млрд руб. (+42% г/г). И это даже не пик расходов, у компании есть инвестпрограмма, которая действует с начала 2025 по 2029 год, где общая сумма запланированных расходов составит 1,125 триллиона рублей. •Пик расходов ожидается в 2026 году: около 300 миллиардов рублей. •В 2027 году: 211,1 миллиарда рублей. •В 2028 году: 165,5 миллиарда рублей. •В 2029 году: 95 миллиардов рублей. Деньги пойдут на обновление и строительство электростанций и сетей. 💵Как мы видим, затраты очень большие, и вторая проблема заключается в том, что эта инвестпрограмма финансируется за счёт долга. На конец сентября чистый долг компании достиг уже 623 млрд руб. (+33% с начала года), а соотношение чистый долг/EBITDA приближается к 4х. Процентные расходы уже 37 млрд руб. (+61% г/г). И долг продолжит расти, так как у компании просто нет столько свободных денег, чтобы направлять их на капитальные затраты. Даже несмотря на разные меры поддержки со стороны государства, одной из которых является: Мораторий на дивиденды 🚫💸 В начале сентября 2025 года было одобрено введение моратория на выплату дивидендов РусГидро до 2029 года. То есть компания не будет их платить до этого времени, а все деньги будут идти на инвестпрограмму. ➡️Итог: Операционно компания чувствует себя хорошо, расходы сокращаются, доходы растут. Но главная проблема заключается в огромной инвестпрограмме, которую компания никак не может финансировать из своего кармана, несмотря на всяческую помощь со стороны государства, отсюда и стремительное наращивание долга. А отсутствие дивидендов до 2029 года создаёт ещё более сложную ситуацию для инвесторов компании

💻ХэдХантер — худшее уже позади? Сегодня мы обсудим, как компания HH преодолевает текущие вызовы, какие нововведения её ждут к 2026 году, что происходит на рынке труда и когда можно ожидать восстановления темпов роста. 🧾Итак, начинаем с последнего отчёта за 9 месяцев 2025 года: •Выручка: 30,7 млрд руб. (+5,3% г/г) •Скор. EBITDA: 16,8 млрд руб. (-4,8% г/г) •Чистая прибыль снизилась на 21%, до 13,4 млрд руб 🔵 Общая ситуация: Основные причины такого скромного отчёта - охлаждение экономики и рынка труда, что прямо связано с высокой ключевой ставкой. Особенно сильно достаётся малому и среднему бизнесу (а это главный сегмент компании), там выручка сократилась на 5,7% . Малый и средний бизнес хуже адаптируется к жестким денежно-кредитным условиям и вынужденно сокращает расходы, в том числе на найм новых сотрудников, что видно по количеству платящих клиентов в данном сегменте, которые сократились на 18,5%. Но вот сегмент крупного бизнеса, у которого больше запас прочности, показал рост выручки на 10%. Поэтому итоговая выручка основного бизнеса выросла на 1,7% до 29 млрд руб. 🔵 А как общая выручка то выросла на 5,3%? Хэдхантер, понимая тяжёлую ситуацию в основном бизнесе, стал продвигать дополнительные услуги, благодаря чему доходы от них выросли на 51% до 4,6 млрд руб., что и помогло общей выручки. 🔵 Прибыль просела: почему? Причина - расходы Так, общие операционные расходы выросли на 22% до 13,9 млрд руб. Основной статьёй расходов стали затраты на персонал. Они увеличились на 34% до 7,5 млрд руб. Основные причины такого роста - это найм нового персонала и повышение льготного тарифа по страховым взносам с 2025 года до фиксированных 7,6% от всей базы зарплаты для всего IT-сектора (в 2024 году была прогрессивная шкала от 0% до 7,6%). Маркетинговые расходы выросли на 7,7% до 3,9 млрд руб. Но отдельно в третьем квартале их уже сократили на 11% г/г. Также росли коммерческие и административные расходы (+15,3% г/г), они составили 2,5 млрд руб. Дополнительное негативное влияние оказали расходы по налогу на прибыль, они выросли практически в 4 раза, до 1,6 млрд руб. Из-за того, что с 2025 года этот налог для IT-компании подняли до 5% (в 2024 была 0%). При этом важно учитывать,что не весь бизнес хэдхантера попадает под эту льготную ставку. 🔵Что на рынке труда: Тут ключевой показатель - hh-индекс. Это главный показатель, демонстрирующий соотношение количества активных резюме к числу открытых вакансий. В октябре hh-индекс вырос до 7,3 (в прошлом месяце был 6,4), а год назад составлял 3,9. Ситуация на рынке труда резко ухудшается. Означает это то, что количество вакансий (предложений работы) активно сокращается, а основной доход хэдхантер получает как раз от вакансии. 🔵 Что ждёт IT-компании в 2026 году: С 1 января 2026 года тарифы страховых взносов поднимут с 7,6% до 15%. Как именно это повлияет на компанию, пока сказать трудно, но негативный эффект определенно будет. А вот льготную ставку по НДС 0% сохранят для IT-компаний при реализации ПО и баз данных из реестра российского ПО. Но опять же, распространяется эта льготная ставка только на часть бизнеса хедхантера. 📝 Итоги: Сейчас компания проходит, скорее всего, дно цикла. С дальнейшим снижением ключевой ставки деловая активность будет постепенно восстанавливаться, число вакансий расти, что снова приведет к росту выручки. Но важно отметить, снижение ключевой ставки не окажет моментального эффекта, восстановление рынка труда будет происходить постепенно, с небольшим временным лагом. Также, несмотря на текущие проблемы, у компании много плюсов: это и очень высокая рентабельность чистой прибыли (за третий квартал она составила 57%), и высокие дивиденды, и отсутствие долгов. Плюс оценивается компания сейчас недорого. Поэтому под восстановление рынка труда компания выглядит очень привлекательно, особенно с учётом дивидендов. Из главных рисков остаётся вероятность дальнейшего повышения налогов для IT-сектора.